【文章內(nèi)容簡介】 ? 3/1/2023 40 一 .并購的歷史浪潮? （四） “ 融資并購 ” 浪潮（ 20世紀 80年代）? —— 背景：? 1970年代，美國經(jīng)濟陷入 “ 滯漲 ” （ Stagflation），使第三次并購浪潮中狂熱追求數(shù)字游戲、泡沫式并購的企業(yè)集團承受了自釀的苦酒：金融運作與實業(yè)經(jīng)營的脫節(jié)導致了大企業(yè)綜合癥，內(nèi)部官僚作風盛行，缺乏創(chuàng)新動力，成本上升，效益下降?；钴S的華爾街 “ 金融買家 ” （ Financial Buyer）針對企業(yè)集團的弱點，分析其現(xiàn)金流量，估算其市場價值與內(nèi)在價值的差額，迅速組織銀團負債融資，收購其流通股票以獲得控制權(quán)，然后雇傭行業(yè)管理專家，以最佳的市場取向和利潤平衡點分解公司，重組結(jié)構(gòu)，給管理者以股權(quán)并監(jiān)督經(jīng)營，在獲得利潤、公司增值后，將公司售出。? —— 數(shù)據(jù)：? 1981年 1989年，共完成了 ，幾乎所有的美國大公司都經(jīng)歷了融資并購的洗禮或沖擊，百年老店、跨國集團常常在毫不知情的情況下遭受一些金融奇才們的襲擊。? —— 特征：? 融資并購的目的不是為了獲得在股權(quán)或管理權(quán)上的控制（僅僅是階段性手段），而是通過股權(quán)控制、加強管理、重新整合使公司增值后再出售公司獲利，即買賣企業(yè)獲利。 “ 敵意收購 ” 、 “ 收購與反收購 ” 、 “ 垃圾債券 ” 、 “ 杠桿融資 ” 、 “白衣騎士 ” 、 “ 熊式擁抱 ” 是這一時期的流行語。3/1/2023 41 一 .并購的歷史浪潮? （五） “ 戰(zhàn)略并購 ” 浪潮（ 20世紀 90年代末）? —— 背景：? 經(jīng)濟全球化與網(wǎng)絡經(jīng)濟的興起改變了原有的經(jīng)濟格局，以此為背景、旨在鞏固全球競爭地位的戰(zhàn)略并購方興未艾，并成為新一輪并購浪潮的顯著特點。? —— 特征：? ： 199 1998年間，艾克森石油與美孚的并購金額為 860億美元； 2023年，美國在線并購時代華納達 1550億美元、沃達豐電信收購曼內(nèi)斯曼達1850億美元。一次并購金額相當于一個中小國家的國民生產(chǎn)總值，一個企業(yè)的競爭能力達到國家級的經(jīng)濟競爭水準時，并購在全球化的背景下已變得不可回避。? ： 汽車、電訊、銀行、傳媒、時裝等。? ： 經(jīng)濟全球化與信息時代使然。? ： 橫向（電信、銀行、飛機制造等行業(yè)的并購）、縱向（如莫多克媒體收購）等多種形式，及各地對并購的法律環(huán)境、產(chǎn)業(yè)政策、財政政策、金融政策的不斷調(diào)整。? ： 重大并購只在幾個月、幾周甚至更短的時間內(nèi)完成，公司整合則在其后慢慢進行：波音與麥道的并購不過 7個月，花旗銀行與旅行者集團為 4個月，奔馳與克萊斯勒的合并意向則在 17分鐘內(nèi)達成。3/1/2023 42二 .并購的若干類型216。（一）兩種方向性的并購216。 按照公司業(yè)務和規(guī)模的變化、并購的方向和目的，可以將并購分為擴張型并購和緊縮型并購。216。 我們所熟悉的多是這種意在擴大規(guī)模、做大企業(yè)、以獲取規(guī)模效應和戰(zhàn)略地位的擴張型并購。216。 思科的案例3/1/2023 43思科 1984年成立， 1990年上市，股價由不足 1美元曾經(jīng)上升到 70多美元，總市值達到了 4530億美元，在那斯達克市場僅次于英特爾和微軟。思科創(chuàng)辦之初只有幾個員工，而現(xiàn)在僅生產(chǎn)車間就有幾棟樓，全球員工達到 1萬多人 ,產(chǎn)品也由原來單一的電器產(chǎn)品發(fā)展成為成套的網(wǎng)絡設備。短短 10多年（實際快速增長期為 10年）中，思科成長的速度驚人。 究其原因 ,一連串的并購足以說明這一切： ——1993 年 9月 21日收購了科瑞思森斗公司（ Crescendo），獲得 CISCO交換解決方案 ； ——1995 年 9月 6日收購杰克森公司（ Inter Janction），獲 得 “ 網(wǎng)關技術 ” ； ——1995 年 10月 27日收購 Network Jranslation 公司，獲得 防火墻技術； ——1996 年 4月 22日收購 Stata Com 公司，獲得 “ 廣域網(wǎng)解決方案 ”。 從 1993年到 1998年，思科共收購 21家公司，獲得了一系列網(wǎng)絡相關技術和產(chǎn)品，加速了思科的產(chǎn)品更新，競爭力劇增。 但是，思科對每一項技術并不是自己研發(fā)，而是在行內(nèi)選擇已成為或?qū)⒊蔀榈谝坏墓緦ζ湓霭l(fā)股票將其收購。這樣，就既降低了研發(fā)風險，又可以享受并購后的整體收益。 3/1/2023 44216。 （一）兩種方向性的并購216。 216。 緊縮型并購或稱公司緊縮的幾種主要類型：216。 1）資產(chǎn)剝離（ divestiture）216。 2）公司分立（ spinoff）216。 3）分拆上市（ equity carveout）216。 4）股份回購（ stock repurchase）216。 5）定向股票（ targeted stock）216。 6）自愿清算（ voluntary liquidations）3/1/2023 45（一）兩種方向性的并購216。 216。 緊縮型并購或稱公司緊縮的幾種主要類型：216。 1）資產(chǎn)剝離（ divestiture）216。 （ 1）是公司緊縮技術中的主要類型；特別是在中國，幾乎占公司緊縮案例數(shù)量的 80%。216。 （ 2）資產(chǎn)剝離是指將企業(yè)的一部分 —— 如子公司，按地區(qū)或產(chǎn)品分類的部門、分公司或生產(chǎn)線等資產(chǎn)（不良資產(chǎn)或優(yōu)良資產(chǎn)）出售給第三方、并收到與之相當?shù)默F(xiàn)金或報酬的行為。216。 （ 3）資產(chǎn)剝離的緊縮作用主要表現(xiàn)在業(yè)務的緊縮上，以強化其核心業(yè)務。216。 （ 4）按照剝離的主動性，除了自愿剝離（ voluntary divestiture ）外，還有非自愿剝離或被迫剝離（ involuntary or forced divestiture）。后者指政府主管部門或司法機構(gòu)以違反反托拉斯法為由，迫使公司剝離其一部分資產(chǎn)或業(yè)務的情形。216。 （ 5）資產(chǎn)剝離的特點：216。 —— 不涉及股本變動：只有資產(chǎn)出售行為，沒有股本增減的情形；216。 —— 會計處理簡便：各國會計制度的規(guī)定均簡潔明確；216。 —— 通常有現(xiàn)金流：或等量證券；3/1/2023 46二 .并購的若干類型216。 （一）兩種方向性的并購216。 216。 1）資產(chǎn)剝離（ divestiture）216。 （ 6）資產(chǎn)剝離的特殊方式 —— 資產(chǎn)置換216。 資產(chǎn)置換是指一家公司將自己的部分或全部資產(chǎn)與另一家公司的資產(chǎn)進行置換，以達到清晰主業(yè)、強化核心競爭力的目的。它是一種業(yè)務上的緊縮，因此，從這個意義上講是資產(chǎn)剝離的一種特殊方式。216。 （ 7）資產(chǎn)剝離的特別買方 —— 員工或管理層216。 除了向非關聯(lián)方外，向特別的買方 —— 公司員工或管理層出售股權(quán)，即出現(xiàn)了員工持股計劃和管理層收購。216。 —— 員工持股計劃（ Employee Stock Ownership Plans,縮寫為 ESOP）216。 指企業(yè)內(nèi)部員工出資購買本公司部分或全部股權(quán)，委托員工持股會或金融機構(gòu)托管運作，并作為社團法人進入董事會、參與分紅。216。 例子：美國現(xiàn)有超過 20230個 ESOP，參與者達 900萬人，控制著價值 2100億美元的公司股票；中國上市公司中的員工持股會也很多，如深萬科（ 0002）、金地集團（600383）等。216。 —— 管理層收購（ Management Buyout，縮寫為 MBO）216。 指管理層（利用借貸資金）購買本公司股份的行為。國內(nèi)如 “ 四通 MBO” 等；國外如 60年代第三次 “ 多元并購 ” 浪潮之后，許多大企業(yè)集團衰敗之時紛紛剝離一些非主營業(yè)務和資產(chǎn)、實行 “ 歸核化 ” ，有一部分即是采取 MBO。 1987年美國子公司出售中 MBO占 11%， 1996年降為 2%。3/1/2023 47二 .并購的若干類型216。 （一）兩種方向性的并購216。 216。 2）公司分立（ spinoff）216。 中國：《公司法》中的公司分立是指對一個公司重新進行資產(chǎn)和債務的分割，把一個公司變?yōu)閮蓚€獨立的、需要重新注冊的新的公司。而美國的標準式公司分立中，只有新獨立的子公司需要重新注冊。216。 1999年，對外經(jīng)濟貿(mào)易合作部和國家工商行政管理局頒布《關于外商投資企業(yè)合并與分立的規(guī)定》界定了兩種公司分立的形式：216。 —— 存續(xù)分立：指一個公司分立成兩個或兩個以上的公司，原公司繼續(xù)存在，并設立一個或一個以上的新公司；216。