【文章內(nèi)容簡介】 鋼 543 2 .0 %15 安鋼 524 1 .9 %前十五位合計 12275 4 5 .0 %全國合計 27280 1 0 0 .0 %1 0 0 0 噸7 0 0 噸5 0 0 萬噸19 增長方式轉(zhuǎn)變 ? 隨著經(jīng)濟發(fā)展 ， 板材消費比例提高 ， 由 20xx年的 39%提高至 20xx年的 46%。 ? 板材價格高于長材 ， 利潤差距在 1000元 /噸以上 ， 吸引眾多企業(yè)“ 調(diào)整結(jié)構(gòu) ” 由長材轉(zhuǎn)向板材 ， 20xx年以來產(chǎn)能增長強勁 。 ? 板材生產(chǎn)線投資大 ， 對技術(shù)水平 、 煉鐵 、 煉鋼等配套能力要求高 ，未來盈利將取決于產(chǎn)品附加值 、 競爭力 ， 新進入者風險較大 。 增長方式的轉(zhuǎn)變：依靠規(guī)模擴張 ?提高產(chǎn)品附加值，降低成本 ? 提高產(chǎn)品附加值：抵御價格競爭，替代進口 ? 降低成本：抵御成本上升，淘汰落后 20 防御性投資策略 ?鋼鐵行業(yè)今明兩年處于下降周期 ?如果經(jīng)濟軟著陸 ， 20xx－ 20xx年前鋼鐵需求仍有較大增長空間 。鋼鐵產(chǎn)業(yè)政策將抑制 20xx年以后的產(chǎn)能擴張 ， 可能使鋼鐵行業(yè)在 20xx年重新進入上升期 ?隨著市場集中度的提高 ， 行業(yè)龍頭企業(yè)的發(fā)展前景更加明朗 ，而中小企業(yè)面臨激烈的市場競爭 ， 產(chǎn)品附加值和成本決定了企業(yè)在下降周期中的抗風險能力 ?選擇高端產(chǎn)品龍頭企業(yè)作為防御性投資品種 ， 其投資機會在于穩(wěn)定較高的分紅收益率 ， 較低的估值 ， 以及未來行業(yè)復蘇的機會 。 市場對龍頭企業(yè)未來盈利的預期可能過于悲觀 。 ?股權(quán)分置改革和收購重組帶來短期投資機會 21 產(chǎn)品附加值比較 (寶鋼、鞍鋼、武鋼產(chǎn)品結(jié)構(gòu) ) ?寶鋼 ?鞍鋼 冷軋產(chǎn)品18%冷軋硅鋼10%熱軋板卷46%中厚板8%其他18%?武鋼 冷軋薄板22%熱軋板卷33%厚板11%中板8%線材6%大型材7%其他13%冷軋產(chǎn)品35%熱軋產(chǎn)品40%無縫鋼管5%不銹鋼6%特種鋼5%其他9%22 61%53%45%25%21%19%15%0%10%20%30%40%50%60%70%管線鋼 家電用鋼 冷軋汽車板 鍍錫板 油井管 高壓鍋爐管 電工鋼寶鋼 高端產(chǎn)品市場份額（ 20xx年） 鞍鋼 武鋼 3 0 . 2 7 %1 0 . 0 5 %5 . 5 1 %2 . 0 7 %6 . 2 8 %3 . 1 5 %0%5%10%15%20%25%30%35%取向硅鋼 無取向硅鋼 冷軋板卷 冷軋涂鍍板 熱軋板卷 中厚板11%6%1%5%9%0%2%4%6%8%10%12%冷軋板 鍍鋅板 彩涂板 厚板 大型材23 財務(wù)指標比較 ?寶鋼的產(chǎn)品附加值（平均銷售價格）高于武鋼和鞍鋼，略低于韓國浦項 ?盡管寶鋼噸鋼凈利潤低于浦項和中鋼，但噸鋼 EBITDA最高，主要因為折舊較高 ?武鋼、鞍鋼的固定成本（噸鋼凈資產(chǎn)）低于寶鋼及國際可比公司 ?武鋼的毛利率、凈利潤率較低的主要原因產(chǎn)業(yè)鏈廣度較低（如不包含焦爐、能源供應(yīng)等），凈資產(chǎn)收益率略高于寶鋼、鞍鋼 武鋼 (2 0 0 5 E) 鞍鋼 (2 0 0 5 E 模擬合并 ) 寶鋼 (2 0 0 4 ) 浦項 (2 0 0 4 ) 中鋼 (2 0 0 4 )銷量 ( 萬噸 ) 912 1140 1159 2920 1010ASP( 元 / 噸 ) 4427 3790 5059 5287 4138EBIT DA/ 噸 ( 元 / 噸 ) 1081 NA 1951 1736 1846凈利潤 / 噸 ( 元 / 噸 ) 552 623 811 1022 1269凈資產(chǎn) / 噸 ( 元 / 噸 ) 2246 2664 3612 4306 4551毛利率 (% ) 2 2 .3 % 3 1 .2 % 2 9 .3 % 3 0 .7 % 3 8 .0 %EBIT DA 利潤率 (% ) 2 4 .4 % NA 3 8 .6 % 3 2 .8 % 4 4 .6 %凈利潤率 (% ) 1 2 .5 % 1 6 .4 % 1 6 .0 % 1 9 .3 % 3 0 .7 %凈資產(chǎn)收益率 (% ) 2 4 .6 % 2 3 .4 % 2 2 .4 % 2 6 .3 % 2 7 .9 %每股盈利 ( 元 ) 0 .6 4 0 .8 5 0 .7 5 378 1 .2 4每股凈資產(chǎn) ( 元 ) 2 .6 1 3 .6 4 3 .9 2 1442 4 .4 324 國際主要鋼鐵公司估值比較 ?基于 20xx年盈利預測 ，寶鋼的市盈率和市凈率相對國際可比公司分別有 16%和 23%的折價 ?武鋼 、 鞍鋼市盈率略高于國際平均 ， 但考慮到股改 25%左右的對價 ，目前的估值水平較低 。 ?武鋼市凈率相對較高 貨幣 股價 股息收益率 (% )20xx 20xxE 20xxE 20xx 20xxE 20xxE 20xx 20xxE 20xxE 20xxE美國Nu c o r 美元 5 8 . 7 5 8 . 3 7 . 8 1 0 . 5 4 . 2 4 . 0 5 . 2 2 . 7 2 . 2 1 . 8 2 . 0US S tee l 美元 4 3 . 9 4 4 . 6 5 . 4 7 . 8 3 . 0 2 . 6 3 . 5 1 . 3 1 . 5 1 . 2 0 . 9均值 6 . 6 7 . 7 9 . 3 4 . 2 4 . 0 4 . 8 2 . 3 2 . 1 1 . 7 1 . 0日本Nip p o n S tee l 日元 337 1 1 . 2 8 . 2 8 . 2 6 . 1 4 . 9 4 . 9 2 . 0 1 . 6 1 . 3 2 . 0JFE 日元 3 , 1 8 0 1 2 . 2 6 . 2 6 . 4 5 . 1 4 . 5 4 . 6 2 . 1 1 . 6 1 . 2 2 . 2均值 1 1 . 7 7 . 2 7 . 3 5 . 6 4 . 7 4 . 8 2 . 1 1 . 6 1 . 3 2 . 1歐洲A rc e lo r 歐元 1 8 . 0 9 4 . 2 4 . 9 6 . 8 3 . 6 3 . 0 3 . 6 1 . 1 0 . 9 0 . 8 3 . 8Co ru s 英鎊 0 . 4 8 4 . 8 4 . 2 6 . 9 3 . 7 3 . 1 4 . 3 0 . 7 0 . 6 0 . 5 2 . 9T h y ss e n Kru p p 歐元 1 6 . 0 8 8 . 8 8 . 8 1 0 . 1 3 . 1 3 . 2 3 . 4 1 . 0 0 . 8 0 . 8 4 . 3均值 5 . 9 6 . 0 7 . 9 3 . 5 3 . 1 3 . 8 0 . 9 0 . 8 0 . 7 3 . 7亞洲P o sc o 韓元 2 1 8 , 5 0 0 4 . 9 4 . 2 4 . 9 na na na 1 . 5 1 . 1 na 3 . 9Ch in a S tee l 新臺幣 2 8 . 9 5 5 . 8 6 . 0 6 . 6 4 . 2 5 . 5 5 . 0 1 . 6 1 . 6 1 . 6 1 3 . 0Do n g k u k S tee l 澳元 9 . 5 9 6 . 8 6 . 7 1 0 . 0 4 . 4 4 . 4 5 . 6 2 . 0 1 . 9 1 . 7 5 . 6T a ta S tee l 盧比 408 6 . 7 5 . 2 6 . 6 4 . 0 3 . 4 4 . 0 3 . 0 2 . 0 1 . 7 3 . 4均值 6 . 1 5 . 5 7 . 0 4 . 2 4 . 5 4 . 9 2 . 0 1 . 7 1 . 7 6 . 5H 股鞍鋼 H 股 港元 3 . 9 5 6 . 9 4 . 8 7 . 0 3 . 4 3 . 2 4 . 3 1 . 2 1 . 1 1 . 0 8 . 3馬鋼 H 股 港元 2 . 6 5 5 . 0 6 . 5 9 . 4 3 . 5 4 . 5 5 . 3 1 . 0 1 . 0 0 . 9 6 . 2均值 5 . 9 5 . 7 8 . 2 3 . 4 3 . 8 4 . 8 1 . 1 1 . 0 1 . 0 7 . 2全球均值 6 . 6 6 . 0 7 . 5 3 . 9 3 . 8 4 . 4 1 . 7 1 . 4 1 . 2 4 . 6A 股寶鋼股份 人民幣 4 . 4 5 5 . 9 5 . 5 6 . 3 2 . 6 3 . 2 3 . 3 1 . 3 1 . 0 1 . 0 8 . 6武鋼股份 人民幣 3 . 6 6 9 . 0 5 . 7 7 . 8 4 . 7 3 . 1 4 . 0 1 . 6 1