【文章內容簡介】 年全球金融金融危機之前，全球經(jīng)濟連續(xù)兩年（ 20232023）處于過熱狀態(tài)，企業(yè)、家庭及金融部門都大量使用金融 “杠桿 ”，導致經(jīng)濟中的最終需求急劇膨脹。在金融危機爆發(fā)之后，由于企業(yè)、家庭及金融部門都大幅度地 “去杠桿 ”，最終需求出現(xiàn)急劇萎縮，導致了一個深度的經(jīng)濟下滑。相對于 2023 年，目前全球經(jīng)濟本身就處于一個微弱復蘇的過程中，歐美等發(fā)達經(jīng)濟體仍處于 “去杠桿 ”的過程中，本身已處于一個尋找平衡的過程，沒有明顯經(jīng)濟過熱的跡象，因此即便出現(xiàn)需求下降，其幅度也會有限。 “二次探底 ”的形態(tài)216。 其次， “去庫存 ”難以重演 2023年的激烈程度。從 2023 年下半年開始，全球商品價格開始了長達兩年多的大幅度上漲，導致原材料價格出現(xiàn)了全球范圍的大幅度攀升。出于投機或保值的需求，包括中國在內的全球的企業(yè)（甚至金融部門）都進行了大規(guī)模存貨積累，從而增加了經(jīng)濟中的 中間需求 。因此，當 2023 年全球金融危機爆發(fā)、商品價格暴跌之后，全球發(fā)生了共振式的大規(guī)模的 “去存貨 ”行為，這不但帶來了全球生產(chǎn)的停滯，也表現(xiàn)為全球貿易的急劇萎縮（中國的出口在 2023 年也出現(xiàn)了兩位數(shù)的下降）。相對于當時，雖然過去這一年全球商品價格也出現(xiàn)了新一輪的大幅度上漲，但相關的存貨積累幅度應該遠遠小于當年。因此即便出現(xiàn)新一輪的 “減存貨”過程，其幅度也會遠低于 “一次探底 ”的情況。 “二次探底 ”的形態(tài)216。 再者，在 2023 年金融危機發(fā)生之后，包括中國在內的全球政府及央行協(xié)調一致地采取大規(guī)模的財政與貨幣刺激政策，這在當時對于穩(wěn)定信心、創(chuàng)造需求產(chǎn)生了很大的正面作用（一定程度上講，當時的財政刺激也是加劇很多國家當前財政困境的原因之一），從而促成了一個相對比較強勁的反彈。相比之下，今天各國政府和央行在財政與貨幣政策方面的騰挪空間不僅已經(jīng)很小，而且還要持續(xù)消化前期刺激政策帶來的不良后果，因此不太可能再次用政策刺激來拯救經(jīng)濟，而只能等待經(jīng)濟的自我修復或者新的需求增長點的出現(xiàn)。從這個意義上講， 此次經(jīng)濟復蘇勢必更加微弱和漫長，呈現(xiàn)一個力度趨弱、跨時趨長的溫和的、尋找增長中樞的階段。 — 今天已有不同216。 在目前的全球經(jīng)濟背景之下，中國經(jīng)濟可能會面臨 新一輪的出口增長的減速，并因此導致 GDP的減速 ?；跉W美經(jīng)濟 2023年進入較慢增長（而非衰退）的假設，中國出口增長估計將從 2023年的 20 %下降到 2023年的 1012%。雖然近期，主要投資結構將 2023年和2023年中國的 GDP增長預測下調了 ，稍稍悲觀的預測估計中國 GDP增長會從 2023年的 9%減速到 2023年的 8%左右。216。 更為悲觀的預測，歐美經(jīng)濟 2023年進入衰退的可能性為 3040%。一旦歐美經(jīng)濟陷入嚴重衰退 (如 GDP下降 3%)，則中國出口會下降15%， GDP增長率會繼續(xù)降低。216。 但是，依然要看到，即使全球經(jīng)濟出現(xiàn) “二次探底 ”，中國當前面臨的格局與 2023年的金融危機時也存在較大差異。 — 今天已有不同第一，與 2023年底次貸危機爆發(fā)時相比， 中國經(jīng)濟增長對外部市場的依賴程度有了明顯的降低。 2023年和 2023年，凈出口對中國經(jīng)濟的帶動作用十分顯著，因而外部金融危機的爆發(fā)直接沖擊了出口部門，進而對中國經(jīng)濟的增長產(chǎn)生顯著的沖擊。當前，中國經(jīng)濟對凈出口的依賴程度明顯降低，凈出口對經(jīng)濟增長的貢獻在 2023年上半年為 ，因而即使外部經(jīng)濟環(huán)境繼續(xù)惡化，對中國經(jīng)濟的沖擊程度也會小于 2023年。如果此次 “二次探底 ”會相對較淺，那么它對中國出口的負面影響會相對較弱，應該不會出現(xiàn) 2023 年出口大幅度下滑的狀況。但與此同時，由于此次全球經(jīng)濟下滑的時間可能更長、復蘇的動力也可能更弱，這對出口可能具有更長期的負面影響。 — 今天已有不同第二， 中國經(jīng)濟轉型進程的啟動也為應對外部經(jīng)濟環(huán)境的可能惡化，以及正在出現(xiàn)的溫和的二次探底提供了支持力量 。當前，與外需部門面臨勞動力成本上升、貨幣升值以及外部市場動蕩等多重沖擊相比，旅游等內需部門增長強勁，消費增長穩(wěn)定。從區(qū)域增長結構看，隨著大量勞動密集型企業(yè)從東部沿海向中西部的轉移，中西部的投資增長開始快于沿海發(fā)達地區(qū)，這不僅使中國的區(qū)域經(jīng)濟結構更為均衡，同時也有利于支持經(jīng)濟增長的軟著陸。當然因為東部經(jīng)濟比重大，總體增速有所回落應當是大趨勢；第三，與 2023年底相比，當前房地產(chǎn)市場即使在嚴峻的緊縮政策調控下，依然保持了較為強勁的市場表現(xiàn)，這既是保障房建設的對沖力量所致，也有市場運行的慣性，這就為當前的經(jīng)濟緊縮政策贏得了回旋余地，因為 2023年底房地產(chǎn)市場的各項指標短期內迅速惡化，相應帶動投資等相關數(shù)據(jù)顯著惡化，與外部需求回落等疊加，對經(jīng)濟增長帶來了明顯的沖擊。 — 政策應有側重悲觀情形下，如果歐美經(jīng)濟確實再度陷入衰退（二次探底），中國經(jīng)濟受到較大沖擊，下滑到 7%以下，應該采用一定的政策手段來穩(wěn)定經(jīng)濟。但是，政策的規(guī)模和內容應該與上一輪有很大的不同，避免 2023—09 年刺激政策帶來的負面效果。第一，規(guī)模適度。? 上一輪大規(guī)模的刺激政策雖然在短期內快速推高了經(jīng)濟增長速度，但也導致了通脹、資產(chǎn)泡沫、融資平臺不良資產(chǎn)等許多中長期問題。? 結構有待改進。上一輪的刺激政策中 “鐵、公、基 ”占到很大比重，鐵路等行業(yè)投資過猛。 — 政策應有側重因此，未來的政策不能再簡單以投資為主，應該在投資和消費之間取得平衡，以保障民生和推動消費為主線。投資方向應當注重于提高效率，注重資本存量的提高。中國的人均資本存量依然較低，包括保障房、水利設施和有助于提高社會管理能力的城市基礎設施，如污水處理、污染治理、教育、醫(yī)療等領域都需要進一步加強。特別是 2023年以來中國很多城市遭遇澇災，顯示了城市資本存量提高的空間依然存在?；A設施、房地產(chǎn)、制造業(yè)占據(jù)投資的大部分，直接影響總體的增長波動，制造業(yè)的投資增長動力一是產(chǎn)業(yè)轉移，另外就是勞動力成本上升推動的資本替代勞動的過程，基礎設施建設方面取決于城市化的進展 — 適度降低增長目標如果歐美經(jīng)濟二次探底，中國新一輪刺激政策的目標不應該是將 GDP增長率再次推高到 9%10%，而應該將目標降低。將目標降低的理由包括 : 1) 過度刺激和投資主導的刺激政策在中期會導致通脹、泡沫和不良資產(chǎn)；2) 消費主導的刺激政策必然在短期內效果較不明顯（由于減稅和消費者補貼的乘數(shù)一般低于 , 而投資的乘數(shù)達 ）。3) 此前關注增長目標實際上是關注就業(yè)問題，目前人口結構的變化使得這個問題出現(xiàn)變化 — 貨幣政策需要拓展新空間在貨幣政策工具運用方面，數(shù)量工具包括：準備金率調整、央票和公開市場對沖操作；價格工具包括：利率和匯率，同時還包括宏觀審慎監(jiān)管工具的相機運用；216。 數(shù)量型工具運用面臨挑戰(zhàn)：法定存款準備金率已經(jīng)上升到新高（緊皮帶），部分銀行流動性進展，銀行間市場操作直接導致市場利率迅速波動；216。 價格型工具應當承擔更大的作用，在價格工具和數(shù)量工具之間取得平衡來達到金融緊縮目標216。 尋找適當?shù)恼呓M合：要有利于抑制通脹，同時維持金融體系流動性的相對平穩(wěn)，避免大起大落。216。 考慮到物價即使在下半年回落，四季度依然可能處于 4％以上水平并持續(xù)到 2023年，通過適當升值和加息來抑制通脹依然有空間以克服負利率 中國的政策應對 貨幣政策應防超調 216。 08年超調案例：對比 2023—2023 年的這輪政策緊縮周期，一共上調了 19次