【文章內(nèi)容簡介】 力不同，并且是有規(guī)律、可預測的。評價行業(yè)是對影響行業(yè)盈利能力的各種經(jīng)濟因素的確認?？偟膩碚f，一個行業(yè)的平均盈利潛力受下列因素影響：現(xiàn)在企業(yè)間的競爭程度、新企業(yè)加入該行業(yè)的難9魯年：“警惕風險投資變成危險投資” ， 《財經(jīng)界》2022 年第 4 期。10楊開忠、甘穎進：“我國高科技產(chǎn)業(yè)風險投資問題研究” ， 《中國軟科學》2022 年第 1 期。17 / 118易程度、獲得替代產(chǎn)品的難易程度等。進行行業(yè)選擇，應分析行業(yè)中上述因素的當前情況，并預測未來可能出現(xiàn)的變化。 按照美國風險投資協(xié)會的分類，投資的重點行業(yè)有：生物工程、通訊、計算機及周邊設備、環(huán)保產(chǎn)品、醫(yī)藥、健康保健、軟件與信息、半導體及設備等十五項。其中，軟件、生物工程、因特網(wǎng)與通訊三項占投資總額的七成以上（1998 年統(tǒng)計數(shù)字） 。這些產(chǎn)業(yè)在風險投資的支持下，在 80 年代末至今得到飛速發(fā)展，為近年美國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整和國民經(jīng)濟長期穩(wěn)定發(fā)展做出杰出貢獻，同時又無一不具有廣闊的發(fā)展未來。 在我國，根據(jù)產(chǎn)業(yè)政策和火炬計劃，將：電子信息、新材料、生物技術(shù)、新能源、航空航天、先進制造技術(shù)、核應用技術(shù)、海洋技術(shù)、環(huán)保技術(shù)定為高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)。投資于上述產(chǎn)業(yè)的優(yōu)質(zhì)企業(yè)中，不但預示著在我國有廣闊的發(fā)展前景和巨大的市場潛力，而且還能爭取到政策、稅收等優(yōu)惠，無償扶植與低息貸款等金融支持。②市場領先地位風險投資注重行業(yè)的發(fā)展，更注重企業(yè)的未來。為了明確企業(yè)的競爭優(yōu)勢，必須考慮到行業(yè)競爭的性質(zhì)及企業(yè)本身的人才、技術(shù)、財務運作等能力。在當今的網(wǎng)絡時代，新產(chǎn)業(yè)層出不窮，如果風險企業(yè)搶占先機領導產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向，制定產(chǎn)業(yè)技術(shù)或生產(chǎn)的某些標準，其地位與發(fā)展優(yōu)勢更令競爭者難以超越。在如今飛速發(fā)展的網(wǎng)絡時代，搶占先機對企業(yè)發(fā)展和投資機會選擇至關重要。美國的風險投資界較為流行的投資原則是“巨猩游戲” （Gorilla Game） 。按照這一理論，在高科技領域進行投資時，首先要確定“旋風地帶” ，即超高速成長的市場；然后，確定這一市場的巨猩（行業(yè)霸主） ，即處于行業(yè)領導地位的企業(yè)，并將資金注入其中；若暫時無霸主，就要選擇潛在的巨猩公司，向其提供資金，使其盡快控制市場。由于將占有或已經(jīng)占有市場的控制權(quán)，必定會擁有并維持一段時間的競爭優(yōu)勢，往往會產(chǎn)生高于市場平均水平的投資回報。由市場前景、產(chǎn)品的革命性及先進性、行業(yè)競爭壁壘所決定的市場領先地位，是風險投資成功的關鍵因素。（３）管理機制因素18 / 118擁有了先進的技術(shù)與產(chǎn)品和高素質(zhì)的人才只是一個風險投資項目取得成功的基礎，只有靠有效的管理機制將它們結(jié)合在一起，才能發(fā)揮更大的潛能。完備的激勵、監(jiān)督與約束等各項管理制度，使創(chuàng)始人、投資股東、管理團隊、員工等各方面的利益與企業(yè)利益方向一致，充分調(diào)動了各方的積極主動性。（４）對投資機會的評價與選擇是多方影響因素整合的結(jié)果在全面審查的基礎上，找出目標公司存在的不足與缺陷即風險因素所在，結(jié)合風險投資方自身的投資戰(zhàn)略與資源優(yōu)勢，從投資組合與風險管理的角度評價項目，并幫助其克服成長中的障礙，雙方互補才能體現(xiàn)風險投資作為權(quán)益資本投入、結(jié)成利益共同體的特點。（５）退出安排的前提嚴格定義的風險投資的唯一目的就是追求資本回報。風險資本要經(jīng)過投入增值 退出的循環(huán)過程，才能達到目的。因此具有比較確定的退出安排，是其選擇投資方向和對象的又一重要原則。 我國風險投資項目評價重點內(nèi)容判斷投資機會是從宏觀層面上進行的戰(zhàn)略思考，是建立在風險投資家對企業(yè)及其環(huán)境的感覺與詳細審查結(jié)果相結(jié)合的基礎上。為了將投資風險降低到最小，投資前對目標及環(huán)境中各種風險因素的分析都是事后風險控制與管理的前提保障。 11評價的重點內(nèi)容具體分析如下： 行業(yè)評價 主要包括以下內(nèi)容：（１）宏觀環(huán)境分析 主要包括經(jīng)濟展望、政治氣候、人口統(tǒng)計特點、目標產(chǎn)業(yè)的經(jīng)濟前景預測分析等。11劉希宋、曹霞、李大震：“風險投資及投資風險評價” ， 《中國軟科學》2022 年第3 期。19 / 118（２）產(chǎn)業(yè)分析 主要包括整個市場的總?cè)萘考霸鲩L潛力空間，產(chǎn)業(yè)處于生命周期的哪個階段，市場培育程度，市場細分狀況，市場競爭狀況及競爭規(guī)則，技術(shù)在產(chǎn)業(yè)發(fā)展中所處地位，決定行業(yè)領先地位的關鍵因素等。（３）競爭者分析 主要指競爭的地域范圍、競爭者的戰(zhàn)略與策略、市場統(tǒng)治者的優(yōu)勢分析、市場份額的變化趨勢、替代品的競爭狀況、市場進入壁壘、產(chǎn)品差異性、持續(xù)性的優(yōu)勢資源、對新競爭形勢的反應等。（４）基于上述分析對風險企業(yè)進行 SWOT 分析主要包括公司經(jīng)營與戰(zhàn)略發(fā)展的獨特唯一性，在競爭中最關鍵的成功因素（人、管理、產(chǎn)品、營銷） ，相對優(yōu)勢比較（力量對比、相對重要性） ，相對劣勢比較（弱點、性質(zhì)、相對重要性） ，防范措施等。 管理評價當企業(yè)的商業(yè)計劃書適合風險投資公司戰(zhàn)略方向，并且能簡單判斷其可行性后，就要接觸企業(yè)及管理團隊，開始有關管理方面的評價與分析。這一階段常涉及的主要內(nèi)容有：（１）了解企業(yè)曾接觸過的投資者的數(shù)量與類型以及企業(yè)的外部顧問，如銀行、律師、會計師、咨詢公司等有關情況。（２）在得到有關管理團隊背景資料的基礎上，深入企業(yè)對管理團隊進行詳細評價主要包括：接觸風險企業(yè)的董事和高級職員，了解在計劃書中提到的各主要有關人員的詳細情況；評價風險投資企業(yè)的關鍵雇員，了解這些人的經(jīng)驗、年齡、學識、業(yè)務經(jīng)歷、婚姻狀況；評價管理團隊的戰(zhàn)略目標一致性、與企業(yè)外部網(wǎng)絡資源的聯(lián)系、團隊內(nèi)信息溝通的渠道與效率、相互間和對外界的學習能力及效率；評價風險投資企業(yè)管理者的薪金及報酬結(jié)構(gòu)；評價風險投資企業(yè)管理層的職權(quán)分配情況，了解其管理集團成員間職權(quán)分配的基本情況以及將來的發(fā)展設想；評價風險投資企業(yè)管理者的職業(yè)道德情況；評價風險投資企業(yè)的認股計劃，了解此計劃是否是標準計劃，有沒有延遲償付計20 / 118劃；風險投資企業(yè)的主要股東資歷、背景情況，以及這些主要股東為獲得股權(quán)付出的代價等；風險投資企業(yè)的員工合同協(xié)議情況；風險投資企業(yè)的雇員與本企業(yè)之間的利益沖突情況等。 12 對風險企業(yè)家的評價對成功創(chuàng)業(yè)者的探討很多，素質(zhì)、能力、創(chuàng)業(yè)獻身精神等都是主要考慮的內(nèi)容。素質(zhì)、能力與機遇的結(jié)合，是造就成功的企業(yè)和企業(yè)家的基礎，也是風險投資潛在的投資機會。 13實際操作中，主要包括以下內(nèi)容：（（（ 風險企業(yè)家的個性特征評價。成功的企業(yè)家一般具有誠實正直、富于創(chuàng)造與創(chuàng)新、具有領導能力且膽識過人、具有良好的交際與溝通能力、愉快等五個特征。（２）素質(zhì)評價。指是否具備成就感、忠誠正直、創(chuàng)新能力、旺盛的精力、機敏的思維、淵博的學識、豐富的經(jīng)驗、領導天分等素質(zhì)。（３）理財能力評價。包括財務控制和解決資金不足的能力。（４）人事管理能力評價。體現(xiàn)在風險企業(yè)家能否建立起強有力的中層管理隊伍，將其想法、行動方案有效的實施。（５）籌資能力評價。對風險企業(yè)來講，在缺少經(jīng)營歷史和企業(yè)信用的情況下，用債權(quán)或股權(quán)或二者結(jié)合等方法解決企業(yè)發(fā)展中的資金瓶頸問題是創(chuàng)業(yè)家的主要任務和難題。既要保障創(chuàng)始人的利益，又要給企業(yè)發(fā)展以后勁。一定程度上，風險企業(yè)家的籌資能力決定企業(yè)增長的速度與規(guī)模，甚至是生死。12王松奇、李揚、王國剛：“中國創(chuàng)業(yè)投資體系研究（上） ”， 《財貿(mào)經(jīng)濟》2022 年第1 期。13王松奇、李揚、王國剛：“中國創(chuàng)業(yè)投資體系研究（下） ”， 《財貿(mào)經(jīng)濟》2022 年第2 期。21 / 118 對風險企業(yè)的財務分析與評價 通過財務報表計算出有關比率及未來變化趨勢，并與類似公司進行比較分析，確立產(chǎn)業(yè)中地位，也可以進行歷史同期環(huán)比及同比、與預算及財務計劃比較。財務比率及趨勢分析可以幫助判斷目標企業(yè)的增長趨勢、確定財務狀況、明確財務運作效率；財務分析可以更好地了解目標公司的狀況，并可以在市場營銷策略等其他方面的審查過程提出更具體的問題。真實的財務報表能全面、綜合反映企業(yè)財務狀況和經(jīng)營成果，通過對企業(yè)財務報表等資料進行分析，一方面可以了解企業(yè)償債能力、營運能力和盈利能力，進而預測未來的盈余、現(xiàn)金流量及其風險，為投資決策提供財務信息；另一方面，通過分析有助于不斷挖掘企業(yè)改善財務狀況、擴大經(jīng)營成果的內(nèi)部潛力，充分認識未被利用的物資資源和人力資源，促進未來生產(chǎn)經(jīng)營活動按照企業(yè)價值最大化的目標實現(xiàn)良性運行。財務評價主要是評價企業(yè)償債能力、營運能力、盈利能力。財務評價要結(jié)合風險企業(yè)的不同階段，對早期的初創(chuàng)企業(yè)，風險投資家投資后要介入財務管理活動的安排，因此投資前對此方面的評價相對簡單。對成長及成熟期企業(yè)，財務評價要求較為復雜和細致。 我國風險企業(yè)各階段不同評價重點內(nèi)容研究風險企業(yè)在發(fā)展壯大過程中，特別是依靠風險資金起步的高科技企業(yè)都有階段性發(fā)展的特點。 14這種相對明確的階段劃分，一方面使企業(yè)本身清楚地了解自己的實際狀況，正確判斷自身的價值；另一方面也使其在壯大過程中對融資的目的、用途、數(shù)量、階段等更明確，使融資交易的過程變得簡單。同時對風險投資方來講，對投資機會的判斷、目標公司的審查、風險因素的分析與管理也更加清晰而有針對性。受上述分析的影響，結(jié)合我國宏觀環(huán)境（現(xiàn)行經(jīng)濟、法律、政策等條件下）及風險投資市場的發(fā)展狀況，提出按階段劃分的我國風險企業(yè)評價程序的思路（圖 ）及不同階段評價要點（見表 ） 。14莊恩岳、王明珠：《風險投資與案例評析》 ，中國審計出版社，2022 年。22 / 118圖 針對風險投資的企業(yè)評價程序 評價程序基本思路和原則 由于不同發(fā)展階段的風險企業(yè)及項目，在特性、目標和所面對的風險方面均不相同，同時在市場營銷、內(nèi)部管理、產(chǎn)品技術(shù)開發(fā)、財務計劃等經(jīng)營方面的問題也有極大差異，因此在進行投資評價分析時，評價重點也會隨之而調(diào)整。以下分別說明不同階段投資評價的主要方面：（１）種子、創(chuàng)建階段 由于這類風險公司未成立或成立不久，風險投資方很難僅憑借商業(yè)計劃書的資料來評價其企業(yè)性質(zhì)與營運績效。再加上所面對的市場風險與技術(shù)風險遠比其他階段高，因此風險投資公司通常是采取全方位的評價與分析。首先，在篩選方案時，風險投資方會要求所投資產(chǎn)業(yè)與其投資專長領域密切相關，同時地點也必須較為鄰近，目的是希望通過積極的經(jīng)營輔導降低投資風險。在評價方案階段，較偏重創(chuàng)業(yè)家的經(jīng)歷、背景、人格特質(zhì)、經(jīng)營機構(gòu)的判斷對象發(fā)展階段分析風險因素及影響程度 確定評價要點并予以綜合考慮23 / 118專長與管理能力、技術(shù)能力與來源、市場潛力等方面的分析，商業(yè)計劃書有無競爭優(yōu)勢與投資機會也重點評價。而在財務方面，因各項數(shù)字多屬預測性，僅能從規(guī)劃的合理程度來判斷，但許多風險投資方認為風險公司的股東結(jié)構(gòu)將是很重要的考慮因素，原因是早期投資計劃是否成功與主要股東間的合作與共識密切相關。一般而言，早期投資計劃的評價工作較為困難，許多決策都基于經(jīng)驗判斷，因此風險投資方必須對于產(chǎn)業(yè)技術(shù)市場發(fā)展具有深入的認識。（２） 成長、 擴充階段 處在成長期與擴充期的企業(yè)，由于產(chǎn)品已被市場接受，且市場需求也比較明確，企業(yè)組織又漸具規(guī)模，此時籌資的主要目的是在既有基礎上，繼續(xù)開發(fā)新產(chǎn)品并擴大生產(chǎn)規(guī)模，由于這類投資計劃風險較低且獲利穩(wěn)定，因此是風險投資方主要的投資對象。一般情況下，風險投資方會通過產(chǎn)業(yè)調(diào)查與市場分析，主動找尋投資對象，并收集充分的信息后，再做出最有利的投資決策。 風險投資方對于這類投資計劃的考慮，主要在于投資對象的企業(yè)性質(zhì)以及未來繼續(xù)成長的機會。因此評價的重點將放在風險公司過去與現(xiàn)在的財務狀況、經(jīng)營機構(gòu)的經(jīng)營理念與管理能力、市場目前的競爭態(tài)勢、市場增長的潛力以及在產(chǎn)品技術(shù)開發(fā)上能力與優(yōu)勢等方面。另外有關資金回收年限、方式以及可能的風險，尤其是未來是否具備上市的機會，是影響投資決策的重要評價與衡量項目。一般而言，成長、擴充期的投資計劃較依賴理性決策，充分的信息收集與完善的評價過程，通常能降低投資風險。（３） 成熟階段成熟期的投資計劃無論在市場或技術(shù)上的風險比較低，經(jīng)營組織上的管理能力也可從過去的經(jīng)營成就與財務資料中發(fā)掘，因此，風險投資方評價重點主要在財務狀況、市場競爭優(yōu)勢，以及資金回收年限、方式、風險等方面。另外，風險企業(yè)的經(jīng)營理念是否能與風險投資方相合，也是評價一項目的重要因素。一般而言，成熟階段投資計劃回收年限較短，回收風險較低，評價工作并不復雜，反而是將較多時間投注于雙方的協(xié)議談判。24 / 118 具體階段評價要點探討研究以本論文中對風險企業(yè)的成長階段劃分為基礎，總結(jié)階段評價要點如表：表 對企業(yè)不同成長階段評價要點成長階段 風險因素（風險大小排序）評價重點（按相對重要程度排序）種子期1. 目標市場因素：容量與增長趨勢、進入壁壘、競爭狀況等。2. 產(chǎn)品因素：創(chuàng)新性、技術(shù)性、專利保護性等。3. 人與管理因素：個人素質(zhì)、社會關系、研發(fā)能力、制度能力等。4. 風險管理起步創(chuàng)業(yè)期1. 人與管理因素：協(xié)調(diào)性、結(jié)構(gòu)合理性、營銷能力、理財能力、制度能力等。2. 目標市場：容量與趨勢、競爭狀況、進入壁壘等。3. 產(chǎn)品因素：創(chuàng)新性、專利保護、技術(shù)經(jīng)濟性。4. 風險管理擴展(張)期1. 目標市場：競爭狀況、需求穩(wěn)定性、市場壁壘等。2. 管理：理財、營銷、生產(chǎn)、制度能力，人——企業(yè)家綜合素質(zhì)。3. 產(chǎn)品功能性、市場接受程度、成本優(yōu)勢、后續(xù)研發(fā)能力等。25 / 1184. 風險管理的要求。成熟期1. 對企業(yè)的全面評價2. 風險管理的要求。 我國風