可轉(zhuǎn)債條款蘊含增長信息(編輯修改稿)
2025-06-23 22:32 本頁面
【文章內(nèi)容簡介】 債,%%的水平,比如年初發(fā)行的鋼釩、雅戈、豐原、銅都、山鷹、華西、龍化和西鋼轉(zhuǎn)債。初始溢價幅度越低,轉(zhuǎn)股價格越低,轉(zhuǎn)債投資者在未來更有可能取得轉(zhuǎn)股收益。當(dāng)然把較低的溢價幅度描述為發(fā)行人信心的體現(xiàn),具有一定的局限性,較低的初始溢價,也有可能說明發(fā)行人不愿意在較長時間里承擔(dān)較高固定利率。考慮到發(fā)行人承諾的利息一般在轉(zhuǎn)債持有后期更高,低溢價體現(xiàn)發(fā)行人信心的觀點更有說服力。 從初始溢價幅度中還可以明顯看出發(fā)行人對自身現(xiàn)金流分布特征的準(zhǔn)確把握。如表3所示,2003年發(fā)行的轉(zhuǎn)債中,3只電力股轉(zhuǎn)債的初始溢價幅度均高達(dá)3%,民生轉(zhuǎn)債的初始溢價幅度為1%,電力類、銀行類上市公司的現(xiàn)金流量充沛,利息賠付倍數(shù)較高,有能力承擔(dān)較高的固定利息,其它類型的發(fā)行人則不具備此種特征。 單純從初始溢價幅度看,僑城轉(zhuǎn)債的溢價幅度似乎偏高,不過考慮到房地產(chǎn)行業(yè)股票較大的波動性,這個溢價水平也不是特別引人關(guān)注。 三、在轉(zhuǎn)債條款中包含增長信息:對轉(zhuǎn)債條款創(chuàng)新的評論 2002年轉(zhuǎn)債的條款設(shè)計有兩個突出的教訓(xùn),其一是轉(zhuǎn)債條款雷同,說明發(fā)行人對轉(zhuǎn)債的本質(zhì)特性把握不到位；其二是條款設(shè)計沒有結(jié)合發(fā)行人本身和所屬行業(yè)的成長性特征,條款背離公司和行業(yè)基本面?？赊D(zhuǎn)債發(fā)行成功的關(guān)鍵因素之一,是發(fā)行人的成長潛力必須巨大,且這種成長指日可待。一般而言,市場從三個層面觀察發(fā)行人的成長潛力:其一是市場運行的總體趨勢,這為發(fā)行人的股權(quán)價值走向定下了基本格調(diào)；2003年,影響股票市場投資人預(yù)期的持續(xù)因素有三個,分別是關(guān)于市場中介機構(gòu)融資渠道拓寬的討論、關(guān)于國有股減持的討論和關(guān)于促進創(chuàng)新、改善市場結(jié)構(gòu)的討論。盡管這些討論多停留在紙上,但每一次討論都喚起了市場新的信心。 其二是行業(yè)的增長性特征,這一點在2003年得到了升華,并且成為國內(nèi)證券市場的投資理念。由于市場資金結(jié)構(gòu)的巨大變化,價值投資理念成功地塑造了以行業(yè)變遷為基準(zhǔn)的證券選擇方式,這種方式既強調(diào)單個行業(yè)的成長性,更強調(diào)行業(yè)間成長性的比較,即所謂的行業(yè)相對投資價值理念。這一點反映在轉(zhuǎn)債上,體現(xiàn)為轉(zhuǎn)債發(fā)行人的行業(yè)集中度較高,如圖所示,按照籌資規(guī)模劃分,鋼鐵行業(yè)通過可轉(zhuǎn)債發(fā)行募集的資金最多,其次是電力行業(yè),其他行業(yè)基本持平。 鋼鐵和電力行業(yè)是2003年證券市場的核心資產(chǎn),關(guān)于這兩個行業(yè)的成長性,市場的共識最為集中。比如,鋼鐵行業(yè)的增長受惠于國際鋼鐵類產(chǎn)品的價格和競爭格局的明顯變化及國內(nèi)需求拉動的十分強勁。2003年下半年以來,隨著積極財政政策和貨幣政策的降溫,固定資產(chǎn)投資和其他一些國債項目、財政項目的后續(xù)資金補給由部分民間渠道提供,盡管存在較大的磨合困難,但市場化機制一旦在投融資市場啟動,其發(fā)揮的作用不能低估。因此,直到2003年年底,鋼鐵行業(yè)的增長并未出現(xiàn)大的逆轉(zhuǎn)。電力行業(yè)則受惠于電力體制改革、需求拉動和短期內(nèi)網(wǎng)內(nèi)競爭造成的成本優(yōu)勢。因為市場普遍看好這兩個行業(yè)的增長性,發(fā)行人以轉(zhuǎn)債方式融資,顯得很有信心。 其它行業(yè)發(fā)行的轉(zhuǎn)債如石化,也是眾多基金機構(gòu)的核心資產(chǎn),復(fù)星轉(zhuǎn)債和華僑城轉(zhuǎn)債屬于投資控股類公司,如果投資人預(yù)期市場會反轉(zhuǎn),則他們自然會對這類公司的價值有一個較高的估計,等等?？梢?2003年發(fā)行的轉(zhuǎn)債,對增長預(yù)期的依賴的確十分嚴(yán)重。 行業(yè)增長特性使得條款中可以包含比較濃厚的促進轉(zhuǎn)股的傾向性意見,在2003年發(fā)行的轉(zhuǎn)債中,條款設(shè)計除了注重用較高的固定收益承諾獲得競爭力之外,還特別注意對投資人轉(zhuǎn)股動機的促進。比如,一般的轉(zhuǎn)債都用轉(zhuǎn)股價格向下修正條款阻止投資人的回售權(quán)利,即便是增長前景并非十分明朗的品種,如首鋼轉(zhuǎn)債(受環(huán)保成本提高的影響)、龍電轉(zhuǎn)債(受東北電力供給過剩的影響),以及華僑城轉(zhuǎn)債(募集資金置
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