光大證券鋼鐵半年度策略：積厚風(fēng),起大翼——尋找政策的確定性(編輯修改稿)
2025-05-28 22:16 本頁面
【文章內(nèi)容簡介】 算，對應(yīng)的成本為 3813元 /噸 ? 小鋼廠產(chǎn)量兩類方法處理：插入法和比例法 ,左圖為比例法 – 09年的鋼價為 3585元 /噸，則不變成本應(yīng)為 228元 /噸 ? 09年上市公司平均噸鋼折舊為226元 /噸 ——驗證了上面的數(shù)據(jù) y = 361357R2 = 0100002022030000400005000060000700003300 3400 3500 3600 3700 3800 3900 400009年 1Q10 2Q10 3Q10 4Q10 10年 現(xiàn)礦價格 781 1012 1200 1000 900 1028 協(xié)議礦價格 68 61 114 125 113 103 礦石致使的成本增加 235 618 431 278 391 焦炭價格 1734 1970 1900 1850 1800 1880 焦炭致使的成本增加 94 66 46 26 58 成本增加 330 684 478 305 449 計算鋼價 4008 4362 4156 3983 4127 預(yù)測鋼價 3585 3750 4160 4200 4050 4040 09年大中型企業(yè) “ 產(chǎn)量 /成本 ” 的供給曲線 單位：萬噸、元 /噸 資料來源：光大證券研究所 注： “ /―的灰色字體為原預(yù)測值 2022年全年鋼價 4040元 /噸 資料來源：光大證券研究所 P14 3 0 02 0 01 0 001002003004005006007000 9 1 2 1 0 1 1 0 2 1 0 3 1 0 4螺紋鋼毛利 熱軋毛利4 0 02 0 0020040060080010001200091092093094095096097098099091009110912螺紋鋼毛利 熱軋毛利毛利：盈利增加不多 ? 螺紋鋼 10年毛利 220元左右、行業(yè)平均 212元左右 – 熱軋盈利能力低于螺紋鋼 ? 金融屬性帶來的庫存因素 ? 價格、原料同時上漲，產(chǎn)品的盈利能力增強，反之亦然 – 主要是由于生產(chǎn)周期 09年 10年（ E） 1Q 178 225 2Q 281 53 3Q 408 300 4Q 200 300 全年平均 271 220 09年 10年（ E） 1Q 222 160 2Q 76 145 3Q 237 250 4Q 105 250 全年平均 160 201 09年熱軋盈利能力已和螺紋鋼相不多 單位：元 /噸 資料來源：光大證券研究所 09年熱軋盈利能力低于螺紋鋼 單位：元 /噸 資料來源：光大證券研究所 2022年螺紋鋼噸鋼毛利三、四季度回升 單位：元 /噸 資料來源：光大證券研究所 2022年熱軋噸鋼毛利同期增加 單位：元 /噸 資料來源：光大證券研究所 P15 6 0 04 0 02 0 0020040060080010000910930950970990911101103105業(yè)績：行業(yè)性虧損 ? 行業(yè)毛利出現(xiàn)繼續(xù)下滑態(tài)勢，幅度為% – 螺紋鋼下滑 % – 熱軋上升 % – 螺紋鋼與熱軋的產(chǎn)量之比為 :1 ? 行業(yè)凈利：全行業(yè)虧損 – 2022年噸鋼三費 260元 ? 09年為 252元，其中財務(wù)費用 75元 ? 負(fù)債率由 08年底的 %上升至 09年底的 % ? 假設(shè)凈資產(chǎn)變化不大 – 螺紋鋼虧損 40元 /噸 – 熱軋?zhí)潛p 60元 /噸 ? 上市公司處在盈虧邊緣 – 上市公司 2022年毛利 260元 ? 2022年為 320元 /噸 ? 分季度比較 – 業(yè)績最好的出現(xiàn)在四季度 行業(yè)噸鋼凈利迅速下降 單位：元 /噸 資料來源：光大證券研究所 P16 第三部分 一個新的行業(yè)周期 – 鋼鐵的周期規(guī)律 – 正在或即將進(jìn)入最佳投資期 – 成本定價改變對周期運行的影響 摘 要 周期篇 P17 毛利的周期規(guī)律總結(jié) ?毛利的八段論 – 在 4階段的基礎(chǔ)上引入方差的概念 – 投資時點在 ?毛利波動一般為幾個周期的疊加 – 長期（生命周期、行業(yè)周期）：戰(zhàn)略投資者關(guān)注 – 短期（產(chǎn)業(yè)聯(lián)動、偶然波動）：短期投資者關(guān)注 1011①②③④ 資料來源：光大證券研究所 P18 鋼鐵的四類周期 ? 鋼鐵的幾個周期 – 生命周期：末期 (沒有可爭論的 ) – 行業(yè)周期： 510年（建設(shè)周期 23年） – 產(chǎn)業(yè)聯(lián)動： 36月 – 偶然波動： 130天 – 結(jié)論：產(chǎn)業(yè)聯(lián)動遠(yuǎn)小于行業(yè)周期 ? 07年以來可以分為三個階段，以螺紋鋼分析 – 07年 08年上半年均值、標(biāo)準(zhǔn)差分別為 47 212元 /噸 – 08年下半年 09年均值、標(biāo)準(zhǔn)差分別為 28 522元 /噸 – 2022年至今均值、標(biāo)準(zhǔn)差分別為 37 229元 /噸 – 結(jié)論：若考慮 250元的三費情況，行業(yè)凈利的波動幅度遠(yuǎn)大于數(shù)據(jù)本身大小 1 5 0 01 0 0 05 0 005001000150005405100640610074071008408100940910104高線毛利 ( 滯后一月，元 / 噸 )產(chǎn)業(yè)聯(lián)動 36月一個周期 單位；元 /噸 資料來源：光大證券研究所 P19 價格增 ?毛利增 ? 價格、成本和毛利的歷史關(guān)系 – 價格與成本、毛利的相關(guān)系數(shù)分別為為 %、 % – 鋼廠定價主要考慮因素為成本，而不是盈利因素 ——即鋼廠反應(yīng)慢、減產(chǎn)慢 ? 價格、成本上升時，毛利在增加 – 生產(chǎn)周期大于價格（毛利）波動周期 – 凈利波動幅度大于盈利數(shù)值 ? 結(jié)論： 無論是成本推動、需求拉動，只要鋼價上升，毛利呈擴大趨勢的概率較大 0100020223000400050006000700005 年 06 年 07 年 08 年 09 年 10 年 1 5 0 0 1 0 0 0 5 0 0050010001500價格 純現(xiàn)礦成本 線現(xiàn)礦毛利價格和毛利的波動趨勢一致 單位：元 /噸 資料來源：光大證券研究所 P20 礦企和鋼企的毛利歷史變化 ? 從 02年至今， “ 礦石毛利率 +鋼鐵毛利率 ” 經(jīng)歷了一個完整的行業(yè)周期 – 起源于需求的增加 ——房改，工業(yè)化開始 ? 06年出口增加后對鋼鐵來說屬于相對小周期 ? 金嶺礦業(yè)和鋼鐵行業(yè)的毛利 “ 此消彼漲 ” – 05年鐵礦石談判礦石大幅上漲 ——全球礦石供需決定的 – 在近期”礦石毛利率 /鋼鐵毛利率”已經(jīng)到達(dá)新高并呈現(xiàn)下降趨勢 ——供需的增量部分已經(jīng)
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