【正文】 的確非常出色，富有經(jīng)驗和戰(zhàn)略眼光。另外一些則不 然，喜歡不斷變換頭寸。然而，他們交易次數(shù)越多，交易成本也就越高。別忘了，他們是在用你的錢進行交易，成本最終要由你來負擔(dān)?！　∵^去，各個國家的法規(guī)都不允許基金經(jīng)理從事杠桿交易，這使得基金經(jīng)理無法對沖風(fēng)險。如今，這些規(guī)定被逐漸放松，共同基金經(jīng)理的行為同對沖基金經(jīng)理的行 為也日益類似。但共同基金經(jīng)理使用杠桿的限度仍然為法律監(jiān)管。監(jiān)管的原因是，雖然杠桿率越高，資產(chǎn)收益率越高，但相應(yīng)的風(fēng)險也會越大。共同基金和對沖基金 的差別就是對沖基金可以極高的杠桿率來追求超額的高回報率，但風(fēng)險也加大了?！　∮行┗鸨环Q為免傭基金（Noload fund），因為他們的申購費用被大幅度降低。近幾年，交易所買賣基金（簡稱ETF，Exchange Traded Fund）也日趨流行，因為它們跟蹤市場指數(shù)，并且在證券交易所掛牌買賣。這樣一來，購買交易所買賣基金的成本同購買普通股票的成本幾乎沒有區(qū)別。但是由 于管理費用的緣故，這些基金的分紅率可能較低。ETF的優(yōu)勢在于它的交易費用較低，且比傳統(tǒng)共同基金有更好的透明度。然而，國內(nèi)現(xiàn)在還沒有很多ETF。在 亞洲，最成功的ETF之一就是跟蹤香港恒生指數(shù)的盈富基金。　　簡而言之，不要認(rèn)為共同基金風(fēng)險一定就比單只股票風(fēng)險低。明智的投資者應(yīng)該購買適合自己投資戰(zhàn)略的金融產(chǎn)品，而不要僅僅認(rèn)為某一項產(chǎn)品風(fēng)險低就去購買它?！隼硇酝顿Y系列之十四慎對房產(chǎn)為自己居住而購房是生活必需。但是，用大量的按揭投機房產(chǎn)（你自己的住房除外），你將面臨經(jīng)濟不景氣和利率上升等巨大風(fēng)險我一直認(rèn)為，投資是終生的事業(yè)。比如房產(chǎn)就是這樣的投資。對于大多數(shù)人而言，它是最重要也是必需的一項投資。房屋是你和家人一起度過最多時光的地方。雖然許多人呆在工作場所的時間遠超過家里，但至少，你要有家可回。當(dāng)我剛到香港工作時，我決定在當(dāng)?shù)刭徺I一套住房。鑒于香港高昂的房地產(chǎn)價格，那是當(dāng)時我最大的個人投資決定。香港金融管理局總裁任志剛先生給了我最好的投 資建議。他說，在香港，如果你沒有自己的房產(chǎn)，那么你便是在市場中做空頭。他的意思是，自己居住的房屋其實并不是一項投資，而是生活必需的消費品。除非你 同時購置兩套住房，那么多余的另一套房產(chǎn)才稱得上是一項投資。讓我們仔細考慮任先生的建議。你的住房其實是未來通貨膨脹風(fēng)險的對沖。每個人都必須有一個住所。過去，雇主可能會為員工提供住房。但現(xiàn)在，大多數(shù)雇主已不 再提供這項福利，所以，你不得不選擇租房或買房。由于市場并非完全有效，租房價格常常會比買房的實際成本低。然而，情況并非永遠如此。通貨膨脹和房屋短缺 會使租金變得昂貴，這時你會發(fā)現(xiàn)自己得不到保護。而對買房者來說，即便房價上漲，你也不太可能立刻賣掉它，因為搬家費時費力——有人說，生活中的第二大壓 力便來自于搬家，有時這甚至是夫妻分道揚鑣的原因。高昂的房價使購買住房成為一項重大的投資決定。有時，迫于預(yù)算約束，你可能不得不降低標(biāo)準(zhǔn)，購買面積稍小的房屋。如果你向一位專家請教購房投資的三條原 則，那么答案往往是——位置、位置，還是位置。這是因為，房屋地段是影響房價的重要因素。位于商業(yè)中心、方便購物的房子，或者緊鄰地鐵、交通便利的房子， 通常需求旺盛，價格也很高。相反，離市中心越遠的地方，房屋價格也越便宜。如果你已決定了購房的位置，那么，下一步，你需要決定自己的購房預(yù)算。國際通行的經(jīng)驗是，你應(yīng)當(dāng)購買價格在全家年收入3至5倍的房產(chǎn)。在許多國家，由于房 價飛漲，這一比率已迅速上升。房價對年收入比率的上升是全世界范圍內(nèi)的普遍現(xiàn)象，而不僅僅只在中國發(fā)生。根據(jù)國際清算銀行（BIS）的統(tǒng)計，在過去十年 中，世界范圍內(nèi)房屋實際價格上漲了50％至120％。調(diào)查顯示，第一，房價的上漲幾乎是實際收入漲幅的兩倍；第二，房屋價格上漲最快的時間是2002年至 2006年，與股票市場的上揚幾乎同步。全球范圍內(nèi)的房屋價格上漲反映出以下幾點事實：人口結(jié)構(gòu)發(fā)生變化，越來越多的年輕人逐漸自立，他們到了需要住房的年紀(jì)，房屋需求因此而旺盛；過去，名義和實際利率長期處于低水平；住房按揭融資方面的金融創(chuàng)新擴展了貸款的期限，銀行間競爭也不斷加劇。住房的供給仍然受制于許多因素，比如不好的城市規(guī)劃和有限的建筑用地。在供給有限的情況下，除非利率和收入增長放緩，否則，房屋的需求會繼續(xù)增加，價格也 會持續(xù)上漲。房產(chǎn)投資看起來是對抵御通貨膨脹風(fēng)險的有效措施。但實際上，房屋出租的收入越來越低。你會發(fā)現(xiàn)，作為房東，其實你常常在對房客進行補貼。如果 把同樣數(shù)量的錢放入銀行，你所得到的利息很可能比租房收入還要高。更糟的是，如果遇到不好的房客，你會常常被打擾。另外，如果你的房屋沒有租出去，空置的 房子仍有維護和保養(yǎng)成本。如果投資房產(chǎn)僅僅為了獲得租金，顯然有些得不償失，因為房屋不是具有流動性的投資。在許多新興市場，房產(chǎn)其實沒有任何流動性可 言，買進容易，而賣出很難。如果地段不好，連出租都不那么容易。此外，你會發(fā)現(xiàn)，自己還要面對房屋價格上漲所帶來的額外稅收——資產(chǎn)所得稅。投資于房產(chǎn)的另一條原則是，租金的凈收益至少應(yīng)當(dāng)超過每期的按揭還款。如果你無法將房屋出租，那么，你便不得不獨自面對每月的按揭還款。這樣的現(xiàn)金流出會 嚴(yán)重影響你的整體流動性。一旦你無力支付按揭，銀行對房子的強行拍賣很可能會使你損失一大筆錢。因此，如果在房價高漲時借入一筆抵押貸款，一旦房價下跌， 那么你便很可能陷入流動性危機。這就是美國次貸借款人陷入困境的根本原因。由于認(rèn)為房價會持續(xù)走高，而利率會持續(xù)停留在低位，他們購買了那些根本無實際償 付能力的住房。不幸的是，美國房價同預(yù)期恰恰相反，不斷下跌，比最高峰時已下跌近15％，利率卻不降反升。你應(yīng)當(dāng)從國外的經(jīng)驗中吸取教訓(xùn)。為自己居住而購房是生活必需。但是，用大量的按揭投機房產(chǎn)（你自己的住房除外），你將面臨經(jīng)濟不景氣和利率上升等巨大風(fēng) 險。正如老生常談，經(jīng)濟不景氣就是其他人丟掉工作的時候；而通貨緊縮就是你不得不賣掉房屋來還銀行貸款的時候。在投機前，請深思熟慮理性投資系列之十五細細思量關(guān)于2008年的市場形勢，惟一可以確定的是金融市場仍將動蕩不安，因此投資者很有必要保持謹(jǐn)慎　　新的一年剛剛開始，正是反思去年投資成敗、醞釀來年投資策略的好時機。具體而言，就是要評估你自己的投資組合結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)配置決策?！　υS多投資者來說，2007年是豐收的一年。而且，新興市場表現(xiàn)要比發(fā)達國家市場好得多，％。中國市場的業(yè)績尤其引人注目（％，收于5533點）；如果以美元計價，％?！　“l(fā)達國家持續(xù)降息，使全球債券市場也表現(xiàn)良好。％。但一度業(yè)績不凡的對沖基金，2007年受次貸危機的拖累反而業(yè)績平平，對沖基金研究指數(shù)（HFRX）％?！　》康禺a(chǎn)市場的表現(xiàn)則參差不齊。美國房地產(chǎn)價格全年大約下降了10％，這是美國自1930年以來首次全國性的住房價格下跌。英國房產(chǎn)市場也面臨著跌價壓 力。與此相反，中國2007年主要城市房產(chǎn)價格大約上升了10％。香港的普通住宅零售價格大約上漲了15％，但高級住宅的價格上漲了大約30％，四季度漲 幅更高。　　另一類值得關(guān)注的資產(chǎn)是大宗商品。％，％。石油價格漲到近100美元，而黃金價格漲到每盎司836美元，％?！　】傮w來看，一個顯然的事實是：平均而言，2007年投資股票、債券和房地產(chǎn)的投資者仍然會獲得不錯的收益。那么，2008年的前景如何呢？2007年下半年，全球金融市場遭遇了更大的波動。據(jù)估計，美國與次級抵押貸款有關(guān)的損失在3000億－4000億美元之間。隨著會計師和審計師開始對各個公司有關(guān)資產(chǎn)嚴(yán)格按照市值進行估計，更大的損失可能會被披露?！　∈袌龀霈F(xiàn)了泡沫，激勵機制也出現(xiàn)了扭曲。美林證券為次貸業(yè)務(wù)計提了80億美元的損失準(zhǔn)備后，其CEO黯然離任，“分手費”。與此形成鮮明對比的是，盡管高盛2007年仍維持盈利，但其CEO僅獲得了6800萬美元的年終獎金?！　膶嶓w經(jīng)濟來看，％％。這意味著2008年全球經(jīng)濟仍會強勁增長，這將主要歸功于東亞、中東、拉美和其他新興市場，美國、歐盟和日本的經(jīng)濟則會放緩?！　∪蚶首邉菀矊κ袌霎a(chǎn)生巨大影響。盡管市場普遍預(yù)期美聯(lián)儲會進一步降息，但不能排除另外一些因素逼迫其加息的可能。如果油價持續(xù)走高，食品價格和耐用消費品價格居高不下，再次加息仍然是有可能的。　　我粗略估算了美國的實際利率水平。過去30年，美國聯(lián)邦基金利率基本維持在年利率2％左右。2002年，聯(lián)邦基金利率的大幅下調(diào)使得實際利率逼近 零，2003年－2005年實際利率甚至為負。這加劇了美國房地產(chǎn)市場的泡沫。2006年－2007年，％之時，房地產(chǎn)泡沫突 然崩潰。全球股市、房地產(chǎn)和大宗商品市場的暴漲都與流動性過剩緊密相關(guān)，這部分是因為各國政府寬松的貨幣政策，但也有部分原因是全球范圍內(nèi)過度消費和過度 儲蓄的不平衡。　　投資者該如何解讀2008年的市場和投資趨勢呢？一個簡單的方法是考慮“新年效應(yīng)”（the New Year effect）。在香港市場，新年效應(yīng)相當(dāng)明顯。當(dāng)投資者和基金經(jīng)理在圣誕節(jié)和中國春節(jié)這段時間開始休假時，通過家庭互訪和朋友聚會，許多投資者開始交換 信息，討論投資建議，最終形成一個共識性的投資策略。舉例來說，現(xiàn)在香港的房市非常火爆，因為大家預(yù)期美聯(lián)儲又要降息了，抵押貸款更便宜。進一步說，如果 香港通脹率比美國高，那么香港將面臨負的實際利率水平，這也是有利于房地產(chǎn)市場的。一旦共識性的意見形成，共同的投資行為逐步顯現(xiàn)，最終將推動市場向某一 方向發(fā)展?！　≡S多分析家認(rèn)為，美國公司的利潤將上漲5％左右，意味著即便宏觀經(jīng)濟真的陷入衰退，美國股市仍然有上漲空間。問題在于，如果發(fā)達經(jīng)濟體將走弱或更加波 動，包括中國在內(nèi)的新興市場是否能持續(xù)增長，免被波及？另外，2008年世界各地恐怖主義的發(fā)展情況，各國的大選，都可能對相應(yīng)新興市場的投資者情緒產(chǎn)生 影響，這些都是不能忽視的不確定因素。　　總之，關(guān)于2008年的市場形勢，惟一可以確定的是金融市場仍將動蕩不安，因此投資者很有必要保持謹(jǐn)慎。從2003年3月起，全球股市已經(jīng)持續(xù)上漲了 相當(dāng)長時間，甚至沒有稍停下來喘息的機會。金融市場從來沒有永遠的牛市，也沒有永遠的熊市。對投資者來說，目前是應(yīng)該入市還是退出，仍然需要細細思量理性投資系列之十六謹(jǐn)防“死貓?zhí)崩障⒁讶砍霰M了嗎？答案很難是肯定的2008年1月以來，“新年效應(yīng)”已顯現(xiàn)無遺，而不像以往，直到農(nóng)歷新年才到來。在1月的前三周，全世界股市蒸發(fā)了近5萬億美元市值，很多市場更比 2007年高峰市值下跌了近20％。從技術(shù)角度看，這些市場已進入了熊市。最近的達沃斯“世界經(jīng)濟論壇”上，商界領(lǐng)袖們也士氣低沉。在這樣的氣氛中，投資 極富挑戰(zhàn)性。1月22日，％，這是近25年最大的調(diào)整幅度。1月23日，市場出現(xiàn)強勁反彈，香港恒生指數(shù)在21日暴跌之后于 ％。早些年間，恒生指數(shù)變動5％都是十分不尋常的情況。但最近，市場波動性已不斷加劇，表明風(fēng)險正在不斷上升。1月23日，紐約保險監(jiān)管當(dāng)局與銀行開始會晤，商討向美國債券擔(dān)保商注資150億美元進行“緊急營救”，后者因擔(dān)保次級債券正在遭受嚴(yán)重損失。“拯救拯救 者”無疑是具有諷刺意味的一幕。因為通常來說，債券擔(dān)保商是保護債券市場的第二道防線，第一道防線是債券背后抵押資產(chǎn)的質(zhì)量。　　之后，情況進一步惡化，法國最大銀行之一的興業(yè)銀行24日披露，一名“流氓交易員”（rogue trader）使銀行蒙受了近72億美元的損失。銀行不得不請求緊急注資80億美元以擺脫危機。這是有史以來最嚴(yán)重的一宗衍生品交易損失案件，打破了1994年巴林銀行交易員尼森在日經(jīng)指數(shù)期貨上14億美元的損失紀(jì)錄和1996年住友商社在銅期貨上26億美元的損失紀(jì)錄。　　這些利空消息使市場再次走低。從峰值大跌之后市場短時間內(nèi)重振雄風(fēng)的現(xiàn)象，市場行家們稱之為“死貓?zhí)?。因為活著的貓可以隨時跳起來，但死貓在一次詐尸性質(zhì)的蹦起之后就再也起不來了?！　∈袌鲋杏袃煞N類型的交易者——以基本面信息為依托的價值交易者（fundamentals trader）和動量交易者（momentum trader）。巴菲特和格林漢姆屬于前者，他們在投資之前會充分考慮市場的基本價值；而所有的圖表分析專家（追隨市場潮流）和散戶（從眾）則屬于后者?！　∠鄬Χ?，動量交易不太關(guān)注價值，有時等到釀成大錯才會醒悟。這是因為，如果只有你關(guān)注價值，而市場中大部分的投資者不關(guān)注，那么你很可能會成為失敗 者。但是，一旦市場行情逆轉(zhuǎn)，動量交易將使最后的投資者出局，即市場所說的“落后者遭殃”。最無知、閉塞的投資者就是最后一個意識到要斬倉的人，也是最終 被套牢的人?！　恿拷灰讜⑹袌鐾浦练抢硇缘姆睒s，也會給市場帶來恐慌，使市值跌到遠低于其基本價值的水平。動量交易使市場在繁榮與低迷之間循環(huán)。問題在于，流動性 過剩與非理性繁榮讓每個人都為大把賺錢而快樂不已，很少有人會關(guān)注存在的問題，注意他們購買產(chǎn)品的真正價值。而當(dāng)市場急轉(zhuǎn)直下時，人們又開始過度關(guān)注利空 消息而忽視利好消息。　　正如古語所說，水落才可石出。利空消息已全部出盡了嗎？答案很難是肯定的。全球各大銀行的壞賬注銷額迄今合計雖然已過千億美元，但可能還需要進一步注 銷。當(dāng)然，各國央行的減息政策可以降低次貸借款者利息償付的壓力，從而減低實際違約的額度。但這一政策實際效果的大小仍然是個未知數(shù)。大部分次貸按揭利率 調(diào)整將在2008年上半年進行?！　〗酉聛淼膯栴}便是：美國經(jīng)濟增長是否會減緩？如果美國經(jīng)濟增長放緩，將對中國和其他經(jīng)濟體產(chǎn)生什么影響？盡管有一些人相信，2008年美國經(jīng)濟仍會保持增長，但很多人預(yù)測美國經(jīng)濟將陷入衰退，并且相信未來六個月的數(shù)據(jù)會印證他們的猜測?！　∷髁_斯已把當(dāng)下的情況稱做“60年來最嚴(yán)重的市場危機”?？雌饋?，這個斷言鄭重其事?！　∫恍敦斀?jīng)》的讀者問我，在這樣的環(huán)境中，他們應(yīng)當(dāng)怎么辦。大多數(shù)投資者認(rèn)為，不是“牛市”便是“熊市”。牛市論者很樂觀，認(rèn)為股票價格很便宜，并且會繼續(xù)上揚。熊市論者是悲觀主義者，認(rèn)為股價將要下跌，可以在稍后股票跌至低價時抄底買入?！　〉覠o法告訴某一個投資者應(yīng)當(dāng)怎么做，因為這取決于每個人的具體情況、風(fēng)險偏好和目前的頭寸。只