【正文】 和分析了 作為公司的股東對(duì)突尼斯公司從1995 到 2021 年在股利政策上的影響。很多的研究和探索表明：擁有突尼斯公司高度集中所有權(quán)的股東可以分配到更多的股利。我們發(fā)現(xiàn)在股利制度和股息分配標(biāo)準(zhǔn)存在著顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。股息分配政策和國(guó)家所有權(quán)的關(guān)系是積極的，通過(guò)五個(gè)最大的股東測(cè)量的股權(quán)集中度對(duì)每股股息也有積極影響。 大股東、監(jiān)控和股利政策 在大多數(shù)國(guó)家，上市公司往往具有較大的控股股東。 這種想法和《貝利和手段》 (1932)“廣泛持有公司 ” 相對(duì)比， 股東 們 幾乎沒(méi)有動(dòng)力去監(jiān)控管理 者并且阻止他們把自己的個(gè)人利益放在股東之上。 正如帕加諾和羅爾（ 1998）提出，一個(gè)潛在的補(bǔ)救辦 法是 較 少 地 分散股權(quán)結(jié)構(gòu)：在該公司的 擁有 大量股份的股東有更大的動(dòng)力 在 公司決策中發(fā)揮積極作用， 因?yàn)樗麄児窘?jīng)營(yíng)決策的 內(nèi)部 收益 得益于在監(jiān)督上 的努力 。 據(jù)格羅斯曼和哈特（ 1980），施萊弗和維什尼（ 1986）認(rèn)為管理應(yīng)該進(jìn)行監(jiān)測(cè)，這種監(jiān)測(cè)必須由大股東完成。 這些 股東的存在 減輕了 監(jiān)測(cè)管理團(tuán)隊(duì)無(wú)本獲利的問(wèn)題 ， 因此降低 了 代理成本 。 大股東股權(quán)激勵(lì) 必須 承擔(dān)監(jiān)督成本，因?yàn)楸O(jiān)測(cè)活動(dòng)的投資收益大于成本。 近期的作品提出了大股東在不同環(huán)境下的利益。 拉波爾塔等人（ 1999 年），別布丘克（ 1999）和戈麥斯（ 2021）認(rèn)為，在 國(guó)家 法律 和體制框架不為外來(lái)投資者提供足夠的保護(hù) 的情況下 ，集中所有權(quán)可以減輕股東沖突。大型股份制在理論和實(shí)證文獻(xiàn)可歸納 為 強(qiáng)調(diào)利益的利益趨同假說(shuō)和有效監(jiān)督假說(shuō)條款根據(jù)這些假設(shè)，大股東在公司治理中發(fā)揮基礎(chǔ)性作用，從而降低 了 代理成本 。 當(dāng)一家公司提供免費(fèi)的現(xiàn)金流， 管理者 不得耗費(fèi)無(wú)利可圖的項(xiàng)目，他們，但他們 被迫將這些資金作為股利分配。 根據(jù)拉波爾塔 （ 2021） 開(kāi)發(fā) 的 股利替代模型，股息政策可被 作為內(nèi)部和外部之間的利益 的 沖突取代 。 茨威貝爾（ 1996）認(rèn)為，經(jīng)理自愿支付股利，以避免控制的挑戰(zhàn) 。 邁爾斯（ 2021）建議 ，公司管理者可以繼續(xù) 他們當(dāng)前的立場(chǎng)，只有外部股權(quán)投資者認(rèn)為公司內(nèi)部將會(huì)在未來(lái)發(fā)放股利。 控股股東的身份確定在公司財(cái)政政策的決定上有著重要的影響?？珊?(2021)認(rèn)為金融機(jī)構(gòu)在公司起著重要作用。 他們更容易 接近 信息和監(jiān)測(cè)管理人員 。麥休林 和羅伯茨 (2021)比較 了公有和私有公司的股利政策。他們發(fā)現(xiàn)，上市公司通過(guò)股利分配了很大一部分的收入 他們的分紅政策相對(duì)于私人公司 而言在 投資機(jī)會(huì)和自由現(xiàn)金流較為敏感。 大股東，征收風(fēng)險(xiǎn)和股利政策 擁有大量 股票的 大 股東或控股大股東的存在可能會(huì)損害公司的關(guān)聯(lián)方。 正如施萊弗和維什尼 提出，當(dāng)大股東獲得了幾乎全部的控制， 他們開(kāi)始產(chǎn)生的控制 是不與少數(shù)股東的私人利益共享 的 。控股股東可以以多種方式支付公司的現(xiàn)金流量 ， 包括簡(jiǎn)單地支付 員工過(guò)多的薪酬 ， 給他們的公司成員最高的行政地位和議會(huì)座席，即使他們沒(méi)有能力。因此 ,引人注目的代理問(wèn)題的方案是外部股東被控制股東征用。公司存在不同的征用機(jī)制 ，特別是我們提到的其中一個(gè)（ 樊斯休 和 郎（ 2021））股息 。 如果利潤(rùn)不分配給股東，他們可能會(huì)改由內(nèi)部供個(gè)人使用或致力于為業(yè)內(nèi)人士提供無(wú)利可圖的項(xiàng)目 以獲得 私人利益 。 正如由拉波爾塔（ 2021年） 所說(shuō) “不交出現(xiàn)金，導(dǎo)致其挪用 或浪費(fèi)，不利于集團(tuán)以外的股東的利益。 ”霍爾德內(nèi)斯和希恩（ 2021年） 注意到相 比 于 類似大小的但是廣泛擁有 的 公司 來(lái)說(shuō) 個(gè)別多數(shù)股東的公司股息收益率和派息比率 更低。 巴克利（ 2021年）發(fā)現(xiàn) ，大股東的稅收狀況幾乎沒(méi)有影響公司的股利政策 。 因此，大股東不使用他們的投票權(quán)的方式來(lái)改變 股利政策，在某種程度上將會(huì)為他們贏得更有效的稅收。 莫里 和 帕局斯特 （ 2021）研究 芬蘭上市公司控股股東和股利政策的關(guān)系。他們得出結(jié)論，派息率和和控股股東的股權(quán)呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。 他們解釋這個(gè)結(jié)果 作為大股東控制私人利益存在的證據(jù)。 此外 ,他們的研究結(jié) 果還顯示 ,不同類型控制主人 對(duì) 股利政策 的 影響是不同的 。他們發(fā)現(xiàn)如果 CEO 在三個(gè)公司支付較低股利，古格樂(lè)和郁圖盧 (2021)聲稱，在德國(guó)，大股東的存在關(guān)系到支付比率的顯著降低。湯姆森（ 2021） 曾研究作為調(diào)節(jié)機(jī)制的歐洲公司大股東之間的財(cái)產(chǎn)所有權(quán)和股票的市場(chǎng)價(jià)值的股息支出。 利用動(dòng)態(tài)面板數(shù)據(jù)分析 ，他發(fā)現(xiàn)了大股東在股息支 出水平上的消極影響，此外 ,被以經(jīng)營(yíng)者身份分離的預(yù)算對(duì)銀行和國(guó)家所有的自主權(quán)產(chǎn)生了顯著的消極影響，而其他的證據(jù)組 (家庭公司，所有權(quán)，機(jī)構(gòu)投資者 )也是喜憂參半。 使用橫向分析公司的股利政策 ，貝納 和 漢納 斯克 (2021)表明 ，大股東從公司和 脆弱的公司治理環(huán)境的中小股東中收取租金。 多個(gè)公司的大股東 對(duì)于 公司控制和股利政策 的看法 公司治理文獻(xiàn)一般都集中于高分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)公司（伯利和 手段（ 1932） ，格羅斯曼和哈特 （ 1980） ），或單一控股股東（詹森和麥克林 （ 1976） ， 旭利夫 和維斯尼 （ 1986 ），伯科特 ， 格樓母 和 帕奴茲 （ 1997））。 股權(quán)結(jié)構(gòu)的實(shí)證文獻(xiàn)結(jié)果則顯示，在許多公司多個(gè)大股東共存。比如說(shuō) ,在德國(guó) ,四分之一的大型上市公司擁有兩個(gè)或兩個(gè)以上的公司的大股東 ，而且與此有密切聯(lián)系的百分之五十八的企業(yè)在美國(guó)。 據(jù) 貝尼德森 和沃爾芬森（ 2021年） 所說(shuō)， 這些企業(yè)的公司政策是幾個(gè)大股東之間的相互作用的結(jié)果。 不過(guò)很少有人知道大股東如何交互和彼此分享權(quán)力。 最近的一些理論文章已經(jīng)開(kāi)始 研究控制集團(tuán)的構(gòu)成和它對(duì)少數(shù)股東被征用的影響。 貝尼德森 和 沃芬宗 （ 2021） 表示 ，控制組將不包括所有的大股東，但它將會(huì)是一個(gè)聯(lián)合游戲，在那里形成大股東采取不同形式的聯(lián)盟的競(jìng)爭(zhēng)，抓住公司的控制效果。 這個(gè)組織的結(jié)構(gòu) 將被稱為定位和聯(lián)盟的兩大相對(duì)的效果影響。 根據(jù)定位 效果，控制聯(lián)盟擁有更多的現(xiàn)金流量 ，更能內(nèi)化為行動(dòng)的成本， 因此，它提取的昂貴的私人利 益 就更少 。第二個(gè)作用來(lái)自股東在聯(lián)盟形成 中的 均衡行為 。首選聯(lián)盟將會(huì)是一個(gè)以最小的所有人的身份要爭(zhēng)取勝利和控制的必需品。 這是因?yàn)樗哂凶畲蟮墓蓶|集團(tuán) （在現(xiàn)金流方面）從公司征收。戈麥斯 和 納維斯認(rèn) 為（ 2021）控股集團(tuán)是由所有大股東組成 ，這個(gè)共享控制治理的作用來(lái)自于兩個(gè)源頭。 首先，共享控制意味著較少的少數(shù)股份 必須 出售 以 滿足融資需求 。因此 ,在相當(dāng)大的程度上實(shí)現(xiàn)控制集團(tuán)公司的價(jià)值內(nèi)化，減少他們的激勵(lì)企業(yè)決策去落實(shí)那些增加高效率高成本的私人利益的經(jīng)營(yíng)決策。 第二，我們有一個(gè)討價(jià)還價(jià)的效果，這意味著 獲取私人利益和收取租 金的可能性很小，因?yàn)樗锌刂菩〗M的成員必須同意優(yōu)先項(xiàng)目的實(shí)施。 布洛赫和赫奇（ 2021年） 考慮到與兩大股東和大量原始股東的會(huì)議中對(duì)公司控股的分配的討論。大股東有不同的能力去定義公司的策略和監(jiān)控管理者。為了贏得對(duì)兩大股東爭(zhēng)奪的少數(shù)選票的控制，以降低其少數(shù)私人利益。多個(gè)股東們因此把它視為通過(guò)競(jìng)爭(zhēng)來(lái)減少個(gè)人利益以達(dá)到控制的目的。 根據(jù)對(duì)多個(gè)大股東的 研究，發(fā)現(xiàn) 股利政策 對(duì) 實(shí)證 研究的 影響是有限的。 只有少數(shù)的研究已經(jīng)處理了這一問(wèn)題。 范思科 等（ 2021）表明，在歐洲 的 股息率較高 ， 但在亞洲較低 ，當(dāng)存在著多個(gè)大股東時(shí)，這意味 著他們?cè)跉W洲會(huì)抑制征收但在亞洲卻會(huì)加劇。梅日 和 帕駒思緹 （ 2021）發(fā)現(xiàn)，另一個(gè)大股東 的存在對(duì)芬蘭公司的股息支付率有消極影響。 然而，在德國(guó)， 古勒 和 郁湯谷 （ 2021年）發(fā)現(xiàn)持有較大 股份 的第二大股東 提高了股息支付率 。 出處 :摩德庫(kù)基 , 茅斯弗圭匝尼 , 《股權(quán)結(jié)構(gòu)與股利政策 : 突尼斯股市證據(jù)》 , ISSN 1450 216X 第 25卷第 1期（ 2021年）， pp42 53 169。歐元期刊出版有限公司，2021