【文章內(nèi)容簡介】 管理基本概念和并購風(fēng)險(xiǎn)管理的一些知識。第三部分：在這一章節(jié)中主要是將并購過程劃分為五個階段，并分別列出每個階段中存在的風(fēng)險(xiǎn)和控制方法。將并購的全過程劃分為分為：確定戰(zhàn)略目標(biāo)階段、評價(jià)企業(yè)的結(jié)構(gòu)能力和外部環(huán)境階段、目標(biāo)企業(yè)的識別和篩選階段、目標(biāo)企業(yè)的選擇和估價(jià)融資階段、整合管理和并購方案選取的階段。第四部分：該部分的主要工作是以第三部分列出的五個階段為基礎(chǔ)，列出并購中所用到的辨識和測評工具（風(fēng)險(xiǎn)控制在第三部分中的每個階段中有詳述），并且列出選擇特定工具方法的原因。第五部分：以中糧并購蒙牛乳業(yè)為例，尋找該并購五個階段中所用到的風(fēng)險(xiǎn)，然后用德爾菲法確定權(quán)重集，最后將并購權(quán)重集應(yīng)用到層次分析法中得出并購的最終方案。第二章 企業(yè)并購風(fēng)險(xiǎn)管理的基本理論 企業(yè)并購的基本理論 企業(yè)并購的基本概念 顧名思義，企業(yè)并購即為企業(yè)兼并(Merger)和企業(yè)收購( Acquisition )的統(tǒng)稱。企業(yè)并購（Mergers and Acquisitions，Mamp。A）包括兼并和收購兩層含義、兩種方式。企業(yè)收購是指一家企業(yè)用現(xiàn)金、債券、股票、債權(quán)等方式購買其他企業(yè)股票或資產(chǎn)，以謀求該企業(yè)或資產(chǎn)控制權(quán)的行為活動[17]。企業(yè)兼并是指兩家或更多的獨(dú)立企業(yè)、公司合并組成一家企業(yè)，通常由一家占優(yōu)勢的公司吸收另一家或更多的公司。國際上習(xí)慣將兼并和收購合在一起使用，統(tǒng)稱為Mamp。A，在我國稱為并購。企業(yè)之間的兼并與收購行為，是企業(yè)法人在平等自愿和等價(jià)有償基礎(chǔ)上，以一定的經(jīng)濟(jì)方式取得其他法人產(chǎn)權(quán)的行為，是企業(yè)進(jìn)行資本運(yùn)作和經(jīng)營的一種主要形式[18]。企業(yè)收購(Acquisition)，指的是一個企業(yè)經(jīng)由收買股票或股份等方式，取得另一公司的控制權(quán)或管理權(quán)，另一公司仍然存續(xù)而不必消失。兼并(Merger)本身還包括吸收合并(Consolidation Merger)和新設(shè)合并(Statutory Merger)兩種方式。吸收合并是指一個占優(yōu)勢企業(yè)吸收一個或一個以上的企業(yè)，合并方企業(yè)存續(xù)，繼續(xù)擁有法人資格，而被合并方企業(yè)不再存續(xù)；新設(shè)合并是指兩個或兩個以上的企業(yè)合并成為一個新的企業(yè)，原有企業(yè)都不再存續(xù)。從以上兩種兼并方式不難看出，兼并具有一個很明顯的特征，那就是在兼并過程結(jié)束以后，至少有一家企業(yè)將不再存在，企業(yè)原有的法人資格將會自動消失。 企業(yè)并購的動因1. 效率動因 效率動因是從并購后企業(yè)效率變化來考慮的。這種觀點(diǎn)認(rèn)為，企業(yè)進(jìn)行并購后產(chǎn)生了協(xié)同效應(yīng)，這種協(xié)同效應(yīng)可以使企業(yè)的實(shí)際價(jià)值得以增加，并達(dá)到比兩個企業(yè)的收益還要大的情形。正是基于這種實(shí)際價(jià)值的增加提升了企業(yè)的收益，并且使公司的資產(chǎn)配置和營運(yùn)變得更加合理，這種協(xié)同主要表現(xiàn)在三個方面：管理協(xié)同、營運(yùn)協(xié)同和財(cái)務(wù)協(xié)同 [18]。2. 經(jīng)濟(jì)動因 橫向并購是通過并購競爭對手來提高企業(yè)規(guī)模經(jīng)濟(jì)的方法。通過并購生產(chǎn)同類產(chǎn)品或相似產(chǎn)品的競爭對手，一方面可以減少市場上競爭對手的數(shù)量，降低競爭的激烈程度，給自己企業(yè)一個相對寬松的發(fā)展環(huán)境，另一方面可以擴(kuò)大自身企業(yè)的經(jīng)營規(guī)模，這樣可以提高產(chǎn)出，擴(kuò)大收益和市場占有率，這樣就對該市場形成了壟斷獲得了壟斷利潤。 縱向并購可以降低交易的費(fèi)用，與企業(yè)相聯(lián)系的縱向企業(yè)主要有原材料輸送企業(yè)和下游的銷售企業(yè)。通過企業(yè)的縱向并購可以有效降低交易的運(yùn)輸費(fèi)用和產(chǎn)品的成本。這些成本和費(fèi)用的降低有利于企業(yè)競爭力的提升，企業(yè)的談價(jià)議價(jià)能力也會得到相應(yīng)的提高[18]。 混合并購是降低企業(yè)單一經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)和分享高額利潤而進(jìn)入其它市場的并購行為。這種并購的雙方既沒有相同的經(jīng)營產(chǎn)品和分銷途徑，同時(shí)又來自不同的市場，這種并購主要是基于這樣一種考慮，那就是如果長期經(jīng)營本行業(yè)會對企業(yè)帶來高風(fēng)險(xiǎn)。這種并購的提出一般是基于戰(zhàn)略上的考慮。3. 其他動因 （1）管理層的利益驅(qū)動 當(dāng)公司成長到一定的程度后，企業(yè)的管理權(quán)和控制權(quán)就會分離。這種分離有利于企業(yè)的發(fā)展壯大，但是委托代理的問題同樣也變得突出了。企業(yè)的管理層沒有公司的股份或者只是擁有少量的公司股份，于是企業(yè)的利潤的最大化往往不是管理層所最求的，他們關(guān)心的往往是企業(yè)的長期存續(xù)和發(fā)展、自身的聲望和利益、自身在企業(yè)中地位的穩(wěn)定性，因此，在一些并購的行為中，有一些并購并非是基于利益層面的考慮。（2）投機(jī) 在一些并購活動中，一些管理者往往不是基于擴(kuò)大公司規(guī)?；蛘攉@得壟斷地位而提出并購的，還有部分并購是基于投機(jī)的目的而提出的。1969年，美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家戈特提出了他的經(jīng)濟(jì)失調(diào)并購理論。該理論認(rèn)為，企業(yè)的各個股東，尤其是控股股東所掌握的信息不同，因此各個大股東對證券市場上股票的價(jià)值存在不同的判斷。在這種情形下，各大投行和商業(yè)銀行也竭力的誘使并購活動的發(fā)生，以便獲取高利潤。這種并購活動的發(fā)生同樣有利于企業(yè)的管理層，企業(yè)的管理者同樣會獲得較高的投資收益。（3）目標(biāo)企業(yè)價(jià)值低估 目前，中國的通貨膨脹率較以往年份高，這時(shí)證券市場上一些企業(yè)的市場價(jià)值往往被低估，然而公司價(jià)值低估的原因不單單是由于通貨膨脹造成的，目標(biāo)企業(yè)經(jīng)營潛力的低估往往也是市場價(jià)值低估的主因。外部人員或者企業(yè)對目標(biāo)企業(yè) 的了解不足，沒有意識到目標(biāo)企業(yè)的增長潛力，如果并購企業(yè)通過多方的考察能夠認(rèn)定目標(biāo)企業(yè)被市場的投資者嚴(yán)重低估，就可以對該企業(yè)實(shí)施并購。 企業(yè)并購的必然性 管理層應(yīng)該意識到，并購存在有其必然性，并不是一種偶然的突發(fā)事件應(yīng)將并購作為公司的持續(xù)威脅來對待，并時(shí)刻保持警惕。當(dāng)一家公司發(fā)現(xiàn)自己的股票被其他公司收購了一定數(shù)量，控股權(quán)已經(jīng)發(fā)生了轉(zhuǎn)移之后，該公司是否會任其發(fā)展呢？這其實(shí)是一個雙頭博弈的問題。假定有兩家公司A和B，兩公司都有并購（反并購）和不并購（不反并購）兩種策略選擇時(shí)，不同的策略決定了兩家公司的支付矩陣，如下表所示：在表中，DJ 、CI表示A公司并購B公司的收益額和成本額；相應(yīng)的D I、C J分別為B公司并購A公司的收益額和成本額，并且滿足DJ CI , DI CJ,其運(yùn)作結(jié)果是兩個公司都會選擇并購，因?yàn)椴①徥莾蓚€公司占優(yōu)策略，所以均衡點(diǎn)就是（并購、并購）也即并購與反并購[19]。 表21 并購中的納什均衡B公司并購A公司B公司不并購A公司A公司并購B公司DJ CI D I ，D I C J DJDJ CI ， DJA公司不并購B公司 D I ，D I C J0 ，0 企業(yè)并購的方式 （1）現(xiàn)金購買式并購?，F(xiàn)金購買式并購是指以現(xiàn)金支付的方式實(shí)施的并購行為?，F(xiàn)金購買式并購產(chǎn)生的因素很多，但主要有以下幾方面的原因：由于環(huán)境的變化導(dǎo)致目標(biāo)市場低迷，目標(biāo)公司的股價(jià)被嚴(yán)重低估，這種情況多發(fā)生在行業(yè)劇烈變動的情況下，比如行業(yè)丑聞和產(chǎn)業(yè)政策的調(diào)整；并購公司的股權(quán)所有者不愿意以付出股份來換取目標(biāo)公司的所有權(quán)，這種情況是由于并購公司處在發(fā)展的黃金階段，股票的增值空間巨大，交換會導(dǎo)致收益的嚴(yán)重流失。 現(xiàn)金收購能夠促成并購活動的順利進(jìn)行。以現(xiàn)金支付的方式來進(jìn)行并購能夠調(diào)動股東的積極性，這是因?yàn)楝F(xiàn)金支付能夠?qū)崿F(xiàn)股東的現(xiàn)金套現(xiàn)。然而，現(xiàn)金并購也有一定的缺點(diǎn)，那就是現(xiàn)金的需求量很大，容易給并購公司造成債務(wù)負(fù)擔(dān)，同時(shí)對企業(yè)的經(jīng)營發(fā)展造成一定的影響。（2）換股式并購。換股式并購是指并購方以本公司的股票來換取目標(biāo)公司股票的并購形式。這種并購形式的產(chǎn)生也有一定的原因：當(dāng)目標(biāo)公司股價(jià)低于企業(yè)的預(yù)期或者并購方企業(yè)自身股票持有量充足時(shí)，并購方往往采取這種方法來實(shí)施并購；當(dāng)并購方急于控制目標(biāo)公司而自身的現(xiàn)金儲備不足時(shí)，并購方也多采取這種方式來控制目標(biāo)公司。 換股式并購的主要特點(diǎn)有：收購方僅僅通過股票互換的方式來獲得目標(biāo)公司的控制權(quán)，這樣可以避免本公司現(xiàn)金的流出；收購方支付現(xiàn)金時(shí)，一般要上繳所得稅，而換股式并購能夠避免這種情況的發(fā)生，從而節(jié)約開支。然而，換股式并購也存在一定缺陷，那就是對該公司股份的稀釋，一些持股比例較高的股東多不同意這種并購，因?yàn)檫@種并購會降低其對本公司的控制。另外，實(shí)施股權(quán)并購以后，企業(yè)的股價(jià)往往會有下降的風(fēng)險(xiǎn)。 換股式并購主要有兩種實(shí)現(xiàn)方式：第一種是單純的股票互換，這種方式是以公司現(xiàn)有的股票來換取目標(biāo)公司股票的并購形式，利用這種形式來實(shí)施并購時(shí)要注意股票互換的比例確定；另一種是通過發(fā)行新股來實(shí)施的并購行為，這種方式被廣泛的應(yīng)用，因?yàn)榘l(fā)行新股的風(fēng)險(xiǎn)在很大程度上被轉(zhuǎn)移到了目標(biāo)公司身上。（3）承債式并購。承債式并購是通過承擔(dān)目標(biāo)公司債務(wù)的方式來獲取目標(biāo)公司控制權(quán)或者所有權(quán)的并購方式。承債式并購主要由于以下的原因產(chǎn)生:當(dāng)目標(biāo)公司為負(fù)債所累時(shí)，通常迫切想解決這種債務(wù)危機(jī)，也就更愿意以股份來換取債務(wù)的消失；同時(shí)還有另外一種情況的存在，那就是目標(biāo)公司的債主就是并購方，當(dāng)目標(biāo)企業(yè)無力償還這些債務(wù)時(shí)，雙方會達(dá)成一定的協(xié)議來解決這種情況，當(dāng)然這時(shí)如果實(shí)施的是兼并還要考慮目標(biāo)公司經(jīng)營的業(yè)務(wù)是否與企業(yè)的戰(zhàn)略相兼容。 2 幾種特殊的并購方式（1）公開并購方式——要約并購。要約收購在每個國家都非常普遍，所謂要約收購是指在明確并購的意圖后，達(dá)到法定的持股比例時(shí)，通過公開發(fā)放要約的形式與各個股東聯(lián)系。很多國家都對要約收購做出了明確的要求，中國的法律規(guī)定，當(dāng)并購者持有目標(biāo)夠的股票數(shù)量達(dá)到一定的比例時(shí)，必須向國家的相關(guān)監(jiān)督管理部門就收購的目的意圖做出說明。在國外，這種并購方式被稱為完全信息化的并購形式，因?yàn)樗枪_向各個持股人發(fā)出要約，各持股人自主平等的做出選擇，同時(shí)這種并購方式可以有效的避免并購的內(nèi)幕交易，保護(hù)中小股東的利益。 要約的內(nèi)容主要包括：本公司并購目標(biāo)公司的目的和籌措資金的來源，各個股東可根據(jù)自己的實(shí)際情況來判斷這種并購是否對自己有利，在此基礎(chǔ)上做出判斷；控制目標(biāo)公司經(jīng)營權(quán)的訴求。并購公司要想在證券市場上通過獲得目標(biāo)公司股東的股權(quán)必須標(biāo)明這次并購的訴求。 公開并購按并購的意圖還分為善意并購和惡意并購。善意并購是指在企業(yè)的所有者積極配合的基礎(chǔ)上實(shí)行的并購，這種情況通常是目標(biāo)公司難以為繼，或者并購公司給予的條件相當(dāng)有誘惑力。惡意并購是指在目標(biāo)公司沒有處理公司的意圖，或者并購者給予條件無法吸引目標(biāo)公司的領(lǐng)導(dǎo)層。在惡意的并購中，目標(biāo)公司往往采取多種反并購的措施來抵制并購行為的發(fā)生。（2）特殊融資方式——杠桿并購。杠桿并購是指并購方對目標(biāo)企業(yè)實(shí)施并購時(shí)，以目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)和未來的收益為抵押進(jìn)行舉債并購的方式[20]。杠桿并購又稱融資并購，在上個世紀(jì)的80年代，