現(xiàn)金流信息、現(xiàn)金流風險與股票收益定價研究-資料下載頁
2025-06-20 08:47本頁面
【正文】 0。2．6732．958(7．529)(7．427)(7．189)(7．876)0．773(15．793)0．961O．9700．8010．7370．249(43．212)(42．940)(20．431)(8．267)(83．404)3．1300．210O．468(29．169)(1．419)(1．099)3．4140．700O．694(41．357) (3．352) (O．583)A，InZ”t —O．005 一O．007 一0．006C01)ernge (一2．337) (一3．085) (一2．666)0．262 一O．033Ml(￡倪M)a(5．986)(一0．085)0．077一0．033一0．002一O．286一0．172一0．111一O．001一O．111O．069(2．139) (一1．277) (一0．070)(一12．903)(一10．833) (一3．766) (一O．029) (一1．865) (38．090)調整尺2 O．041 0．592 0．593 O．346 0．515 O．586 O．596 O．602 0．812此外，對比模型3和模型6可知：在解釋股票 多變量模型．前一多變量模型的截距項a為超額收益方面，由現(xiàn)金流信息、現(xiàn)金流風險、分析 一0．002(￡值是一0．070)，模型的調整R2值是師跟蹤人數(shù)與宿成建Ⅲ’321模型的3個變量后構 0．593；后一多變量模型截距項a為一0．111(f值成的多因素變量模型優(yōu)越于Fama和French[713 是一3．766)，模型的調整R2值是0．586．為了檢驗因子模型變量與現(xiàn)金流信息、現(xiàn)金流風險構成的 宿成建3個變量對股票超額收益的解釋能力的穩(wěn)第5期 宿成建：現(xiàn)金流信息、現(xiàn)金流風險與股票收益定價研究 一11l一81．2％，這一結果為Cochrane的論點及Daniel健性，將反映系統(tǒng)風險變量的市場非預期收益(明瑚)的一階矩作為控制變量加人到宿成建3變量模型中，并且，在不考慮未來現(xiàn)金流信息的情況，回歸結果見表4模型7所示，模型7完全解釋了股票超額收益，截距項a為一0．001(t值是一0．029)，模型的調整尺2值是0．596．M1(珊Ⅲ)的系數(shù)估計值為0．262(t值是5．986)，這一結果說明，市場非預期收益所導致的系統(tǒng)風險對股票超額收益存在明顯的定價作用．上述有關Fama和French168。13因子模型變量為基礎的多變量模型在解釋股票超額收益時出現(xiàn)的較大的不能被解釋的截距項d支持了Danel和TitmanⅢ1的觀點，即并不存在與企業(yè)賬面市值相關的可識別的獨立風險因素，也不存在3因子模型識別的收益升水【42|．Daniel和Tit—manⅢ1指出，使用規(guī)模和賬面市值比來構造組合因子來檢驗定價模型可能是危險的，特征組合可能會顯示出風險貝塔的差值，由于這種特征組合溢價(踟佃和枷犯)并沒有理論基礎，因此，基于特征組合溢價變量的定價模型雖然能夠解釋股票平均收益，但不能排除偽回歸的謬誤．針對Fama和French168。13因子模型可能存在的問題，Cochrane指出，即賬面市值比應該在回歸模型的左邊，作為被解釋變量，而不是作為解釋變量．為了檢驗Cochrane提出的論點以及Daniel和TitmanⅢ1對Fama和French川3因子模型提出的批評，首先建立包括宿成建【31’3213個變量、Fama和French的sm^mz以及系統(tǒng)風險變量M1(獬M)的多變量模型回歸方程，模型估計結果見表4模型8所示，sm^mz的系數(shù)估計值均不顯著異于零，sm^mZ對股票超額收益的解釋能力均被凇肘和系統(tǒng)風險變量M1(獬M)所吸收，然而，宿成建3個變量的系數(shù)估計均顯著異于零，表現(xiàn)出對股票超額收益的穩(wěn)健的解釋能力．為了進一步檢驗獬肘變量對冊，Z變量的解釋能力，本文將^mZ作為被解釋變量，采用市場非預期收益獬M作為解釋變量建立回歸，結果見由表4模型9所示：市場非預期收益獬M可以解釋賬面市值比因素組合溢價hm2的和TitmanⅢ1的批評給出了證據(jù)．4 結束語本文對現(xiàn)金流信息、現(xiàn)金流風險在股票收益中的定價關系進行了深入研究，在宿成建【31t32]3變量模型基礎上，建立了包含現(xiàn)金流信息的多變量的股票非預期收益定價模型．通過對2005年一2011年中國A股上市公司的相關數(shù)據(jù)進行實證檢驗，發(fā)現(xiàn)：1)由證券分析師盈余預測修正估計出的正現(xiàn)金流信息對股票非預期收益、股票實際收益、股票超額收益均具有穩(wěn)健的解釋能力；2)由證券分析師盈余預測估計出的現(xiàn)金流風險反映了股票的系統(tǒng)風險，可以對股票預期收益定價；3)在解釋股票超額收益方面，由現(xiàn)金流信息、現(xiàn)金流風險、分析師跟蹤人數(shù)與宿成建3變量模型構成的多變量模型優(yōu)越于Fama和FrenchJ3因子模型變量與現(xiàn)金流信息、現(xiàn)金流風險構成的多變量模型；4)市場非預期收益(研泓)可以解釋賬面市值比因素組合溢價肼他的81．2％，這一發(fā)現(xiàn)支持了Daniel和TitmanⅢ1的觀點，即基于特征組合溢價變量的定價模型雖然能夠解釋股票平均收益，但不能排除偽回歸的謬誤，同時，也支持了Co—chme168。1的論點，即賬面市值比應該在回歸模型的左邊，作為被解釋變量，而不是作為解釋變量．本文的研究結論具有重要的理論與現(xiàn)實意義．首先，本文從理論和實證發(fā)現(xiàn)由證券分析師盈余預測修正估計出的正現(xiàn)金流信息對股票非預期收益、股票實際收益、股票超額收益均具有穩(wěn)健的解釋能力，這一研究突破了CampbeU和Shil一ler168。3|、Vuolteenaho168。釗的研究，他們選擇使用M尺的基于殘差的方法來估計現(xiàn)金流信息，這種基于殘差的方法存在估計結果對輸人變量的高度敏感性ⅢJ，前者估計現(xiàn)金流信息所使用的主要變量為公司所支付的股利與期初價格之比的對數(shù)，而后者則使用權益回報率(R叩)為主要變量來估計現(xiàn)金流信息．其次，本文建立了包括現(xiàn)金流信息以及宿成建3變量的多變量模型，將中國股市股票非預期收益的解釋能力提高到了59．1％，并且截距項接近于零．這一新突破發(fā)展了現(xiàn)有資產定價理論．最后，證券分析師盈余預測修正估計出的正現(xiàn)金流信息對股票價格的定價影響效應，對投資者科學地進行組合配置具有指導意
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