【文章內容簡介】 購方式, 對非流通股主要采取協議收購方式, 而以要約方式進行收購的案例較少發(fā)生。要約收購的法律界定要約收購是各國證券市場最主要的收購形式, 它通過公開向全體股東發(fā)出要約, 達到控制目標公司的目的。其最大的特點是在所有股東平等獲取信息的基礎上由股東自主做出選擇, 因此被視為完全市場化的規(guī)范的收購模式, 有利于防止各種內幕交易, 保障全體股東尤其是中小股東的利益。要約收購是指收購方向一家上市公司的所有股東公開發(fā)出要約, 表明收購方將以一定的價格在某一有效期之前買入全部或一定比例的上市公司股東的股份, 從而獲得該上市公司控制權的行為。由于要約收購是對上市公司股份大規(guī)模公開購買行為, 其結果常常導致上市公司控制權的轉移。要約收購方式, 有利于促進并購方式的市場化、股份轉讓的市場定價和資產重組信息的全面及時披露, 進而有利于促進實質性資產重組的開展。要約收購中應承擔的信息披露在上市公司收購中, 投資者持有一家上市公司已發(fā)行股份達到不同比例時, 要履行相應的信息披露義務。我國證券法對收購人持股達到及以后每增、減進行報告、公告的內容作了詳細、具體的規(guī)定, 如持股人的名稱、住所所持有的股票的名稱、數量持股達到法定比例或者持股增減變化達到法定比例的日期。收購人持有、控制一個上市公司的股份達到該公司已發(fā)行股份的時, 應當在該事實發(fā)生的次日向中國證監(jiān)會報送上市公司收購報告, 同時抄報上市公司所在地的證監(jiān)會派出機構, 抄送證券交易所, 通知被收購公司并做出公告。當收購人依法持有一個上市公司已發(fā)行的股份的時不包括公司發(fā)起人原持股比例已達到或超過者繼續(xù)收購的, 應負有發(fā)出收購要約的義務。根據證券法的有關規(guī)定, 此時收購人應當以發(fā)行目標公司的所有股東發(fā)出收購要約, 但經國務院證券監(jiān)督管理機構免除發(fā)出要約的除外。由此可見, 要約收購可以加大資產重組的信息披露力度, 促使信息披露更加充分, 增加收購行為運作的透明度, 以確保信息披露的真實性、準確性、完整性和及時性。更重要的是廣大中小投資者就可以平等地享有有關信息, 以確保信息的對稱性, 從而做出正確的決策。信息披露的內容主要應體現以下幾個方面收購人的名稱、住所收購人關于收購的決定被收購人的上市公司名稱收購的目的收購股份的詳細名稱和預定收購的股份數額收購的期限、收購的價格收購所需的資金額及資金保證報送要約收購報告書所持有被收購公司股份數占該上市公司己發(fā)行的股份總數的比例收購完成后的后續(xù)計劃等內容。要約收購的其它法律規(guī)定為了規(guī)范和完善收購行為, 證券法和股票條例規(guī)定, 收購者在發(fā)出收購要約前, 必須事先向中國證監(jiān)會報送并向證交所提交上市公司收購報告書, 并對要約收購報告書摘要做出提示性公告。并在報送收購報告書之日起巧日后, 公告其收購要約。收購要約的期限不得少于日,并不得超過日。一在收購報告書中, 收購人應當披露其最終控制人。被收購公司董事會應當在收購人發(fā)出收購要約后日內, 將被收購公司董事會報告書與獨立財務顧問的專業(yè)意見一并報送證監(jiān)會,并予以公告。被收購公司董事會報告書應當就是否接受收購要約向股東提出建議,被收購公司的獨立董事應當單獨發(fā)表意見, 一并予以公告。將收購要約的有效期予以框定, 既有利于收購方實施收購行為, 在一定程度上加快了要約收購的進程, 又有利于減少收購對目標公司產生的沖擊和壓力。在收購要約期限內, 收購者不得撤回其收購要約, 需要變更收購要約中的事項的, 必須事先向國務院證監(jiān)會及證交所提出報告, 經核準后, 予以公告。采取要約收購方式的, 收購人在收購要約期限內, 不得采取要約規(guī)定以外的形式和超出要約的條件, 買賣被收購公司的股票。收購者應在收購行為結束后的巧日內, 將收購情況報告證監(jiān)會和證交所并予以公告。這樣可以加強對上市公司股權過戶的監(jiān)管, 從而減少和防止假收購行為對市場運行秩序的擾亂。為了限制莊家利用上市公司收購題材進行內幕交易和黑箱作業(yè), 防止和控制操縱市場行為, 證券法第條還規(guī)定收購者對所持有的目標公司股票, 在收購行為完成后的個月內不得轉讓。 集中竟價收購集中竟價收購是指收購人通過證券交易所的集中竟價交易系統(tǒng)取得上市公司股份并獲得上市公司控制權的行為。由于在此種收購方式中,收購方和上市公司股東的股份買賣是通過在公開、公平、公正、自愿的證券交易所進行的, 其股票交易價格是通過集中竟價的方式形成的。相對來說, 交易價格比較公平、合理, 不存在損害中小股東利益的問題,因而法律對此種收購方式的調整, 主要通過信息披露的方式進行的。集中竟價收購的信息披露制度主要如下、根據證券法第條第一款規(guī)定“ 通過證券交易所的證券交易, 投資者持有一個上市公司已發(fā)行的股份的時, 應當在該事實發(fā)生之日起日內, 向國務院證券監(jiān)督管理機構、證券交易所做出書面報告, 通知該上市公司并予以公告在上述規(guī)定的期限內不得再行買賣該上市公司的股票” 、此后, 投資者所持有該上市公司己發(fā)行股份每增、減達到一定比例時, 均須履行同樣的信息披露義務, 而且在報告期限內和作出報告、公告兩日內不得再行買賣該上市公司股票。對投資者持股的增減比例, 證券法為了鼓勵和支持公司開展收購活動, 則將該比例提高為。收購臺階或舉牌比例的提高可以大幅度減少公告次數, 降低收購成本, 增強收購人在收購技術上的可操作性、通過證券交易所的證券交易, 投資者持有一個上市公司已發(fā)行的股份的時, 繼續(xù)進行收購的, 應當依法向該上市公司所有股東發(fā)出收購要約, 此時的信息披露程序和內容適用要約收購的有關規(guī)定。 借殼上市收購中存在問題的法律思考及對策 協議收購中上市公司殼公司控股股東的誠信義務問題借殼是為了用殼, 借殼雖然要付出高昂成本, 但只要育殼成功使殼資源成為籌資吸管, 賬面長期所得大于短期所失投資者買殼的目的即可達到。殼的炒作容易助長投資者投機心理, 使其在順利入主殼公司后,又可能利用即得的籌資渠道和政策扶植優(yōu)勢之外, 從事侵吞殼公司資產的不法行為。實際上, 近年來我國上市公司利用關聯交易等手段掏空上市公司的現象時有發(fā)生。因此, 如何保護殼公司中小股東的合法權益使其免受大股東的非法盤剝即成為協議收購的法律規(guī)制中一個不可忽視的問題。眾所周知, 在協議收購中起到關鍵性作用的是殼公司的原控股股東, 正是由于該股東的股權出讓行為使借殼方得以登堂入室, 成為目標公司的新的控股權人, 因為原控股股東往往是資本雄厚的機構投資人,有能力也有足夠的激勵來從事對于借殼方的調查工作, 所以賦予其對出讓控股股份的適當謹慎義務, 促使其關心殼公司中小股東的利益, 避免因嚴重的不負責人或明顯的疏忽而引狼入室, 禍及無辜, 應是維護中小股東利益的有效途徑。在協議收購中, 賦予控股股東出讓方對借殼方的收購行為進行適當調查的合理謹慎義務是大股東信托義務的延伸。在此方面, 美國公司法的規(guī)定值得借鑒。因持有投票權或其他原因而絕對控制或實際控制公司的控股股東, 原則上, 有權以較高的價格自由出讓控股權益, 他人也有自由買賣該種控股權益。這是在美國法上確立已久的原則?？凇ㄔ阂舱J為少數膠東有權保護自己不受控股股東濫用控制權行為的侵害。但他們無權禁止其他股東享受其合法權益。但是, 美國法院也不否認, 當控股股東將其控股權益轉讓給他人時, 他同時也轉讓了一家營運公司的控制權。而此種轉讓與受控制公司少數股股東, 利益密切相關。因此, 判例法對出讓股份的控股股東規(guī)定了一種義務。使后者在某些情況下, 必須為股份買受著劫掠公司的行為負責, 控制權的重要功能之一即是選擇管理層, 而此種選擇權必須負責地行使。在多個案例中, 控股股東未經調查即將股份出讓給聲名狼藉的買受人, 后者隨即侵占了公司資產, 控股股東因此負其損害賠償責任。綜上, 為避免控股股權的受讓方在事后劫掠上市公司, 應當在協議收購的有關規(guī)定中明確規(guī)定上市公司控股股東對受讓方進行合理調查的謹慎義務。此種義務在性質上是大股東誠信義務的自然延伸。因股東民主或資本多數決原則而控制公司的大股東, 基于其對公司及中小股東負有的信托或誠信義務, 應當對收購人進行合理調查的謹慎義務。此種義務并非有意嚇阻該股東協議轉讓控股股東權的行為。而是在肯定協議收購行為的正面作用的同時, 保護中小股東利益, 所以, 其適用自然應有合理的疆界, 具體而言, 控股股東不應對所有劫掠公司的現象承擔結果責任, 而只對殼公司被劫掠的結果承擔未能善盡合理注意的過錯責任。當然, 由于大股東所具有的信息優(yōu)勢和控制能力, 舉證責任應當有它來承擔即大股東如要免責, 必須舉證證明它在協議過程中己經對收購方進行合理調查, 調查的結果表明收購方并無跡象要劫掠殼公司。因此,建議在我國的相關立法中, 明確規(guī)定控股股東在協議轉讓中負有對受讓方合理調查的義務, 并對其未履行相關義務應承擔的法律后果加以規(guī)定。 協議收購中地方政府作用問題地方政府對本地寶貴殼公司都希望能由當地企業(yè)去實施重組,因而在協議收購中存在較多的行政干預行為, 拉郎配式的撮合現象比較普遍,行政色彩濃厚, 市場化因素被大大淡化。地方政府更多地是從重組后的人員安排和下崗人員分流、產業(yè)結構調整的角度通盤考慮, 這是積極的一面另一方面協議收購中涉及更多的是國有股和法人股的轉讓問題。這又勢必牽涉到國有企業(yè)主管部門、地區(qū)政府的審核、批準問題。由于審批權利掌握在各級政府手中, 從省、部級政府機關到縣、市一級均可決定自己管轄范圍內或自辦企業(yè)的并購活動, 審批權限高度分散。因為過分分權, 兼并事實上已經被局限在狹小的地方市場內選擇實施。政府在協議收購中作用的加強容易造成虛假的借殼上市行為和炒作殼公司行為的發(fā)生。地方政府為本地利益經常直接干預外地企業(yè)借殼本地上市公司或用行政命令強制優(yōu)勢企業(yè)借本地殼公司上市, 造成的結果是本地非上市公司在低價協議收購上市的股權取得控制權后, 再轉手以高價賣給外地企業(yè)進行借殼上市, 以炒作殼公司。造成虛假的借殼上市, 侵犯上市公司的其他中小股東權益, 從而不利于借殼上市這一資產重組方式質量的提高。造成這一現象的原因是多方面的, 從上市殼公司來講, 公司治理結構的缺陷, 股權結構的不合理以及法律法規(guī)的不健全、不完善是其主要原因。其一、股權結構的一股國有股法人股獨大, 流通股過于分散, 機構投資者比重過小, 導致了上市公司存在政企不分, 公司控制權市場不發(fā)達, 證券市場的股份購并活動不活躍, 大股東沒有被動失去公司控制權的擔心和機構投資者不能發(fā)揮積極作用 其二、流通股的過于分散又使公眾投資者除了獲取影響股價水平的有關信息外沒有其他投票動機參加股東大會。這又導致上市公司治理機制薄弱, 不能形成較完善的內部治理機制, 中小股東缺乏保護自己權益的能力。更由于我國上市公司董事會獨立性不強, 由為國有股和法人股股東單位委派, 使董事會成了大股東的影子, 監(jiān)事會形同虛設, 內部人控制現象嚴重, 上市公司治理結構中內部人控制現象十分突出。加之公司法規(guī)定, 董事長為公司法定代表人, 使董事長職位高于其他董事, 成了董事會的手掌。所以, 上市公司以取得董事長職位控制上市公司的情況頻頻發(fā)生。為政府干預協議收購提供了空隙。為了保障中小股東的權益不受侵害, 規(guī)范政府的行為和保證借殼上市規(guī)范化運作。應從以下幾方面加以完善明確政府的職責, 規(guī)范政府的行為借殼上市中政府的主要作用是提供政策性服務, 而不能依靠其行政審批權左右借殼上市的運作。借殼與否由各方主體自行決定, 這完全是市場行為此其一 其二，政府把借殼上市作為解決下崗人員分流問題的一種途徑有其積極的一面,但是從長遠發(fā)展和戰(zhàn)略性資產重組的角度來看, 政府不應把借殼上市作為解決下崗人員分流的靈丹妙藥。這一問題的解決應由社會保障制度、再就業(yè)制度加以解決。因此, 政府的主要任務是如何制定宏觀政策, 通過有關制度的完善來解決此問題。建立一套完善的資產評估、會計制度。國有股, 法人股不能流通, 股票市場價格僅反映流通股價并不反映國有股、法人股的價格, 一般地講, 股票市場的價格大大高于非流通的國有股、法人股的價格。而協議轉讓中政府作為大股東出于對下崗就業(yè)、社會穩(wěn)定的考慮, 在協議轉讓其股權時, 對借殼方提供各種優(yōu)惠, 尤其是偏低作價轉讓其股權造成國有財產的流失。為防止國有資產的流失, 規(guī)范對國有資產的管理,應加強對國有資產的評估, 完善有關會計制度。完善公司治理結構由于我國監(jiān)事會作用得不到發(fā)揮, 董事會獨立性不強, 為政府操縱借殼上市提供了空隙, 也為侵害中小股東的利益的行為提供了機會。為彌補這一缺憾, 建議完善我國獨立董事制度,明確規(guī)定上市公司的大股東協議轉讓股權時, 由獨立董事就此發(fā)表獨立意見, 以提醒中小股東, 監(jiān)督和約束大股東的行為, 保障中小股東權益不受政府行為侵犯, 防止大股東政府隨意轉讓股權行為的發(fā)生。同時,被收購公司的董事會在收到借殼方的收購通知后, 應急時就收購可能對公司產生的影響發(fā)表意見, 獨立董事在參與形成董事會意見的同時應單獨發(fā)表意見, 從而使協議收購透明化。此外, 應明確規(guī)定收購方應當在達成收購協議的次日向證監(jiān)會報送上市公司收購報告書, 同時抄送上市公司所在地的中國證券會派出機構, 抄送證交所, 通知被收購公司, 并對上市公司收購報告書摘要做出提示性公告。證監(jiān)會在收到上市公司收購報告書后巧日內, 未提出異議的, 收購人方可公告上市公司收購報告書, 履行收購協議。 要約收購的法律問題我國特有的股權結構, 流通股與非流通股的存在以及非流通所占比例的特點, 決定了我國要約收購需付出很高的代價, 隨著證券市場及股權結構的進一步完善。要約收購發(fā)生的機會愈來愈多, 特別是《上市公司收購管理辦法》的出臺, 將為要約收購提供廣闊的空間。根據《辦法》我國的要約收購有了新的突破。要約收購有兩種形式, 一是自愿要約收購, 沒有持股起點的要求承擔的義務是信息披露。另一種是強制要約收購, 其發(fā)生具有持股起點的要求, 發(fā)生強制要約收購的條件是以協議、二級市場收購方式收購人持有股份達到一個上市公司股份時, 繼續(xù)增持股份或增加控制的, 以要約收購方式向該公司的所有股東發(fā)出收購其持有的全部股份的要約。例如, 如果某上市殼公司第一大股東持有的股份, 借殼方要想獲得的股份, 通過協議轉讓的股份后, 剩余的股份只能對其他法人股東發(fā)出收購要約, 其他法人股東也同樣有出讓股權的機會, 而不像以前那樣, 只是買方和第一大股東之間的交易, 其他股東