【導讀】房地產行業(yè)核心話題：。國家還會出臺調控政策嗎?房地產股票貴了嗎?現(xiàn)有覆蓋房地產公司的回顧與展望。房地產公司首次關注。房價是漲還是跌？需求上看，投資/投機需求下降，滿足自住的需求仍將十。供給不具有快速釋放的可能：。--影響行業(yè)的其他不確定性因素較少。經濟將保持快速發(fā)展。股市向好將有效抑制購房投資。復，但影響程度已經有限。房供應量將出現(xiàn)下降，上海市場有望啟穩(wěn)回升。上海房價仍處于上漲，只是漲幅有了明顯的回落。07年是政策執(zhí)行年。物業(yè)稅短期內難以實施。我們認為NAV結合P/E仍是估值的最有效辦法。龍頭企業(yè)可以享受NAV溢價。地價漲幅趨緩，行業(yè)利潤率將維持。持有型公司適合用NAV估值。重組類股票重點關注具有實質性重組動作的公司；看好環(huán)渤海區(qū)域房價上升勢頭；長三角07及08年有望回暖，市場穩(wěn)步向上的趨勢明顯；資產+物業(yè)開發(fā)公司：招商地產、華潤置地。業(yè)績反轉類公司：首創(chuàng)置業(yè)、億城股份

　　

【正文】 % 0% 10% 20%折現(xiàn)率 5 . 6 % 6 . 3 % 7 . 0 % 7 . 7 % 8 . 4 %2020 年凈資產值 1 7 . 8 5 1 7 . 2 9 1 6 . 7 7 1 6 . 2 9 1 5 . 8 3凈資產值變動 6 . 4 % 3 . 1 % 0 . 0 % 2 . 9 % 5 . 6 %單價變動單價變動 2% 0% 2% 4% 6%2020 年凈資產值 1 4 . 0 2 1 5 . 3 0 1 6 . 7 7 1 8 . 4 9 2 0 . 4 9凈資產值變動 1 6 . 4 % 8 . 8 % 0 . 0 % 1 0 . 2 % 2 2 . 1 % 2020 主營業(yè)務收入構成房地產出租60%房地產開發(fā)40% 27 陸家嘴－－寸土寸金看陸家嘴 現(xiàn)有覆蓋公司展望 ?首次關注給予 A股“中性”， B股“推薦”的投資評級 ?土地批租收益一直是公司利潤的最大來源 ?公司未來兩年業(yè)績增長仍需要土地批租收益的支持 ?業(yè)務轉型為物業(yè)持有 ?風險：轉型過程中將面臨著設計、施工和管理的風險 （百萬元） 2020A 2020A 2 0 0 5 A 2 0 0 6 E 2 0 0 7 E 2 0 0 8 E主營業(yè)務收入 2 , 2 6 6 2 , 1 0 4 1 , 8 2 8 2 , 6 5 3 2 , 5 8 7 2 , 7 7 3 ( +/ ) 5% 7% 13% 45% 2% 7%營業(yè)利潤 853 843 1 , 0 5 9 789 974 1 , 0 0 6 ( +/ ) 0% 1% 26% 25% 23% 3%凈利潤 664 536 570 638 674 732 ( +/ ) 30% 19% 6% 12% 6% 9%攤薄每股盈利 （元） 0 . 3 6 0 . 2 9 0 . 3 1 0 . 3 4 0 . 3 6 0 . 3 9市盈率 3 9 . 8 4 9 . 3 4 6 . 4 4 1 . 4 3 9 . 2 3 6 . 1市凈率 4 . 7 4 . 4 4 . 2 3 . 8 3 . 5 3 . 2E V / E B I TD A 3 0 . 2 3 2 . 5 2 8 . 2 3 0 . 7 2 8 . 6 2 5 . 8凈資產收益率 ( % ) 1 1 . 9 8 . 9 9 . 0 9 . 1 8 . 8 8 . 7 現(xiàn)金分紅收益率 ( % ) 0 . 4 2 0 . 3 5 0 . 4 2 0 . 4 7 0 . 5 0 0 . 5 4 1, 93 02454008001, 20 01, 60 02, 00 0上海 天津(千平方米)土地儲備 折現(xiàn)率折現(xiàn)率變動 20% 10% 0% 10% 20%折現(xiàn)率 5 . 6 % 6 . 3 % 7 . 0 % 7 . 7 % 8 . 4 %2020 年凈資產值 1 6 . 4 0 1 6 . 1 1 1 5 . 8 4 1 5 . 5 9 1 5 . 3 5凈資產值變動 3 . 5 % 1 . 7 % 0 . 0 % 1 . 6 % 3 . 1 %單價變動單價變動 2% 0% 2% 4% 6%2020 年凈資產值 1 4 . 4 0 1 5 . 0 5 1 5 . 8 4 1 6 . 8 0 1 7 . 9 8凈資產值變動 9 . 1 % 5 . 0 % 0 . 0 % 6 . 1 % 1 3 . 5 % 28 中國國貿－－國貿三期，成長的關鍵 現(xiàn)有覆蓋公司展望 ?首次關注給予“中性” 的投資評級 ?純物業(yè)出租型公司 ?國貿三期，成長的關鍵 ?公司 06， 07年業(yè)績平穩(wěn)，三期投入使用后業(yè)績將增速 ?債務資本化，塵埃落定 ?風險：國貿一、二期土地所有權歸大股東所有 （百萬元） 2020A 2020A 2 0 0 5 A 2 0 0 6 E 2 0 0 7 E 2 0 0 8 E主營業(yè)務收入 647 711 778 795 794 900 ( +/ % ) 1% 10% 9% 2% 0% 13%營業(yè)利潤 359 390 449 462 461 523 ( +/ % ) 3% 9% 15% 3% 0% 13%凈利潤 212 211 247 212 242 282 ( +/ % ) 21% 0% 17% 14% 14% 17%攤薄每股盈利 （元） 0 . 2 6 0 . 2 6 0 . 3 1 0 . 2 1 0 . 2 4 0 . 2 8市盈率 3 8 . 4 3 8 . 5 3 3 . 0 4 8 . 3 4 2 . 4 3 6 . 3市凈率 3 . 3 3 . 2 3 . 2 2 . 6 2 . 4 2 . 3E V / E B I TD A 2 6 . 8 2 5 . 5 2 0 . 9 2 6 . 0 2 6 . 9 2 7 . 5凈資產收益率 ( % ) 8 . 6 8 . 3 9 . 6 5 . 3 5 . 7 6 . 3 現(xiàn)金分紅收益率 ( % ) 1 . 5 2 1 . 5 2 1 . 9 2 1 . 3 1 1 . 4 9 1 . 7 4 2020 年收入結構其他10%公寓/ 酒店14%商場出租22%寫字樓出租54% 未來租金走勢凈資產值變動悲觀 租金 2% 年降幅 9 . 9 1 2 0 . 6 %保守 租金保持不變 1 1 . 1 3 1 0 . 8 %正常 租金 2% 年增幅 1 2 . 4 8 0 . 0 %樂觀 租金 4% 年增幅 1 3 . 9 4 1 1 . 7 %2020 年 N A V 值（元 / 股） 29 陽光股份－－調整業(yè)務結構，進軍環(huán)渤海 現(xiàn)有覆蓋公司展望 ?首次關注給予“中性” 的投資評級 ?業(yè)務發(fā)展模式轉型，未來可能成為物業(yè)持有類公司 ?天津萬東項部分緩解土地儲備不足 ?引入 GIC戰(zhàn)略投資 ?未來來年公司銷售收入仍主要來自于陽光上東項目 ?風險：異地擴張增大運營風險 （百萬元） 2020A 2020A 2 0 0 5 A 2 0 0 6 E 2 0 0 7 E 2 0 0 8 E主營業(yè)務收入 455 956 1 , 1 3 5 1 , 1 4 3 1 , 3 3 1 1 , 6 4 4 ( +/ % ) 17% 110% 19% 1% 16% 23%營業(yè)利潤 91 238 341 393 461 520 ( +/ % ) 22% 161% 43% 15% 17% 13%凈利潤 39 109 120 150 187 242 ( +/ % ) 482% 179% 10% 26% 25% 29%每股盈利 （元） 0 . 1 9 0 . 5 2 0 . 4 1 0 . 5 1 0 . 6 4 0 . 8 3市盈率 5 1 . 4 1 8 . 4 2 3 . 3 1 8 . 6 1 4 . 9 1 1 . 5市凈率 3 . 6 3 . 0 3 . 6 3 . 0 2 . 5 2 . 1E V / E B I TD A 3 3 . 0 1 2 . 2 1 2 . 0 1 1 . 5 9 . 8 3 . 3凈資產收益率 ( % ) 7 . 0 % 1 6 . 4 % 1 5 . 4 % 1 6 . 2 % 1 6 . 8 % 1 7 . 9 %現(xiàn)金分紅收益率 ( % ) 0 . 0 % 0 . 2 % 0 . 5 % 1 . 1 % 1 . 3 % 1 . 7 % 土地儲備 ( 平方米 )天津 9 0 , 0 0 0北京 3 0 2 , 9 2 1 折現(xiàn)率折現(xiàn)率變動 2 0 . 0 % 1 0 . 0 % 0 . 0 % 1 0 . 0 % 2 0 . 0 %折現(xiàn)率 6 . 4 % 7 . 2 % 8 . 0 % 8 . 8 % 9 . 6 %2020 年凈資產值 1 1 . 8 1 1 . 4 1 1 . 1 1 0 . 7 1 0 . 4凈資產值變動 7 . 0 % 3 . 4 % 0 . 0 % 3 . 2 % 6 . 2 %價格價格變動 5% 0% 5% 10% 15%價格 1 2 , 5 0 5 1 3 , 1 6 4 1 3 , 1 6 4 1 4 , 4 8 0 1 5 , 1 3 82020 年凈資產值 1 0 . 6 1 0 . 8 1 1 . 1 1 1 . 3 1 1 . 6凈資產值變動 4 . 5 % 2 . 3 % 0 . 0 % 2 . 4 % 5 . 0 % 30 轉型期土地與資本盛宴 07年房地產行業(yè)展望 謝 謝！