【正文】 對(duì)承受額外風(fēng)險(xiǎn)所 要求的收益補(bǔ)償 對(duì)延遲消費(fèi)的預(yù)期收益 風(fēng)險(xiǎn) 圖表 1－ 1 風(fēng)險(xiǎn)于收益的關(guān)系 需要注意的是 。 我們所指的是預(yù)期收益而不是實(shí)際收益 。 我們只能預(yù)期未來(lái)的結(jié)果 ， 而不能預(yù)先得知其實(shí)際發(fā)生的情況 。 額外的收益將補(bǔ)償額外的風(fēng)險(xiǎn) ， 這就是為什么公司的債券的利率高于政府債券利率的原因 。 風(fēng)險(xiǎn)和收益的關(guān)系是評(píng)估股票 、 債券及新投資機(jī)會(huì)價(jià)值的關(guān)鍵因素 。 2． 貨幣的時(shí)間價(jià)值 ——今天的一元錢(qián)比未來(lái)的一元錢(qián)更值錢(qián) 3．價(jià)值的衡量要考慮的是現(xiàn)金而不是利潤(rùn) 3． 價(jià)值的衡量要考慮的是現(xiàn)金而不是利潤(rùn) 衡量財(cái)產(chǎn) （ 財(cái)富 ） 或價(jià)值使用的是 現(xiàn)金流量 而不是會(huì)計(jì)利潤(rùn) 。 現(xiàn)金流量是企業(yè)所收到的并可用于再投資的現(xiàn)金 。而按照權(quán)責(zé)發(fā)生制核算的會(huì)計(jì)利潤(rùn)是賺得的收益而不是手頭可用的現(xiàn)金 。 公司的現(xiàn)金流量和會(huì)計(jì)利潤(rùn)的發(fā)生往往是不同的 。 例如 ， 資本支出如新設(shè)備和建筑的購(gòu)買(mǎi)將在幾年內(nèi)折舊 ，折舊費(fèi)用從利潤(rùn)中扣減 。 但是 ， 與這一支出相關(guān)的現(xiàn)金流量則是一次發(fā)生的 。 現(xiàn)金的流出與流入反映了收益和成本的真正發(fā)生時(shí)間 。 至此 ， 我們可以用前面三項(xiàng)原則來(lái)確定任何資產(chǎn)的價(jià)值 ，如企業(yè)的價(jià)值 、 新的投資項(xiàng)目或股票及債券等金融資產(chǎn)的價(jià)值等 。 后面內(nèi)容將介紹如何根據(jù)這三項(xiàng)原則來(lái)確定資產(chǎn)的價(jià)值 。 4． 增量現(xiàn)金流量 ——只有增量是相關(guān)的 4． 增量現(xiàn)金流量 ——只有增量是相關(guān)的 原則 3表明 ， 我們應(yīng)當(dāng)采用現(xiàn)金流來(lái)測(cè)定新項(xiàng)目可能會(huì)產(chǎn)生的收益 。 現(xiàn)在我們可以通過(guò)設(shè)計(jì)估價(jià)程序 ， 只考慮現(xiàn)金流增量 。這里說(shuō)的 現(xiàn)金流增量 是指新項(xiàng)目上馬后的現(xiàn)金流與原現(xiàn)金流之間的差異 。 并非所有的現(xiàn)金流都是 增量 。 例如 ， A公司是一家生產(chǎn)體育游戲卡的公司 ， 它在 2022年引進(jìn)了新型棒球游戲卡 。 這一項(xiàng)目直接對(duì)該公司過(guò)去的兩種游戲卡形成競(jìng)爭(zhēng)威脅 。 毫無(wú)疑問(wèn) ， 如果該公司不引進(jìn)新型游戲卡 ， 那么 ， 消費(fèi)者花在新型游戲卡上的部分投資就會(huì)轉(zhuǎn)移到過(guò)去的兩種游戲卡上去 。 盡管該公司企圖打入由 B公司控制的以低成本為競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的游戲卡市場(chǎng) ， 但新型游戲卡的上市確確實(shí)實(shí)侵蝕了原屬于舊有兩種游戲卡的銷(xiāo)售額 。 因此 ，引進(jìn)新型游戲卡所產(chǎn)生的完整的現(xiàn)金流量不是增量現(xiàn)金流量 ， 而引進(jìn)新型游戲卡產(chǎn)生的收入與保持原有游戲卡系列所獲得的收入之間的差額 ， 才是增量現(xiàn)金流量 。 這一差額反映了該決策的真實(shí)影響 。 需要注意的是 ， 我們應(yīng)當(dāng)從增量上考慮 。 即比較新項(xiàng)目上馬和新項(xiàng)目不上馬的現(xiàn)金流變動(dòng)情況 。 當(dāng)然 增量觀念 不應(yīng)僅局限在現(xiàn)金流上 ， 而應(yīng)當(dāng)從增量這個(gè)角度考察決策的所有結(jié)果 。 5．競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)上沒(méi)有利潤(rùn)特別高的項(xiàng)目 6． 有效的資本市場(chǎng) ——市場(chǎng)是靈敏的 ，價(jià)格是合理的 6． 有效的資本市場(chǎng) ——市場(chǎng)是靈敏的 ， 價(jià)格是合理的 財(cái)務(wù)管理的目的是使股東財(cái)富最大化 。 最大化股東財(cái)富的決策會(huì)導(dǎo)致普通股的市價(jià)提高 。 為了理解這一點(diǎn)以及債券 、 股票在金融市場(chǎng)上如何定價(jià) ， 有必要理解 “ 有效市場(chǎng) ” 這一概念 。 市場(chǎng)是否有效與信息反映到證券價(jià)格中的速度有關(guān) 。 一個(gè)有效的市場(chǎng)是由大量獨(dú)立行為利潤(rùn)驅(qū)動(dòng)的單個(gè)投資者所組成的 。 其次 ， 與證券有關(guān)的信息以隨機(jī)方式出現(xiàn)在市場(chǎng)上 。 投資者即時(shí)對(duì)信息作出反應(yīng) ， 購(gòu)買(mǎi)和出售證券 ， 直到他們認(rèn)為市場(chǎng)價(jià)格已經(jīng)正確地反映了信息為止 。 在有效市場(chǎng)假定的前提下 ， 信息反饋到價(jià)格中去的速度之快使得投資者無(wú)法從公開(kāi)的信息中獲利 。 投資者確信證券價(jià)格恰當(dāng)?shù)胤从沉斯绢A(yù)期的利潤(rùn)和風(fēng)險(xiǎn) ， 從而也就反映了公司真實(shí)的價(jià)值 。 有效市場(chǎng)對(duì)我們意味著什么 ？ 第一 ， 證券市場(chǎng)是合理的 。 股票價(jià)格反映了所有與公司價(jià)值有關(guān)的公開(kāi)信息 。 這意味著我們可以通過(guò)在其他條件不變的情況下 ， 每一決策對(duì)股價(jià)應(yīng)有的影響來(lái)完成我們使股東財(cái)富最大化的目標(biāo) 。 第二 ， 會(huì)計(jì)方法的變更所導(dǎo)致的收益差別不會(huì)導(dǎo)致股價(jià)的變化 。 這是因?yàn)楣善钡姆指钜约捌渌麜?huì)計(jì)方法的變更并不會(huì)影響現(xiàn)金流 ， 從而也不會(huì)反映在股價(jià)中 。 市場(chǎng)價(jià)格是由股東可以得到的現(xiàn)金所決定的 。 因此 ， 用現(xiàn)金流量來(lái)衡量利潤(rùn)這一方法是合理的 。 正如我們所看到的 ， 價(jià)格反映價(jià)值 。 我們可以通過(guò)分析價(jià)格來(lái)得到其反映的價(jià)值 。 雖然這樣會(huì)使投資不那么富有刺激性 ， 但它卻大大減少了公司財(cái)務(wù)的不確定性 。 【 例 11】 如何理解 “ 如果資本市場(chǎng)是有效的，購(gòu)買(mǎi)或出售金融工具的交易的凈現(xiàn)値就為零？ ” 【 例 12】 根據(jù)資本市場(chǎng)是有效性原則可知，可以通過(guò)投資獲取正的凈現(xiàn)値，增加股東財(cái)富。這個(gè)說(shuō)法正確嗎？ ” 7． 代理問(wèn)題 ——管理人員與所有者的利益不一致 8． 納稅影響業(yè)務(wù)決策 8． 納稅影響業(yè)務(wù)決策 財(cái)務(wù)經(jīng)理在決策時(shí)要考慮納稅的影響 。 前面原則 4曾指出在估價(jià)過(guò)程中 ，只有增量現(xiàn)金流量是與之相關(guān)的 ， 更確切地說(shuō) ， 應(yīng)是稅后增量現(xiàn)金流量 。 評(píng)價(jià)新項(xiàng)目時(shí) ， 要考慮所得稅的影響 。 當(dāng)公司要購(gòu)買(mǎi)工廠或設(shè)備時(shí) ，投資收益要在稅后的基礎(chǔ)上衡量 。 否則 ， 公司就不能正確地把握項(xiàng)目的增量現(xiàn)金流量 。 政府也意識(shí)到稅收會(huì)影響公司的業(yè)務(wù)決策 ， 因此可以在一定程度上用稅收來(lái)影響公司的支出 。 例如 ， 政府如果想鼓勵(lì)公司進(jìn)行研究與開(kāi)發(fā) ， 就可以對(duì)這些公司投資提供一項(xiàng)投資稅收減免 ， 這將會(huì)減少研究與開(kāi)發(fā)項(xiàng)目上的稅收支出 ， 從而增加公司的稅后利潤(rùn) 。 而這些增量現(xiàn)金流量有可能會(huì)使原本不盈利的項(xiàng)目變得有利可圖 。 實(shí)際上 ， 政府可以利用稅收工具來(lái)引導(dǎo)公司向研究與開(kāi)發(fā)項(xiàng)目 、 內(nèi)地城市及能增加就業(yè)機(jī)會(huì)的項(xiàng)目上投資 。 納稅對(duì)于公司確定財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)也起很重要的作用 。 這一問(wèn)題在近幾十年（ 40年 ） 中一直是爭(zhēng)論的焦點(diǎn) ， 有一點(diǎn)是一致公認(rèn)的 ， 即稅法使債務(wù)融資優(yōu)于股票融資 。 因?yàn)橛?jì)算納稅時(shí) ， 利息的支出在稅前列支 ， 是一項(xiàng)可以減稅的費(fèi)用 ， 但股利的支付在稅后進(jìn)行 ， 不能抵減收益 。 利息的支付會(huì)降低利潤(rùn) ，由此會(huì)減少應(yīng)納稅收入 ， 從而減少所得稅的支付 。 9． 風(fēng)險(xiǎn)分為不同類(lèi)別 —— 有些可以通過(guò)分散化消除 ， 有些則否 為了理解分散化的概念 ， 我們可以從圖形上來(lái)分析 。 收益 20% 資產(chǎn) A 10% 資產(chǎn) A和 B的 組合收益 資產(chǎn) B 0% 時(shí)間 該圖表顯示了同時(shí)考慮兩個(gè)項(xiàng)目的情形 。 在這一實(shí)例中 ， 兩個(gè)項(xiàng)目所產(chǎn)生的現(xiàn)金流方向相反 ， 當(dāng)同時(shí)對(duì)這兩個(gè)項(xiàng)目投資時(shí) ， 現(xiàn)金流的不確定性完全抵消了 。 在該例中 ， 收益不變 ——無(wú)論是單個(gè)項(xiàng)目還是兩個(gè)項(xiàng)目的綜合 ， 收益率均為 10%。 總風(fēng)險(xiǎn)的減弱程度與兩個(gè)現(xiàn)金流流向的相關(guān)程度有關(guān) 。 當(dāng)我們觀察所有的項(xiàng)目和資產(chǎn)時(shí) ， 會(huì)發(fā)現(xiàn)有一些風(fēng)險(xiǎn)可以通過(guò)分散化消除 ， 有一些風(fēng)險(xiǎn)則否 。 這是一個(gè)很重要的結(jié)論 。 分散化的過(guò)程能降低風(fēng)險(xiǎn) ， 但對(duì)項(xiàng)目和資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)衡量也更加困難 。 對(duì)項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的衡量取決于觀察的角度 ， 如項(xiàng)目本身 、 項(xiàng)目對(duì)整個(gè)公司的貢獻(xiàn) 、 項(xiàng)目對(duì)股東的證券組合貢獻(xiàn) 。 10． 道德行為就是要做正確的事情 ，而在金融業(yè)中處處存在著道德困惑 10． 道德行為就是要做正確的事情 ， 而在金融業(yè)中處處存在著道德困惑 金融中的道德或者所缺少道德 ， 已經(jīng)成為新聞的主題之一 。 在現(xiàn)代社會(huì)中 ， 許多公司的倒閉都與道德問(wèn)題有關(guān) 。 從一些公司的倒閉的教訓(xùn)中可以得知 ， 道德上的錯(cuò)誤在商業(yè)世界中是不可原諒的 。道德行為不僅從一般意義上的道德標(biāo)準(zhǔn)來(lái)看是正確的 ， 它與股東財(cái)富最大化的目標(biāo)也是一致的 。 道德行為的含義是做那些應(yīng)該做的事 。 但是要確定哪些是應(yīng)該做的事卻是很困難的 。 因?yàn)槲覀兠總€(gè)人都有自己的價(jià)值觀 。 但是 ， 每個(gè)社會(huì)都有自己的法律制度來(lái)定義什么是對(duì)什么是錯(cuò) 。 在某種意義上 ， 我們可以把法律看成是反映社會(huì)總體價(jià)值的原則 。 對(duì)十項(xiàng)原則的注釋?zhuān)? 以上十項(xiàng)原則不只是原理的闡述，而且可以作為日常決策的依據(jù)。這些原則為下文作了鋪墊。我們將會(huì)依據(jù)這些原則來(lái)闡述如何進(jìn)行決策。需要注意的是，盡管在后面課程中我們所討論的問(wèn)題在不斷變化，而討論的依據(jù)卻一直是這十項(xiàng)原則。 本章總結(jié) 本 章首先從財(cái)務(wù)活動(dòng)的內(nèi)容談到財(cái)務(wù)管理的內(nèi)容 ， 按照從現(xiàn)象到本質(zhì)的認(rèn)識(shí)過(guò)程 ， 揭示財(cái)務(wù)本質(zhì) ， 界定財(cái)務(wù)管理的內(nèi)涵與外延 。 從而初步回答了財(cái)務(wù)管理是什么 ， 財(cái)務(wù)管理管什么的問(wèn)題 。 分析了財(cái)務(wù)關(guān)系是什么和所包括的內(nèi)容 ， 并指出財(cái)務(wù)關(guān)系的處理是在財(cái)務(wù)管理活動(dòng)中同時(shí)進(jìn)行的 。 在此基礎(chǔ)上 ， 分析了公司的目標(biāo) ， 并將普遍認(rèn)同的利潤(rùn)最大化的目標(biāo)與股東財(cái)富最大化目標(biāo)進(jìn)行了對(duì)比 。 由于后者更多地考慮了現(xiàn)實(shí)世界中的不確定性和時(shí)間因素 ， 因此這一目標(biāo)對(duì)公司來(lái)說(shuō)更合理 。 理財(cái)環(huán)境的重要性在財(cái)務(wù)管理活動(dòng)中體現(xiàn)得淋漓盡致 ， 因此 ， 財(cái)務(wù)管理者必須對(duì)當(dāng)時(shí)的理財(cái)環(huán)境有足夠的了解和清醒的分析 。 詳細(xì)分析了財(cái)務(wù)管理的十項(xiàng)原則 ， 這些原則將是進(jìn)行財(cái)務(wù)決策的依據(jù) ， 并貫穿在全課程的內(nèi)容中 。 本章的目的就是讓我們對(duì)財(cái)務(wù)管理的特點(diǎn) 、 地位 、 作用 、 環(huán)境 、 原則等有一個(gè)更加明確地認(rèn)識(shí) ， 為學(xué)習(xí)后面章節(jié)打下基礎(chǔ) 。