【正文】 輛自行車，說你看還是我騎自行車比較安全吧。這種想法的危險性在于，如果人家的法拉利修好了，你發(fā)現(xiàn)自己還騎著自行車。今天，金融危機后的第五年，美國人的法拉利基本上修好了，道瓊斯指數(shù)創(chuàng)了歷史新高，美國的實業(yè)和房地產(chǎn)業(yè)也基本完全復蘇了。所以，我們對于發(fā)達國家的很多事物，還是應該抱一種批判地學習的態(tài)度?！攫B(yǎng)老金體系與資本市場】第五個課題大家都比較關注，關于中國的養(yǎng)老體系與資本市場的協(xié)同發(fā)展問題。這個方面社會上有很多的討論，也有不少的認識誤區(qū)。80年代初期，美國開啟了401K計劃，這是針對所有雇員的養(yǎng)老金計劃。記得90年代中期，我剛到華爾街工作的第一天，填了一張表，自己還沒太搞清楚，每個月工資的1/3就進了養(yǎng)老金計劃，為什么呢？第一，你如果省下1000美元放到養(yǎng)老金計劃里，公司被強制要求匹配1000美元，你如果放2000美元，公司就匹配2000美元，所以任何理性的人都會盡可能地多放一些進去，但公司會定一個上限；第二，你如果在59歲半之后取出養(yǎng)老金和投資收益，大致要繳15%的稅，但如果在這之前拿出來，要繳40%左右的稅并被罰款。這樣的結果是，美國的任何一個雇員，從工作的第一天起，每個月都會盡可能多地省下工資，放到養(yǎng)老金中去，一放就是30年，這些養(yǎng)老金交由專業(yè)團隊管理，源源不斷地進入資本市場。這些微觀層次的制度設計對于設計我們的養(yǎng)老體系的制度安排有很有益的借鑒?！?01k計劃和道瓊斯指數(shù)】當然，資本市場是一個大概念，不光是股票，還有債券，包括最保險的、基本上沒有風險的國債，此外還有REITs（房地產(chǎn)信托基金）、還有VC、PE，所以養(yǎng)老金的投資是一個非常廣泛的各種金融產(chǎn)品的組合。這么一個組合投資的結果是什么？從1984年開始的隨后30年中，美國每一個老百姓，他的401K帳戶的平均資產(chǎn)增加和道瓊斯指數(shù)的相關系數(shù)高達98%。這說明了一個深刻的道理，那就是，美國的養(yǎng)老體系和資本市場的關系，是相輔相成的，一方面資本市場要不斷地改進，去提高透明度、完善治理結構，提高市場的效率和投資的回報空間，另外一方面，通過體制機制的設計，長期資金源源不斷進入市場才能帶來市場真正的穩(wěn)定和長期健康發(fā)展，兩者是相互依存、相互促進和互為因果的。一個國家的養(yǎng)老金體系建設和社會的和諧穩(wěn)定具有很高的相關性。我們找了幾十個國家的數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)一個國家的基尼系數(shù)與養(yǎng)老金的發(fā)達程度呈現(xiàn)一個負相關的關系。也就是說，凡是養(yǎng)老金規(guī)模比較大的國家，也就是養(yǎng)老體制建設比較完善的國家，基尼系數(shù)大部分都比較低。中國養(yǎng)老金資產(chǎn)規(guī)?？傮w來說還非常低，而基尼系數(shù)相對偏高，當然與發(fā)展階段有關，但這就更需要我們去進一步推動養(yǎng)老體系發(fā)展，增加社會穩(wěn)定性，促進社會和諧?！镜诙е馁Y產(chǎn)配置】我這里還想強調一下，養(yǎng)老金有三個不同的層次，不同層次的資金的投資方式是完全不同的，不能混為一談。剛才提到的401k計劃，在美國養(yǎng)老金的結構中，屬于第二支柱，而第一支柱是基本養(yǎng)老基金。美國的基本養(yǎng)老基金中，97%的資金都配置在美國國債中，基本上沒有任何風險，所以說金融危機后美國養(yǎng)老金的第一支柱基本上沒有損失，當然了，它在過去20年中也基本上沒有太多成長。第二支柱采取比較靈活的投資方法，在過去20年中大致有40%50%配置在股權市場，3040%配置在債券市場，其余10%在其他資產(chǎn)類別中，例如PE、VC、房地產(chǎn)信托基金等等。這里特別值得一提的是，這10%中的一小部分流向了一個地方，硅谷，幫助推動了美國高科技產(chǎn)業(yè)的崛起，當然，這些資金也因此獲得了豐厚的回報。這個事實對于我們今天怎樣去建設創(chuàng)新型國家，怎樣為這么多走出校園投身創(chuàng)業(yè)的年輕人提供所需的資本金，有著極為現(xiàn)實的借鑒意義。如果放眼全球，在從1990年到2007年的近20年中，全球養(yǎng)老金第二支柱收益率最高的是秘魯，年均11%，美國是6%；全世界的平均回報水平大概在5%到6%，比全球每年的經(jīng)濟增長率，要稍微高一點。在投資地域的偏好方面，一般來說，養(yǎng)老金的投資都偏好本國市場，覺得這樣比較安全，這被稱作“母國偏好”。但有些國家本國的經(jīng)濟發(fā)展得比較差，或者資本市場的規(guī)模比較小，那么它可能更多地會將資金配置到國際或國外市場上，比如智利，它通過立法，允許養(yǎng)老金在國際市場中的投資比重高一點，以便滿足養(yǎng)老金保值增值的需求?！緦W習社保好榜樣】過去10年中，中國的全國社保基金取得了年均近9%的回報，可以說是為未來養(yǎng)老金的投資做出了一個好榜樣。在中國這么一個跌宕起伏的市場中，全國社保能夠取得這么一個回報率，并不是它有什么特殊之處，只是遵循了全球所有的養(yǎng)老金投資的基本方法，無非是四個環(huán)節(jié)：資產(chǎn)配置、基金經(jīng)理選拔、業(yè)績歸因分析和風險管理。全國社保的成功，證明了世界各國普遍采用的養(yǎng)老金投資管理方法，具有很強的科學性，在中國也是可以走得通的，對大家的信心也是一個很好的鼓勵。未來在養(yǎng)老體系建設方面，重要的是要做到三點，那就是“收上來，管得住，有回報”。第一，要能收得上來，做實賬戶，補足虧空；第二，要能管得住，這就需要一個透明、有監(jiān)督的資金管理制度安排；第三，能夠有回報，這就需要我們運用資本市場的各種工具進行科學投資，要根據(jù)各個支柱不同的風險偏好，做出不同的投資安排。同時，我們要借鑒其他國家的經(jīng)驗，在頂層設計上好好規(guī)劃一下。在過去50年中，世界上所有發(fā)達和準發(fā)達的國家，都有這么一個制度安排，尤其是關于延遲納稅、稅收優(yōu)惠、企業(yè)強制補充等方面的制度安排，都值得我們去好好研究和借鑒。最后，在投資方面，我們要堅持三個原則：專業(yè)投資、分散投資、長期投資。 為什么我們認為養(yǎng)老金與資本市場的協(xié)同建設如此重要？因為它可以成為解決目前中國社會諸多問題的一個關鍵的抓手。首先，中國正面臨嚴重的老齡化問題，有句話叫做未富先老，這就需要養(yǎng)老金制度來發(fā)揮作用，保值增值。其次，這個制度安排可以解決財富管理的問題，大家的財富需要跟經(jīng)濟的成長掛上鉤，分享經(jīng)濟的成長。還有一點，剛才提到的，美國養(yǎng)老金體系的這些資金中，有一部分流向了VC和PE，成為過去30年美國高科技產(chǎn)業(yè)崛起的重要支柱。如果中國的這個制度安排也能夠做好的話，將對經(jīng)濟的轉型和戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展推動起到至關重要的作用，而且如果這些資金投向真正有潛力的產(chǎn)業(yè)，自身也能夠獲得可觀的回報。【資本市場與和建設諧社會】一個更加重要和更深層次的問題是，資本市場與養(yǎng)老金體系的協(xié)同發(fā)展，有利于和諧社會的建設。我們小時候都讀過一篇課文，叫《半夜雞叫》，講的是周扒皮和高玉寶的故事。據(jù)說真實生活中這個故事是編的，但卻反映了過去一兩百年中，人類一直無法回避的一個矛盾，勞資矛盾。地主周扒皮每天半夜模仿雞叫，為的是讓高玉寶更早起來下地干活。如果周扒皮給高玉寶做一個股權激勵，會怎么樣？或許高玉寶自己三點半就爬起來了，周扒皮也就不用半夜雞叫了。這個事情在美國最初發(fā)生在1930年，當時通用汽車的總裁威爾遜第一個鼓勵工人拿養(yǎng)老金去買股票。美國其實是一個意識形態(tài)很重的國家，這件事情讓美國的資產(chǎn)階級很生氣，他們說，這樣一來工人們不也就成了資本家了嗎？威爾遜雖然是個大資本家，但有一點社會主義情結，他說為什么不行呢？事實證明，威爾遜很有遠見，80年后的今天，美國80%的家庭通過養(yǎng)老金參與了美國的資本市場，在某種意義上成為了美國經(jīng)濟的股東，這一制度安排也成為了美國和其他幾十個發(fā)達國家社會穩(wěn)定最重要的基石之一。大家都知道美國的“占領華爾街運動”，如果你有機會去紐約看一看，就會發(fā)現(xiàn)參與這個運動的人并沒有真正希望這個國家垮掉，而更多是一種情緒的發(fā)泄，旁邊經(jīng)過的人更是行色匆匆。為什么？無論是參與其中的人們，還是旁邊經(jīng)過的人們，他們都有養(yǎng)老金，他們都是美國經(jīng)濟的股東，他們都與這個國家的根本利益是一致的，這就是很多發(fā)達國家社會穩(wěn)定的最重要的基石，也是二十世紀人類社會最重要的發(fā)明之一，值得我們好好研究和借鑒?！举Y本市場的對外開放】最后一個非常重要的課題就是中國資本市場要加快對外開放的步伐。應該說，中國資本市場發(fā)展的歷程，是和對外開放的過程緊密相連的。在中國資本市場對外開放的過程中，先后誕生了B股，H股，第一家合資券商，第一家合資基金公司，后來有了QDII和QFII，以及第一家合資期貨公司。在這個過程中，我們學到了很多東西，進入中國市場的外資本身也有收獲，兩者之間是一種相互學習補充的關系，即使是競爭，都是對雙方有利的，因為最好的學習就是在市場中競爭去提高自己。2012年，我國資本市場引進了更多地QFII。QFII制度已經(jīng)運行了十年了，但外資在中國市場中的占比還不到1%。在很多新興市場中，外資的比例大概可以達到20%、30%的水平，而長期機構投資者的增多對市場的發(fā)展也是非常有利的。所以去年QFII的家數(shù)和投資額度就增加了很多，新增數(shù)量有72家，新增總投資額度達到144億美元。在中國資本市場對外開放的過程中，有一點非常重要，那就是我們對自己一定要有自信。中國改革開放30年，除了一些不能開放的行業(yè)如軍工、基礎設施等等，凡是最開放的，結果我們往往都是最強大的，如家用電器，中國的電視機已經(jīng)可以遠銷歐美；凡是最不開放的，結果仍然是最落后的，如汽車，今天滿街跑的都仍然是外國品牌。金融亦如此，一個根本的原因是中國人學習外國的東西，遠比外國人學習中國的東西快。開個玩笑講，中國人在華爾街可以做到合伙人，在硅谷可以創(chuàng)辦公司到納斯達克去上市，外國人在中國混得最好的叫大山，還是在電視上教英語。我在基金部工作的幾年中，曾經(jīng)觀察過中國本土基金公司和中外合資基金公司的競爭，發(fā)現(xiàn)開放數(shù)年后，行業(yè)的前十名，基本上都是本土公司。而且，很多本土公司的國際化程度甚至遠超于合資公司，為什么？因為合資公司的競爭緣故，本土公司把大量的員工送到國外學習培訓，有的比例竟高達70%。另外一個重要的有利于我們的因素是，市場本身是在中國的，培養(yǎng)出來的人才也是不會流失的?！局袊?jīng)濟金融改革的智庫】為了更好地建設一個有利于中國經(jīng)濟和社會發(fā)展的資本市場，就需要更多的人才參與進來，需要建設一些服務于中國經(jīng)濟金融改革的智庫。我借今天這個機會介紹一下證監(jiān)會的研究部門，歡迎大家與我們合作。證監(jiān)會的政策研究機構最早叫政研室，2000年左右成立了一個規(guī)劃委，從海外招聘了一些人回國參與資本市場的建設，我就是那時候加入證監(jiān)會的。后來這個機構演變成為研究中心，現(xiàn)在由四個主體組成，研究中心、規(guī)劃委、博士后工作站、北京證券期貨研究院，四支隊伍在一起共同工作，非常熱鬧，一開會有七八十個人。這四個機構是怎樣分工的呢？研究中心是證監(jiān)會內設的一個部門，與證監(jiān)會其他業(yè)務部門是一個并列與對接的關系。規(guī)劃委用來招聘中高層人才，經(jīng)過一段時間的培訓和研究，隨后會到會內各個部門參與到具體業(yè)務工作中去。博士后工作站是前年成立的，去年從150多個報名者中選出了12個，我們用這個渠道招聘國內的優(yōu)秀人才。北京證券期貨研究院是去年成立的，去年我們從哈佛開始，去了哥倫比亞、芝加哥、伯克利等大學，給2000多名中國留學生介紹國內經(jīng)濟和資本市場的改革發(fā)展情況，有900多人報考，最后選了30多個人。這些平臺確保我們能夠團結到有本土經(jīng)驗、國際視野和業(yè)界經(jīng)驗的各類人才，這些機構的演進過程也說明了中國資本市場是中國經(jīng)濟體系中較為市場化和國際化的部分，客觀上需要不斷從國內和國際市場補充優(yōu)秀人才。我們希望能夠把這些平臺建設成為資本市場改革發(fā)展的智庫，也能為中國經(jīng)濟社會其他的改革發(fā)展出謀劃策。所以我們也非常真誠地歡迎大家跟我們一起努力，參與到我們的研究工作中來，共同推動中國資本市場的發(fā)展。這與我們中國經(jīng)濟和資本市場的發(fā)展模式和階段有很大關系。首先，中國的模式和美國完全不一樣，我們是自上而下，美國是自下而上；其次，中國處在市場發(fā)展的初級階段，政府或監(jiān)管部門對市場的發(fā)展影響很大。監(jiān)管部門有一些好的想法，決策比較正確，市場的發(fā)展可能就會少走些彎路；但是如果監(jiān)管部門的想法有了偏差，就會耽誤市場的發(fā)展。所以我們對人才的需求大，要求也高，大家進來也有很多事情可以去做。但如果你在美國，可能美國證監(jiān)會沒有這些類似的使命，因為美國的市場已經(jīng)很成熟，監(jiān)管部門主要的工作可能就是常規(guī)監(jiān)管，制度建設和影響市場長遠發(fā)展的工作就少一些。在成熟市場，可能更激動人心的地方是市場一線，如高盛、摩根斯坦利等機構，市場機構能發(fā)揮的作用和影響更大一些。第三部分 大國的興起和衰落最后，我們談一個大的話題，大國的崛起和衰落。盡管這個話題似乎離我們很遙遠，但事實上，這是每個關心國家前途命運的中國知識分子都應該認真思考的一個問題?！咀辖抢锏木九啤孔罱袡C會參觀了第一歷史檔案館，里面陳列著一些明清時代重要的歷史文物，其中有一件不太起眼的文物，引起了我的注意。這是一塊木制的牌匾，立于順治12年，頗有肅殺之氣。匾上的文字是這樣的：“中官之設，雖自古不廢，然任使失宜，遂貽禍亂。近如明朝王振、汪直、曹吉祥、劉瑾、魏忠賢等，專擅威權，干預朝政，開廠緝事，枉殺無辜，出陣典兵，流毒邊境，甚至謀為不規(guī)，陷害忠良，煽引黨類，稱功頌德，以致國事日非，覆轍相尋，足為鑒戒。朕今裁定內官衙門及員數(shù)執(zhí)掌，法制甚明，以后但有犯法干政，竊權納賄，屬托內外衙門，交結滿漢官員，越分擅奏外事，上言官吏賢否者，即行凌遲處死，定不姑貸。特立鐵碑，世世遵守”。大概意思是說，明朝宦官當政誤國，導致國家崩潰了，所以清朝就要嚴防宦官干政，以后但凡有清朝的宦官犯法干政，即行凌遲處死，定不姑貸。據(jù)說最開始的一塊牌匾是鐵制的，后來用木匾復制了很多塊，在紫禁城的多處都懸掛著，時時提醒和警示太監(jiān)們。這塊牌匾的背后，折射了康乾盛世的原因。臺灣人傅樂成所著的《中國通史》中，有這么一段文字：“中國歷史上促成改朝換代的內在因素，不外四端，即：外戚、宦官、權臣和藩鎮(zhèn)，但滿人能使這四種因素的危險性，減到最低的程度?！币簿褪钦f，清朝建國后，總結了歷朝歷代出問題的原因，無非是四個，及外戚如呂后篡權，宦官如明朝魏忠賢，權臣如司馬懿篡位，藩鎮(zhèn)如安史之亂。于是清室用了很多的制度安排來降低外戚、宦官、權臣和藩鎮(zhèn)對政權穩(wěn)定的威脅，紫禁城里的這塊牌匾便是威懾太監(jiān)的制度安排之一。這些努力果然很奏效，清軍入關，作為異族入主中原，不到幾十年的治理，便引來了康乾盛世，長達近150年。在第一歷史檔案館中，還珍藏著另外一件文物，是乾隆皇帝登基那年的元旦開筆，在灑金宣紙上手書了昭告天下的祝福，上面的文字是：“元年元旦海宇同禧和氣致祥豐年為瑞”，并且“愿共天下臣民永享升平”、“所愿必遂所求必成吉祥如意”。此時的乾隆皇帝，志滿意得。此時的中國，經(jīng)濟總量占到全球的三分之一，而且還是