【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 礎(chǔ)做了如下的基本前提。1）不考慮新股申購(gòu)成本。新股申購(gòu)成本包括用于申購(gòu)新股的資金所付出的機(jī)會(huì)成本和發(fā)生的申購(gòu)費(fèi)用。不同的發(fā)行方式申購(gòu)資金占用期限長(zhǎng)短不同，致使申購(gòu)資金的機(jī)會(huì)成本難以精確衡量，而申購(gòu)費(fèi)用占申購(gòu)金額的比例較低，經(jīng)分?jǐn)傊箢雎圆挥?jì)，故皆不予考慮。2）不納入交易成本。股票交易發(fā)生的費(fèi)用主要是股票經(jīng)紀(jì)商收取的傭金和印花稅，而印花稅稅率為l‰，交易成本占投資資金余額比重僅約1％，因此可以忽略不計(jì)。2．各變量說(shuō)明1）被解釋變量：上市首日超額收益(R)國(guó)內(nèi)外學(xué)術(shù)界對(duì)其定義基本一致，大部分學(xué)者均通過(guò)新股上市首日收盤(pán)價(jià)與發(fā)行價(jià)對(duì)其進(jìn)行分析，計(jì)算公式為：IPO抑價(jià)率=(收盤(pán)價(jià)—發(fā)行價(jià))／發(fā)行價(jià)。本文也采用這種表達(dá)方式。2）發(fā)行價(jià)（P0）股票的發(fā)行價(jià)格就是股份有限公司在募集股份或增資發(fā)行新股時(shí)向投資者收取的價(jià)格。從一般意義上講，發(fā)行價(jià)格很高的股票，它的上升空間必然有限；而發(fā)行價(jià)格比較低的股票，則具有更大的上升空間。在中國(guó)這種投機(jī)現(xiàn)象普遍的股市，發(fā)行價(jià)格較低的股票顯然更容易被炒作，發(fā)行抑價(jià)會(huì)變得更高。同時(shí)，我國(guó)現(xiàn)在的發(fā)行價(jià)“由發(fā)行人和主承銷商協(xié)商”決定，而二者極有可能結(jié)成“利益共同體”，共同制定一個(gè)較低的價(jià)格以保證股票發(fā)行成功和風(fēng)險(xiǎn)盡可能降低，這樣一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)之間仍然可能存在巨大的價(jià)差?？梢?jiàn)，發(fā)行價(jià)格對(duì)新股發(fā)行抑價(jià)也可能產(chǎn)生影響。3）收盤(pán)價(jià)（P1）收盤(pán)價(jià)是指某種證券在證券交易所一天交易活動(dòng)結(jié)束前最后一筆交易的成交價(jià)格。本文所指的就是上市公司股票發(fā)行首日交易活動(dòng)結(jié)束前的最后一筆交易成效價(jià)格。因?yàn)槭毡P(pán)價(jià)是當(dāng)日行情的標(biāo)準(zhǔn)，又是下一個(gè)交易日開(kāi)盤(pán)價(jià)的依據(jù)，可據(jù)以預(yù)測(cè)未來(lái)證券市場(chǎng)行情；所以投資者對(duì)行情分析時(shí)，一般采用收盤(pán)價(jià)作為計(jì)算依據(jù)。本文中所涉及的收盤(pán)價(jià)主要用于計(jì)算創(chuàng)業(yè)板各股的IPO抑價(jià)率，不作為單獨(dú)的解釋變量研究。4）發(fā)行市盈率（PE）發(fā)行市盈率是指股票發(fā)行價(jià)格與股票的每股收益的比例。這個(gè)收益是在一個(gè)考察期（通常為12個(gè)月的時(shí)間）內(nèi)的收益。市盈率通常用來(lái)作為比較不同價(jià)格的股票是否被高估或者低估的指標(biāo)。一般情況下,一只股票市盈率越低,市價(jià)相對(duì)于股票的盈利能力越低，表明投資回收期越短，投資風(fēng)險(xiǎn)就越小，股票的投資價(jià)值就越大；反之則結(jié)論相反。在企業(yè)價(jià)值一定的基礎(chǔ)上，發(fā)行市盈率越高，發(fā)行價(jià)格就越高，發(fā)生抑價(jià)的可能性就越小。因此，發(fā)行市盈率的大小是影響我國(guó)股票發(fā)行抑價(jià)的因素之一。在很多中國(guó)學(xué)者的研究中也都將市盈率作為一個(gè)重要的指標(biāo)。5）發(fā)行當(dāng)日深證綜指漲幅（MR）深證綜合指數(shù)是深圳證券交易所編制的，以深圳證券交易所掛牌上市的全部股票為計(jì)算范圍，以發(fā)行量為權(quán)數(shù)的加權(quán)綜合股價(jià)指數(shù)。股市存在很大的連動(dòng)性，當(dāng)權(quán)重股帶動(dòng)指數(shù)上揚(yáng)展示一片大好行情時(shí)會(huì)激發(fā)投資的交易熱情，引起過(guò)度盲目跟風(fēng)操作而忽視了風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)也會(huì)帶動(dòng)新股的成交量，所以發(fā)行日指數(shù)的漲幅也將影響我國(guó)股票發(fā)行抑價(jià)。本文所選取是新股上市首日所對(duì)應(yīng)的深證綜合指數(shù)的漲幅，選擇深證綜指的原因是本文的研究對(duì)象為創(chuàng)業(yè)板股票，而深證綜指里也包含了創(chuàng)業(yè)板的股票，相對(duì)于上證綜指，深證綜指更適合本文的研究。6）交易總金額（TJ）股票發(fā)行首日所有交易金額的總合，其計(jì)算公式為：交易總金額=交易價(jià)*交易量。一般來(lái)說(shuō)，發(fā)行價(jià)較高的股票，使其交易價(jià)格較高，使得其交易總金額較高的概率加大。在發(fā)行價(jià)相不多的股票之間，交易量決定了他們交易總金額的高低，也可以說(shuō)是換手率決定的。7）上市首日換手率(TT)“換手率”也稱“周轉(zhuǎn)率”，指在一定時(shí)間內(nèi)市場(chǎng)中股票轉(zhuǎn)手買賣的頻率，換言之，換手率就是當(dāng)天的成交股數(shù)與流通股總數(shù)的比值。本文指的是上市當(dāng)天各股票被買賣的頻率。換手率是反映股票流通性強(qiáng)弱的指標(biāo)之一。首個(gè)交易日換手率越高往往反映了該只新股在二級(jí)市場(chǎng)上首日炒作程度越大，投機(jī)情況也越嚴(yán)重。一般而言，新興市場(chǎng)的換手率要高于成熟市場(chǎng)的換手率。其根本原因在于新興市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)張快，新上市股票較多，再加上投資者投資理念不強(qiáng)，使新興市場(chǎng)交投較活躍。其計(jì)算公式為：換手率=成交量/流通總股數(shù)*100%。8）發(fā)行規(guī)模(FX)其計(jì)算公式為：發(fā)行規(guī)模=發(fā)行價(jià)格發(fā)行量。由于規(guī)模小的公司所面臨的風(fēng)險(xiǎn)及不確定性要大于規(guī)模大的公司，因此規(guī)模小的股票IPO抑價(jià)率會(huì)相對(duì)較高。并且發(fā)行規(guī)模小的股票往往具有更大的投機(jī)性，更容易為機(jī)構(gòu)投資者所操縱以獲取超額收益，IPO抑價(jià)率也就越高。9）中簽率(ZQ)其計(jì)算公式為：中簽率= 股票發(fā)行股數(shù)/有效申購(gòu)股數(shù)*100%。由于申購(gòu)新股的資金一般大大超出新上市公司計(jì)劃募集的資金，所以需要通過(guò)隨機(jī)的方式在所有申購(gòu)的資金中分配股份，以保證申購(gòu)的公平性。中簽率是股票募集資金量同參加認(rèn)購(gòu)的資金量的比率。中簽率的高低在一定程度上可以說(shuō)是IPO投資者對(duì)于發(fā)行公司未來(lái)價(jià)值的一種評(píng)判。一般來(lái)說(shuō)，潛在價(jià)值越大、質(zhì)量越高的發(fā)行公司其IPO的中簽率應(yīng)該越低。這就意味著對(duì)股票的需求較高，所以轉(zhuǎn)向二級(jí)市場(chǎng)抬高股票的市場(chǎng)價(jià)值，股票的初始報(bào)酬率越高。10）發(fā)行前每股凈資產(chǎn)(F0)發(fā)行前每股凈資產(chǎn)是指發(fā)行前股東權(quán)益與發(fā)行前總股數(shù)的比率。其計(jì)算公式為：發(fā)行前每股凈資產(chǎn)= 發(fā)行前股東權(quán)益/發(fā)行前總股數(shù)。發(fā)行前每股凈資產(chǎn)值反映了每股股票代表的公司凈資產(chǎn)價(jià)值，為支撐股票市場(chǎng)價(jià)格的重要基礎(chǔ)。發(fā)行前每股凈資產(chǎn)值越大，表明公司每股股票代表的財(cái)富越雄厚，通常創(chuàng)造利潤(rùn)的能力和抵御外來(lái)因素影響的能力越強(qiáng)。11）發(fā)行后每股凈資產(chǎn)(F1)發(fā)行后每股凈資產(chǎn)是指發(fā)行前股東權(quán)益與發(fā)行后總股數(shù)的比率。其計(jì)算公式為：發(fā)行后每股凈資產(chǎn)=發(fā)行后股東權(quán)益/發(fā)行后總股數(shù)。這一指標(biāo)反映每股股票所擁有的資產(chǎn)現(xiàn)值。發(fā)行后每股凈資產(chǎn)越高，股東擁有的資產(chǎn)現(xiàn)值越多；發(fā)行后每股凈資產(chǎn)越少，股東擁有的資產(chǎn)現(xiàn)值越少。通常發(fā)行后每股凈資產(chǎn)越高越好。3．變量假設(shè)假設(shè)1：發(fā)行價(jià)與IPO抑價(jià)率負(fù)相關(guān)。假設(shè)2：發(fā)行市盈率與發(fā)行價(jià)與IPO抑價(jià)率負(fù)相關(guān)。假設(shè)3：發(fā)行當(dāng)日深證綜指漲幅與IPO抑價(jià)率正相關(guān)。假設(shè)4：交易總金額與IPO抑價(jià)率正相關(guān)。假設(shè)5：上市首日換手率與IPO抑價(jià)率正相關(guān)。假設(shè)6：發(fā)行規(guī)模與IPO抑價(jià)率負(fù)相關(guān)。假設(shè)7：中簽率與IPO抑價(jià)率負(fù)相關(guān)。假設(shè)8：發(fā)行前每股凈資產(chǎn)與IPO抑價(jià)率負(fù)相關(guān)。假設(shè)9：發(fā)行后每股凈資產(chǎn)與IPO抑價(jià)率正相關(guān)。三、模型I的實(shí)證研究分析（一）描述性統(tǒng)計(jì)表31 描述性統(tǒng)計(jì)　RP0PEMRTJTTFXZQF0F1平均標(biāo)準(zhǔn)誤差標(biāo)準(zhǔn)差最小值19660最大值1106616255300全部樣本的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果如上表31。%，%之高。由此可見(jiàn)，我國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的IPO存在著嚴(yán)重的高抑價(jià)率問(wèn)題（二）模型I的多元線性回歸分析1．模型設(shè)定根據(jù)上文所選變量．構(gòu)建多元線性回歸模型，模型I：R=β0+β1P0+β2PE+β3MR+β4TJ+β5TT+β6FX+β7ZQ+β8F0+β9F1+ε，其中，β0為常數(shù)項(xiàng)，β(i=1~9)為自變量系數(shù)。ε為隨機(jī)誤差變量。2．多元線性回歸表32 模型I多元回歸Dependent Variable: RMethod: Least SquaresDate: 04/29/11 Time: 05:44Sample: 1 148Included observations: 148VariableCoefficientStd. ErrortStatisticProb.CP0PEMRTJTTFXZQF0F1Rsquared Mean dependent varAdjusted Rsquared . dependent var. of regression Akaike info criterionSum squared resid Schwarz criterionLog likelihood FstatisticDurbinWatson stat Prob(Fstatistic)0．0000在模型I下，采用Eviews統(tǒng)計(jì)分析軟件對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行處理，：R=+++3．回歸方程檢驗(yàn)，對(duì)應(yīng)的p值為0，小于任何給定的顯著性水平(最小的顯著性水平為1％)，所以拒絕所有回歸系數(shù)同時(shí)等于0的假設(shè)，說(shuō)明從總體上看，新股上市首日超額收益與發(fā)行價(jià)、發(fā)行市盈率、發(fā)行當(dāng)日深證綜指漲幅、交易總金額、上市首日換手率、發(fā)行規(guī)模、中簽率、發(fā)行前每股凈資產(chǎn)和發(fā)