【正文】 需要尋找g高于市場(chǎng)平均水平的個(gè)股以超越市場(chǎng)平均收益，但我們必須清醒地認(rèn)識(shí)到g的波動(dòng)特性，投資于g峰點(diǎn)往往會(huì)造成我們投資的低收益甚至虧損，類似對(duì)于成長(zhǎng)性個(gè)股PE也會(huì)存在一定的波動(dòng)，這屬于選時(shí)的問題?！　)尋找內(nèi)在價(jià)值成長(zhǎng)性個(gè)股，和目前主流機(jī)構(gòu)報(bào)告中關(guān)注的每股收益成長(zhǎng)不同，內(nèi)在價(jià)值的成長(zhǎng)是凈資產(chǎn)收益率（g）的增長(zhǎng)，我們假設(shè)某只個(gè)股成長(zhǎng)如下圖，開始g不斷的成長(zhǎng)，到一定階段后（g不可能無限制增長(zhǎng)）g穩(wěn)定在一個(gè)平均值附近（g也不可能始終穩(wěn)定在平均值，肯定會(huì)有各種形式的波動(dòng)），只要最后的平均值大于目前的g，那么我們可以很清楚的認(rèn)識(shí)到內(nèi)在價(jià)值的成長(zhǎng)性，表現(xiàn)到E，E呈現(xiàn)飛速上揚(yáng)的增長(zhǎng)現(xiàn)象。這屬于超額收益的問題　　e)忍受成長(zhǎng)性個(gè)股g的回落期，也就是機(jī)構(gòu)常說的增長(zhǎng)回落（從E的角度講，增長(zhǎng)率回落但絕對(duì)值還是在增長(zhǎng)），在這個(gè)階段，部分主流機(jī)構(gòu)可能會(huì)換手成更高增長(zhǎng)的個(gè)股，但由于E的絕對(duì)增長(zhǎng)以及后續(xù)可期的快速增長(zhǎng)往往是部分主流機(jī)構(gòu)予以堅(jiān)守，從而很能出現(xiàn)PE的大幅回落，無法形成足夠的安全邊際（即現(xiàn)在相對(duì)于未來的高估）讓價(jià)值投資者放棄此類個(gè)股?！　　　〉诙€(gè)問題，目前指標(biāo)對(duì)成長(zhǎng)性個(gè)股價(jià)值低估的問題，目前指標(biāo)對(duì)g相對(duì)穩(wěn)定的個(gè)股是適合的，對(duì)于成長(zhǎng)性個(gè)股低估反映在兩個(gè)方面　　目前指標(biāo)使用了三年平均D0，而事實(shí)上成長(zhǎng)性個(gè)股應(yīng)取最近年份的D0；　　目前指標(biāo)使用了三年平均g，而事實(shí)上從波動(dòng)理論出發(fā)，g可能最近年度g的基礎(chǔ)上再有一定的增長(zhǎng)率?！　∷詡€(gè)人對(duì)指標(biāo)進(jìn)行了一定的調(diào)整，開始的時(shí)候個(gè)人試圖將穩(wěn)健型和成長(zhǎng)型放到一起來選股，但后來發(fā)現(xiàn)兩者玩不到一塊，兩個(gè)應(yīng)該配合組成一個(gè)區(qū)間，下限為穩(wěn)健和保守，上限為成長(zhǎng)和高風(fēng)險(xiǎn)，然后我們?cè)僭趨^(qū)間內(nèi)進(jìn)行權(quán)衡?！　≈笜?biāo)修正　　要求必須有兩年的g增長(zhǎng)，包括當(dāng)年　　用前一年度D0代替三年度平均D0；　　用當(dāng)前季報(bào)g增長(zhǎng)率和前一年年報(bào)g增長(zhǎng)率的最小值（保守增長(zhǎng)）加權(quán)g以接近當(dāng)年實(shí)際增長(zhǎng)率?！　∵x股組合　　短期回報(bào)率大于5%（對(duì)應(yīng)PE小于20）　　長(zhǎng)期回報(bào)率大于20%　　以下是以25日收盤價(jià)選出的符合上述條件的個(gè)股?！　?00230,600276,600299,600308,600312,600317,600320,600331,600362,600415,600426,600438,600456,600475,600491,600496,600497,600519,600533,600535,600547,600549,600582,600616,600642,600650,600675,600685,600686,600717,600725,600755,600809,600845,600875,600966,600997,000006,000060,000088,000155,000402,000411,000422,000527,000550,000630,000667,000669,000690,000708,000758,000792,000869,000878,000919,000927,002003,002021,002022,002028　　成長(zhǎng)股指標(biāo)使用注意事項(xiàng)　　總體思路是對(duì)于成長(zhǎng)股我們承受了更高的風(fēng)險(xiǎn)，如參數(shù)的激進(jìn)取值，選股組合條件的限制更少，這是我們得以選擇出成長(zhǎng)股，但對(duì)于未來的依附大于歷史數(shù)據(jù)，肯定會(huì)加大投資風(fēng)險(xiǎn)，關(guān)鍵點(diǎn)在于對(duì)未來成長(zhǎng)確定性的判斷，這已經(jīng)不是建立在歷史數(shù)據(jù)之上的指標(biāo)所能勝任的了。　　我們可以用長(zhǎng)期回報(bào)上限的設(shè)置來剔除成長(zhǎng)性過分高估的個(gè)股。[轉(zhuǎn)貼]Sosme君的回應(yīng)反復(fù)看了幾遍呆君的發(fā)言深為呆君的執(zhí)著感動(dòng)，呆君對(duì)內(nèi)在價(jià)值的闡述非常全面而且易于理解，特別是通過對(duì)內(nèi)在價(jià)值計(jì)算公式的演變多層次、多角度的闡述了內(nèi)在價(jià)值的內(nèi)涵，對(duì)我深有啟發(fā)，呆君希望通過“歷史數(shù)據(jù)＋預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)”為基礎(chǔ)的選股嘗試耗費(fèi)了大量的心血，但我對(duì)這部分深有疑惑?！　〈艟龑?duì)絕對(duì)估值與相對(duì)估值之間差異的分析非常到位，但我認(rèn)為有低估相對(duì)估值作用的趨向，我認(rèn)為相對(duì)估值比較簡(jiǎn)單易于理解具有很強(qiáng)的可操作性、但因?yàn)槠浠A(chǔ)是不可預(yù)測(cè)的市場(chǎng)價(jià)格，所以其可信度有限還需經(jīng)絕對(duì)估值的檢驗(yàn)，我趨向于將相對(duì)估值作為選股的工具，而用絕對(duì)估值做個(gè)案分析，畢竟我們要將有限的精力用于那些值得分析的公司上。結(jié)合長(zhǎng)期歷史記錄的相對(duì)估值可以回避市場(chǎng)上大部分的風(fēng)險(xiǎn)，正因?yàn)橄鄬?duì)估值涉及到價(jià)格因素，它在很大程度上讓我們回避掉為好公司支付過高價(jià)格的風(fēng)險(xiǎn)，比如那些長(zhǎng)期在20－30倍以上PE的公司，不管業(yè)績(jī)?nèi)绾卧鲩L(zhǎng)、歷史指標(biāo)多么優(yōu)秀都不會(huì)在我的關(guān)注范圍之內(nèi)。這個(gè)問題涉及到選股的第二個(gè)問題下面再詳談，只是先指出我與呆君在這方面的差別：我的方法是相對(duì)更簡(jiǎn)單的相對(duì)估值及其他幾個(gè)也很簡(jiǎn)單的歷史指標(biāo)；而呆君試圖通過數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)分析的選股思路我認(rèn)為太復(fù)雜而且有很多缺陷?！　　　?：股票的本質(zhì)是什么？我與呆君的觀點(diǎn)不同，我認(rèn)為股票的本質(zhì)不因“其拆分和進(jìn)入二級(jí)市場(chǎng)后”就發(fā)生了什么改變，就此我比呆君更偏執(zhí)，既然是本質(zhì)那就是最根本的東西：股票的本質(zhì)就是其代表的公司的價(jià)值。流通性并不影響更不能改變這一本質(zhì)，我還是堅(jiān)持對(duì)價(jià)值投資來說流通性沒有價(jià)值。　　　　2：巴菲特是否還有自己的秘密？我認(rèn)為巴菲特賴以成功的全部秘密早已天下皆知，我也曾經(jīng)思考過：為什么巴菲特難以復(fù)制？不是因?yàn)樗忻孛芏且驗(yàn)樗袑?duì)價(jià)值投資的深刻理解并有以此為基礎(chǔ)的信心與耐力，價(jià)值投資=理念+時(shí)間，理念暫且不說先說時(shí)間：沒有10年以上的投資計(jì)劃就不是真正的價(jià)值投資，就“此”在比賽開始之前95％以上的參與者就已經(jīng)輸給巴菲特了?！　　　?：“凈資產(chǎn)代表的過去，未來現(xiàn)金折現(xiàn)代表的是未來，過去+未來=完整”我很同意這種說法，我甚至認(rèn)為過去決定未來，至少用確定的過去來預(yù)測(cè)未來會(huì)更接近事實(shí)。在實(shí)踐中的具體運(yùn)用就是“歷史分析是對(duì)投資目標(biāo)最起碼的檢驗(yàn)”。凈資產(chǎn)會(huì)告訴我們它是怎樣形成、在之前的歲月里它是怎樣創(chuàng)造價(jià)值的、它是否被它的管理層有效管理，這一切都是我們期待未來的基礎(chǔ)，價(jià)值投資是基于事實(shí)的投資，而凈資產(chǎn)的內(nèi)涵是它代表確定的某些事實(shí)。　　　　4：價(jià)值投資與“漫漫熊市”無關(guān)，不管是熊市還是牛市都只是市場(chǎng)概念，與價(jià)值的本質(zhì)無關(guān)，價(jià)值投資不只是告訴我們應(yīng)該投資誰、也告訴我們應(yīng)該避免投資誰，有時(shí)離開市場(chǎng)恰好是價(jià)值投資理性選擇的結(jié)果呆君希望在內(nèi)在價(jià)值實(shí)質(zhì)內(nèi)涵的基礎(chǔ)上通過數(shù)據(jù)分析用電腦程序來選股的想法是很有特點(diǎn)的，畢竟面對(duì)上千家上市公司（如果以后進(jìn)一步對(duì)外開放，我們可以在全世界的范圍內(nèi)進(jìn)行投資那面臨的選擇就更多了）如果不能有效使用我們的精力是很難成功投資的?！　〈艟挠?jì)算方法感覺很復(fù)雜，我在想有沒有更好的選股方法呢？　　我自己的體會(huì)（不一定正確）認(rèn)為：數(shù)據(jù)分析的主要作用是對(duì)“備選目標(biāo)”的再次檢驗(yàn)、而不是“備選目標(biāo)”的選擇工具，那么“備選目標(biāo)”來自那里呢？先談?wù)勎业姆椒ǎ骸　⌒袠I(yè)里的優(yōu)勢(shì)公司：我們有大量的可參考的行業(yè)研究報(bào)告，對(duì)每個(gè)行業(yè)的優(yōu)勢(shì)公司容易了解到，而且這類公司相對(duì)比較透明；　　歷史記錄分析：　?。?）10年以上連續(xù)的凈資產(chǎn)收益率狀況，選擇標(biāo)準(zhǔn)：每年不低于10％－12％，這種方法可以剔除80％以上的公司；　?。?）收益與利潤(rùn)持續(xù)增長(zhǎng)的記錄：比如過去10年至少連續(xù)增長(zhǎng)8年或9年，而且對(duì)某一年的增長(zhǎng)停滯有合理的解釋；　?。?）分紅記錄：連續(xù)分紅的記錄、分紅率的記錄；　　相對(duì)估值評(píng)估：市銷率、市盈率、市凈率等等（基金可以參考折價(jià)率指標(biāo)）?！　　　〗?jīng)過上面3種分析（它們都非常簡(jiǎn)單而且相關(guān)的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)易于得到）我想我們能得到足夠多的“備選目標(biāo)”了，成功投資依賴于對(duì)“備選目標(biāo)”的了解程度，這種選股過程就是對(duì)公司的了解過程（這個(gè)過程甚至可以與個(gè)人的興趣愛好、專業(yè)知識(shí)結(jié)合），雖然在初始階段還比較粗糙。也許我作為一個(gè)業(yè)余投資者吧，我的看法很簡(jiǎn)單：只需要持續(xù)關(guān)注不超過30家公司，深度分析其中20家公司（呆君的很多分析方法我感覺在這里才有發(fā)揮的空間），最終有5－8家公司成為我們的投資目標(biāo)就足以保證我們成功了。雖然我們可能會(huì)喪失很多潛在的機(jī)會(huì)比如新股，因?yàn)闆]有足夠長(zhǎng)的歷史記錄可供研究而不在我們的選擇范圍之內(nèi)，但我們也只能在我們的能力范圍之內(nèi)把握機(jī)會(huì)。　　【原創(chuàng):sosme　2006101002:38】　　　　我不認(rèn)為電腦程序是有效的選股工具，即使如“呆君”這般完全以內(nèi)在價(jià)值的實(shí)質(zhì)內(nèi)涵為基礎(chǔ)的電腦程序我也深感懷疑，也許我可能是在根本上否定呆君的選股方法，我還是認(rèn)為呆君的方法更適合于分析目標(biāo)而不是選擇目標(biāo)，就呆君的選股系統(tǒng)談?wù)勎业南敕ǎ骸　　　‰娔X程序只是對(duì)結(jié)果的分析，而不能對(duì)形成結(jié)果的過程進(jìn)行分析；　　電腦程序無法分析有關(guān)“人”的意識(shí)活動(dòng)，而“人”又是創(chuàng)造價(jià)值最重要的因素，比如公司管理層的整體素質(zhì)；　　電腦程序只能分析公司的狹小局部，而在很多方面卻無能為力：　?。?）公司的文化　?。?）公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力　　（3）公司的特許經(jīng)營(yíng)權(quán)　?。?）公司的資本結(jié)構(gòu)　?。?）公司的治理結(jié)構(gòu)　?。?）公司的行業(yè)地位　　（7）……………　　電腦程序是共性化的分析、而非個(gè)性化的分析，就創(chuàng)造價(jià)值而言個(gè)性比共性更重要；　　電腦程序選擇的目標(biāo)可能不在我們的能力圈范圍以內(nèi)，可能會(huì)選出很多有潛在投資價(jià)值的目標(biāo)――但我們對(duì)目標(biāo)卻毫無了解，這需要進(jìn)一步的拓展能力圈的范圍并理解自己并不熟悉的新業(yè)務(wù)，這無疑加大可操作的難度?！　　　‰娔X程序?qū)τ绊懝緝r(jià)值的很多因素缺乏敏感或無能為力，所以我認(rèn)為它不適合作為價(jià)值選股的工具。[本帖最后由mting于2006101710:59編輯][轉(zhuǎn)貼]“呆二”君的總結(jié)很高興看到Sosme兄精彩的發(fā)言，閑話就不多說了，直接進(jìn)入正題　　股票的本質(zhì)是什么？個(gè)人將股票的本質(zhì)（正確一點(diǎn)說，應(yīng)該是二級(jí)市場(chǎng)上股票的本質(zhì)）歸納為商業(yè)價(jià)值和流動(dòng)性主要是為了理解為什么二級(jí)市場(chǎng)投機(jī)和投資可以共存的現(xiàn)象，個(gè)人認(rèn)為流動(dòng)性是二級(jí)市場(chǎng)形形色色投機(jī)的基礎(chǔ)，設(shè)想一下低流動(dòng)性情景下的股票投資又將是怎樣一幅景象（如一級(jí)市場(chǎng)或者傳統(tǒng)股權(quán)轉(zhuǎn)讓行為）?！　“头铺厥欠襁€有自己的秘密？蠻贊同Sosme兄對(duì)于巴菲特難以復(fù)制的理解，知到行是需要很多獨(dú)特的素質(zhì)紐帶的，所以個(gè)人一直強(qiáng)調(diào)要尋找適合自己個(gè)性的投資方式。就秘密而言，個(gè)人可能更貪婪一點(diǎn)，呵呵，在我的理解中，投資是一項(xiàng)很系統(tǒng)化的工程，老巴公開的有“意”卻沒有“形”，所以才產(chǎn)生的上面的一段理解，拓展一點(diǎn)講，素質(zhì)要求也可以理解成“形”的一個(gè)部分，我們可以對(duì)比一下我們從老巴和格老兩者中得到的不同之處。　　對(duì)于相對(duì)估值的問題，其實(shí)選用哪種估值方式同樣是很個(gè)性化的問題，我們只要認(rèn)清其利弊，揚(yáng)長(zhǎng)避短，皆可為我所用，但要警惕參考系多樣化的問題，取眾之長(zhǎng)避眾之短是一件蠻困難的事情，至于價(jià)格因素的考慮，絕對(duì)估值實(shí)際上是通過安全邊際來實(shí)現(xiàn)了，另外Sosme兄不妨看看個(gè)人在DCF實(shí)戰(zhàn)嘗試中對(duì)于公式的演變，個(gè)人試圖將絕對(duì)估值和安全邊際結(jié)合起來，但時(shí)常被自己拷問：這還算是絕對(duì)估值嗎？　　對(duì)于指標(biāo)選股的問題，可能和個(gè)人技術(shù)出身有關(guān)，所以如前面所說，個(gè)人一直都有幻想，由于Sosme兄提出的一些疑問，個(gè)人絕對(duì)有必要對(duì)指標(biāo)選股進(jìn)行深入的探討　　首先說說指標(biāo)選股的幾個(gè)前提　　a)指標(biāo)只能解決定量的問題，不能解決定性的問題?！　)指標(biāo)是以量化數(shù)據(jù)，包括市場(chǎng)數(shù)據(jù)和財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)為依據(jù)的?！　)指標(biāo)是以歷史預(yù)測(cè)未來的。　　所以要使用指標(biāo)選股就必須解決以下幾個(gè)問題　　a)定量在前是否可行？其實(shí)上牽出這樣一個(gè)問題，選股時(shí)我們是以定性分析（如宏觀經(jīng)濟(jì)分析、行業(yè)分析還有個(gè)股核心商業(yè)價(jià)值）為先，還是以定量分析（財(cái)務(wù)分析）為先，作為個(gè)人投資者，我傾向于后者。其實(shí)換一個(gè)角度，定性的東西最終還是要落實(shí)到定量數(shù)據(jù)上的。會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)標(biāo)準(zhǔn)化的問題是有弊端，但卻有利于我們將各種錯(cuò)綜復(fù)雜的商業(yè)模式放在一個(gè)統(tǒng)一的平臺(tái)進(jìn)行對(duì)比?！　)指標(biāo)依附于數(shù)據(jù)，那我們必須保證數(shù)據(jù)的正確性，相對(duì)而言，市場(chǎng)數(shù)據(jù)是真實(shí)的，對(duì)于會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)真實(shí)性問題我們應(yīng)當(dāng)持著“先信后疑”的態(tài)度，具體見個(gè)人在上面“再戰(zhàn)DCF”環(huán)節(jié)中就會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)的闡述。　　c)對(duì)于指標(biāo)以歷史預(yù)測(cè)未來的問題，這或許是所有保守預(yù)測(cè)的通病，基于此我們對(duì)缺乏歷史數(shù)據(jù)或者未來環(huán)境大扭轉(zhuǎn)的預(yù)測(cè)都無能為力，這會(huì)讓我們放棄不少爆發(fā)性的投資機(jī)會(huì)，當(dāng)然同時(shí)也規(guī)避了此類風(fēng)險(xiǎn)?！　　　?duì)于指標(biāo)選股的模式，我們以定量分析為始，卻不是為終，我們完全可以對(duì)已經(jīng)縮小范圍的個(gè)股逐一進(jìn)行深入的定量分析和定性分析，事實(shí)上，開始的定量分析并不影響sosme兄所說的定性分析的價(jià)值。24 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