中山大學(xué)投資學(xué)課件第七部分-資料下載頁(yè)
2025-05-11 17:17本頁(yè)面
【正文】 特定時(shí)期內(nèi)資產(chǎn)組合的貨幣選擇與使用消極基準(zhǔn)貨幣的差別。EAFE貨幣選擇的計(jì)算是這樣的：用在 EAFE的資產(chǎn)組合中對(duì)不同貨幣評(píng)價(jià)的加權(quán)平均作為投資在每種貨幣中的 EAFE權(quán)重。 在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的環(huán)境下，對(duì)各資產(chǎn)類型專業(yè)化的需求通常要求兩個(gè)步驟：首先是進(jìn)行資產(chǎn)配置，然后在已確定的每個(gè)資產(chǎn)類型內(nèi)進(jìn)行證券選擇。對(duì)于跨國(guó)管理者來(lái)講，問題更加復(fù)雜，他們?cè)跊Q策時(shí)通?？紤]以下幾個(gè)可能帶來(lái)的超?；貓?bào)的因素：貨幣的選擇、國(guó)家的選擇、一國(guó)內(nèi)股票的選擇以及一國(guó)內(nèi)現(xiàn)金債券比例的選擇。 2. 國(guó)家選擇（ country selection），測(cè)度投資于世界上運(yùn)營(yíng)較好的股票市場(chǎng)對(duì)于資產(chǎn)組合的影響?？梢杂靡粋€(gè)國(guó)家股權(quán)指數(shù)回報(bào)率的加權(quán)平均作為該國(guó)資產(chǎn)組合權(quán)重份額的測(cè)度。我們用指數(shù)收益來(lái)衡量各國(guó)證券選擇的影響，檢驗(yàn)一個(gè)管理者相對(duì)于消極管理的業(yè)績(jī)。我們可以將國(guó)家的選擇通過以下方法進(jìn)行比較：以國(guó)家的指數(shù)回報(bào)率的加權(quán)平均值作為每一國(guó)家的 EARE資產(chǎn)組合的權(quán)重份額。 3. 股票的選擇，可以用每個(gè)國(guó)家的指數(shù)回報(bào)率的加權(quán)平均值來(lái)測(cè)度。在這里，我們用當(dāng)?shù)刎泿呕貓?bào)率作為不同國(guó)家的投資權(quán)重。 4. 現(xiàn)金／債券選擇，可用相對(duì)于基準(zhǔn)權(quán)重，從加權(quán)的債券中獲得的超額收益率來(lái)測(cè)度。 世界資本市場(chǎng)的均衡 我們可以用 CAPM模型或套利定價(jià)模型來(lái)預(yù)測(cè)在國(guó)際資本市場(chǎng)均衡狀態(tài)下的期望收益，就像預(yù)測(cè)國(guó)內(nèi)資產(chǎn)一樣，但是，這些模型在用于國(guó)際環(huán)境時(shí)需要做出一些調(diào)整。因?yàn)?，不同?guó)家的股權(quán)指數(shù)相對(duì)于世界股權(quán)數(shù)的 β值，完全不同。 因此，把簡(jiǎn)單的 CAPM模型直接加以引申的方法存在著如下問題： 1. 各國(guó)之間的稅收、交易費(fèi)用與資本壁壘使得投資者不能或者不愿意持有一個(gè)世界資產(chǎn)組合。而且有一些資產(chǎn)是國(guó)外投資者根本就不可能獲得的。 2. 不同國(guó)家的投資者從不同國(guó)家的貨幣角度來(lái)看待匯率風(fēng)險(xiǎn)，使得他們對(duì)于不同證券的風(fēng)險(xiǎn)特性很難達(dá)成共識(shí)，從而也不會(huì)得到相同的有效率的邊界。 3. 由于不同的偏好，或者由于關(guān)稅、交易費(fèi)用和稅收因素，不同國(guó)家的投資者傾向于消費(fèi)不同的商品組合。如果商品之間相對(duì)價(jià)格發(fā)生變化，不同國(guó)家的投資者所體會(huì)到的通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)也就不相同。 第 27章 積極的資產(chǎn)組合管理理論 ? 盡管存在有效市場(chǎng)假定，但市場(chǎng)并不是完全有效的。有理由相信積極的資產(chǎn)組合管理能夠獲得更好的業(yè)績(jī)。 ? 這理由來(lái)自經(jīng)濟(jì)邏輯和經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。 ? 經(jīng)濟(jì)邏輯：如果分析家不能擊敗消極管理，那么聰明的投資者會(huì)把資金從需要花費(fèi)大量昂貴分析的其它方式轉(zhuǎn)向相對(duì)低廉的消極管理，這樣，積極管理下的資金將會(huì)干涸，價(jià)格也將不再反映復(fù)雜的預(yù)測(cè)。 ? 經(jīng)驗(yàn)證據(jù)： ? 即使市場(chǎng)是完全有效，但由于投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好不同，各證券受不同環(huán)境因素影響的程度不同，因而不存在純粹的消極策略。市場(chǎng)分析總是需要的。 積極資產(chǎn)組合的目的 ? 專業(yè)資產(chǎn)組合管理人的目標(biāo)是使 （事前）夏普比率最大，一個(gè)好的投資管理人的資本配置線總是比消極持有市場(chǎng)指數(shù)資產(chǎn)組合者的要陡。 ? 客戶可以通過觀察投資管理人的收益率并計(jì)算他們的已實(shí)現(xiàn)的夏普比率（事后資本配置線）來(lái)評(píng)價(jià)其相對(duì)業(yè)績(jī)。 ? 如果投資管理人的夏普比率在長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)是穩(wěn)定的，投資者就可以以其資產(chǎn)組合的長(zhǎng)期平均收益與方差為基礎(chǔ)，根據(jù)下式計(jì)算出委托給這位投資管理人的最佳資金比例，剩下的部分則投資于貨幣市場(chǎng)基金。 ])([ MfM ArrEy ???市場(chǎng)時(shí)機(jī) ? 市場(chǎng)時(shí)機(jī)策略是一種選擇適當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)在股票市場(chǎng)與國(guó)庫(kù)券市場(chǎng)之間進(jìn)行轉(zhuǎn)換，以獲得最佳的收益。 ? ，理想市場(chǎng)時(shí)機(jī)（或稱完美的市場(chǎng)時(shí)機(jī)）所帶來(lái)的超額收益是巨大的，這種收益不能用風(fēng)險(xiǎn)來(lái)解釋，因?yàn)楫?dāng)分布不對(duì)稱時(shí)，用標(biāo)準(zhǔn)差度量風(fēng)險(xiǎn)意義不大。 ? 理想市場(chǎng)時(shí)機(jī)的收益率下限是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益，理想市場(chǎng)時(shí)機(jī)有價(jià)，其定價(jià)可視為一個(gè)看漲期權(quán)的定價(jià)。從而，可為具有這種能力的投資者定價(jià)。提供這種服務(wù)，也就應(yīng)該得到合理的回報(bào)。 ? 即使是不精確的預(yù)測(cè)，只要市場(chǎng)時(shí)機(jī)能力不為 0，也是有價(jià)的。 特雷納 布萊爾模型 ? 提供一個(gè)優(yōu)化模型，用來(lái)說明，運(yùn)用積極投資組合與指數(shù)基金相混合策略的投資者可以獲得更好的收益。 ? 假定市場(chǎng)是接近于有效市場(chǎng)。 ? 現(xiàn)實(shí)意義：對(duì)于大型投資機(jī)構(gòu)、越來(lái)越有效的市場(chǎng)富有意義 要點(diǎn) ? 積極型投資者能發(fā)現(xiàn)一部分股票定價(jià)是不合理的，其余都是合理的。 ? 能預(yù)測(cè)出市場(chǎng)指數(shù)資產(chǎn)組合的收益率和方差。 ? 估計(jì)出每只被分析證券的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)值和殘差風(fēng)險(xiǎn)。確定出錯(cuò)誤定價(jià)證券的期望收益和預(yù)期超額收益（阿爾法值） 在單指數(shù)模型下 ? 如果所有證券都是合理定價(jià)的，證券的收益就會(huì)滿足（ 272）式。 ? 如果有錯(cuò)誤定價(jià)的證券，其收益率可以寫成（ 273）式。研究人員需要估計(jì)出以下參數(shù)： ? 一個(gè)積極資產(chǎn)組合（ A）也有一組參數(shù)： )(, 2 kkk e???)(, 2, AAA e???? 問題是：如何構(gòu)建這個(gè) A？其期望收益和標(biāo)準(zhǔn)差為多少？ ? 解決途徑：構(gòu)建一個(gè)組合，將資金一部分投資于積極資產(chǎn)組合，一部分投資于市場(chǎng)指數(shù)資產(chǎn)組合。找出這兩種風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)三者最優(yōu)時(shí)， A組合的最優(yōu)權(quán)重 wA. ? 在最優(yōu)權(quán)重下，其風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合點(diǎn)在圖 272的 P點(diǎn)。它所對(duì)應(yīng)的報(bào)酬波動(dòng)性比率（即夏普比率）即為（ 277）式的平方根。 ? 反過來(lái)，使（ 277）式最大化，也就是 P點(diǎn)組合。 ? 為使（ 277）最大化，按（ 278）式選擇被分析證券的權(quán)重。 ? 在積極資產(chǎn)組合中，每只證券的權(quán)重取決于它的定價(jià)錯(cuò)誤程度與其非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的比值。 ? 每只證券的信息比率就是那只證券對(duì)整個(gè)積極資產(chǎn)組合的業(yè)績(jī)所做出的貢獻(xiàn)。
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