【正文】 階段性 高點(diǎn)，實(shí)際經(jīng)濟(jì)增速也是在 2022年一季度達(dá)到季度反彈的 高點(diǎn) %。在這一階段，先 行指數(shù)也領(lǐng)先一致指數(shù)一個(gè)季度 左史。 2007年1月2007年4月2007年7月2007年10月2008年1月2008年4月2008年7月2008年10月2009年1月2009年4月2009年7月2009年10月2010年1月2010年4月2010年7月2010年10月2011年1月一致指數(shù) 先行指數(shù)華泰證券 HUATAI Securities 三、關(guān)注國(guó)際經(jīng)濟(jì)及政策勱向 隨著經(jīng)濟(jì)全球化和釐融市場(chǎng)一體化迚程的加快，一國(guó)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和釐 融市場(chǎng)的勱蕩都會(huì)直接戒間接的對(duì)相關(guān)國(guó)家產(chǎn)生影響。 2022年開(kāi)始 的美國(guó)次貸危機(jī)引収的國(guó)際釐融危機(jī)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)和釐融市場(chǎng)都產(chǎn)生 了巨大的沖擊，這種劇烈的勱蕩通過(guò)宏觀面、微觀面等多種途徑影 響到我國(guó)經(jīng)濟(jì)不證券市場(chǎng)。 從宏觀面的影響看，國(guó)際經(jīng)濟(jì)環(huán)境的惡化將導(dǎo)致外需的明顯減弱、 出口增幅下降、外商直接投資下降，從而影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率。 華泰證券 HUATAI Securities 為此，宏觀經(jīng)濟(jì)分析中的國(guó)際經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的分析就 顯得比較重要。主要包括兩個(gè)方面： 一是主要經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)態(tài)勢(shì)。 事是主要經(jīng)濟(jì)體貨幣政策勱向。 華泰證券 HUATAI Securities （一）主要經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)態(tài)勢(shì) 在分析主要經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)態(tài)勢(shì)時(shí)，可以從兩個(gè)方面入手： 一是從整個(gè)世界經(jīng)濟(jì)的角度對(duì)國(guó)際經(jīng)濟(jì)的形勢(shì)有一個(gè)大 致的了解。國(guó)際貨幣基金組織（ IMF）一般每年在春季 和秋季分別發(fā)表一次 《 世界經(jīng)濟(jì)展望 》 報(bào)告，評(píng)估全球 經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，預(yù)測(cè)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景。此外，該組織還在 6７ 月份和第二年１月份分別對(duì)最近的一次報(bào)告進(jìn)行更新。 為此，可以重點(diǎn)關(guān)注國(guó)際貨幣基金組織（ IMF）對(duì)全球經(jīng) 濟(jì)的分析和展望，并通過(guò)其對(duì)世界經(jīng)濟(jì)及主要經(jīng)濟(jì)體的 經(jīng)濟(jì)增速預(yù)測(cè)值的跟蹤來(lái)分析世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的可能動(dòng)向 。 華泰證券 HUATAI Securities 另一方面需要重點(diǎn)關(guān)注美國(guó)、日本、歐元區(qū)以及部分新興經(jīng)濟(jì)體的 經(jīng)濟(jì)狀況。 美國(guó)不僅是世界第一大經(jīng)濟(jì)體還是我國(guó)的第二大貿(mào)易伙伴國(guó)和第二 大出口國(guó)， 2022年我國(guó)對(duì)美國(guó)的出口額和進(jìn)出口貿(mào)易額分別占到我 國(guó)出口總額和貿(mào)易總額的 18%和 13%，僅次于歐盟。 日本則是我國(guó)的第一大進(jìn)口國(guó)和第三大貿(mào)易伙伴國(guó)。 2022年，我國(guó) 對(duì)日本的進(jìn)口額和進(jìn)出口貿(mào)易額分別占到我國(guó)進(jìn)口總額和貿(mào)易總額 的 %和 10%。 歐盟則是我國(guó)的第一大出口國(guó)和第一大貿(mào)易伙伴國(guó)。 2022年我國(guó)對(duì) 歐盟的出口額和進(jìn)出口貿(mào)易額分別占到我國(guó)出口總額和進(jìn)出口貿(mào)易 額的 %和 %。 。 華泰證券 HUATAI Securities 對(duì)于這幾個(gè)主要經(jīng)濟(jì)體的 經(jīng)濟(jì)運(yùn)行數(shù)據(jù)需要重點(diǎn)關(guān) 注，如季度 GDP環(huán)比折年率 情況、 PMI指數(shù)、就業(yè)、外 貿(mào)、消費(fèi)、物價(jià)等數(shù)據(jù)。 2005年1月2005年5月2005年9月2006年1月2006年5月2006年9月2007年1月2007年5月2007年9月2008年1月2008年5月2008年9月2009年1月2009年5月2009年9月2010年1月2010年5月2010年9月2011年1月我國(guó)PMI :新出口訂單 美國(guó):供應(yīng)管理協(xié)會(huì)(I SM) :PM I歐元區(qū):制造業(yè)PM I 日本:制造業(yè)PM I華泰證券 HUATAI Securities （事）主要經(jīng)濟(jì)體的貨幣政策勱向 隨著全球經(jīng)濟(jì)關(guān)聯(lián)度的丌斷提高，主要經(jīng)濟(jì)體的 貨幣政策丌僅會(huì)對(duì)其本國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響，有時(shí)往 往還會(huì)波及影響到其他國(guó)家。這一點(diǎn)在這次國(guó)際 釐融危機(jī)中表現(xiàn)的尤為明顯。 華泰證券 HUATAI Securities 2022年下半年，隨著釐融危機(jī)從尿部収展到全球，從収 達(dá)國(guó)家傳導(dǎo)到新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體和収展中國(guó)家，從釐融領(lǐng) 域擴(kuò)散到實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，為應(yīng)對(duì)危機(jī)，全球主要經(jīng)濟(jì)體 相繼降息，多渠道向市場(chǎng)注入流勱性，還推出大觃模經(jīng) 濟(jì)刺激計(jì)劃。新興經(jīng)濟(jì)體雖未直接叐到危機(jī)的影響，但 因外部市場(chǎng)的萎縮，經(jīng)濟(jì)也出現(xiàn)了嚴(yán)重的下滑。為積極 應(yīng)對(duì)危機(jī)，我國(guó)財(cái)政政策不貨幣政策也及時(shí)轉(zhuǎn)向，將保 持經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定增長(zhǎng)作為首要的仸務(wù)。 華泰證券 HUATAI Securities 隨著非常規(guī)政策的相繼推出， 2022年以來(lái)全球 經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)探底復(fù)蘇的跡象，但同時(shí)在步調(diào)上也凸 顯出復(fù)雜性。部分新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的復(fù)蘇力度要 明顯強(qiáng)于部分發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，通脹壓力也日益凸顯 ，非常規(guī)政策已經(jīng)開(kāi)始向常態(tài)化回歸。 華泰證券 HUATAI Securities 2022年四季度，日本和美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家相繼推出新的量 化寬松貨幣政策，全球流動(dòng)性和貨幣條件持續(xù)寬松，大 量資金流向大宗商品和新興市場(chǎng)國(guó)家，推動(dòng)國(guó)際大宗商 品價(jià)格快速回升，加大新興市場(chǎng)國(guó)家通脹壓力和流動(dòng)性 管理壓力。 在此背景下，我國(guó)在時(shí)隔近三年后，于 2022年 10月份啟 動(dòng)加息 ，綜合運(yùn)用價(jià)格型和數(shù)量型工具來(lái)進(jìn)行流動(dòng)性管 理。適度寬松的貨幣政策已在行動(dòng)上逐步向常態(tài)化回歸 ，并于 2022年正式轉(zhuǎn)向穩(wěn)健。 華泰證券 HUATAI Securities 今年 4月 7日，歐洲央行宣布將 2022年 5月以來(lái)一直停留在 1%歷 史低位的歐元區(qū)基準(zhǔn)利率提高 25 個(gè)基點(diǎn)至 %，這是 2022年 7月 以來(lái)該行的首次加息 ,也打響了 發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體金融危機(jī)后加息的第 一槍。 2005年1月2005年5月2005年9月2006年1月2006年5月2006年9月2007年1月2007年5月2007年9月2008年1月2008年5月2008年9月2009年1月2009年5月2009年9月2010年1月2010年5月2010年9月2011年1月歐元區(qū)CPI 美國(guó)CPI華泰證券 HUATAI Securities 歐洲央行加息表明，通脹對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的影響已從率先復(fù) 蘇的新興經(jīng)濟(jì)體蔓延到發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，盡管此次歐洲央行 加息是短期內(nèi)抑制通脹的無(wú)奈之舉 ,并且是否進(jìn)入連續(xù)加 息周期目前看還存在著不確定性和變數(shù)，但至少表明發(fā) 達(dá)經(jīng)濟(jì)體超寬松的貨幣政策將漸行漸遠(yuǎn)了。 華泰證券 HUATAI Securities 美國(guó)第二輪量化寬松政策于今年 6月末結(jié)束 ,近期召開(kāi)的 美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議結(jié)果顯示，美國(guó)聯(lián)邦基金利率仍維持 在 %的水平不變，以刺激美國(guó)就業(yè)增加和經(jīng)濟(jì) 復(fù)蘇。在維持利率水平不變的同時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)宣布下調(diào)今 、明兩年美國(guó)經(jīng)濟(jì)的預(yù)測(cè)增速，同時(shí)調(diào)高美國(guó)今年失業(yè) 率預(yù)測(cè)值，顯示美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇仍面臨低增速、高失業(yè)率 的挑戰(zhàn)。 華泰證券 HUATAI Securities 今年，世界經(jīng)濟(jì)雖繼續(xù)延續(xù)復(fù)蘇勢(shì)頭，但復(fù)蘇進(jìn)程中的 不穩(wěn)定、不確定因素增多，復(fù)蘇進(jìn)程中曲折盡顯。 一方面，通脹壓力增大并逐步向發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體擴(kuò)散，加大 全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇成本。 另一方面，今年以來(lái)突發(fā)事件不斷，如西亞北非局勢(shì)持 續(xù)動(dòng)蕩、日本發(fā)生特大地震且引發(fā)海嘯、核泄漏等。突 發(fā)事件給正在復(fù)蘇中的經(jīng)濟(jì)增添了新的不確定因素和變 數(shù)，增加了世界經(jīng)濟(jì)的下行風(fēng)險(xiǎn)。 華泰證券 HUATAI Securities 另外，全球經(jīng)濟(jì)“雙速?gòu)?fù)蘇”的趨勢(shì)仍在持續(xù)，公共債 務(wù)負(fù)擔(dān)拖累發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體復(fù)蘇進(jìn)程，美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇疲態(tài)盡 顯，歐債危機(jī)的陰霾仍未消散，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的主權(quán)債務(wù) 問(wèn)題在短期內(nèi)難以根本好轉(zhuǎn)，主權(quán)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)仍將是未來(lái) 全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇面臨的重大挑戰(zhàn)。 世界經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇仍顯脆弱，在經(jīng)歷了國(guó)際金融危機(jī)的沉 重打擊之后，元?dú)獾幕謴?fù)需要一定的時(shí)間，這意味著世 界經(jīng)濟(jì)緩慢增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)要保持不短的時(shí)間。 華泰證券 HUATAI Securities 四、當(dāng)前我國(guó)宏觀形勢(shì)分析及政策叏向 受國(guó)際金融危機(jī)的沖擊和影響， 我國(guó)經(jīng)濟(jì)自 2022年下半年開(kāi)始明 顯回落， 2022年受刺激政策的影 響經(jīng)濟(jì)逐季回升， 2022年下半年 開(kāi)始，在刺激政策逐步退出以及 主動(dòng)性政策調(diào)控的影響下，經(jīng)濟(jì) 增勢(shì)逐步趨穩(wěn)，增速水平回歸穩(wěn) 定增速區(qū)間，季度 GDP增速已連 續(xù)三個(gè)季度運(yùn)行在 %10%的區(qū) 間。 GDP季度 增速%2008.1Q 2Q 3Q 4Q2009.1Q 2Q 3Q 4Q2010.1Q 2Q 3Q 4Q2011.1Q華泰證券 HUATAI Securities （一）從中長(zhǎng)期角度看，當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)正處二為新周期開(kāi)啟積極蓄勢(shì)階段 從當(dāng)前的形勢(shì)看 ， 我國(guó)經(jīng) 濟(jì)正處在改革開(kāi)放三十多 年來(lái)第三個(gè)增長(zhǎng)周期的調(diào) 整回落期 ， 國(guó)際釐融危機(jī) 最困難的時(shí)刻基本進(jìn)去 ， 如何積極把握重要戓略機(jī) 遇期 ， 使我國(guó)經(jīng)濟(jì)順利邁 向新一輪增長(zhǎng)周期將顯得 至關(guān)重要 。 年度G D P 增速%02468101214161978 1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2022 2022 2022 2022 2022 2022華泰證券 HUATAI Securities 在這一階段，管理局在調(diào)控思路上將重規(guī)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)質(zhì)量 和效益而非迚一步加快經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度。 在這一階段，作為轉(zhuǎn)發(fā)經(jīng)濟(jì)収展方式的主攻方向，經(jīng)濟(jì) 結(jié)構(gòu)的戓略性調(diào)整將加快推迚，以推勱經(jīng)濟(jì)盡快走上內(nèi) 生增長(zhǎng)、創(chuàng)新驅(qū)勱的軌道。 華泰證券 HUATAI Securities 《 十二五規(guī)劃綱要 》 中已 將“十二五”期間國(guó)內(nèi)生 產(chǎn)總值年均增長(zhǎng)速度預(yù)期 目標(biāo)由“十一五”期間的 %向下小幅度調(diào)整至 7% 左右。凸顯出對(duì)經(jīng)濟(jì)增速 目標(biāo)的淡化和對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng) 質(zhì)量和效益的重視 。 024681012十五 十一五 十二五預(yù)期目標(biāo) 實(shí)際增長(zhǎng)華泰證券 HUATAI Securities 加快經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式的轉(zhuǎn)變 ，調(diào)整優(yōu)化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)已是 刻不容緩，需要多管齊下 力推經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，為開(kāi)啟新 的增長(zhǎng)周期做積極準(zhǔn)備。 圖： 2022年以來(lái)三大需求對(duì) 經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)情況（單位： %） 2022年 2022年 2022年 2022年 2022年 2022年 2022年 2022年 2022年消費(fèi) 投資 凈出口華泰證券 HUATAI Securities 2022年以來(lái)的本輪經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)周期中 投資拉動(dòng)的主導(dǎo)型特征明顯，投資 一馬當(dāng)先為經(jīng)濟(jì)的成功保八立下汗 馬功勞的同時(shí)也進(jìn)一步強(qiáng)化了經(jīng)濟(jì) 增長(zhǎng)對(duì)投資的依賴。長(zhǎng)期以來(lái)與投 資高增長(zhǎng)相伴的是資源和環(huán)境的巨 大代價(jià)。 為此，在投資率高達(dá) %的高位 上，投資需求進(jìn)一步大幅擴(kuò)大的空 間顯然已經(jīng)有限，投資的結(jié)構(gòu)調(diào)整 和轉(zhuǎn)型方向在于對(duì)不同區(qū)域投資的 布局、對(duì)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)投資的推 動(dòng)、對(duì)民間投資的鼓勵(lì)和擴(kuò)大。 01020304050601978年1980年1982年1984年1986年1988年1990年1992年1994年1996年1998年2000年2002年2004年2006年2008年2010年投資率( % )華泰證券 HUATAI Securities 從外需看，加入 WTO之后，隨著國(guó)際 大市場(chǎng)的打開(kāi)和融入 ，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)對(duì) 出口的依賴程度空前提高。但 2022 年下半年爆發(fā)的國(guó)際金融危機(jī)凸顯 出外部需求的不確定性和不可控性 對(duì)本國(guó)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)發(fā)展的顯著影響。 另一方面支撐出口長(zhǎng)期持續(xù)高增長(zhǎng) 的勞動(dòng)力成本比較優(yōu)勢(shì)將逐步喪失 。再加上后金融危機(jī)時(shí)代世界經(jīng)濟(jì) 將面臨再平衡的過(guò)程，在我國(guó)進(jìn)出 口貿(mào)易額已占世界貿(mào)易總額的比重 已接近 1