【文章內(nèi)容簡介】 整，因此理論上兩家現(xiàn)金流量一樣的公司，所公布的每股盈余可能有顯著差異。另一方面，投資者亦往往不認(rèn)為嚴(yán)格按照會計(jì)準(zhǔn)則計(jì)算得出的盈利數(shù)字忠實(shí)反映公司在持續(xù)經(jīng)營基礎(chǔ)上的獲利能力。因此，分析師往往自行對公司正式公式的凈利加以調(diào)整，比如以未計(jì)利息、稅項(xiàng)、折舊及攤銷之利潤(EBITDA)取代凈利來計(jì)算每股盈余。 　　另外，作為市盈率的分子，公司的市值亦無法反映公司的負(fù)債(杠桿)程度。比如兩家市值同為10億美元、凈利同為1億美元的公司，市盈率均為10。但如果A公司有10億美元的債務(wù)，而B公司沒有債務(wù)，那么，市盈率就不能反映此一差異。因此，有分析師以“企業(yè)價(jià)值(EV)”市值加上債務(wù)減去現(xiàn)金取代市值來計(jì)算市盈率。理論上，企業(yè)價(jià)值/EBITDA比率可免除純粹市盈率的一些缺點(diǎn)。 編輯本段指標(biāo)缺陷　　市盈率指標(biāo)用來衡量股市平均價(jià)格是否合理具有一些內(nèi)在的不足： 　?。?）計(jì)算方法本身的缺陷。成份股指數(shù)樣本股的選擇具有隨意性。各國各市場計(jì)算的平均市盈率與其選取的樣本股有關(guān)，樣本調(diào)整一下，平均市盈率也跟著變動(dòng)。即使是綜合指數(shù)，也存在虧損股與微利股對市盈率的影響不連續(xù)的問題。舉個(gè)例子，如果中石化 。更有諷刺意味的是，如果中石化虧損，它將在計(jì)算市盈率時(shí)被剔除出去，真所謂“越是虧損市盈率越高”。 　?。?）市盈率指標(biāo)很不穩(wěn)定。隨著經(jīng)濟(jì)的周期性波動(dòng)，上市公司每股收益會大起大落，這樣算出的平均市盈率也大起大落，以此來調(diào)控股市，必然會帶來股市的動(dòng)蕩。1932年美國股市最低迷的時(shí)候，市盈率卻高達(dá)100多倍，如果據(jù)此來擠股市泡沫，那是非?；奶坪臀ｋU(xiǎn)的，事實(shí)上當(dāng)年是美國歷史上百年難遇的最佳入市時(shí)機(jī)。 　?。?）每股收益只是股票投資價(jià)值的一個(gè)影響因素。投資者選擇股票，不一定要看市盈率，你很難根據(jù)市盈率進(jìn)行套利，也很難根據(jù)市盈率說某某股票有投資價(jià)值或沒有投資價(jià)值。令人費(fèi)解的是，市盈率對個(gè)股價(jià)值的解釋力如此之差，卻被用作衡量股票市場是否有投資價(jià)值的最主要的依據(jù)。實(shí)際上股票的價(jià)值或價(jià)格是由眾多因素決定的，用市盈率一個(gè)指標(biāo)來評判股票價(jià)格過高或過低是很不科學(xué)的。 編輯本段注意問題　　市盈率是一個(gè)非常粗略的指標(biāo)，考慮到可比性，對同一指數(shù)不同階段的市盈率進(jìn)行比較較有意義，而對不同市場的市盈率進(jìn)行橫向比較時(shí)應(yīng)特別小心。 　?。?）綜合指數(shù)的市盈率與綜合指數(shù)的市盈率比，成份指數(shù)的市盈率與成份指數(shù)的市盈率比。綜合指數(shù)的樣本股包括了市場上的所有股票（滬深市場上PT股除外），市盈率一般比較高，而成份指數(shù)的樣本股是精挑細(xì)選的，通常平均股本較大、平均業(yè)績較好，所以其市盈率比較低一些。而我們經(jīng)?？吹降膰夤善睍r(shí)常的市盈率大多是成份指數(shù)的市盈率，如果將它們與我們綜合指數(shù)的市盈率相比較，則犯了概念性錯(cuò)誤。 　?。?）市盈率應(yīng)與基準(zhǔn)利率掛鉤?；鶞?zhǔn)利率是人們投資收益率的參照系數(shù)，也反映了整個(gè)社會資金成本的高低。一般來說，如果其他因素不變，基準(zhǔn)利率的倒數(shù)與股市平均市盈率存在正向關(guān)系。如果基本利率低，合理的市盈率可以高一點(diǎn)，如果基準(zhǔn)利率很高，合理的市盈率就應(yīng)該低一些。%，%，美國聯(lián)邦基金利率為 %，%，中美基準(zhǔn)利率差別不大，但縱向看，中國目前的基準(zhǔn)利率是很低的。另據(jù)權(quán)威部門研究顯示，根據(jù)我國目前物價(jià)水平及國家未來積極財(cái)政政策和適度貨幣政策取向，中國存在再次調(diào)低利率的可能。 　?。?） 市盈率應(yīng)與股本掛鉤。平均市盈率與總股本和流通股本都有關(guān)，總股本和流通股本越小，平均市盈率就會越高（思騰思特管理咨詢中國公司，2001），反之，就會越低，中西莫不如此。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2001年10月16日中國滬深市場770只樣本股（剔除了PT股、ST股、），其中， 倍。在美國，小盤股的平均市盈率也高于大盤股平均市盈率的好幾倍，NASDAQ市場市盈率高于紐約證券交易所市盈率，部分地與股本因素有關(guān)。 　　因此，看一個(gè)市場平均市盈率水平，還應(yīng)考慮到這個(gè)市場的上市公司結(jié)構(gòu)，如果是以小股本公司為主的市場，它的合理市盈率就應(yīng)高一些。如果不考慮股票市場上市公司的股本構(gòu)成，就不能解釋為什么即使原有上市公司價(jià)格水平不變，只要上一個(gè)中石化，若再上中石油、中移動(dòng)、中海油，就會把平均市盈率降下十幾倍，就會把市盈率降到所謂的“合理區(qū)域”。事實(shí)上，2001年12月 ，如果中石化尚未上市。 　?。?）市盈率應(yīng)與股本結(jié)構(gòu)掛鉤。市盈率跟股本結(jié)構(gòu)也有關(guān)系。如果股份是全流通的，市盈率就會低一些，如果股份不是全流通的，那么流通股的市盈率就會高一些。原因在于，如果上市公司的總價(jià)值不變，股份分成流通股和非流通股，而資產(chǎn)的流動(dòng)性會增加資產(chǎn)的價(jià)值（流動(dòng)性溢價(jià)），從一般意義上說，流通股的每股價(jià)格自然要高于非流通股的價(jià)格，非流通股的價(jià)格越低，流通股的價(jià)格就越高，其結(jié)果就必然是流通股的平均市盈率高于非流通股的平均市盈率。流通股在中股本中所占的比例越小，流通股與非流通股價(jià)格差異越大，流通股的平均市盈率就越高。 　　目前的中國市場，非流通股占到總股本的三分之二，在它們沒有流通的情況下，流通股的市盈率較高，也是正常的。 　?。?）市盈率應(yīng)與成長性掛鉤。同樣是20倍市盈率，上市公司平均每年利潤增長7%的市場就要遠(yuǎn)比上市公司平均每年利潤增長3%的市場有投資價(jià)值。根據(jù)經(jīng)典的股票內(nèi)在價(jià)值評估模型，如式（1）所示。其中V為股票內(nèi)在價(jià)值，D。為在未來無限時(shí)期支付的每股股利，k為到期收益率，g為股利每期固定的增長率。從式（1）可以看出，假定其他因素不變，成長性對股票的內(nèi)在價(jià)值，從而對市場價(jià)格和平均市盈率影響巨大。 　　V= D。（l+g） 　　K – g （1） 　　舉個(gè)簡化的例子，假設(shè)上市公司凈利潤與經(jīng)濟(jì)同步增長，中國年均經(jīng)濟(jì)增長率7%，美國年均經(jīng)濟(jì)增長率為3%。從成長性這個(gè)角度看，NASDAQ指數(shù)的市盈率比較高，新興市場國家股市的平均市盈率比較高，都是有道理的。 　　（6）市盈率與一些制度性因素有關(guān)，居民投資方式的可選擇性、投資理念、一國制度（文化、傳統(tǒng)、風(fēng)俗、習(xí)慣等）、外匯管制等制度性因素，都與平均市盈率水平有關(guān)。 　　（7）中國股票市場的平均市盈率還應(yīng)考慮發(fā)行價(jià)因素。1997年以前，參照當(dāng)時(shí)中國的利率水平，管理層對股票初次發(fā)行定價(jià)控制得比較嚴(yán)，一般初次發(fā)行市盈率不得超過15倍，為了照顧邊遠(yuǎn)地區(qū)，像西藏金珠這樣的股票才發(fā)到20倍左右的市盈率。后來為了推進(jìn)證券市場的市場化改革，對發(fā)行定價(jià)的控制漸漸放松了，閩東電力2000年發(fā)行時(shí)達(dá)到了88倍的市盈率，一般股票的平均發(fā)行市盈率也維持在四五十倍的水平。發(fā)行市盈率四五十倍都可以，二級市場平均市盈率四五十倍怎能說不正常？從理論上說，發(fā)行市盈率越高，籌集的資金越多，上市公司潛在的