【正文】 量加大，導致短期信用品種（甚至包括政府短期國債）被市場拋棄，不但沒有達到創(chuàng)造更多信貸的目的，反而出現資金涌入抗通脹資產，以及資產出逃。海外投資者面臨零利率和以該國貨幣存款資產回報為負的前景，而國內投資者也希望將存款轉為其他貨幣。此時投資者會加速出售金融資產，特別是債務資產，轉化為現金后購買抗通脹資產。同時盡可能地利用當地貨幣貸款。于是央行又一次面對加大印鈔的要求，要么支持這種需求，要么允許貨幣和信貸緊縮導致實際利率上升。此時，政府會建立外匯管控力圖阻止上述資本流動，甚至禁止持有黃金，偶爾還會出現價格和工資管控的措施，但所有這些都不利于問題的解決，而不過是經濟“扭曲”舉措而已。去杠桿過程的確很可怕，很痛苦，甚至會引發(fā)貨幣戰(zhàn)，但這是自由市場自我修復的方式。換句話說，經過對失衡的基本面的改正，可以使經濟進入更加健康的狀態(tài)。通過破產或其他形式的債務重組，債務得到降低；通過降低成本等方式，企業(yè)的盈虧平衡點也被降低。金融資產價格降低，同時購買資產和償還債務的貨幣供應量增加（拜央行所賜），資本正常流動得以恢復。去杠桿過程的終結采用的一系列組合：1）債務重組，減少債務 2）勒緊褲腰帶、減少支出 3）財富重新分配 4）債務貨幣化。這個過程，企業(yè)通過削減成本盈虧平衡點降低，投資活動慢慢恢復，利率較低，因此經濟開始增長。蕭條階段，經濟下行和信貸萎縮非?？?，一般持續(xù)兩到三年，但是隨后變陷入漫長的恢復期，甚至需要十年才能恢復到之前的高點（因此稱之為“失去的十年”），而股票價格甚至需要更長的時間去會反復到之前的高點，因為風險溢價需要花費更長的時間恢復到之前的低點。在這個過程中，名義利率必須低于收入的名義增長，以減輕債務負擔，如果利率已經為0了而且還有處于通縮階段，央行就必須發(fā)行更多的貨幣來提高收入的名義增長。綜上所述，這些周期都是由于人的本性和經濟系統(tǒng)的內在運行，每個人會更加的追各種的利益最大化，甚至比你想象的更加嚴重，因此經濟周期的運行邏輯、經濟機器怎么運行也跟著發(fā)展變化。3) 短期債務周期短期債務周期，也被稱為商業(yè)周期，主要由中央銀行的政策控制。主要是兩種狀況：a）因為經濟中的一些指標良好（用GDP缺口、資源可利用容量、失業(yè)率等指標衡量）使得通貨膨脹上升到不合適或者太高時，緊縮政策；b）當相反的狀況出現時，政策放松。美國自1960年以來的短期債務周期如下圖：人們對這些周期的描述大同小異。這些周期中有六個階段：四個擴張階段和兩個衰退階段。短期債務周期中的擴張階段：（更準確的理解是前兩個階段復蘇，后兩個階段擴張）“早周期”階段（earlycycle）（通常持續(xù)56個季度）一般開始于，低利率和大量可獲得的信用使得對利率敏感的項目（例如，房地產和汽車）和零售銷售的需求好轉。前期存貨的清除結束和存貨重建的開始也給需求的好轉提供支持。這些需求的增加和生產的上升拉高平均周工作時間，就業(yè)率上升。通常，信用增長速度很快，經濟增長強盛（超過4%），通貨膨脹率低，消費增長旺盛，累計存貨的比率上升。由于高增長和低通脹使得低利率得以保持，美國的股票市場是最好的投資標的。而抗通脹資產（inflation hedge assets）和大宗商品是表現最差的投資標的。（關鍵詞：低通脹，需求增速快，補缺口）“中周期”（midcycle）（平均持續(xù)3到4個季度），伴隨著經濟增速下降（大約2%），通貨膨脹率保持在低位，消費增長下降，累計存貨比例下降，利率逐漸不再下降。股票市場的上漲逐漸減慢甚至終止，而抗通脹資產的收益率下降減慢。（關鍵詞：低通脹，缺口逐漸補完，需求增速短暫放緩，醞釀下一階段產能擴張）“晚周期”（lastcycle），通常開始于擴張階段的兩年半，具體取決于上一個衰退周期形成的經濟下滑的缺口的大小。在此刻，經濟增長上升到一個平穩(wěn)的水平（%），可利用資源容量約束出現。但是信用和需求的增長依然強勁。因此，通貨膨脹率開始趨勢向上，消費增速上揚，存貨水平也提高，利率上升。股票市場進入其上漲的最后一步，抗通脹資產成為表現最好的投資品種。（關鍵詞：補缺完成，產能擴張階段，需求旺盛，價格抬頭上漲）“緊縮階段”（tightening phase）。在這一階段，實際通貨膨脹率和預期通貨膨脹率的加速上升推動著美聯(lián)儲轉變政策為約束。具體顯示為流動性的下降，利率水平上升，利率期限結構曲線變平甚至逆轉。這些轉變導致貨幣供給和信用增長下降，股票市場先于經濟下行之前下降。（關鍵詞：政策緊縮，抗通脹，產能擴張結束）短期債務周期的衰退階段分為兩部分：衰退前期：由于美聯(lián)儲維持緊縮的政策，經濟合同減少，一些經濟指表向下（GDP缺口、可利用資源和失業(yè)率等作為指標度量），股票價格下降，大宗商品和抗通脹資產價格下降，通貨膨脹率也下降。衰退后期：由于通貨膨脹的擔心下降而衰退減緩增長的擔心上升，中央銀行寬松貨幣政策。因而，利率下降，盡管經濟還沒有開始恢復，更低的利率水平導致股市價格上升。相對的，大宗商品和抗通脹資產依然保持弱勢。更低的價格和更高的股市價格使得擴張階段的開始。以上分析的周期中不同階段，我們給定了一個平均時間，但是正如文章開始時提到的需要考慮特殊事件的影響，而不是局限在時間上。例如，對于之前描述的的邏輯（擴張階段）在經濟中的缺口已經很大部分給消化前，通貨膨脹率通常并不會迅速上升，美聯(lián)儲也不會隨便緊縮政策，除非通貨膨脹迅速上升。衰退得越嚴重（產能缺口越大）經濟擴張持續(xù)時間越長。類似的，經濟周期各階段的運行使一系列事件的結果，而各階段時間的長短、進程又受一系列的外在事件（比如政策）的影響。比如：在經濟擴張周期中，與沒有政府貨幣政策的刺激相比，給予貨幣政策的刺激顯然要擴張得更快，另外，中國進入世界經濟、戰(zhàn)爭和自然災害等外生影響可以改變這些周期的進程。在此討論的是對經典模板的描述，并非對所有因素進行精確的進行描述。限于篇幅，我們在此將不會進一步深入商業(yè)周期。宏觀經濟運行的三大驅動之間的關系（the interaction of these three forces）相比我們提出的模板，現實經濟復雜的多。我們把長債務周期（long wave）與短債務周期（或者商業(yè)周期 business cycle）結合起來，并且把這兩個周期加到生產率趨勢線里去理解，那么我們比較好的理解資本系統(tǒng)的運作，并判斷我們所處的階段以及將會走向什么階段。簡明起見，我們不詳細解釋，我們給出一個例子：例子：下面的圖表展示自1919年以來每個周期，聯(lián)邦基礎利率的頂峰和低谷及其波動的幅度。這些利率的變化導致過去了90年的全部的衰退和擴張。圖表中顯示了15個向上的周期和15個向下的周期，但這些波動是圍繞著一個大的上升趨勢和一個大的下降趨勢。仔細看，從1932年9月低谷（利率為0%）到1981年5月頂峰（利率為19%），每一周期利率的低谷都比之前的周期的低谷高，頂峰也如此。所有利率上升和下降的周期都圍繞著這個長達50年的上升趨勢。然而，從1981年5月的聯(lián)邦基礎利率高達19%的頂峰直到2009年3月利率為0%的低谷，每一周期的低谷都比前一周期的低谷利率來的低，頂峰也如此。這些上升和下降周期圍繞著一個為期27年的下降趨勢。每一個利率下降的周期，利率的降低逐漸減少債務服務的支付額，降低通過信用購買的物品的價格，使得物品更加容易支付得起，推動資產價值的陡然向上(notch)（具有正的財富效應）。因此，盡管債務服務的支付額基本持平，但是相對于收入和貨幣，債務繼續(xù)上揚，直到利率達到0%不能繼續(xù)下去下降為止。此時政府必須印鈔和加大支出貨幣以補充私人部門的信貸減少和支出削減。再次說明，簡明起見，在此對三大推動力的相互影響作用不進行更加深入的討論。正如文中開頭提到的，我寫下這篇文章的目的只是介紹我對宏觀經濟運行機制的一個簡單的想法（見解），你可以在此基礎上判斷取舍并吸收利用。、對于那些傾向于學習更多關于去杠桿化過程以及長期周期如何運作的人可以去看我前期的兩篇文章：“An Indepth Look at Deleveragings”和“Why Countries Succeed and Fail Economically”。43 /