【文章內(nèi)容簡介】 88 年 11 月，升值 111%； 1990 年 4月至 1995 年 4 月，升值 89%； 1998 年 8 月至 1999 年 12 月，升值 41%。從日元實際有效匯率看， 1985 年第一季度至 1988 年第一季度升值 54%； 1990 年第二季度至 1995年第二季度，升值 51%； 1998 年第三季度至 1999 年第四季度，升值 28%。 ① 第一， 大批企業(yè)破產(chǎn)，生產(chǎn)下降，經(jīng)濟發(fā)展受阻 。 日本一直是靠出口帶動經(jīng)濟發(fā)展的，日元大幅升值，沉重打擊了日本出口，嚴重損害了日本經(jīng)濟的發(fā)展。 1986 年上半年，按日元計價的出口已下降 ％，第三、四季度，生產(chǎn)蕭條、破產(chǎn)、倒閉和兼并浪潮席卷整個日本企業(yè)界，大批中小企業(yè)首當其沖。 1985 年則下降了一半，僅為 ％，而且， 1986 年上半年一度出現(xiàn)過負增長 。1986 年日本是世界上經(jīng)濟增長率下降幅度增長最大的國家。日本工業(yè)企業(yè)生產(chǎn)自1986 年后一直停滯不前。 ② 第二，企業(yè)大量外遷，造成國內(nèi)產(chǎn)業(yè)空洞 化 日元的大幅升值使得日本企業(yè)產(chǎn)品出口成本大增，企業(yè)（尤其是制造業(yè)企業(yè)）被迫外遷找出路，在日本國內(nèi)掀起了第三次海外投資熱潮。 20 世紀 80 年代后半期，對外投資從 1986 年的 220 億美元上升到 1989年的 680 億美元， 19881990 年，日本直接投資占主要西方國家直接投資的 ％，超過美國，居世界第一。在這些投資中，很大一部分是企業(yè)大量外遷造成的，是企業(yè)為回避因日元升 值導致國內(nèi)生產(chǎn)成本增加而進行的對外投資。由于這些傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)在短期內(nèi)大量、集中地遷移海外，帶走了大量資金、技術(shù)、設備和人才，造成日本國內(nèi)產(chǎn)業(yè)空洞化，對日本國內(nèi)產(chǎn)業(yè)的升級換代造成不利的影響，破壞了日本經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的順利轉(zhuǎn)軌，以致在 20 世紀 90 年代的信息技術(shù)浪潮中大為落后，難以形成新興的高科技支柱產(chǎn)業(yè)。 ③ ① 姜偉：《廣場協(xié)議的政治及經(jīng)濟學分析》，山東大學碩士學位論文 ，第 40頁 。 ② 王宇 ： 《國際經(jīng)濟協(xié)調(diào)中宏觀政策的可能失誤 —— 日本泡沫經(jīng)濟的形成與破滅》，《經(jīng)濟參考研究》 2021年第 67期 ,第 89 頁。 ③ 任大力：《“廣場 協(xié)議”對日本經(jīng)濟的影響及其對我國的啟示》，《中共山西省委黨校學報》2021年 10月第 31卷第 5期，第 116119頁。 7 第三， 巨額資金涌向股市 。 日元大幅升值導致全球大量的游資涌向日本，再流向房地產(chǎn)市場和股票市場。日經(jīng)平均股價 1985 年為 13113 日元，到 1989 年漲至 39000 日元，在不到五年的時間內(nèi)股市便上漲了近兩倍。與此同時， 富裕的資金還流向了房地產(chǎn)市場。日本國內(nèi)掀起了轟轟烈烈的房地產(chǎn)開發(fā)熱潮，地價飆升。加上日本長期實行低利率信貸擴張無節(jié)制。在日本銀行大量放出日元的刺激下，資產(chǎn)價格急劇上升，經(jīng)濟步入了信用擴張階段。 到了 1990 年 8 月，日本開始緊縮銀根，在日本銀行將公定利率調(diào)高到 6％之后，日經(jīng)指數(shù)開始暴跌。在“骨牌效應”影響下，地價在滯后一段時間后也開始下跌，經(jīng)濟狀況顯示出不妙前景。到 1991 年以四大證券公司舞弊丑聞敗露為開端，經(jīng)濟景氣結(jié)束。由于此次經(jīng)濟繁榮包含相當大的泡沫成分，所以又稱“泡沫經(jīng)濟”。泡沫經(jīng)濟破滅，日本經(jīng)濟陷入長 期蕭條中。 綜上所述，日元急劇升值導致日本實體經(jīng)濟大量外流，而流入日本的國際游資 又大量進入房地產(chǎn)市場和股票市場，由此埋下了泡沫經(jīng)濟的根源。 （二） 泡沫經(jīng)濟的產(chǎn)生與破裂 “泡沫經(jīng)濟”是指資產(chǎn)價格背離經(jīng)濟基礎的一種虛假經(jīng)濟形式，通常表現(xiàn)為某一經(jīng)濟體在利率較低時，社會中的大量剩余資金流向股票市場或房地產(chǎn)市場，從而引起虛擬性資產(chǎn)的價格呈現(xiàn)出投資性的暴漲 ,遠遠超出了實際經(jīng)濟所包含的內(nèi)在價值。 泡沫經(jīng)濟產(chǎn)生的過程 首先，“盧浮宮協(xié)議”下的低利率政策助長了資產(chǎn)價格的盲目膨脹。“廣場協(xié)議”后，為了防止日元升 值打擊經(jīng)濟成長和造成通貨緊縮，日本央行實行了擴張性的貨幣政策，官方貼現(xiàn)率不斷調(diào)低，僅 1986 年就下調(diào) 4 次，由 1985 年底 的 5%下調(diào)至 1986年 11 月的 3%。然而，這樣的低利率仍無法滿足美國等國對日本參與國際匯率協(xié)調(diào)的政策要求。出于制止美元大幅貶值的考慮， 1987 年 2 月，在美國財長的倡導下，西方七國集團在法國巴黎達成“盧浮宮協(xié)議”，同意采取聯(lián)合措施穩(wěn)定美元貶值。會后，日本獨自降息，將利率下調(diào)至 %的超低水平，并一直維持到 1989 年 5 月，前后歷時兩年零三個月。而在此期間美國連續(xù)三次上調(diào)利率，美日之間的長期 利率差一直保持在 3%以上。超低利率政策以及為防止日元過快升值而投入的干預性貨幣投放，導致 8 “廣場協(xié)議”后的幾年，貨幣供應量急劇增長。 ① 而對過多的流動性，銀行和企業(yè)都苦于難以找到有高比例回報的投資項目，轉(zhuǎn)而把資金投入房地產(chǎn)和股票市場，導致資產(chǎn)價格泡沫越吹越大。 其次，從信心膨脹到熱衷投機。日元升值后日本人對經(jīng)濟前景充滿樂觀情緒。上市公司的股票受到追捧。從 1986 年 1 月開始，股市進入大牛市，當日日經(jīng)指數(shù)為 13000點，到 1989 年底飆升到最高點 39000 點，四年間上漲了三倍。由于股價持續(xù)上漲，是買賣股票完全 變成了投機行為，買股票主要是出于對股票上漲的預期而不是紅利。1987 年，東京證券交易所的股票市值超過紐約證交所， 19871988 年，東京股票市場的市盈率平均高達 60 倍。股市參與者的投機行為愈演愈烈。 1985 年 12 月，日經(jīng)平均股價僅為 13113 日元，但到 1987 年 9 月，在不到兩年的時間內(nèi)，股價猛漲至 26000日元，上漲了近一倍。此年 3 月，日本股票市場的市價總額已達 26880 億美元，占全世界的 %，超過美國而居世界第一。如果從 1985 年算起，到 1989 年為止，日本股價在 4 年時間內(nèi)平均增長率高達 49%，而 同期實際 GDP 增長率只有 4%。 ② 再次，股市價格上漲迫使銀行把貸款轉(zhuǎn)向房地產(chǎn)，并催生出一個更大的資產(chǎn)泡沫。由于故事的持續(xù)上漲，企業(yè)通過證券市場的直接融資方式成本低于通過銀行的間接融資成本，日本的大企業(yè)和上市公司紛紛選擇證券融資方式籌集大量低成本資金。除用于企業(yè)固定資產(chǎn)投資、股票市場和土地投資外，就是趕緊把銀行的貸款還掉，導致銀行的貸款業(yè)務量急劇下降。同時，日元升值后日本大企業(yè)對外投資激增，信用評級提升，海外低成本融資十分便捷，進一步加劇了國內(nèi)銀行的資金過剩。在有錢貸不出去的情況下，房地產(chǎn)行業(yè)的迅速發(fā)展 正好滿足了銀行的投資需求，銀行狂熱的向房地產(chǎn)企業(yè)提供以土地做擔保的融資，并推動地價飛漲。 1985 年日本的土地資產(chǎn)總額為 1004萬億日元， 1990 年上升到 2389 萬億日元，相當于同期美國的 4 倍，增加了 1385 萬億日元，相當于日本名義 GNP 的 3 倍。其中東京銀座在 1986 年一年間就升值了 %。地價的上漲所產(chǎn)生的 萬億日元虛擬資本收益，相當于同期日本 GNP 年平均值的 倍。在大量過剩資金的推動下，日本土地價格從 1985 年的 萬億美元增加到 20 世紀 80 年代末的 10 萬億美元，上漲了兩倍多。 ③ ① 陳富強：《日本泡沫經(jīng)濟的演變及其啟示》西南財經(jīng)大學碩士學位論文，第 2125頁。 ② 周倩雯，徐倞，齊婉竹： 《日本泡沫經(jīng)濟及對中國當前經(jīng)濟的啟示》，《大眾科技》 2021 年第 10期第 249 頁。 ③