【正文】 6 529 10 000 8 2653 0 . 7 5 1 3 2 15 000 11 270 10 000 7 5134 0 . 6 8 3 0 1 7 500 5 123 10 000 6 8305 0 . 6 2 0 9 2 3 000 1 863 10 000 6 2096 0 . 5 6 4 4 7 0 0 10 000 5 6457 0 . 5 1 3 1 6 0 0 10 000 5 1328 0 . 4 6 6 5 1 0 0 10 000 4 665投資評價(jià)投資評價(jià)36下載(續(xù))年貼現(xiàn)系數(shù)項(xiàng)目A 項(xiàng)目A貼現(xiàn)項(xiàng)目B 項(xiàng)目B貼現(xiàn)( 1 0%) 現(xiàn)金流量現(xiàn)金流量現(xiàn)金流量現(xiàn)金流量9 0 . 4 2 4 1 0 0 0 10 000 4 2411 0 0 . 3 8 5 5 4 0 0 10 000 3 855這種情況下，對現(xiàn)金流量進(jìn)行貼現(xiàn)計(jì)算具有重大影響，它說明考慮資金時(shí)間價(jià)值的重要性，以及采用回收期法的最簡單形式可能出現(xiàn)的嚴(yán)重問題。首先，一旦現(xiàn)金流量貼現(xiàn)后，項(xiàng)目A不再能夠償還項(xiàng)目的初始投資，貼現(xiàn)現(xiàn)金流量之和只有41 603英鎊。同樣地，雖然項(xiàng)目B在使用貼現(xiàn)現(xiàn)金流量數(shù)字時(shí)能夠償還項(xiàng)目資本支出，因而它好象比項(xiàng)目A更可取，但回收期比不貼現(xiàn)回收期長了許多，達(dá)到8年。如果“可接受”標(biāo)準(zhǔn)回收期是5年，那么這一項(xiàng)目也將被否決。雖然對現(xiàn)金流量進(jìn)行貼現(xiàn)計(jì)算后使回收期法較能讓人接受，但問題依然沒有解決。事實(shí)上，回收期法聲稱的一個(gè)最大的優(yōu)點(diǎn)，即簡便性，在它被當(dāng)著貼現(xiàn)回收期法使用的時(shí)候很快就失去了。既然要用貼現(xiàn)值，為什么不干脆采用下一章要討論的評價(jià)貼現(xiàn)方法( N P V法或I R R法)呢？回收期(除了資金的時(shí)間價(jià)值問題)法的主要問題在于標(biāo)準(zhǔn)回收期選擇的隨意性，以及只考慮標(biāo)準(zhǔn)回收期(可接受項(xiàng)目臨界點(diǎn))內(nèi)的現(xiàn)金流量。讓我們更詳細(xì)地討論這兩個(gè)臨界點(diǎn)。該方法沒有確定可接受項(xiàng)目回收期的長度的標(biāo)準(zhǔn)。盡管可能給出了根據(jù)企業(yè)現(xiàn)金流量情況來確定的一些原則，但最終的選擇還是隨意的。這就可能導(dǎo)致對項(xiàng)目接受與否作出隨意的決策。例如，如上面表31所示，項(xiàng)目A可接受標(biāo)準(zhǔn)回收期如果取4年或更長，項(xiàng)目A應(yīng)該是可接受的。但如果可接受標(biāo)準(zhǔn)回收期取3年，它就變得不可接受了。一項(xiàng)投資評價(jià)方法如果使得投資決策的制定建立在這樣隨意的基礎(chǔ)之上，而且又不考慮企業(yè)的目標(biāo)，它就是不可靠的。例如，經(jīng)理們可以改變項(xiàng)目可接受回收期標(biāo)準(zhǔn)以“合法地”選取他們希望進(jìn)行的項(xiàng)目而不是使所有者的利益最大化的項(xiàng)目。投資評價(jià)的非貼現(xiàn)方法第3章投資評價(jià)37下載為了說明為考慮回收期后發(fā)生的現(xiàn)金流入可能帶來的問題，我們再來看看表31所示的項(xiàng)目A、B互斥的例子。用簡單的(非貼現(xiàn))回收期法，項(xiàng)目A比項(xiàng)目B要好，因?yàn)轫?xiàng)目A的回收期短。但是，雖然項(xiàng)目A回收得早，可是回收期后的現(xiàn)金流入兩者就大相徑庭了。項(xiàng)目A在回收期后只有1年的現(xiàn)金流入而且流入很小(第5年3 000英鎊)，而項(xiàng)目B每年繼續(xù)有10 000英鎊的現(xiàn)金流入，一直持續(xù)到第1 0年。因此，項(xiàng)目B產(chǎn)生100 000英鎊總回報(bào)而項(xiàng)目A只有53 000英鎊。這個(gè)例子說明了回收期法的一個(gè)重要特點(diǎn)：回收期法具有與生俱來的短見性和對具有長久生命力項(xiàng)目的歧視。換句話說，回報(bào)快的項(xiàng)目就是好項(xiàng)目，哪怕它們產(chǎn)生回報(bào)的時(shí)間相當(dāng)短暫?；厥掌诜ǖ闹С终邆儬庌q說，回收期法有兩個(gè)主要的超越貼現(xiàn)評價(jià)方法的優(yōu)點(diǎn)。首先，它易用易懂。雖然簡單性令人向往，但它不應(yīng)該是選擇評估方法的決定性因素。打字機(jī)比帶有字處理軟件的電腦操作起來更易明白，但不能因此說打字機(jī)比電腦更可取。他們聲稱的第二個(gè)優(yōu)點(diǎn)是，回收期提供了一個(gè)內(nèi)在的進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目投資的保護(hù)措施。這種論點(diǎn)背后的思想是：與較近的現(xiàn)金流量相比，回收期后的現(xiàn)金流量越來越具有固有的不確定性?；厥掌诜ㄗ⒅卦缙诘默F(xiàn)金流量，并且要求項(xiàng)目在一個(gè)較短的時(shí)間內(nèi)，比如3年或4年內(nèi)收回投資。根據(jù)回收期法支持者的觀點(diǎn)，他們的邏輯是，采用回收期法可以避免風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目或使風(fēng)險(xiǎn)損失降到最小。例如，如果投產(chǎn)一個(gè)新產(chǎn)品其回收期為3年，那么競爭者可能要花很長的時(shí)間在研究、競爭產(chǎn)品的設(shè)計(jì)、建工廠、產(chǎn)品生產(chǎn)以及產(chǎn)品的市場營銷方面對新產(chǎn)品作出反應(yīng)，因此可能會使風(fēng)險(xiǎn)損失最小。這種論證的問題在于，用回收期法并不能降低風(fēng)險(xiǎn)，相反，它可能會導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)的增加，特別是可接受回收期(比如3年)較短時(shí)，更是如此。對于4年回收期來說，任何可接受項(xiàng)目都必須產(chǎn)生2 5％的平均報(bào)酬率，而3年回收期則需要3 3％的平均收益投資評價(jià)投資評價(jià)38下載率。顯然，高收益率與風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目相聯(lián)系，很少有項(xiàng)目能提供3 3％的投資收益率而又被認(rèn)為是無風(fēng)險(xiǎn)的。因此，由于快速回收投資的需要，公司偏向于接受風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目。在實(shí)現(xiàn)企業(yè)評價(jià)投資的目標(biāo)方面，用回收期法可能會使企業(yè)投資不足，使許多能增加所有者財(cái)富的項(xiàng)目被拒絕。這是因?yàn)樵摲椒]有考慮到資金的成本。舉例說，采用4年回收期標(biāo)準(zhǔn)，一個(gè)平均收益率為2 0％的項(xiàng)目將被否定，因?yàn)樗?年才能回收投資。甚至在資金成本為1 0％時(shí)，該項(xiàng)目也將被拒絕。顯然，如果我能以1 0％的利率借到資金并進(jìn)行投資，由此獲得2 0％的回報(bào)，那么我的財(cái)富就增加了。對公司和它的股東而言，這種結(jié)論同樣是正確的。然而回收期法卻不能接受這樣的投資項(xiàng)目。因此，雖然回收期法可在非常特殊的條件下使用并作為初步的篩選工具，但它不是一個(gè)明智的借以進(jìn)行投資決策的工具，因?yàn)樗c企業(yè)的目標(biāo)不一致。 投資評價(jià)的會計(jì)收益率法顧名思義，會計(jì)收益率法( R O C E或R O I )就是基于會計(jì)利潤和平均占用資本等會計(jì)概念的投資評價(jià)方法。雖然它比回收期法優(yōu)越，因?yàn)樗紤]了項(xiàng)目整個(gè)壽命期內(nèi)的利潤，但它也有很多缺陷，其中就包括會計(jì)利潤與資本占用的定義有很多種。在討論這些問題之前，我們先介紹這種方法。會計(jì)收益率是根據(jù)估計(jì)的項(xiàng)目整個(gè)壽命期內(nèi)年平均會計(jì)利潤與估計(jì)的資本占用之比計(jì)算出來的。實(shí)際應(yīng)用中有兩種資本占用定義：第一種就是簡單地把投資初始資本支出當(dāng)作資本占用；第二種更為普遍的方法是用項(xiàng)目壽命期內(nèi)的平均資本占用進(jìn)行計(jì)算。會計(jì)收益率＝年平均會計(jì)利潤(折舊后) /平均資本占用為便于說明，如果項(xiàng)目C預(yù)計(jì)壽命期為8年，項(xiàng)目開始時(shí)需投資評價(jià)的非貼現(xiàn)方法第3章投資評價(jià)39下載要45 000 英鎊的資本投資，項(xiàng)目終結(jié)時(shí)(第8年末)預(yù)計(jì)殘值為5 000英鎊。項(xiàng)目估計(jì)的會計(jì)利潤(折舊后)見表33。表33年預(yù)計(jì)會計(jì)利潤1 5 0002 5 0003 8 0004 8 0005 12 0006 12 0007 15 0008 15 000項(xiàng)目總利潤為80 000英鎊，因此平均年利潤為10 000英鎊。用項(xiàng)目初始資本投資計(jì)算出的會計(jì)收益率為2 2 . 2％(10 000/45 000)。一般還需要先計(jì)算項(xiàng)目壽命期內(nèi)的平均資本占用，計(jì)算公式如下：平均資本占用＝(初始資本投資＋投資殘值回收)/ 2使用這一公式的理由，圖31是最好的說明。圖31 項(xiàng)目壽命期資本占用投資評價(jià)投資評價(jià)40下載資本占用(千英鎊)時(shí)間(年)圖31表明了資本占用是如何隨著項(xiàng)目的生命過程下降的。在項(xiàng)目開始時(shí)的資本占用額為45 000英鎊。項(xiàng)目結(jié)束時(shí)資本占用額只有5 000英鎊。平均資本占用可通過計(jì)算圖中曲線項(xiàng)目的面積得到，也就是按上面的公式計(jì)算。換一種思考問題的方式，如果項(xiàng)目開始時(shí)資本占用為45 000英鎊，結(jié)束時(shí)占用5 000 英鎊，那么平均資本占用必定是這兩個(gè)數(shù)字和的一半，即25 000英鎊。用上述公式可計(jì)算出平均資本占用額為： (45 000＋5 000)/ 2＝25 000英鎊。用這種資本占用的定義，會計(jì)收益率的計(jì)算結(jié)果為4 0％(10 000 /25 000)。與回收期法一樣，會計(jì)收益率法既可用于接受或否定項(xiàng)目的決策，也可對互斥投資機(jī)會進(jìn)行排序。在作出接受或拒絕的決策時(shí)，要確立最小可接受收益率。如果會計(jì)收益率比這一可接受收益率大，項(xiàng)目可接受，否則，項(xiàng)目被拒絕。在相互排斥項(xiàng)目中進(jìn)行選擇時(shí)，會計(jì)收益率法首先要確定出會計(jì)收益率較高的項(xiàng)目，然后決定該收益率是否高于最小可接受收益率。因此，只有確定出排在前面的項(xiàng)目之后，決策者才能作出接受或拒絕的決定。正如我們在上一章講到的那樣，會計(jì)收益率是一種流行的投資評價(jià)方法。主要原因是，和投資回收期法一樣，它用起來比較簡單，需要用到的會計(jì)數(shù)據(jù)也容易得到。同樣，用這種方法得到的結(jié)果可以很直接地作出理解，因?yàn)樵u價(jià)結(jié)果是用百分?jǐn)?shù)表示的。實(shí)際上，占用資本的收益經(jīng)常用于衡量管理業(yè)績的尺度。雖然會計(jì)收益率法具有把全部現(xiàn)金流入用于其計(jì)算之中(不像投資回收期法只考慮項(xiàng)目壽命期前幾年的現(xiàn)金流入)的優(yōu)點(diǎn)，但該方法仍然有許多嚴(yán)重的缺點(diǎn)。首先，因?yàn)樗且环N非貼現(xiàn)評價(jià)方法，未考慮資金的時(shí)間價(jià)值。這個(gè)缺點(diǎn)所帶來的問題可用表33中的數(shù)字加以說明。會計(jì)收益率法認(rèn)為在第8年收入15 000英鎊是第1年收入額5 000英鎊的3倍，但是，如果你用1 0％的貼現(xiàn)率，那么第1年的收入投資評價(jià)的非貼現(xiàn)方法第3章投資評價(jià)41下載現(xiàn)值為4 545英鎊，而第8年的現(xiàn)金流入的現(xiàn)值為6 998英鎊，接近于第1年的收入現(xiàn)值的1 . 5倍。事實(shí)上，如果貼現(xiàn)率為1 7％或更高，那么第1年收到的5 000 英鎊的現(xiàn)值比第8年收到的15 000英鎊的現(xiàn)值還要高。會計(jì)收益率法的另一個(gè)缺點(diǎn)就是最小可接受收益率的選擇是隨意的，它導(dǎo)致與可接受回收期確定的隨意性完全相同的問題。還有一個(gè)問題就是前面討論的會計(jì)收益率的定義，它沒有給出清晰、準(zhǔn)確地計(jì)算資本占用的方法。(雖然在前面只提到了兩種計(jì)算方法，但不同的計(jì)算方法得出的收益率差別很大，實(shí)際問題比這里提到的還要大，因?yàn)檫€有幾種計(jì)算方法。)事實(shí)上，與利潤計(jì)算有關(guān)的問題，也使得決策者能夠通過操縱投資評價(jià)而達(dá)到他們自己的目的。這種方法所使用的會計(jì)利潤不是實(shí)際的現(xiàn)金流入和流出。在第1章我們已強(qiáng)調(diào)了使用現(xiàn)金流量的重要性。最后，會計(jì)收益率法還存在另外一個(gè)問題，它不考慮投資規(guī)模的大小。因此，用這種方法得出的結(jié)論可能認(rèn)為，一個(gè)收益率為1 6％的5 0 0英鎊的投資項(xiàng)目比收益率為1 5％的500 000英鎊的投資項(xiàng)目更好。這里討論的缺點(diǎn)表明，盡管它很流行，但會計(jì)收益率法卻是不恰當(dāng)?shù)耐顿Y評價(jià)方法。一些人爭辯說，回收期法和會計(jì)收益率法兩者都使用就可用各自的優(yōu)點(diǎn)彌補(bǔ)對方的不足。舉例說，雖然回收期法只著重考慮前幾年的現(xiàn)金流量，但會計(jì)收益率法則考慮了整個(gè)壽命期的現(xiàn)金流量，雖然會計(jì)收益率法過分強(qiáng)調(diào)了后面時(shí)間的現(xiàn)金流量，認(rèn)為第1年收到的1英鎊和第1 0年收到的1英鎊完全相同。但回收期法則不重視回收期之后的現(xiàn)金流量。從這點(diǎn)上看，雖然有些道理，但有句老話說：兩個(gè)錯(cuò)不等于其中一個(gè)對。另外，這兩種評價(jià)方法都沒有考慮資金的時(shí)間價(jià)值，因此，如果要使決策和企業(yè)目標(biāo)一致就必須使用貼現(xiàn)評價(jià)方法。投資評價(jià)投資評價(jià)42下載 總結(jié)與要點(diǎn)本章通過分析非貼現(xiàn)評價(jià)方法的缺點(diǎn)，對這些評價(jià)方法做了介紹。盡管貼現(xiàn)評價(jià)方法優(yōu)于非貼現(xiàn)評價(jià)方法是一個(gè)不爭的事實(shí)，但實(shí)踐中，非貼現(xiàn)評價(jià)方法仍然被人們廣泛使用。由于使用非貼現(xiàn)評價(jià)方法可能會導(dǎo)致投資與企業(yè)目標(biāo)不一致。讓人們知道這一評價(jià)方法存在的問題是非常重要的。本章要點(diǎn)如下：? 回收期法只是設(shè)法度量用投資產(chǎn)生的收入回收投資成本所經(jīng)歷的時(shí)間長度。? 對于獨(dú)立項(xiàng)目，可用回收期法作出接受或拒絕項(xiàng)目的決策。這需要確定一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)的投資回收期，在該回收期內(nèi)，所有可接受項(xiàng)目都能償還投資支出。? 回收期法可用于互斥項(xiàng)目的排序。按回收期對互斥項(xiàng)目進(jìn)行排序，只需選擇回收期最短的那個(gè)項(xiàng)目。? 回收期法有許多不盡人意的缺陷：? 它沒考慮資金的時(shí)間價(jià)值。? 標(biāo)準(zhǔn)回收期的選擇是隨意的。? 回收期法只考慮那些在回收期內(nèi)(可接受項(xiàng)目的臨界點(diǎn))的現(xiàn)金流量。? 回收期法具有與生俱來的短期性，排斥那些壽命周期長的項(xiàng)目。? 用回收期法很有可能導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)的增加，因?yàn)闉榱丝焖偈栈赝顿Y，公司傾向于接受風(fēng)險(xiǎn)性項(xiàng)目。? 最重要的是，回收期法不是一個(gè)進(jìn)行投資決策的好方法，因?yàn)樗c企業(yè)目標(biāo)不一致。? 會計(jì)收益率法比回收期法優(yōu)越，它考慮了項(xiàng)目整個(gè)壽命期的利潤。? 會計(jì)收益率的計(jì)算方法是把項(xiàng)目整個(gè)壽命期內(nèi)估計(jì)的平投資評價(jià)的非貼現(xiàn)方法第3章投資評價(jià)43下載均會計(jì)利潤與估計(jì)的占用資本進(jìn)行比較。? 會計(jì)收益率也存在許多問題：? 它的重要缺陷是沒有考慮資金的時(shí)間價(jià)值。? 沒有一個(gè)清晰、準(zhǔn)確的計(jì)算資本占用和利潤的方法。? 會計(jì)收益率法沒有考慮投資規(guī)模大小。? 盡管會計(jì)收益率法很流行，但它不是一個(gè)很好的投資評價(jià)方法。? 要使決策與企業(yè)目標(biāo)一致，必須使用貼現(xiàn)評價(jià)方法。 例題例題3 . 1 有兩個(gè)投資項(xiàng)目的投資均為30 000英鎊，其凈現(xiàn)金流入見下表：年項(xiàng)目A現(xiàn)金流量(￡) 項(xiàng)目B現(xiàn)金流量(￡)1 7 500 5 0002 7 500 5 0003 7 500 6 0004 7 500 6 0005 5 000 8 0006 0 15 0007 0 15 000(a) 用回收期法選擇項(xiàng)目，假定標(biāo)準(zhǔn)回收期為4年。(b) 用1 2％的貼現(xiàn)率，哪個(gè)項(xiàng)目回收更快？解答：(a) 項(xiàng)目A的回收期為4年，項(xiàng)目B的回收期為5年，所以，如果用回收期法來選擇項(xiàng)目，項(xiàng)目A更可取。(b) 用1 2％的貼現(xiàn)率，貼現(xiàn)現(xiàn)金流量如下表：年貼現(xiàn)系數(shù)項(xiàng)目A 項(xiàng)目A貼現(xiàn)項(xiàng)目B 項(xiàng)目B貼現(xiàn)( 1 2％) 現(xiàn)金流量現(xiàn)金流量現(xiàn)金流量現(xiàn)金流量1 0 . 8 9 2 8 6