【文章內容簡介】 趨于穩(wěn)定，有利于市場構筑階段性底部，而創(chuàng)業(yè)板在持續(xù)擴容和解禁壓力下，估值水平難以維持在目前高位，未來將經歷去泡沫化的過程?！　⊥鮼唫ナ侵袊钪墓蓟鸾浝怼！　≈秀y香港將回撥雷曼債券回購撥備　　3月27日，中銀香港（控股）有限公司（簡稱中銀香港）表示，計劃回撥部分為2009年回購的雷曼兄弟迷你債券而計提的撥備，這將使該行的損失從40億港元降至10億港元左右?！　≈秀y香港及其他15家香港銀行與雷曼兄弟及其接管人和受托人簽訂有條件的協議，將收回部分抵押品。這將使雷曼兄弟迷你債投資者可以從向其銷售該債券的銀行獲得更多賠償?！　　酒谪洝俊　≈貑鴤谪浱嵘先粘獭　?月29日，《中國證券報》援引消息人士透露，重啟國債期貨時機基本已經成熟。有關方面已就重啟國債期貨進行相關制度準備工作?！　∩鲜兰o90年代初，中國曾進行過國債期貨交易試點，但由于利率市場化程度不高、國債現貨市場規(guī)模過小、相關法律法規(guī)不健全，以及市場風險監(jiān)管體系不完善等因素，市場投機和價格操縱現象較為嚴重，經過兩年多的試點后被叫停?！　　緲鞘小俊　∩虾７績r控制目標：漲幅不超8％　　3月28日，上海市政府公布房價控制目標為漲幅不超過8％。此前已有39個城市公布了房價控制目標，但因目標多與GDP增長掛勾，而遭到普遍質疑?！　∩虾Ｊ姓硎?，2011年度全市新建住房價格漲幅低于全市年度生產總值和城鄉(xiāng)居民人均可支配收入的增長水平。樓市并非堅不可摧本文見《金融實務》2011年第4期 出版日期2011年04月06日 共有0條點評 打印 推薦 收藏 RSS 分享 o Linkedino Facebooko Mixxo Yahoo Buzz o Twittero 搜狐微博o 網易微博 單頁閱讀字號： 政府意圖迫使開發(fā)商降低土地儲備和推出更多樓盤來增加供給，但其他政策造成的效果卻與此相反許保羅（Paul Cavey）　　本期我們來探討中國政府調控樓市對住房建設帶來的影響?！　?010年，房地產商貸款增速已經有所放緩，盡管從非銀行渠道獲得的貸款量正在增加，但其成本變得日益高昂。房產銷售也能為開發(fā)商提供部分融資，但在政府努力遏制房產需求之時，房產銷售收入并不穩(wěn)定。尚不清楚目前房產銷量是否已經開始下滑，但在2011年不太可能大幅上升。穩(wěn)定住房需求能夠暫時抑制房價上漲，但不太可能增加房產供給，而供給不足正是房價攀升的一個主要原因。一直以來，新屋開工量與房產銷量保持同步變化。　　當然，信貸緊縮對遏制通脹而言十分關鍵：信貸越緊縮，政府應對通脹的把握就越大。但是，CPI可能還尚未達到峰值，上個月稍微有所放緩，不過基數效應可能會再次推高3月份的CPI?！　≌{控老套路：從供需入手　　從根本上而言，地產是中國經濟的軟肋，但是我們認為短期內政府對房地產的敏感令決策者最頭疼的事情。房價一直在攀升，我們懷疑政府并不希望房價大跌，盡管各項政策顯然旨在遏制房價上漲過快。溫家寶在人民代表大會上曾承諾“堅決遏制部分城市房價過快上漲”。大多數市場的高房價通常是由供給不足和需求過量造成的，而且中國政府以為中國的房地產行業(yè)與其它國家并無區(qū)別，也遵循市場規(guī)律而變化。因此，穩(wěn)定房價的政策主要從以下兩方面下手：增加供給、遏制需求?！　《鄠€因素造成供給不足：住房建設需要土地，而這種基本資源的控制權握在地方政府手中，因此造成高房價的一個原因，可能是土地供給過慢?！　‘斎?，土地需求的增長速度已經遠遠超過了土地供給，至少近年來不斷飆升的地價，反映了這一點。中央政府一方面調高地價來調控樓市，另一方面也在努力增加土地供給，但在不同地區(qū)的成效不一：去年，重慶新批準的住房用地達到1340萬平方米，幾乎翻了一番；長沙的情況幾乎沒有變化；鄭州的新增住房用地實際上有所下降，2009年達到400萬平方米，而2010年僅有290萬平方米?！　「叩貎r本身似乎并不會導致高房價。如果問題只是土地成本高企，開發(fā)商的利潤空間則會縮水。即便如此，開發(fā)商的利潤率也只是略微下降，并非急遽大幅下滑——2010年利潤率可能在30％左右。　　這帶來了第二種可能性：如果出現供給短缺，這是由于開發(fā)商捂盤惜售，從而推高了房價。這并非空穴來風，因為一些開發(fā)商已經囤積了大量土地。確實，恒大地產掌握的土地高達2010年該集團已售房產面積的12倍?！　‘斎?，政府認為開發(fā)商囤地是房價攀升的原因之一。早在2004年，政府就規(guī)定，開發(fā)商囤積土地超過兩年將被沒收。去年，政府規(guī)定開發(fā)商拿地時首付需達50％。2004年的措施顯然以失敗告終，這不禁令人懷疑去年措施的成效。囤積土地成本。如果有充足的現金，開發(fā)商將接受這一成本。2010年末就出現了這一情形。政府官員似乎認為，如果開發(fā)商資金吃緊就不會捂盤惜售?！　￠_工建設放慢威脅經濟增長　　因此在2011年，開發(fā)商似乎將面臨融資緊縮。甚至在2010年下半年貨幣仍寬松的形勢下，對開發(fā)商提供的貸款也出現了增長放緩。既然現在銀行的總放貸量下降，銀行在向開發(fā)商提供貸款方面可能變得嚴格。但是，這對房地產行業(yè)而言并非世界末日，因為近年來銀行貸款僅占開發(fā)商融資的20％?！白曰I”資金是開發(fā)商最大的資金來源，而且截至2010年末一直在不斷增加。但是，這些資金不太可能取代銀行貸款。銀行對開發(fā)商提供的貸款利率建立在基準利率（％）的基礎上。對比之下，中國上市房地產公司大部分的離岸債務以外幣計價，最新利率達到1014％。國內非銀行融資來源（包括信托貸款），利率一般高達18％。　　銀行貸款與自籌基金總共占到開發(fā)商融資的一半——規(guī)模甚大，但并非全部。這兩大塊幾乎與房產銷售收入持平，這就導致了房地產調控政策的另一面：遏制需求。政府通過按揭政策來遏制購房，1月份的未償按揭貸款僅為440億人民幣，這是兩年來按揭貸款的最小增幅。到目前為止，現金購房增加，從2009年第4季度的5640億人民幣增至2010年的6830億人民幣，這抵消了按揭貸款的下跌。家庭銀行存款流向開發(fā)商的口袋，這是因為人們想要買房并且有能力買房。政府官員希望樓市降溫政策能使人們購房的意愿不那么強烈，但這同時使得購房更加困難；推出每個家庭限購一套房的政策后，情況尤為如此?！　?月份，住房銷量（37個城市的統計結果）同比增加了24％，而2月份只增加了6％，但由于人民幣升值，這些數據并非完全可靠。不過，家庭存款增量、麥格理消費者信心調查以及其它一些指標顯示，看好資產市場的樂觀情緒正在逐漸減弱。我們認為房產銷量持平可能足以穩(wěn)定房價，而房價的穩(wěn)定正是中央政府的眾多目標之一，但是開工建設放慢可能對GDP增長構成威脅。當然，開工建設放緩并非政府官員所樂見，因為目前的政策旨在鼓勵開發(fā)商建設更多的樓盤。不過對于面臨融資緊縮的開發(fā)商而言，改善現金頭寸的一個方法就是放緩建設的步伐。作為追逐利潤的上市公司，房地產開發(fā)商不太可能在需求萎縮的情況下增加住房建設?！　〈_實，在2008年之前，新屋開工量通常與住房銷量保持同步。由于全球金融危機，這種同步關系不再存在。但是現在開發(fā)商似乎已經迎頭趕上，同步變化可能將重新出現。我們認為，如果自2010年以來房產銷量未增長，住房建設也不會增加。　　但這僅適用于商品房，而政府的目的是增加保障性住房的供給，從2010年的580萬套增至今年的1000萬套。這給住房建設帶來的影響比較復雜：保障性住房的數量沒有準確的數據，去年580萬套保障性住房中除了新建住房，還包含翻新房屋。尚不清楚保障性住房如何計入普通的新屋開工數據，而且一些地方政府似乎把已有的住房項目重新包裝成保障性住房。假設商品房新開工量與2010年持平，保障性住房的新開工量與政府宣布的目標數據一致，并且這些新開工的保障性住房平均面積為60平方米，那么我們估計新屋開工總面積的增長率將從2010年的45％降至2011年的15％?！觥　∽髡邽辂湼窭碜C券中國宏觀經濟研究部主管從價格博弈看農民工工資和農產品價格上漲本文見《金融實務》2011年第4期 出版日期2011年04月06日 共有0條點評 打印 推薦 收藏 RSS 分享 o Linkedino Facebooko Mixxo Yahoo Buzz o Twittero 搜狐微博o 網易微博 單頁閱讀字號： 根據一般價格理論，供大于求，價格就要下降，供不應求，價格就會上升魯晨光　　根據一般價格理論，供大于求，價格就要下降，供不應求，價格就會上升。隨著價格變化，供需也發(fā)生變化，存在一個價格平衡點，在這一點上供需實現了平衡?！　〉P者認為，雙方可以接受的價格不是一個點，而是一個區(qū)域，在該區(qū)域內，是高價成交還是低價成交，取決于價格博弈——看哪一方更加承受不了交易失敗的損失?！　∫澡F礦石為例。最初，需求嚴重不足時，礦山只能得到微薄利潤，也根本沒有談判能力，單位礦石售價越低，就越要多生產和出售，來換取生存權。但是，隨著需求增大，資源有限，鐵礦石漲價了——這符合流行的價格理論。但同時，要特別提出的是，一旦礦山富有了，他們承受交易失敗的能力就大幅提高，于是博弈的形勢逆轉。冶煉企業(yè)因為更難承受交易失敗的損失，導致礦山主導價格談判予取予求。最后冶煉企業(yè)僅僅能夠維持生存?！　∞r民工工資的變化類似。筆者2003年承包了一個林場，每年要雇用農民工。2003年農民工工資從2003年的20元/天（很多人搶著做工），到2006年的40元/天，再到2010年是60元/天——還很難找到人。而木工、瓦工、油漆工等技術工工資上漲幅度更大?！　侀_其他因素，單就價格博弈來說，這些年的確出現了有利于農民工的變化。　　原來在林場打工的都是老人和婦女，不合適進城打工，他們一邊種田，一邊為林場打工。以前農民大多家里窮，而且負擔重，很需要錢?，F在很多農民家庭基本脫困，特別是從農村到城里打工或做生意的年輕人掙到了錢，在家種田的老人和婦女不再低價打工了，很多人情愿曬太陽、帶小孩玩，也不愿打工。上年紀的老人還拿到政府每月給予200多元的養(yǎng)老金，這些都增強了農民工的價格博弈能力，這當然是社會的進步?！≡倏醇Z價。其實種糧、種棉的收入算起來比在當地打工還低，但很多農民還是堅持不讓地荒著。因為農民有種樸素的感情，認為荒了農地是罪過，有地卻要買糧讓人笑話。但是，假如糧價沒有吸引力，就不能指望農民會像生產超過自己需求太多的糧食供應市場。這同樣說明農民富了，不再靠廉價地賣糧、賣棉賺錢了?！　?010年糧食收成并沒有下降，而糧價上漲勁頭很足。除其他原因外，就是因為農民漸漸富裕，價格博弈能力增強，可以不再賤賣勞動力——賤賣糧食就是賤賣勞動力。由此看來，糧價上漲和農民工工資上漲異曲同工，均有其合理性和必然性?！　∞r產品漲價確實有投機資金炒作的原因，但是投機資金只是順應和助推了漲價趨勢。如果政府看不到農產品漲價的內在動力，為了控制通貨膨脹，通過政策抑制糧價，那么兩年后，大家會看到更多農田荒蕪。那時候農產品的漲價壓力會更大，價格會更高?！鰪膰饨涷灴促Y產管理公司的市場化轉型本文見《金融實務》2011年第4期 出版日期2011年04月06日 共有0條點評 打印 推薦 收藏 RSS 分享 o Linkedino Facebooko Mixxo Yahoo Buzz o Twittero 搜狐微博o 網易微博 單頁閱讀字號： 隨著政策性業(yè)務資源的枯竭，今后，資產管理公司必須立足自身，通過市場途徑拓展取得不良資產資源鄭萬春　　為化解金融體系的風險，處置銀行的不良資產，1999年，國家成立了華融、長城、東方、信達等四家金融資產管理公司。經過十余年的成功運作，資產管理公司不僅完成了國家賦予的歷史使命，而且在商業(yè)化轉型試點工作上取得了突破性的進展?！　∷拇蠼鹑谫Y產管理公司自成立以來，充分運用國家賦予的政策和手段，以市場化、法制化、專業(yè)化手段有效處置金融不良資產，做出了積極貢獻：一是最大限度減少了國家損失，保全了國有金融資產；二是通過債轉股、債務重組和減免等途徑支持了國有企業(yè)的改革和發(fā)展；三是支持了國有商業(yè)銀行改革，為銀行業(yè)抵御金融危機做出了重要貢獻；四是通過托管危機金融機構和大型企業(yè)集團，有效化解了系統性風險?！　∧壳?，信達公司已正式啟動了改制重組工作，華融、長城、東方等公司也積極采取各種措施努力加速商業(yè)化轉型進程，資產管理公司改革進入了攻堅階段。在這樣的行業(yè)背景下，如何根據新的經濟和金融環(huán)境，確定資產管理公司市場化改革方向和功能定位、明確發(fā)展的戰(zhàn)略和路徑，就成為當前資產管理公司改革和發(fā)展急需研究和思考的問題。　　國外經驗　　根據國際貨幣基金組織的統計，約有2/3成員國的銀行業(yè)遇到過嚴重的不良資產問題。從1989年美聯儲設立重組信托公司（RTC）解決儲貸協會危機開始，無論是日本、瑞典等國家仿效其設立的RCC、Securum和Retriva，還是亞洲金融危機時馬來西亞與韓國設立的Danaharta與KAMCO，其基本的做法都是采用“好銀行、壞銀行”的處理模式，即將不良資產從銀行的資產負債表中剝離到特定的機構進行管理和處置，從而重新恢復“好銀行”的市場競爭力，并通過“壞銀行”——金融資產管理公司來集約化的處置不良資產，化解金融風險?？v觀國外金融資產管理公司20多年的發(fā)展歷史，就經營模式和發(fā)展走向來看，大致可以分為三種模式：　　一是清算解散。這種模式以美國RTC 為代表，由政府出資設立資產管理公司，并為其規(guī)定一個存續(xù)期，不良資產處置完畢后資產管理公司即解散清算。就設立時的初衷而言，設定存續(xù)期意在防止資產管理公司的經營者對資產管理權、處置權的過分留戀。實行這種模式主要強調資產的快速處置。同時，需要有良好的法律和社會信用環(huán)境、發(fā)達的資本市場體系和眾多的實力雄厚的機構投資者，以及對資產管理公司有效的激勵約束機制來保障資產管理公司能夠快速有效地處置不良資產。否則，如