【文章內(nèi)容簡介】 %, I 最好 ! 費(fèi)雪的交叉利率 當(dāng) k10%, D 最好 ! 1269 C. 項(xiàng)目壽命的差異 我們來比較一個(gè)長壽命 (X)項(xiàng)目和一個(gè) 短壽命 (Y) 項(xiàng)目 . 凈現(xiàn)金流 項(xiàng)目 X 項(xiàng)目 Y 年末 0 $1,000 $1,000 1 0 2,000 2 0 0 3 3,375 0 1270 X .89 Yrs 50% $1,536 Y .50 Yrs 100% $818 項(xiàng)目壽命差異 計(jì)算項(xiàng)目的 PBP, IRR, NPV@10%, and PI@10%. 哪個(gè)項(xiàng)目最好 ? Why? 項(xiàng)目 PBP IRR NPV PI 1271 其他方法 1. 將兩個(gè)項(xiàng)目放在同一個(gè)終止日期來比較 .我們假定假定壽命較短的項(xiàng)目的現(xiàn)金流以公司的預(yù)期報(bào)酬率進(jìn)行再投資 將項(xiàng)目 Y, 按 10% 再投資 2年 . 年 0 1 2 3 CF $1,000 $0 $0 $2,420 結(jié)果 : IRR* = % NPV = $818 *IRR 仍低于 X. X 仍是最好的 . 1272 其他方法 2. 最小公倍數(shù)法 . 0 1 2 3 $1,000 $2,000 1,000 $2,000 1,000 $2,000 $1,000 $1,000 $1,000 $2,000 Results: IRR* = 100% NPV = $2, *Lower IRR from adjusted cash flow stream. Y is Best. 1273 資本限額 某一特定時(shí)期內(nèi)的資本支出總量必須在預(yù)算約束（或預(yù)算上限）之內(nèi)，不能超過預(yù)算約束 . 例 Julie Miller 要決定 BW的投資機(jī)會(huì) .在 199X年她 的投資上限只有 $32,500. 1274 BW的所有可投資項(xiàng)目 項(xiàng)目 ICO IRR NPV PI A $ 500 18% $ 50 B 5,000 25 6,500 C 5,000 37 5,500 D 7,500 20 5,000 E 12,500 26 500 F 15,000 28 21,000 G 17,500 19 7,500 H 25,000 15 6,000 1275 按 IRRs 選擇 項(xiàng)目 ICO IRR NPV PI C $ 5,000 37% $ 5,500 F 15,000 28 21,000 E 12,500 26 500 B 5,000 25 6,500 項(xiàng)目 C, F, and E的 IRRs最大 . 結(jié)果，投資 $32,500 股東財(cái)富增加 $27,000. 1276 按 NPVs 選擇 項(xiàng)目 ICO IRR NPV PI F $15,000 28% $21,000 G 17,500 19 7,500 B 5,000 25 6,500 項(xiàng)目 F and G NPVs最大 . 結(jié)果，投資 $32,500 股東財(cái)富增加 $28,500. 1277 按 PIs 選擇 項(xiàng)目 ICO IRR NPV PI F $15,000 28% $21,000 B 5,000 25 6,500 C 5,000 37 5,500 D 7,500 20 5,000 G 17,500 19 7,500 項(xiàng)目 F, B, C and D Pis最大 . 結(jié)果，投資 $32,500 股東財(cái)富增加 $38,000. 1278 比較總結(jié) 方法 項(xiàng)目選擇 財(cái)富增加 PI F, B, C, and D $38,000 NPV F and G $28,500 IRR C, F and E $27,000 在單期預(yù)算上限的約束下，按 PI 遞減的順序選擇項(xiàng)目，能選出 最大限度增加 公司價(jià)值的 項(xiàng)目組合 . 1279 事后審計(jì) 事后審計(jì) 對項(xiàng)目的實(shí)際成本和收益，與其原來的預(yù)測值之間所做的一個(gè)正式的比較 . ? 揭示預(yù)測的弱點(diǎn) ? 有助于采取正確的行為 ? 提供適當(dāng)?shù)姆答? Result: 提高將來的決策水平 ! 1280 多個(gè) IRR 問題 兩個(gè) !! 可能存在的內(nèi)部收益率的個(gè)數(shù)有一個(gè)上限，這個(gè)上限就是現(xiàn)金流序列中現(xiàn)金流的符號(hào)改變的次數(shù) . 假定一個(gè)項(xiàng)目 0 to 4年的現(xiàn)金流如下 : $100 +$100 +$900 $1,000 這個(gè)項(xiàng)目的 IRRs 有多少 ? 1281 NPV 曲線 多個(gè) IRRs Discount Rate (%) 0 40 80 120 160 200 Net Present Value ($000s) Multiple IRRs at k = % and % 75 50 25 0 100 1282 第 15章 預(yù)期報(bào)酬率和資本成本 1283 價(jià)值創(chuàng)造的關(guān)鍵因素 產(chǎn)品周期的 增長階段 競爭性進(jìn)入 的限制 其他保護(hù) 措施，專利、 暫時(shí)壟斷權(quán)利、 獨(dú)斷性定價(jià) 成本 營銷和價(jià)格 可預(yù)見質(zhì)量 一流的組織能力 行業(yè)吸引因素 競爭優(yōu)勢 1284 公司的綜合成本 資本成本 是各種類型融資的預(yù)期報(bào) 酬率。綜合資本成本是各單獨(dú)的預(yù) 期報(bào)酬率（成本 )的加權(quán)平均 . 1285 融資類型 市價(jià) 權(quán)重 長期債務(wù) $35M 35% 優(yōu)先股 $15M 15% 普通股 $50M 50% $100M 100% 長期融資的市價(jià) 1286 債務(wù)資本成本 公司的放款人的預(yù)期報(bào)酬率 . ki = kd ( 1 T ) 債務(wù)資本成本 P0 = Ij + Pj (1 + kd)j ? n j =1 1287 假定 BW 發(fā)行了面值 $1,000 ， 10年期的零利息債券 . BW的該債券發(fā)行價(jià)為 $， BW 的所得稅率為 40%. 債務(wù)資本成本的計(jì)算 $ = $0 + $1,000 (1 + kd)10 1288 (1 + kd)10 = $1,000 / $ = (1 + kd) = () (1/10) = kd = .1 or 10% ki = 10% ( 1 .40 ) ki = 6% 債務(wù)資本成本的計(jì)算 1289 優(yōu)先股成本 公司的優(yōu)先股股東投資的預(yù)期報(bào)酬率 . kP = DP / P0 優(yōu)先股成本 1290 假定 (BW) 發(fā)行了優(yōu)先股，面值 $100, 每股股利 $, 現(xiàn)每股價(jià)格為 $70. kP = $ / $70 kP = 9% 優(yōu)先股成本的計(jì)算 1291 ?股利折現(xiàn)模型 ?CAPM ?稅前債務(wù)成本 +風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià) 普通股成本 1292 股利折現(xiàn)模型 普通股成本 ke, 是使所期望的每股未來股利的現(xiàn)值與每股現(xiàn)行市價(jià)相等的折現(xiàn)率 . D1 D2 D (1+ke)1 (1+ke)2 (1+ke) + . . . + + P0 = ? ? 1293 穩(wěn)定增長模型 穩(wěn)定增長模型 簡化為 : ke = ( D1 / P0 ) + g 假定股利按 g 永遠(yuǎn)增長 . 1294 假定 (BW) 發(fā)行的普通股 現(xiàn)行市價(jià)為 $上一期 的股利為 $3 /股 , g為 8%. ke = ( D1 / P0 ) + g ke = ($3*) / $) + .08 ke = .05 + .08 = .13 or 13% 普通股成本計(jì)算 1295 階段增長模型 D0(1+g1)t Da(1+g2)ta (1+ke)t (1+ke)t P0 = 階段增長模型如下： (假定為 3階段 ): ? ? ? t=1 a t=a+1 b t=b+1 ? Db(1+g3)tb (1+ke)t + ? 1296 C A PM 普通股成本 , ke, 等于在市場均衡下投資者要求的報(bào)酬率 . 這種風(fēng)險(xiǎn) 收益關(guān)系可用證券市場線 (SML)來描述 . ke = Rj = Rf + (Rm Rf)?j 1297 假定 (BW) 的 beta 為 . Julie Miller認(rèn)為 Rf =4% ， Rm =% ，則 ke = Rf + (Rm Rf)?j = 4% + (% 4%) ke = 4% + 9% = 13% 用 CAPM計(jì)算 ke 1298 稅前債務(wù)成本加風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià) 普通股成本 ke = kd + 風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià) * * 風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)不同于 CAPM 里的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià) 1299 假定 (BW) 加 3% 的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià) . ke = kd + Risk Premium = 10% + 3% ke = 13% kd + 風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià) 12100 穩(wěn)定增長模型 13% C A P M 13% kd + 風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià) 13% 一般來說，三種方法計(jì)算出的結(jié)果會(huì)不一致 . 普通股成本計(jì)算方法的比較 12101 綜合資本成本 = kx(Wx) WACC = .35(6%) + .15(9%) + .50(13%) WACC = .021 + .0135 + .065 = .0995 or % 加權(quán)平均成本 (WACC) ?n x =1 12102 邊際資本成本 資本籌集不可能按 WACC中的比例 WACC的限制因素 12103 2. 發(fā)行成本 與證券發(fā)行有關(guān)的成本，如承銷、法律、上市和印