【正文】 績效相對于全國資本市場 資料來源： BCG數(shù)據(jù)庫 有盈利的增長能夠創(chuàng)造出巨大價值 Home Depot公司 資本 成本 累計相關(guān) 全面股東 回報 (TSR)(1) 現(xiàn)金流投 資回報率 (CFROI) (%) 總投資增長率 參考資料 回報率 增長率 87 88 89 90 91 92 93 94 95 96價值發(fā)展 05010015086 87 88 89 90 91 92 93 94 95 96 97Cost of capital 資本市場 (1) 1986=100。 對固定資產(chǎn)的投資 ) 現(xiàn)金流折現(xiàn)結(jié)合了未來發(fā)展，因此對錯誤的預(yù)測較為敏感 確定明確的規(guī)劃期 ? 規(guī)劃期 5年 ? 在規(guī)劃期創(chuàng)造的價值 30% ? 往往很難設(shè)定更長的規(guī)劃期 ? 虛假的準(zhǔn)確性 ? 現(xiàn)金流計劃應(yīng)以清楚的戰(zhàn)略分析為基礎(chǔ) 確定將資本成本作為資本化率 ? 加權(quán)平均資本成本 (WACC) ? 結(jié)合考量風(fēng)險 /回報問題，通過資本資產(chǎn)定價模式 (CAPM)來確定股權(quán)成本 ? 從市場中推導(dǎo) 確定持續(xù)經(jīng)營價值 (清算價值 ) ? 永續(xù)年金法 ? 對代表性現(xiàn)金流和資本成本的預(yù)測有困難 ? 乘數(shù)法 ? 往往與價值的關(guān)聯(lián)很小 ? 自由現(xiàn)金流集中模型 (近似平均現(xiàn)金流投資回報和平均增長 ) 1 2 3 現(xiàn)金流能夠通過各種方法加以確定 首要條件：通過一致的方式確定資本成本 ? 利息作為開支 ? 只有投入的股權(quán)才可以減除作為投資 僅通過股東成本折現(xiàn) ? 結(jié)果：股權(quán)價值 股權(quán)現(xiàn)金流 ? 利息開支是現(xiàn)金流的一部分 ? 所有投入的資金作為投資 對加權(quán)股權(quán)成本和外來資本的折現(xiàn) ? 結(jié)果：總資本價值 總資本現(xiàn)金流 日益推崇的方法 對于實體的自由現(xiàn)金流 稅后利潤 債務(wù)稅收抵扣 Tax shield of debt + 利息開支 + 折舊 + 其他非現(xiàn)金成本 = 運營現(xiàn)金流 Operating case flow ? 凈運營資本 Net working capital 投資 = 自由現(xiàn)金流 資本成本 股權(quán)價值 標(biāo)準(zhǔn)價值評估方法 股權(quán)成本 (CAPM) 股權(quán)份額 x 債務(wù)份額 x 債務(wù)成本 x (1稅率 ) WACC = 加權(quán)平均資本成本 債務(wù)價值 (1) 公司總價值 股權(quán)價值 = (1) 僅指計息負(fù)債 現(xiàn)金流定義和折現(xiàn)率必須一致 稅前還是稅后現(xiàn)金流？ 利潤還是現(xiàn)金流？ 股權(quán)現(xiàn)金流還是總資本現(xiàn)金流？ 風(fēng)險在于結(jié)果，現(xiàn)金流還是利率 (1)？ 典型還是非典型的融資結(jié)構(gòu)？ 通貨膨脹之前還是之后？ 外幣還是本幣 ？ … (1) 對現(xiàn)金流預(yù)測更為理想 資本成本代表了投資者對于特定投資的機會成本 資本是資本市場的希缺資源 在安排投資并加以管理的時候，投資者系統(tǒng)地考量回報的風(fēng)險暴露 需求方，即有待在市場上擴充的資本，對供應(yīng)方所具備的希有資源進行爭奪 結(jié)果，市場推動了基于風(fēng)險的最低回報預(yù)期，而這必定是那些需要獲得市場運作資本的投資者造成的結(jié)果 資本成本法意味著將投資者的目標(biāo)回報需求轉(zhuǎn)化成最低回報需求以服務(wù)于各種創(chuàng)業(yè)方案 對于那些正在獲取股權(quán)與負(fù)債資本的投資者，資本成本并不代表 實際支付的費用，而是反映了投資者對機會成本的考量 資本成本方法將投資者的外部預(yù)期轉(zhuǎn)化成 所需的內(nèi)部最低回報 外部 股權(quán)投資者 ? 機會成本 ? 備選投資機會 ? 風(fēng)險考量 借款人 ? 償還風(fēng)險 ? 利率風(fēng)險 內(nèi)部 投資成本 投資者對于內(nèi)部具有利息負(fù)擔(dān)的經(jīng)營因素的準(zhǔn)確定義 收益假設(shè) 加權(quán)平均資本成本 資本成本由債務(wù)成本、股權(quán)成本和杠桿比率所決定 加權(quán)平均資本成本 股權(quán)份額 x 股權(quán)成本 + 債務(wù)份額 x 債務(wù)成本 X % 股權(quán)