【正文】 于該政策的執(zhí)行結(jié)果使國內(nèi)正規(guī)的大型酒廠受到了嚴(yán)重的打擊，而各地的小酒廠則顯示出勃勃的生機，因此國家將有可能對目前的消費稅政策作出一定的調(diào)整，國家六部委目前也正在緊急研究，準(zhǔn)備修改這個稅制?？梢灶A(yù)料，目前的稅制一旦調(diào)整，國內(nèi)大中型白酒類企業(yè)必將出現(xiàn)新的轉(zhuǎn)機，而且加入WTO也給公司帶來新的市場機遇，這些將有助于保持和增強貴州茅臺在行業(yè)中的優(yōu)勢地位，給公司帶來新的發(fā)展機遇和積極影響。此外，公司是國內(nèi)白酒行業(yè)內(nèi)的著名品牌，具有獨特的生產(chǎn)　　資源，擁有穩(wěn)定的消費客戶群，高檔白酒市場仍有較大的拓展空間，茅臺、五糧液等高檔白酒仍處于供不應(yīng)求狀態(tài)，目前公司的產(chǎn)量規(guī)模尚不能滿足市場的需要，產(chǎn)品供不應(yīng)求，競爭優(yōu)勢明顯。　　，在行業(yè)內(nèi)處于最低水平，也與公司盈利的穩(wěn)定增長形成強烈反差，顯示出公司較高的投資價值。引 言截止到10月底，上市公司第三季度財務(wù)報告已經(jīng)全部披露完畢，成為今年白酒行業(yè)乃至深滬兩市的最大亮點。投資者最關(guān)心的問題可能是，該股目前是否具備投資價值？本文將從產(chǎn)品和市場定位、盈利能力、成長性、股本擴張潛力、稅收政策的影響以及行業(yè)地位和發(fā)展前景等方面對貴州茅臺的投資價值進行深入的分析。分析結(jié)論和投資建議公司產(chǎn)品質(zhì)量優(yōu)良，市場需求旺盛，品牌優(yōu)勢突出，市場定位準(zhǔn)確，盈利能力強，成長性好，股本擴張潛力大。預(yù)計未來三年內(nèi)年，主營業(yè)務(wù)收入年平均增長率有望保持在20%以上，主營利潤和凈利潤年平均增長率有望保持在10%以上，堪稱夕陽行業(yè)里的朝陽企業(yè)。請投資者密切關(guān)注公司在營銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)方面的進展情況。目前價位（）價值低估，具備投資價值，可以適當(dāng)建倉，可加重倉位，中長線持有，目標(biāo)價位32元。正 文一、產(chǎn)品和市場定位公司生產(chǎn)的貴州茅臺酒，是我國醬香型白酒的典型代表，與法國科涅克白蘭地、英國蘇格蘭威士忌并稱世界三大蒸餾名酒，是國內(nèi)白酒市場唯一獲綠色食品及有機食品稱號的天然優(yōu)質(zhì)白酒，也是國內(nèi)白酒市場唯一的原產(chǎn)地域保護產(chǎn)品。自1915年巴拿馬萬國博覽會獲得金獎以來先后十四次獲得國際金獎，在歷年的國內(nèi)名酒評比中名列榜首，具有獨特的風(fēng)格和品質(zhì),具有很高的知名度和美譽度，產(chǎn)品競爭優(yōu)勢非常突出。從今年第三季度財務(wù)報告來看，說明公司產(chǎn)品供不應(yīng)求，銷售情況良好。隨著人民生活水平和消費水平的提高，消費觀念的改變，對優(yōu)質(zhì)白酒的需求量日益增大，這將進一步提高公司的市場競爭力。另外，目前國家加大了對名優(yōu)白酒的支持力度，這對公司后續(xù)發(fā)展非常有利。從市場定位來看，公司產(chǎn)品目前主要定位在高檔白酒市場。主要品種為54333度貴州茅臺酒以及80年、50年、30年、15年陳年貴州茅臺酒。從2001年公司的收入利潤構(gòu)成看，貴州茅臺酒%%。此外，公司還推出了中高檔的茅臺王子酒與中低檔的茅臺迎賓酒等茅臺酒系列產(chǎn)品。去年國家酒類產(chǎn)品消費稅政策的調(diào)整，對以生產(chǎn)高檔酒為主的白酒企業(yè)相當(dāng)有利，其發(fā)展前景也理應(yīng)看好。貴州茅臺占據(jù)了高檔酒市場，也就占領(lǐng)了酒類戰(zhàn)場的制高點，其市場定位是非常正確的。盡管目前國內(nèi)白酒企業(yè)紛紛調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，加大高檔白酒的開發(fā)和推廣力度，但由于貴州茅臺長期以來在消費者心目中形成的良好形象和地位，其在高檔白酒領(lǐng)域的競爭優(yōu)勢仍然不可動搖。二、盈利能力貴州茅臺盈利能力縱向分析表（表一）1999年 2000年 2001年 2002年19月份銷售毛利率（%） 銷售凈利率（%） 主營業(yè)務(wù)利潤率（%） 總資產(chǎn)報酬率（%） 凈資產(chǎn)報酬率（%） 每股收益（元） 從表一可以看出，近三年公司盈利能力很強且較為穩(wěn)定。2001年凈資產(chǎn)收益率的大幅下降是由于公司股票上市后凈資產(chǎn)的大幅增加所致，并不能說明公司盈利能力的大幅下降。貴州茅臺盈利能力橫向分析表（表二）銷售毛利率（%） 銷售凈利率（%） 主營業(yè)務(wù)利潤率（%） 總資產(chǎn)報酬率（%） 凈資產(chǎn)報酬率（%） 每股收益（元）2001年 2002年19月份 2001年 2002年19月份 2001年 2002年19月份 2001年 2002年19月份 2001年 2002年19月份 2001年 2002年19月份貴州茅臺 五糧液 山西汾酒 湘酒鬼 伊力特 全興股份 瀘州老窖 古井貢 沱牌曲酒 蘭陵陳香 皇臺酒業(yè) 寧城老窖 18 121 13 長興實業(yè) 11 11 貴州茅臺該項指標(biāo)排 名 1 1 2 1 1 1 2 1 3 1 1 1從表二可以看出，公司目前盈利能力穩(wěn)居白酒行業(yè)第一位，顯示出相當(dāng)強的競爭實力。公司盈利能力強的主要原因是產(chǎn)品以高檔酒為主，利潤率極高?？紤]到公司目前在高端產(chǎn)品市場競爭優(yōu)勢明顯，預(yù)計未來幾年內(nèi)仍然會保持目前這種很強的盈利能力。三、成長性貴州茅臺成長性縱向分析表（表三）1999年 2000年 2001年 2002年19月份主營收入增長率（%） 主營利潤增長率（%） 凈利潤增長率（%） 從表三可以看出，公司近三年成長性很好，但唯一的缺點就是波動太大。貴州茅臺成長性橫向分析表（表四）主營收入增長率（%） 主營利潤增長率（%） 凈利潤增長率（%）2001年 2001年 2001年貴州茅臺 五糧液 山西汾酒 湘酒鬼 伊力特 全興股份 瀘州老窖 古井貢 沱牌曲酒 蘭陵陳香 皇臺酒業(yè) 寧城老窖 長興實業(yè) 貴州茅臺該項指標(biāo)排 名 1 1 2從表四可以看出，公司在白酒行業(yè)的成長性是最好的（僅僅2001年凈利潤增長率低于山西汾酒，但山西汾酒主要以低檔酒為主，前景不樂觀，經(jīng)營業(yè)績也是連續(xù)幾年微利。）四、股本擴張潛力（表五）總股本（萬股） 流通A股（萬股） 每股公積金（元） 每股凈資產(chǎn)（元）貴州茅臺 27500 7865 五糧液 112975 31824 山西汾酒 43292 7668 湘酒鬼 30305 10725 伊力特 22050 7500 全興股份 48854 19131 瀘州老窖 48893 12313 古井貢 23500 1997 沱牌曲酒 33730 14861 蘭陵陳香 15481 8346 皇臺酒業(yè) 14000 4000 寧城老窖 30500 8800 長興實業(yè) 6673 2920 貴州茅臺該項指標(biāo)排 名 8 8 1 1注：以上數(shù)據(jù)截止到2002年9月30日從表五可以看出，公司總股本和流通股本均較小，但每股公積金和每股凈資產(chǎn)卻奇高，送股和轉(zhuǎn)贈股本的能力很強，后續(xù)股本擴張潛力巨大。從五糧液上市以來股本的快速擴張過程我們不難判斷這一點。五、稅收政策的影響（一）消費稅政策的影響從2001年5月1日開始，白酒企業(yè)執(zhí)行新的消費稅政策，由原來單一的從價征收政策改變?yōu)閺膬r征收+從量征收政策，即對糧食白酒和薯類白酒維持現(xiàn)行按出廠價25%和15%稅率從價計征消費稅的同時。另外，取消以外購酒勾兌生產(chǎn)酒的企業(yè)可以扣除其購進酒已納消費稅的抵扣政策。也就是說，每銷售1萬噸白酒，就要多繳納消費稅1000萬元。這一新政策直接導(dǎo)致了2001年白酒行業(yè)整體業(yè)績的下滑。很明顯，產(chǎn)銷量越大的企業(yè)所受負(fù)面影響也越大。另外，由于低檔酒的價位和利潤率遠低于高檔酒，從量征收消費稅對低檔酒的負(fù)面影響相對高檔酒來說要大得多。貴州茅臺以高檔酒為主，，按此計算，以后每年消費稅將比調(diào)稅前增加約520萬元，%，實在是微不足道。此外，公司還利用上市募集資金44177萬元分別收購了集團公司老酒資產(chǎn)和習(xí)酒公司醬香資產(chǎn)，并且計劃在2005年以前收購集團公司全部老酒資產(chǎn)，這將在很大程度上抵消國家取消以外購酒勾兌生產(chǎn)酒的企業(yè)可以扣除其購進酒已納消費稅的抵扣政策的負(fù)面影響。總的來說，消費稅政策的調(diào)整對貴州茅臺的影響微乎其微。（二）所得稅政策的影響從2002年1月1日開始，國家取消了上市公司的所得稅優(yōu)惠政策，這對各公司今年的經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生了較大的影響。但是貴州茅臺所得稅率一直按33%執(zhí)行，因此所得稅優(yōu)惠政策的取消對公司沒有任何影響。從這一點來說，貴州茅臺更值得投資。六、市盈率（表六）每股收益（元）2001年 每股收益（元）2002年19月份 每股收益（元）2002年預(yù)測數(shù) 市盈率（倍）貴州茅臺 五糧液 山西汾酒 湘酒鬼 伊力特 全興股份 瀘州老窖 古井貢 沱牌曲酒 蘭陵陳香 全年虧損 /皇臺酒業(yè) 寧城老窖 全年虧損 /長興實業(yè) 全年虧損 /貴州茅臺該項指標(biāo)排 名 1 1 1 最低說明：2002年每股收益預(yù)測數(shù)是按照各公司2002年度的經(jīng)營計劃、2002年前三季度的主營業(yè)務(wù)收入以及近年來的銷售凈利率并考慮到第四季度為白酒的銷售旺季等因素估算的。貴州茅臺2002年計劃取得主營業(yè)務(wù)收入19億元，，所以，預(yù)計公司完成全年經(jīng)營計劃不成問題。從上表可以看出，貴州茅臺目前在白酒行業(yè)上市公司中市盈率最低，并且遠低于大盤目前的市盈率40倍。七、行業(yè)地位和發(fā)展前景雖然從資產(chǎn)規(guī)模來看，貴州茅臺僅為五糧液的一半，但從盈利能力、成長性等方面來看，貴州茅臺無疑已經(jīng)取代了五糧液的行業(yè)龍頭地位。目前制約公司發(fā)展的主要問題是生產(chǎn)能力有限，無法滿足市場的需求。2001年8月公司股票上市后，共募集資金約19億元，投資項目多達26個，主要用于生產(chǎn)能力的擴大、營銷網(wǎng)絡(luò)的建設(shè)和多元化投資。從2002年第三季度財務(wù)報告來看，用于擴大生產(chǎn)能力的項目進度較快，有些已經(jīng)完成，用于營銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)的項目進展緩慢（%），用于多元化投資的項目進行了一些調(diào)整（擬減資），還有一部分項目被取消。預(yù)計隨著募集資金項目的完工投產(chǎn)，公司生產(chǎn)能力將進一步擴大，經(jīng)營業(yè)績將穩(wěn)定增長，制約公司發(fā)展的主要問題將逐步得到解決。但營銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)進度如果不能加快，則會影響以后公司產(chǎn)品的銷售。公司未來發(fā)展戰(zhàn)略是：首先，通過擴大主導(dǎo)高檔酒的生產(chǎn)規(guī)模提高公司在高端產(chǎn)品市場的占有率；其次，加大新產(chǎn)品的開發(fā)力度,一方面積極開發(fā)中、低檔醬香型白酒,培養(yǎng)醬香型酒消費群體，另一方面利用茅臺地區(qū)的微生物環(huán)境,積極開發(fā)營養(yǎng)保健酒。此外,公司還將通過控股、參股等多種方式擴大公司的經(jīng)營范圍,培育公司新的利潤增長點,分散行業(yè)風(fēng)險。從公司2001年年報來看，公司新開發(fā)的中高檔茅臺王子酒與中低檔茅臺迎賓酒等產(chǎn)品目前在主營收入中所占比例仍然較?。ú坏?%），這與公司營銷網(wǎng)絡(luò)建設(shè)進度緩慢不無關(guān)系，說明公司還需要繼續(xù)加大其在中低檔白酒市場的宣傳開發(fā)力度