【文章內容簡介】 選，應當是股東大會的職責。如賦予董事會審查權限，在審查時又應當以什么樣的標準評判？在董事會和股東方劍拔弩張的時候，董事會的資格審查到底 有多高的公平度？這些都是暫時無法解答的疑問。 第三招：限制董事的更換數量 有些上市公司采用“董事會輪選制”，即規(guī)定每年只能改選部分董事，比例通常為 1/41/3左右。通過設置更換董事的比例，原控制人可保持在董事會的優(yōu)勢地位。收購方雖取得控制此資料來自 企業(yè) (), 大量管理資料下載 股權，但一時也無法染指董事會，除非先行修改章程。 “廣西斯壯”章程就規(guī)定“非換屆選舉，擬改選的董事會成員最多不超過 4名（共有 11名董事）”。以此來限制持股 13%的第一大股東進入董事會。 “大港”入主“愛使”時，“愛使”章程的“董事會 、監(jiān)事會任期屆滿需要更換時，新的董、監(jiān)事人數不超過董事會、監(jiān)事會組成人數的 1/2”條款備受爭議。由于該條款，“大港”雖已成為第一大股東，但短期內仍然無法掌握董事會的控制權。 第四招：限制股東提名董事的人數 例如“廣西斯壯”章程規(guī)定：由董事會根據股東股權結構確定擬選舉或改選的董事名額，持有 5%以上股權的股東只能擁有 5名董事，其他 6名董事名額分配給 5%以下股東或非公司股東?？雌饋?，上述條款保護了中小股東權益，但事實上該公司持股相當分散，第一大股東僅持 13%股權，而其他 4家股東實際為“一致行動 人”，持股比例雖低于第一大股東，但利用上述條款為自己謀得了董事會席位的多數，成了公司的實際控制權人。 第五招：利用董事辭職、罷免的機會 因董事被罷免或辭職引起董事會空缺，有時在職董事未達半數，致使董事會既無法召開，也無法形成有效決議。 董事有辭職的自由，辭職一般書面通知公司即可。該通知一旦送達即發(fā)生效力，不得隨意撤回，這是為了保證董事辭職的嚴肅性。事實上，有些公司董事的辭職確實帶有很大隨意性。在“廣西康達”股東大會上，由于杭州股東未爭取到滿意結果，有 3名當選董事立即向大會提出了 不接受董事資格的書面辭呈。經協調，在發(fā)出公告前這 3名董事又撤回辭呈，顯得隨意性很大。目前法律對董事辭職的規(guī)定無法指導解決實際問題，而關于董事的辭職問題在控制權之爭里很常見。 至于罷免董事，應當是股東大會的職權，立法并沒有要求股東對罷免董事作出合理、詳細的解釋，只說不能“無故”解除董事的職務。常見的是因“個人原因”或“工作原因”罷此資料來自 企業(yè) (), 大量管理資料下載 免董事，但背后真正的動機一般中小股東無從知曉。收購戰(zhàn)爆發(fā)時，大股東更可利用手中的投票權輕易罷免于己不利的董事。這就牽扯到一個很重要的問題：股東大會罷免董事需不需要合理理由？ 現行法律對該問題似乎更傾向于否定回答，罷免董事只要股東大會的決議就可以執(zhí)行。因為董事作為公司運作的“內部人”，占有足夠的信息來為自己的行為辯解，股東相對處于弱勢；其次，罷免不受信任的董事也是股東的權利，如同委托人單方面撤銷對不受信任的代理人的授權一樣；更何況，新股東入主后如不能及時更換董事會成員，有效改組董事會，既有違效率原則，又無法體現出控制權的實際轉移，因此罷免董事是股東大會的當然權限。不過，英美等國為照顧無辜免職的董事，大多給予了被罷免董事的損害賠償權。國內目前還沒有這樣的立法傾向。 獨立董事策略。獨立董事主要通過行使表決權、建議權、披露權來監(jiān)督董事會的決策、平衡股東和董事會的利益沖突、遏止大股東的機會主義行為、有效降低內部人控制行為。獨立董事要維護公司整體利益，尤其要關注中小股東的合法權益不受損害。 獨立董事持有的投票權對收購戰(zhàn)非同小可。證監(jiān)會公布的要約收購報告等文件中，特別要求獨立董事公開發(fā)表其對要約收購的態(tài)度和意見，以供廣大投資者決策參考。 獨立董事的選舉程序應當嚴格規(guī)范。目前獨立董事多由公司的大股東或董事會提名，獨立性系數不高。 2020年 8月 證監(jiān)會發(fā)布了《關于在上市公司建立獨立董事制度的指導意見》（以下簡稱《意見》），明確規(guī)定上市公司董事會、監(jiān)事會、單獨或者合并持有上市公司已發(fā)行股份 1%以上的股東都可以提名獨立董事候選人，并由股東大會選舉產生。 在大股東控制選舉情形下，選舉結果很可能不利于小股東。因此可考慮將獨立董事和普通董事分開選舉，并對獨立董事的選舉強制推行累積投票制，或僅由流通股東行使獨立董事的投票權，以保證流通股東至少推選出一名獨立董事。 獨立董事的報酬問題也很敏感。因為人們很難相信領取上市公司、股東單位工資報酬的此資料來自 企業(yè) (), 大量管理資料下載 獨 立董事能真正保持獨立性。不過，獨立董事為上市公司提供專業(yè)服務，應當有權領取一定津貼。《意見》就提出，上市公司應當給予獨立董事適當的津貼，并在公司年報中進行披露。除津貼外，獨立董事不能再從上市公司及其主要股東或有利害關系的機構和人員處取得額外的、未予披露的其他利益。 獨立董事的任職責任也是個大問題。如獨立董事違背獨立原則，出具的非獨立意見影響或誤導了廣大投資者，就應當承擔法律責任。遺憾的是該責任體系目前還未有效建立。實踐中獨立董事多靠愛惜聲譽而自覺約束自己的行為，這種約束機制顯然缺乏穩(wěn)定性。除完善法律責任體系外，建立獨立董事責任保險制度也不失為一項有效的防范措施。 累積投票制。累積投票制最大的好處是防止大股東操縱選舉，矯正“一股一票”表決權制度存在的弊端?！敖鸬劢ㄔO”、“重慶東源”的第一大股東，持有“勝利股份” %的第二大股東“通百惠”，在非累積投票制情況下，尚且無法推選出自己的代表董事，毋寧說廣大中小投資者。 而在累積投票制下，股東所持一股份的表決票數與應選董事的人數相同，股東可將全部表決票投向一人或數人。這種局部集中的投票方法，可保證中小股東選出自己的董事。 累積投票制側重保護中小投資者利益，在一定程度上削弱了大股東控制力。對于股權收購雙方來講，累積投票制是把雙刃劍。通常，持股量處于弱勢的一方更希望采用累積投票制，而優(yōu)勢方則極不情愿。問題是，收購戰(zhàn)中雙方的持股比例隨時會發(fā)生變化，判斷累積投票制到底有利與否有一定技術難度。 盡管如此，在提倡保護中小投資者的價值取向下，累積投票制更能發(fā)揮保護弱小群體的作用。累積投票制在國內上市公司尚未普及，僅有“萬科”等少數公司采用?！渡鲜泄局卫頊蕜t》則明確提倡建立累積投票制，并要求控股股東的控股比例在 30%以上的上市公 司，應當采用累積投票制。 策略 6： 發(fā)揮機構及公眾投資者的作用 此資料來自 企業(yè) (), 大量管理資料下載 — 事半功倍 機構投資者往往持有上市公司大量股份，因此它們對控制權爭奪結果極其關注。其控制的巨額股權更可以在收購戰(zhàn)中發(fā)揮出人意料的制勝作用，因此，爭奪雙方絕不會忽視他們的存在。 在國外，由于股權分散，機構及公眾投資者的作用更加顯著，如惠普 康柏合并案，雖然惠普第一大股東公開反對，但機構及公眾股東的支持左右著合并的結果。 目前，機構投資者越來越多地參與到控制權之爭中，一般扮演兩類角色：旁 觀者和挑戰(zhàn)者。前者在別人發(fā)起的爭奪戰(zhàn)中謀求利益最大化；后者主動發(fā)起爭斗謀求自己利益的最大化。 第一種：發(fā)起股東決議 向目標公司董事會或在股東大會上提出各項決議案，行使股東權利，或投票支持一方的主張。如“勝利股份”股權之爭中，基金景宏、基金景福、基金景陽分別為勝利股份的第六、七、八大股東，合計持有股數占總股本約 5%，各基金在股東大會上都公開表明立場，制造了很大的市場影響。 第二種：非正式影響 機構投資者以股東身份，直接與公司管理層討論或發(fā)表聲明，督促公司改進治理結構、優(yōu) 化整體業(yè)務戰(zhàn)略或者解決管理方面的問題。非正式影響的成本很低，但投資者有獲巨額利益的潛在可能。 如 2020年底“萬科”董事會急于引進控股股東，準備以低于 A股市價、更低于凈資產的“超低”價格向“華潤”定向增發(fā) B股，一旦方案實施，將明顯攤薄 A股股東的權益。在增發(fā)方案推介會上，幾家持股量較大的基金、券商等機構投資者不滿該方案，從 A股股東利益角此資料來自 企業(yè) (), 大量管理資料下載 度出發(fā)，在推介會上就該方案提出許多質疑，迫使董事會放棄繼續(xù)推進這份方案。 1994年“君萬之爭”時，君安證券作為機構投資者，主動發(fā)起改組萬科經營的 進攻戰(zhàn)也很典型。最終萬科管理層還是采納了“君安”的一些合理建議，對公司的架構作了一定程度調整。 第三種：投反對票或拒絕投票 一旦機構投資者在股東大會上投反對票或拒絕投票，小則影響決議結果，大則可能使控制權之戰(zhàn)立馬分出勝負。 機構投資者采取積極行動一般是基于利益考慮。通常發(fā)生控制權之爭的公司是市場的焦點，股價呈巨幅波動很常見。此外，建立良好的上市公司治理結構也是機構投資者長期投資理念的一部分，因此他們很歡迎有益于公司治理的控制權之爭。但有時，改進公司治理結構短期內不會提高股票的價 值，但機構投資者卻要為此付出成本，因此它們也可能迫于競爭壓力而更多關注短期利益。 機構投資者一旦成為挑戰(zhàn)者，常遭到管理層的抵制，認為其僅追求短期利益，不能理解公司的經營、管理層的長期戰(zhàn)略和市場壓力。 策略 7： 發(fā)揮債權人作用 一旦上市公司原控制權人不合理使用債務融資杠桿、公司債務融資結構嚴重失衡時，就可能導致治理結構的巨變。這也是大量虧損公司在巨額債務追索下，逐漸暴露潛在隱患的主要原因。這使得介入的重組方既要考慮股權重組、資產重組，又要全力推進債務重組。 例 如“鄭百文”的最大債權人“信達資產管理公司”，就是重組方“山東三聯”的主要談判對象?！靶胚_”眼見債權回收無望，一紙訴狀把“鄭百文”告上法院，申請破產還債?！叭摗弊鳛橹亟M方介入后，就公司債務重組與“信達”談判，“信達”的態(tài)度無疑對整體此資料來自 企業(yè) (), 大量管理資料下載 重組計劃舉足輕重。 再如“輕騎海藥”的最大債權人“華融資產公司”，持有“海藥” 。對“海藥”實施重組必定先要解決“華融”的債權問題。新入主的大股東“南方同正”欲以 1億元買斷“華融”的 ，并豁免上市公司的 ，希望借此大幅度改善“海藥”的資產結構。 在很多情況下，如果不能妥善解決債務問題，后續(xù)的股權重組、資產重組便無法啟動，因為這意味著重組方要付出更高的成本。如“ ST海洋”，因巨額或有債務，可能停牌。 圍繞虧損公司、困境公司發(fā)生的收購戰(zhàn)，主要債權人的利益十有八九牽扯很深，其角色可分 3類： 一是主動引入收購人推動重組 一旦引入的收購人遭到管理層或地方政府的抵制，收購戰(zhàn)就有可能一觸即發(fā)。債權人可充分利用其身份，采用申請破產還債等手段迫公司或原大股東就范。 二是與收購人合作 收購方愿意 入主并重組公司但遭原控制權人抵制時，債權人會在自己利益底線的基礎上與收購人合作。一般收