【正文】 品三成上不了線，上線的有九成失敗?！睋?jù)不完全統(tǒng)計(jì)，掌趣科技在2012年以前投了8個(gè)手游項(xiàng)目，全部折戟。中青寶的狀況則更糟糕。近幾年來(lái)，中青寶并購(gòu)的游戲項(xiàng)目接近60個(gè)，但基本沒(méi)有表現(xiàn)較好的?！艾F(xiàn)在上市公司并購(gòu)的都是排名相對(duì)靠前的成熟網(wǎng)游企業(yè)。如果網(wǎng)游企業(yè)業(yè)績(jī)不到爆發(fā)期，很少有機(jī)會(huì)被關(guān)注到，并成為被并購(gòu)的標(biāo)的。但一到爆發(fā)期，基本其業(yè)績(jī)也就到了或者接近拐點(diǎn)了，一般手機(jī)游戲的生命周期在半年至一年半左右”。深圳一家大型PE的投資總監(jiān)稱，絕大部分正規(guī)PE都不投網(wǎng)游，少部分只投天使級(jí)的網(wǎng)游企業(yè)。一個(gè)失敗概率非常高的投資，之所以引起上市公司蜂擁而入，是因?yàn)樵谶@一并購(gòu)過(guò)程中，存在一個(gè)上市公司和網(wǎng)游企業(yè)“利益共謀”的鏈條?！吧鲜泄疽缶W(wǎng)游企業(yè)做出衛(wèi)星式的業(yè)績(jī)承諾引發(fā)股價(jià)暴漲后，大股東的財(cái)富急劇增長(zhǎng)，為增發(fā)和股權(quán)質(zhì)押等埋下了伏筆。據(jù)我了解，網(wǎng)游企業(yè)在被并購(gòu)時(shí)，有些還代持了對(duì)應(yīng)的上市公司大股東的股份等等。被并購(gòu)的網(wǎng)游企業(yè)的股東，在高位將股份大部分套現(xiàn)，制造了一批千萬(wàn)乃至億萬(wàn)富翁，而所謂的業(yè)績(jī)承諾就僅僅是個(gè)承諾而已?！鄙鲜鲈鴾?zhǔn)備收購(gòu)網(wǎng)游企業(yè)的上市公司的高層表示，如果新股發(fā)行改革定稿改動(dòng)不大，上市公司的股東要減持時(shí)，收購(gòu)一個(gè)網(wǎng)游企業(yè)就能解決其中大部分的約束問(wèn)題。經(jīng)濟(jì)觀察報(bào) 記者 李保華 盡管絕大部分并購(gòu)網(wǎng)游的上市公司，股價(jià)暴漲都有放衛(wèi)星式的業(yè)績(jī)對(duì)賭作為支撐，但如果所購(gòu)網(wǎng)游公司實(shí)現(xiàn)不了對(duì)賭的業(yè)績(jī)?cè)趺崔k？不幸的是，這個(gè)可能性非常高?！敖^大部分的被并購(gòu)網(wǎng)游企業(yè)是不可能實(shí)現(xiàn)對(duì)賭的高增長(zhǎng)業(yè)績(jī)的，網(wǎng)游行業(yè)的生命周期等特點(diǎn)，決定了大部分被并購(gòu)的網(wǎng)游企業(yè)在并購(gòu)時(shí)正是其業(yè)績(jī)處于頂部的時(shí)期，同時(shí)，網(wǎng)游特別是手游的弱邏輯性決定了一個(gè)產(chǎn)品的成功對(duì)下一個(gè)產(chǎn)品也基本沒(méi)有太大的可借鑒意義。”一家涉足網(wǎng)游的上市公司的副總裁表示，對(duì)于這個(gè)道理，具有產(chǎn)業(yè)背景的上市公司當(dāng)然明白，除非估值非常低，否則幾乎沒(méi)有PE愿意投業(yè)績(jī)成熟的游戲，但在“收購(gòu)網(wǎng)游就暴漲”的邏輯下，這是一個(gè)上市公司和被并購(gòu)網(wǎng)游企業(yè)的雙贏游戲。截至8月底，2013年漲幅排名前四的上市公司有中，剔除借殼和恢復(fù)上市的ST股，有三家涉及到網(wǎng)游概念，其中，漲幅第一的中青寶和第四的掌趣科技均有并購(gòu)的業(yè)績(jī)對(duì)賭。在8月下半月的4起上市公司針對(duì)網(wǎng)游的并購(gòu)中，全部都對(duì)賭了2013年到2015年甚至到2016年的業(yè)績(jī)。其中天舟文化收購(gòu)的神奇時(shí)代2011年虧損760萬(wàn)元，2015的業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)是15億元；神州泰岳收購(gòu)的天津殼木2011年凈利潤(rùn)15萬(wàn)元，2016年的業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)是2億元。今年以來(lái)的13個(gè)游戲并購(gòu)案例中，4個(gè)是在8月份下半月披露的。繼8月份網(wǎng)游并購(gòu)爆發(fā)之后，上市公司和網(wǎng)游企業(yè)“利益共謀”的案例或?qū)⒏芗厣涎?。然而，被并?gòu)的網(wǎng)游企業(yè)走向業(yè)績(jī)拐點(diǎn)后，或?qū)⒘艚o追漲的投資者一地雞毛。對(duì)賭的秘密8月份下半月，無(wú)疑是今年網(wǎng)游并購(gòu)活躍期。在今年以來(lái)披露的13個(gè)游戲并購(gòu)案例中，有4個(gè)是發(fā)生在8月份下半月：8月27日，%股權(quán)；8月23日，%股權(quán)；8月22日，%股權(quán)；8月15日，、美峰數(shù)碼各51%股權(quán)。本報(bào)按照公開(kāi)信息統(tǒng)計(jì)，上述4起收購(gòu)中,5個(gè)并購(gòu)標(biāo)的在2011年的合計(jì)凈利潤(rùn)為虧損745萬(wàn)元（被收購(gòu)五個(gè)網(wǎng)游企業(yè)僅兩家有2011年的數(shù)據(jù)）。三年的時(shí)間里業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)達(dá)6倍多。其中天舟文化收購(gòu)的神奇時(shí)代2011年虧損760萬(wàn)元，；神州泰岳收購(gòu)的天津殼木2011年凈利潤(rùn)15萬(wàn)元，2016年的凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)是2億元?！皹I(yè)績(jī)對(duì)賭是支撐上市公司股價(jià)暴漲的根本原因，如果從承諾業(yè)績(jī)的動(dòng)態(tài)市盈率來(lái)看，一些并購(gòu)網(wǎng)游的上市公司股價(jià)便宜得不可想象。”一位公募基金經(jīng)理表示，盡管有業(yè)績(jī)對(duì)賭的風(fēng)險(xiǎn)提示，但很少人會(huì)去想業(yè)績(jī)承諾的可靠性，或者說(shuō)股價(jià)不是由思考業(yè)績(jī)承諾的可靠性的人來(lái)決定的。以截至9月5日因收購(gòu)神奇時(shí)代已連續(xù)9個(gè)漲停的天舟文化為例。公開(kāi)信息顯示，2012年末，，即使天舟文化傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的業(yè)績(jī)不再增長(zhǎng)，是2012凈利潤(rùn)的近9倍。在“3年9倍”的故事下，天舟文化在9月6日開(kāi)盤(pán)繼續(xù)封住漲停板。并購(gòu)的業(yè)績(jī)承諾引發(fā)了網(wǎng)游相關(guān)股票的大幅上漲。截至8月底，2013年漲幅排名前四的上市公司中，剔除借殼和恢復(fù)上市的ST股，有三家涉及到網(wǎng)游，其中漲幅第一的中青寶和第四的掌趣科技均有并購(gòu)的業(yè)績(jī)對(duì)賭。網(wǎng)游概念股的非理性上漲引起了投資機(jī)構(gòu)的困惑，并最終導(dǎo)致了機(jī)構(gòu)的非理性行為：如果不買網(wǎng)游股，還能買什么獲得超額收益驅(qū)動(dòng)投資組合？盡管上述4家上市公司都采用了分期支付現(xiàn)金、鎖定股權(quán)和現(xiàn)金償付的方式對(duì)業(yè)績(jī)對(duì)賭的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了防范，但對(duì)每天都有大量網(wǎng)游企業(yè)倒閉的輕資產(chǎn)網(wǎng)游行業(yè)來(lái)說(shuō)，其約束力非常有限。以神奇時(shí)代為例，其業(yè)績(jī)補(bǔ)償風(fēng)險(xiǎn)提示顯示：雖然按照約定，交易對(duì)方須用等額現(xiàn)金進(jìn)行補(bǔ)償，但由于現(xiàn)金補(bǔ)償?shù)目蓤?zhí)行性較股份補(bǔ)償?shù)目蓤?zhí)行性低，有可能出現(xiàn)業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾實(shí)施的違約風(fēng)險(xiǎn)?！澳壳氨徊①?gòu)的網(wǎng)游企業(yè)大部分都是支付30%左右的現(xiàn)金加70%左右的股權(quán)，以利用首期支付的現(xiàn)金購(gòu)買流量等方式‘催肥’一下，2013年的業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)大部分都是沒(méi)有問(wèn)題的，膽子大的多投入一點(diǎn)，努力撐到2014年等首期股份解除鎖定，基本就能拿到一半的錢了。我們和很多網(wǎng)游企業(yè)接觸過(guò)，包括近期被并購(gòu)的一家網(wǎng)游企業(yè)，只要是換股不給現(xiàn)金，就沒(méi)人愿意被并購(gòu)?！币患以?jīng)準(zhǔn)備收購(gòu)網(wǎng)游企業(yè)的上市公司高層透露，被并購(gòu)的網(wǎng)游企業(yè)的業(yè)績(jī)承諾很多是按照并購(gòu)它的上市公司的要求去做的，網(wǎng)游企業(yè)并不關(guān)心違背常識(shí)的、無(wú)法預(yù)測(cè)的兩三年后的業(yè)績(jī)承諾，這些股東更關(guān)心的是被收購(gòu)后立即成為千萬(wàn)富翁還是億萬(wàn)富翁。核心邏輯上市公司收購(gòu)網(wǎng)游特別是手游的核心邏輯基本是：移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)的高速增長(zhǎng)。易觀智庫(kù)的數(shù)據(jù)顯示，在3G網(wǎng)絡(luò)和移動(dòng)智能終端的迅速普及下，移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)游戲在2012年市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到65億元左右，預(yù)計(jì)2015年將超過(guò)200億元，保持年均50%左右高速增長(zhǎng)。“市場(chǎng)空間變大不意味著單個(gè)網(wǎng)游企業(yè)的份額更大，網(wǎng)游企業(yè)進(jìn)入門檻不高，更多的公司將加入網(wǎng)游行業(yè)，隨著推廣成本的急劇上升，網(wǎng)游企業(yè)面臨的競(jìng)爭(zhēng)將更加殘酷。”上述涉足網(wǎng)游上市公司的副總裁稱，網(wǎng)游特別是手游的邏輯性非常弱，在得到市場(chǎng)檢驗(yàn)之前沒(méi)有人知道會(huì)不會(huì)成功，即使是國(guó)際上一些頂尖的手游開(kāi)發(fā)團(tuán)隊(duì)，在開(kāi)發(fā)簡(jiǎn)單的手機(jī)游戲時(shí)，也是幾十個(gè)甚至上百個(gè)地同時(shí)開(kāi)發(fā)，推向市場(chǎng)后，看市場(chǎng)反應(yīng)再推出表現(xiàn)較好的一兩個(gè)游戲。公開(kāi)數(shù)據(jù)顯示，2012年1月份排行榜單中位于前100名的產(chǎn)品，在2013年2月份仍在榜單前100名的產(chǎn)品只有16個(gè)。在手游行業(yè)里面流傳著一個(gè)“三九定律”：開(kāi)發(fā)出來(lái)的游戲產(chǎn)品三成上不了線，上線的有九成失敗?！睋?jù)不完全統(tǒng)計(jì)，掌趣科技在2012年以前投了8個(gè)手游項(xiàng)目，全部折戟。中青寶的狀況則更糟糕。近幾年來(lái)，中青寶并購(gòu)的游戲項(xiàng)目接近60個(gè)，但基本沒(méi)有表現(xiàn)較好的?！艾F(xiàn)在上市公司并購(gòu)的都是排名相對(duì)靠前的成熟網(wǎng)游企業(yè)。如果網(wǎng)游企業(yè)業(yè)績(jī)不到爆發(fā)期，很少有機(jī)會(huì)被關(guān)注到，并成為被并購(gòu)的標(biāo)的。但一到爆發(fā)期，基本其業(yè)績(jī)也就到了或者接近拐點(diǎn)了，一般手機(jī)游戲的生命周期在半年至一年半左右”。深圳一家大型PE的投資總監(jiān)稱，絕大部分正規(guī)PE都不投網(wǎng)游，少部分只投天使級(jí)的網(wǎng)游企業(yè)。一個(gè)失敗概率非常高的投資，之所以引起上市公司蜂擁而入，是因?yàn)樵谶@一并購(gòu)過(guò)程中，存在一個(gè)上市公司和網(wǎng)游企業(yè)“利益共謀”的鏈條?！吧鲜泄疽缶W(wǎng)游企業(yè)做出衛(wèi)星式的業(yè)績(jī)承諾引發(fā)股價(jià)暴漲后，大股東的財(cái)富急劇增長(zhǎng)，為增發(fā)和股權(quán)質(zhì)押等埋下了伏筆。據(jù)我了解，網(wǎng)游企業(yè)在被并購(gòu)時(shí)，有些還代持了對(duì)應(yīng)的上市公司大股東的股份等等。被并購(gòu)的網(wǎng)游企業(yè)的股東，在高位將股份大部分套現(xiàn)，制造了一批千萬(wàn)乃至億萬(wàn)富翁，而所謂的業(yè)績(jī)承諾就僅僅是個(gè)承諾而已。”上述曾準(zhǔn)備收購(gòu)網(wǎng)游企業(yè)的上市公司的高層表示，如果新股發(fā)行改革定稿改動(dòng)不大，上市公司的股東要減持時(shí)，收購(gòu)一個(gè)網(wǎng)游企業(yè)就能解決其中大部分的約束問(wèn)題。33 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