【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 管理基本概念和并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)管理的一些知識(shí)。第三部分：在這一章節(jié)中主要是將并購(gòu)過程劃分為五個(gè)階段，并分別列出每個(gè)階段中存在的風(fēng)險(xiǎn)和控制方法。將并購(gòu)的全過程劃分為分為：確定戰(zhàn)略目標(biāo)階段、評(píng)價(jià)企業(yè)的結(jié)構(gòu)能力和外部環(huán)境階段、目標(biāo)企業(yè)的識(shí)別和篩選階段、目標(biāo)企業(yè)的選擇和估價(jià)融資階段、整合管理和并購(gòu)方案選取的階段。第四部分：該部分的主要工作是以第三部分列出的五個(gè)階段為基礎(chǔ)，列出并購(gòu)中所用到的辨識(shí)和測(cè)評(píng)工具（風(fēng)險(xiǎn)控制在第三部分中的每個(gè)階段中有詳述），并且列出選擇特定工具方法的原因。第五部分：以中糧并購(gòu)蒙牛乳業(yè)為例，尋找該并購(gòu)五個(gè)階段中所用到的風(fēng)險(xiǎn)，然后用德爾菲法確定權(quán)重集，最后將并購(gòu)權(quán)重集應(yīng)用到層次分析法中得出并購(gòu)的最終方案。第二章 企業(yè)并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)管理的基本理論 企業(yè)并購(gòu)的基本理論 企業(yè)并購(gòu)的基本概念 顧名思義，企業(yè)并購(gòu)即為企業(yè)兼并(Merger)和企業(yè)收購(gòu)( Acquisition )的統(tǒng)稱。企業(yè)并購(gòu)（Mergers and Acquisitions，Mamp。A）包括兼并和收購(gòu)兩層含義、兩種方式。企業(yè)收購(gòu)是指一家企業(yè)用現(xiàn)金、債券、股票、債權(quán)等方式購(gòu)買其他企業(yè)股票或資產(chǎn)，以謀求該企業(yè)或資產(chǎn)控制權(quán)的行為活動(dòng)[17]。企業(yè)兼并是指兩家或更多的獨(dú)立企業(yè)、公司合并組成一家企業(yè)，通常由一家占優(yōu)勢(shì)的公司吸收另一家或更多的公司。國(guó)際上習(xí)慣將兼并和收購(gòu)合在一起使用，統(tǒng)稱為Mamp。A，在我國(guó)稱為并購(gòu)。企業(yè)之間的兼并與收購(gòu)行為，是企業(yè)法人在平等自愿和等價(jià)有償基礎(chǔ)上，以一定的經(jīng)濟(jì)方式取得其他法人產(chǎn)權(quán)的行為，是企業(yè)進(jìn)行資本運(yùn)作和經(jīng)營(yíng)的一種主要形式[18]。企業(yè)收購(gòu)(Acquisition)，指的是一個(gè)企業(yè)經(jīng)由收買股票或股份等方式，取得另一公司的控制權(quán)或管理權(quán)，另一公司仍然存續(xù)而不必消失。兼并(Merger)本身還包括吸收合并(Consolidation Merger)和新設(shè)合并(Statutory Merger)兩種方式。吸收合并是指一個(gè)占優(yōu)勢(shì)企業(yè)吸收一個(gè)或一個(gè)以上的企業(yè)，合并方企業(yè)存續(xù)，繼續(xù)擁有法人資格，而被合并方企業(yè)不再存續(xù)；新設(shè)合并是指兩個(gè)或兩個(gè)以上的企業(yè)合并成為一個(gè)新的企業(yè)，原有企業(yè)都不再存續(xù)。從以上兩種兼并方式不難看出，兼并具有一個(gè)很明顯的特征，那就是在兼并過程結(jié)束以后，至少有一家企業(yè)將不再存在，企業(yè)原有的法人資格將會(huì)自動(dòng)消失。 企業(yè)并購(gòu)的動(dòng)因1. 效率動(dòng)因 效率動(dòng)因是從并購(gòu)后企業(yè)效率變化來考慮的。這種觀點(diǎn)認(rèn)為，企業(yè)進(jìn)行并購(gòu)后產(chǎn)生了協(xié)同效應(yīng)，這種協(xié)同效應(yīng)可以使企業(yè)的實(shí)際價(jià)值得以增加，并達(dá)到比兩個(gè)企業(yè)的收益還要大的情形。正是基于這種實(shí)際價(jià)值的增加提升了企業(yè)的收益，并且使公司的資產(chǎn)配置和營(yíng)運(yùn)變得更加合理，這種協(xié)同主要表現(xiàn)在三個(gè)方面：管理協(xié)同、營(yíng)運(yùn)協(xié)同和財(cái)務(wù)協(xié)同 [18]。2. 經(jīng)濟(jì)動(dòng)因 橫向并購(gòu)是通過并購(gòu)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手來提高企業(yè)規(guī)模經(jīng)濟(jì)的方法。通過并購(gòu)生產(chǎn)同類產(chǎn)品或相似產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，一方面可以減少市場(chǎng)上競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的數(shù)量，降低競(jìng)爭(zhēng)的激烈程度，給自己企業(yè)一個(gè)相對(duì)寬松的發(fā)展環(huán)境，另一方面可以擴(kuò)大自身企業(yè)的經(jīng)營(yíng)規(guī)模，這樣可以提高產(chǎn)出，擴(kuò)大收益和市場(chǎng)占有率，這樣就對(duì)該市場(chǎng)形成了壟斷獲得了壟斷利潤(rùn)。 縱向并購(gòu)可以降低交易的費(fèi)用，與企業(yè)相聯(lián)系的縱向企業(yè)主要有原材料輸送企業(yè)和下游的銷售企業(yè)。通過企業(yè)的縱向并購(gòu)可以有效降低交易的運(yùn)輸費(fèi)用和產(chǎn)品的成本。這些成本和費(fèi)用的降低有利于企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的提升，企業(yè)的談價(jià)議價(jià)能力也會(huì)得到相應(yīng)的提高[18]。 混合并購(gòu)是降低企業(yè)單一經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和分享高額利潤(rùn)而進(jìn)入其它市場(chǎng)的并購(gòu)行為。這種并購(gòu)的雙方既沒有相同的經(jīng)營(yíng)產(chǎn)品和分銷途徑，同時(shí)又來自不同的市場(chǎng)，這種并購(gòu)主要是基于這樣一種考慮，那就是如果長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)本行業(yè)會(huì)對(duì)企業(yè)帶來高風(fēng)險(xiǎn)。這種并購(gòu)的提出一般是基于戰(zhàn)略上的考慮。3. 其他動(dòng)因 （1）管理層的利益驅(qū)動(dòng) 當(dāng)公司成長(zhǎng)到一定的程度后，企業(yè)的管理權(quán)和控制權(quán)就會(huì)分離。這種分離有利于企業(yè)的發(fā)展壯大，但是委托代理的問題同樣也變得突出了。企業(yè)的管理層沒有公司的股份或者只是擁有少量的公司股份，于是企業(yè)的利潤(rùn)的最大化往往不是管理層所最求的，他們關(guān)心的往往是企業(yè)的長(zhǎng)期存續(xù)和發(fā)展、自身的聲望和利益、自身在企業(yè)中地位的穩(wěn)定性，因此，在一些并購(gòu)的行為中，有一些并購(gòu)并非是基于利益層面的考慮。（2）投機(jī) 在一些并購(gòu)活動(dòng)中，一些管理者往往不是基于擴(kuò)大公司規(guī)?；蛘攉@得壟斷地位而提出并購(gòu)的，還有部分并購(gòu)是基于投機(jī)的目的而提出的。1969年，美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家戈特提出了他的經(jīng)濟(jì)失調(diào)并購(gòu)理論。該理論認(rèn)為，企業(yè)的各個(gè)股東，尤其是控股股東所掌握的信息不同，因此各個(gè)大股東對(duì)證券市場(chǎng)上股票的價(jià)值存在不同的判斷。在這種情形下，各大投行和商業(yè)銀行也竭力的誘使并購(gòu)活動(dòng)的發(fā)生，以便獲取高利潤(rùn)。這種并購(gòu)活動(dòng)的發(fā)生同樣有利于企業(yè)的管理層，企業(yè)的管理者同樣會(huì)獲得較高的投資收益。（3）目標(biāo)企業(yè)價(jià)值低估 目前，中國(guó)的通貨膨脹率較以往年份高，這時(shí)證券市場(chǎng)上一些企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值往往被低估，然而公司價(jià)值低估的原因不單單是由于通貨膨脹造成的，目標(biāo)企業(yè)經(jīng)營(yíng)潛力的低估往往也是市場(chǎng)價(jià)值低估的主因。外部人員或者企業(yè)對(duì)目標(biāo)企業(yè) 的了解不足，沒有意識(shí)到目標(biāo)企業(yè)的增長(zhǎng)潛力，如果并購(gòu)企業(yè)通過多方的考察能夠認(rèn)定目標(biāo)企業(yè)被市場(chǎng)的投資者嚴(yán)重低估，就可以對(duì)該企業(yè)實(shí)施并購(gòu)。 企業(yè)并購(gòu)的必然性 管理層應(yīng)該意識(shí)到，并購(gòu)存在有其必然性，并不是一種偶然的突發(fā)事件應(yīng)將并購(gòu)作為公司的持續(xù)威脅來對(duì)待，并時(shí)刻保持警惕。當(dāng)一家公司發(fā)現(xiàn)自己的股票被其他公司收購(gòu)了一定數(shù)量，控股權(quán)已經(jīng)發(fā)生了轉(zhuǎn)移之后，該公司是否會(huì)任其發(fā)展呢？這其實(shí)是一個(gè)雙頭博弈的問題。假定有兩家公司A和B，兩公司都有并購(gòu)（反并購(gòu)）和不并購(gòu)（不反并購(gòu)）兩種策略選擇時(shí)，不同的策略決定了兩家公司的支付矩陣，如下表所示：在表中，DJ 、CI表示A公司并購(gòu)B公司的收益額和成本額；相應(yīng)的D I、C J分別為B公司并購(gòu)A公司的收益額和成本額，并且滿足DJ CI , DI CJ,其運(yùn)作結(jié)果是兩個(gè)公司都會(huì)選擇并購(gòu)，因?yàn)椴①?gòu)是兩個(gè)公司占優(yōu)策略，所以均衡點(diǎn)就是（并購(gòu)、并購(gòu)）也即并購(gòu)與反并購(gòu)[19]。 表21 并購(gòu)中的納什均衡B公司并購(gòu)A公司B公司不并購(gòu)A公司A公司并購(gòu)B公司DJ CI D I ，D I C J DJDJ CI ， DJA公司不并購(gòu)B公司 D I ，D I C J0 ，0 企業(yè)并購(gòu)的方式 （1）現(xiàn)金購(gòu)買式并購(gòu)?，F(xiàn)金購(gòu)買式并購(gòu)是指以現(xiàn)金支付的方式實(shí)施的并購(gòu)行為。現(xiàn)金購(gòu)買式并購(gòu)產(chǎn)生的因素很多，但主要有以下幾方面的原因：由于環(huán)境的變化導(dǎo)致目標(biāo)市場(chǎng)低迷，目標(biāo)公司的股價(jià)被嚴(yán)重低估，這種情況多發(fā)生在行業(yè)劇烈變動(dòng)的情況下，比如行業(yè)丑聞和產(chǎn)業(yè)政策的調(diào)整；并購(gòu)公司的股權(quán)所有者不愿意以付出股份來?yè)Q取目標(biāo)公司的所有權(quán)，這種情況是由于并購(gòu)公司處在發(fā)展的黃金階段，股票的增值空間巨大，交換會(huì)導(dǎo)致收益的嚴(yán)重流失。 現(xiàn)金收購(gòu)能夠促成并購(gòu)活動(dòng)的順利進(jìn)行。以現(xiàn)金支付的方式來進(jìn)行并購(gòu)能夠調(diào)動(dòng)股東的積極性，這是因?yàn)楝F(xiàn)金支付能夠?qū)崿F(xiàn)股東的現(xiàn)金套現(xiàn)。然而，現(xiàn)金并購(gòu)也有一定的缺點(diǎn)，那就是現(xiàn)金的需求量很大，容易給并購(gòu)公司造成債務(wù)負(fù)擔(dān)，同時(shí)對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)發(fā)展造成一定的影響。（2）換股式并購(gòu)。換股式并購(gòu)是指并購(gòu)方以本公司的股票來?yè)Q取目標(biāo)公司股票的并購(gòu)形式。這種并購(gòu)形式的產(chǎn)生也有一定的原因：當(dāng)目標(biāo)公司股價(jià)低于企業(yè)的預(yù)期或者并購(gòu)方企業(yè)自身股票持有量充足時(shí)，并購(gòu)方往往采取這種方法來實(shí)施并購(gòu)；當(dāng)并購(gòu)方急于控制目標(biāo)公司而自身的現(xiàn)金儲(chǔ)備不足時(shí)，并購(gòu)方也多采取這種方式來控制目標(biāo)公司。 換股式并購(gòu)的主要特點(diǎn)有：收購(gòu)方僅僅通過股票互換的方式來獲得目標(biāo)公司的控制權(quán)，這樣可以避免本公司現(xiàn)金的流出；收購(gòu)方支付現(xiàn)金時(shí)，一般要上繳所得稅，而換股式并購(gòu)能夠避免這種情況的發(fā)生，從而節(jié)約開支。然而，換股式并購(gòu)也存在一定缺陷，那就是對(duì)該公司股份的稀釋，一些持股比例較高的股東多不同意這種并購(gòu)，因?yàn)檫@種并購(gòu)會(huì)降低其對(duì)本公司的控制。另外，實(shí)施股權(quán)并購(gòu)以后，企業(yè)的股價(jià)往往會(huì)有下降的風(fēng)險(xiǎn)。 換股式并購(gòu)主要有兩種實(shí)現(xiàn)方式：第一種是單純的股票互換，這種方式是以公司現(xiàn)有的股票來?yè)Q取目標(biāo)公司股票的并購(gòu)形式，利用這種形式來實(shí)施并購(gòu)時(shí)要注意股票互換的比例確定；另一種是通過發(fā)行新股來實(shí)施的并購(gòu)行為，這種方式被廣泛的應(yīng)用，因?yàn)榘l(fā)行新股的風(fēng)險(xiǎn)在很大程度上被轉(zhuǎn)移到了目標(biāo)公司身上。（3）承債式并購(gòu)。承債式并購(gòu)是通過承擔(dān)目標(biāo)公司債務(wù)的方式來獲取目標(biāo)公司控制權(quán)或者所有權(quán)的并購(gòu)方式。承債式并購(gòu)主要由于以下的原因產(chǎn)生:當(dāng)目標(biāo)公司為負(fù)債所累時(shí)，通常迫切想解決這種債務(wù)危機(jī)，也就更愿意以股份來?yè)Q取債務(wù)的消失；同時(shí)還有另外一種情況的存在，那就是目標(biāo)公司的債主就是并購(gòu)方，當(dāng)目標(biāo)企業(yè)無力償還這些債務(wù)時(shí)，雙方會(huì)達(dá)成一定的協(xié)議來解決這種情況，當(dāng)然這時(shí)如果實(shí)施的是兼并還要考慮目標(biāo)公司經(jīng)營(yíng)的業(yè)務(wù)是否與企業(yè)的戰(zhàn)略相兼容。 2 幾種特殊的并購(gòu)方式（1）公開并購(gòu)方式——要約并購(gòu)。要約收購(gòu)在每個(gè)國(guó)家都非常普遍，所謂要約收購(gòu)是指在明確并購(gòu)的意圖后，達(dá)到法定的持股比例時(shí)，通過公開發(fā)放要約的形式與各個(gè)股東聯(lián)系。很多國(guó)家都對(duì)要約收購(gòu)做出了明確的要求，中國(guó)的法律規(guī)定，當(dāng)并購(gòu)者持有目標(biāo)夠的股票數(shù)量達(dá)到一定的比例時(shí)，必須向國(guó)家的相關(guān)監(jiān)督管理部門就收購(gòu)的目的意圖做出說明。在國(guó)外，這種并購(gòu)方式被稱為完全信息化的并購(gòu)形式，因?yàn)樗枪_向各個(gè)持股人發(fā)出要約，各持股人自主平等的做出選擇，同時(shí)這種并購(gòu)方式可以有效的避免并購(gòu)的內(nèi)幕交易，保護(hù)中小股東的利益。 要約的內(nèi)容主要包括：本公司并購(gòu)目標(biāo)公司的目的和籌措資金的來源，各個(gè)股東可根據(jù)自己的實(shí)際情況來判斷這種并購(gòu)是否對(duì)自己有利，在此基礎(chǔ)上做出判斷；控制目標(biāo)公司經(jīng)營(yíng)權(quán)的訴求。并購(gòu)公司要想在證券市場(chǎng)上通過獲得目標(biāo)公司股東的股權(quán)必須標(biāo)明這次并購(gòu)的訴求。 公開并購(gòu)按并購(gòu)的意圖還分為善意并購(gòu)和惡意并購(gòu)。善意并購(gòu)是指在企業(yè)的所有者積極配合的基礎(chǔ)上實(shí)行的并購(gòu)，這種情況通常是目標(biāo)公司難以為繼，或者并購(gòu)公司給予的條件相當(dāng)有誘惑力。惡意并購(gòu)是指在目標(biāo)公司沒有處理公司的意圖，或者并購(gòu)者給予條件無法吸引目標(biāo)公司的領(lǐng)導(dǎo)層。在惡意的并購(gòu)中，目標(biāo)公司往往采取多種反并購(gòu)的措施來抵制并購(gòu)行為的發(fā)生。（2）特殊融資方式——杠桿并購(gòu)。杠桿并購(gòu)是指并購(gòu)方對(duì)目標(biāo)企業(yè)實(shí)施并購(gòu)時(shí)，以目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)和未來的收益為抵押進(jìn)行舉債并購(gòu)的方式[20]。杠桿并購(gòu)又稱融資并購(gòu)，在上個(gè)世紀(jì)的80年代，