投資學(xué)第7章_證券市場(chǎng)的均衡與價(jià)格決定(編輯修改稿)
2025-02-14 18:30 本頁(yè)面
【文章內(nèi)容簡(jiǎn)介】 所有 證券市場(chǎng)線與證券均衡定價(jià) fR0 ()MER()iER SML M 1 i?fR0 ()MER()iER SML M 2M? iM?證券市場(chǎng)線（以協(xié)方差衡量風(fēng)險(xiǎn)） 證券市場(chǎng)線（以 β衡量風(fēng)險(xiǎn)） ?證券市場(chǎng)線（ SML） 1 23 中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)中國(guó)投資研究中心 高等教育出版社 2022 版權(quán)所有 證券市場(chǎng)線的內(nèi)涵 ? 代表投資個(gè)別證券（或組合）的必要報(bào)酬率 ? 證券市場(chǎng)線是證券市場(chǎng)供求運(yùn)作的結(jié)果 ? 證券市場(chǎng)線變動(dòng)的意義 o fR()iERSML2 o SML1 ?SML1 SML2 39。fR?投資人風(fēng)險(xiǎn)回避程度增強(qiáng) 通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)增加 ()iERfR1 24 中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)中國(guó)投資研究中心 高等教育出版社 2022 版權(quán)所有 證券市場(chǎng)線與證券均衡定價(jià) ? 前述分析是針對(duì)單個(gè)證券 i，在市場(chǎng)均衡時(shí)得到的 SML；同樣可以證明，在市場(chǎng)均衡時(shí)： – 由單個(gè)證券構(gòu)成的任一證券組合 P也位于 SML上； – 由無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與市場(chǎng)證券組合構(gòu)成的有效投資組合也位于 SML上。 ? SML實(shí)際上揭示了市場(chǎng)上所有風(fēng)險(xiǎn)性資產(chǎn)的均衡期望收益率與風(fēng)險(xiǎn)之間的替代關(guān)系。 – 這些風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)包括單個(gè)證券、無(wú)效證券組合以及有效證券組合。 – 即每一種證券或證券組合，無(wú)論它們是否有效，都將位于 SML上。 1 25 中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)中國(guó)投資研究中心 高等教育出版社 2022 版權(quán)所有 CML和 SML的區(qū)別 ? CML和 SML都描述了風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)均衡期望收益率與風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系，但明顯兩者明顯存在區(qū)別。 – 度量風(fēng)險(xiǎn)的指標(biāo)不同 ? SML用協(xié)方差或 β值測(cè)度風(fēng)險(xiǎn) ? CML用標(biāo)準(zhǔn)差測(cè)度風(fēng)險(xiǎn) – CML只描述有效投資組合如何均衡地被定價(jià)，而SML描述了所有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)（包括無(wú)效組合與有效組合）如何均衡地被定價(jià)； – 有效投資組合既位于資本市場(chǎng)線上，同時(shí)也位于證券市場(chǎng)線上；而單個(gè)證券與無(wú)效投資組合只位于證券市場(chǎng)線上。 1 26 中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)中國(guó)投資研究中心 高等教育出版社 2022 版權(quán)所有 CAPM的理論意義 ? 決定個(gè)別證券或投資組合的預(yù)期收益率及系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，是證券估價(jià)和資產(chǎn)組合業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估的基礎(chǔ) ； ? 用來(lái)評(píng)價(jià)證券的相對(duì)吸引力 ； ? 用以指導(dǎo)投資者的證券組合： – 消極的投資組合 。選擇一種或幾種無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券與風(fēng)險(xiǎn)證券構(gòu)成組合； – 積極的投資組合 。投資者必須充分考慮證券實(shí)際價(jià)格是否被高估或低估，從而選擇有吸引力的證券構(gòu)建證券組合。同時(shí)還應(yīng)根據(jù)市場(chǎng)的趨勢(shì)調(diào)整資產(chǎn)組合。 ? 當(dāng)預(yù)測(cè)到市場(chǎng)價(jià)格呈上升趨勢(shì)時(shí)，可增加高 β值證券的持有量； ? 當(dāng)市場(chǎng)價(jià)格呈下降趨勢(shì)時(shí)，則應(yīng)減少高 β值證券的持有量。 1 27 中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)中國(guó)投資研究中心 高等教育出版社 2022 版權(quán)所有 證券均衡定價(jià) ? SML為我們提供了一種方便地判斷證券是否合理定價(jià)的標(biāo)準(zhǔn)。 – “合理定價(jià)”的證券一定位于 SML上 ； – “錯(cuò)誤定價(jià)”的證券則分布在 SML上方或下方。 ? 證券實(shí)際期望收益率與均衡期望收益率之間的差額稱為 證券的 α值 。 – 根據(jù) α值的正負(fù)及大小，可以判斷證券是否定價(jià)合理以及定價(jià)偏離的程度。 ? α＞ 0，證券定價(jià)偏低； ? α＜ 0，證券定價(jià)偏高； ? α的絕對(duì)值越大，證券定價(jià)越不合理。 1 28 中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)中國(guó)投資研究中心 高等教育出版社 2022 版權(quán)所有 證券均衡定價(jià) ? 案例 ? 市場(chǎng)期望收益率為 14%，股票 A的 β為 ,短期國(guó)庫(kù)券利率為 6%。根據(jù)CAPM該股票的期望收益率為 6+ （ 14－ 6）＝ %。 ? 如果投資者估計(jì)股票 A的收益率為 17%，則意味著 α＝ %。 fR()iER14 17 0 SML M 1 i? α A B α 1 29 中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)中國(guó)投資研究中心 高等教育出版社 2022 版權(quán)所有 證券均衡定價(jià) ? 即席思考 –為什么會(huì)出現(xiàn)證券定價(jià)不合理現(xiàn)象？ ? 交易成本的存在 。使得投資者不能積極地交易采取措施以糾正證券與 SML所發(fā)生的微小偏差。因?yàn)檫@時(shí)調(diào)整組合的成本可能等于甚至高于由此而帶來(lái)的收益； ? 資本利得稅的存在。 可能阻礙投資者買賣證券實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)的行動(dòng)。因?yàn)橘~面上的資本增值不需要支付稅金，一旦拋售證券使其轉(zhuǎn)化為資本利得，則應(yīng)該付稅； ? 不完全信息會(huì)影響證券的估價(jià) 。如果投資者的信息不夠完全，他可能無(wú)法觀察到錯(cuò)誤估價(jià)的證券，從而也就不可能通過(guò)交易來(lái)消除錯(cuò)誤的估價(jià)。 1 30 中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)中國(guó)投資研究中心 高等教育出版社 2022 版權(quán)所有 CAPM模型的擴(kuò)展形式 ? 零 β模型：不存在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn) –當(dāng)不存在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券時(shí)，市場(chǎng)組合 M將不再是所有投資者共同選擇最優(yōu)風(fēng)險(xiǎn)證券組合，投資者將根據(jù)各自的風(fēng)險(xiǎn)偏好從風(fēng)險(xiǎn)型有效邊界上選擇不同的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合。 –由此就產(chǎn)生這樣的問題： ? 市場(chǎng)證券組合是否仍然在風(fēng)險(xiǎn)型有效邊界上，即市場(chǎng)組合是否仍為有效組合？ ? 如果以市場(chǎng)證券組合為參照計(jì)算每一證券的 β值并作為證券風(fēng)險(xiǎn)的度量，證券期望收益率與 β值之間的關(guān)系如何 ? 1 31 中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)中國(guó)投資研究中心 高等教育出版社 2022 版權(quán)所有 CAPM模型的擴(kuò)展形式 ?零 β模型：不存在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn) – Black于 1972年發(fā)展了 CAPM模型。 – 兩個(gè)基本性質(zhì) ? （ 1）任何有效組合組成的資產(chǎn)組合仍然是有效組合； ? （ 2）有效邊界上的任一組合 Q，在最小方差邊界的下半部分上均有相應(yīng)的“伴隨”組合 Z（ Q）存在，而且 Z（ Q）與Q不相關(guān)，稱之為“零貝塔組合”。若以證券組合 Q作為參照計(jì)算每一證券的 β值，則證券期望收益率與 β值之間有如下線性關(guān)系式成立： ( ) ( )22( ) ( )( ) ( ) [ ( ) ( ) ]( , ) / , ( , ) / 0i Z Q i Q Q Z Qi Q i Q Q Z Q Q Z Q Q QE R E R E R E RC o v R R C o v R R?? ? ? ?? ? ?? ? ?1 32 中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)中國(guó)投資研究中心 高等教育出版社 2022 版權(quán)所有 CAPM的擴(kuò)展 ? 零 β模型：不存在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn) E(R) Q σ E(RZ(Q)) Z(Q) Z(P) ????P E(RZ(P)) 1 33 中南財(cái)經(jīng)政法大學(xué)中國(guó)投資研究中心 高等教育出版社 2022 版權(quán)所有 CAPM的擴(kuò)展 ?零 β模型：不存在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)（布萊克模型） – 由于每投資者都按自己的偏好選擇位于有效邊界上的證券組合，盡管這些證券組合各不相同，但所有投資者所持有的證券組合的總組合就構(gòu)成市場(chǎng)證券組合， – 由性質(zhì) 1知，市場(chǎng)證券組合 M位于有效邊界上。 – 由性質(zhì) 2知，市場(chǎng)證券組合 M對(duì)應(yīng)著一個(gè)伴隨零 β證券組 Z(M)，若以市場(chǎng)證券組合 M為參照計(jì)算各證券的 β值，則各證券的期望收益率與其 β值之間有如下線性關(guān)系
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