互換管理知識(shí)運(yùn)用規(guī)劃(編輯修改稿)
2025-06-13 12:13 本頁面
【文章內(nèi)容簡介】 我們分析一下互換中收入固定利率的一方的融資成本與互換的關(guān)系，互換后融資成本由收入與支出之差決定：1. 若互換利率與借款人融資成本相等，則凈融資成本為LIBOR，例如，固定利率債務(wù)成本為5%，互換利率也為5%，則凈融資成本是6個(gè)月LIBOR（）。%6個(gè)月LIBOR利率互換做市商債券發(fā)行人%: 互換利率與借款人融資成本相等 2. 如果互換利率高于原有債務(wù)成本，則凈融資成本低于LIBOR利率，例如，固定利率債務(wù)成本為5%，互換利率為6%，則浮動(dòng)利率資金成本為LIBOR—1%或LIBOR—100個(gè)基點(diǎn)（）。%6個(gè)月LIBOR%利率互換做市商債券發(fā)行人 應(yīng)用利率互換降低資金成本: 互換利率高于原有債務(wù)成本3. 如果互換利率低于債券發(fā)行成本，則凈融資成本高于LIBOR，例如，互換利率為4%，債券發(fā)行成本為5%，則凈融資成本為LIBOR+1%或LIBOR+100個(gè)基點(diǎn)（）。%6個(gè)月LIBOR%利率互換做市商債券發(fā)行人: 互換利率低于債券發(fā)行成本由此我們可以看出，通過安排適當(dāng)?shù)幕Q，借款人或債券發(fā)行人可能獲得一個(gè)比較低的融資成本。要將此原理應(yīng)用于評(píng)級(jí)為AAA與BBB的借款人，就需要了解借款人固定利率與浮動(dòng)利率融資的原始成本，市場上對(duì)信用等級(jí)不同的公司的報(bào)價(jià)一般會(huì)有差異，例如表17－2中兩家信用評(píng)級(jí)不同的企業(yè)面臨的融資成本存在差異。表17－2 信用評(píng)級(jí)與融資成本信用評(píng)級(jí)固定浮動(dòng)AAAg+50L+20BBBg+100L+50注：g表示固定利率利率基礎(chǔ)，L表示LIBOR。無論何時(shí)，只要固定利率和浮動(dòng)利率利差不一致，就可能產(chǎn)生套利行為，而在債券市場上通常能得到這種機(jī)會(huì)，在套利中，每一借款人按照其相對(duì)借款優(yōu)勢借款。對(duì)AAA級(jí)發(fā)行人而言，比較優(yōu)勢是借固定利率，因?yàn)樵诠潭ɡ实幕A(chǔ)上，它比BBB級(jí)的借款人少支付50個(gè)基點(diǎn)。而以浮動(dòng)利率為基礎(chǔ)則AAA級(jí)的借款人只比BBB級(jí)的借款人少支付30個(gè)基點(diǎn)，所以，AAA級(jí)的借款人更適合固定利率而BBB級(jí)的借款人相對(duì)適合浮動(dòng)利率。注意，AAA級(jí)的借款人在固定與浮動(dòng)利率債務(wù)上都有優(yōu)勢?；谕瑯永碛桑珺BB級(jí)的借款人相對(duì)而言更適合浮動(dòng)利率而不是固定利率。因?yàn)锽BB級(jí)的借款人要比AAA級(jí)的借款人在浮動(dòng)利率資金上多支付30個(gè)基點(diǎn)，在固定利率資金上多支付50個(gè)基點(diǎn)。在上述固定利率與浮動(dòng)利率市場，它的借款比AAA級(jí)的借款人都要貴。如果雙方需要的資金恰好不是自己具有比較優(yōu)勢的那一種，即AAA級(jí)的借款人想借浮動(dòng)利率資金而BBB級(jí)借款人想借固定利率資金，那么它們就可以通過互換降低融資成本，具體操作如下。BBBAAAg+506個(gè)月LIBOR+50 通過互換降低融資成本 由于AAA級(jí)的借款人通過發(fā)行債券產(chǎn)生固定利率債務(wù)，因此在互換交易中它必須收入固定利率。6個(gè)月LIBOR+50g+50BBBAAA 通過互換降低融資成本BBB級(jí)的公司，即浮動(dòng)利率借款人，必須在互換交易中收入浮動(dòng)利率。6個(gè)月LIBOR+50g+50BBBAAA 通過互換降低融資成本所以為了對(duì)自己的現(xiàn)有頭寸進(jìn)行保值，借款人就必須進(jìn)行如下交易（）：固定g+50BBBAAA浮動(dòng)6個(gè)月LIBOR+50 通過互換降低融資成本現(xiàn)在假設(shè)互換利率為g+40，那么BBB級(jí)與AAA級(jí)的發(fā)行人的固定利率與浮動(dòng)利率債務(wù)成本各為多少？g+40g+50BBBAAA6個(gè)月LIBOR6個(gè)月LIBOR+50 通過互換降低融資成本AAA級(jí)的發(fā)行人的浮動(dòng)利率債務(wù)成本為LIBOR+10個(gè)基點(diǎn)，如下：—（g+50）+（g+40）—（6個(gè)月LIBOR）－（6個(gè)月LIBOR+10）BBB級(jí)的發(fā)行人的固定利率債務(wù)成本為g+90，計(jì)算如下：—（6個(gè)月LIBOR+50）+（6個(gè)月LIBOR）—（g+40）－（g+90）所以AAA級(jí)的發(fā)行人通過將固定變?yōu)楦?dòng)的互換節(jié)省了10個(gè)基點(diǎn)，這只需支付LIBOR+10而不是LIBOR+20；BBB級(jí)的發(fā)行人也節(jié)省了10個(gè)基點(diǎn)，只需支付g+90而不是g+100，兩者合并的節(jié)省費(fèi)用等于各自的固定利率籌資成本差異與浮動(dòng)利率籌資成本差異之差。表17－3 信用評(píng)級(jí)與融資成本信用評(píng)級(jí)固定浮動(dòng)AAAg+50L+20BBBg+100L+50注：g表示固定利率利率基礎(chǔ)，L表示LIBOR。[(g+100)(g+50)][(L+50)(L+20)]=5030=20 上述降低融資成本的過程成為信用套利過程。從20世紀(jì)80年代的早期交易至今，信用套利過程沒有什么變化。其中銀行在現(xiàn)金流量支付中不充當(dāng)中介的有許多特別成功的例子，從透明角度而言有極大的好處，因?yàn)榻灰纂p方都能夠詳細(xì)地審察交易而無須要求中介方公開交易利潤。1981年8月，所羅門兄弟國際集團(tuán)安排了國際復(fù)興與開發(fā)銀行（世界銀行）與IBM間的貨幣互換，這一交易是信用套利的典范。成交時(shí)兩個(gè)借款人都被評(píng)為AAA/Aaa級(jí)，雖然美元融資成本相同，但瑞士投資者對(duì)這它們的看法不同，正大光明這一點(diǎn)促成了套利的可能性，使世界銀行獲得了原本不可能得到的低廉的瑞士法郎與德國馬克債務(wù)。世界銀行相對(duì)于IBM在歐洲貨幣的發(fā)行頻率低，使得前者必須對(duì)瑞士法郎與德國馬克支付一定的升水，IBM的融資在瑞士與其他國家歐洲投資者中供不應(yīng)求，它是一個(gè)家喻戶曉的名字，并在其行業(yè)占據(jù)主導(dǎo)，這一事實(shí)導(dǎo)致其德國馬克融資成本較低：表17－4 國際復(fù)興與開發(fā)銀行與IBM間的貨幣互換5年期固定利率（美元）5年期固定利率（德國馬克）IBM%%IBRD%%利差%%
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