【正文】 50億馬克的整合收益。 ? 發(fā)生變化。 FCF=EBIT（ 1稅率） +折舊 資本性支出 追加營運資本 FCF2022= （ 1+8%） （ 140%） + （ 1+8%） （ 1+8%） 8% 20%= FCF2022= FCFE 2022= FCF2022= FCF 2022 =+= ? 第二步，估計公司高速成長期的資本加權(quán)平均成本。 穩(wěn)定增長期的股權(quán)資本成本 =%+1 5%=% ? 第六步，計算穩(wěn)定增長期股權(quán)自由現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。估計該公司的股權(quán)價值。（股東自由現(xiàn)金流量） ?（一）股權(quán)（普通股）自由現(xiàn)金流量及其計算 ?股權(quán)自由現(xiàn)金流量是指滿足債務(wù)清償、資本支出和營運資本等所有的需要之后剩下的可作為股利發(fā)放的現(xiàn)金流量。 拉巴波特創(chuàng)立，是用貼現(xiàn)現(xiàn)金流量方法確定最高可接受的并購價格。 ?對于并購方 a公司股東來說，需滿足的條件是 Pab≥Pa，即并購后 a公司股票市場價格大于等于并購前 a公司股票的市場價格； ?對于 b公司的股東來說，又必須滿足 Pab ≥Pb/ER,即并購后擁有 a公司的股票價值總額大于等于并購前擁有 b公司的股票價值總額。這至少要考慮兩個因素，即目標(biāo)企業(yè)的增長性和并購產(chǎn)生的協(xié)同作用或其他效應(yīng)。主要是檢查目標(biāo)公司是否能與本企業(yè)的業(yè)務(wù)相融合。 借助公司外部力量 。 其次 ， 也可在公司內(nèi)部建立專職的并購部 （ 大企業(yè)中 ， 獨立設(shè)置；中小企業(yè)中 ， 由財務(wù)管理部門兼任 ） 。 ? 對目標(biāo)公司業(yè)務(wù)方面的審查。 企業(yè)并購估價的對象往往不是目標(biāo)企業(yè)現(xiàn)在的價值，而是并購后目標(biāo)企業(yè)能為并購企業(yè)帶來的價值增值。 ?如果并購后目標(biāo)企業(yè)不再繼續(xù)經(jīng)營，可以利用成本法估計目標(biāo)企業(yè)的價值，常用的計價標(biāo)準(zhǔn)： ?清算價值 ?凈資產(chǎn)價值 ?重置價值 換股估價法 ? 假設(shè) a公司計劃并購 b公司，并購前 ab公司的股票市場價格分別為 Pa和 Pb,并購后 a公司的市盈率為 ? 那么并購后 a公司的股票價格為 ?babaab SERSYYYP ????????1)(??Ya是并購前 a公司的總盈余， Yb是并購前 b公司的總盈余； Sa是并購前 a公司普通股的流通數(shù)量， Sb是并購前 b公司流通股的流通數(shù)量，△ Y是由于協(xié)同效應(yīng)產(chǎn)生的協(xié)同盈余，ER為換股比率。 返回 高 級 財 務(wù) 管 理 貼現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法 一 、 貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法簡介 （ 拉巴波特模型 Rappaport Model） 這一模型由美國西北大學(xué)阿爾弗雷德 二、股權(quán)自由現(xiàn)金流量（ Free cash Flow to Equity）（ FCFE）貼現(xiàn)模型。市場平均風(fēng)險報酬率為 5%。 FCF2022= (1+6%) 20% (1+30%)5 6% （ 160%） = = ? 第五步，計算公司穩(wěn)定增長期的股權(quán)資本成本。 下一頁 高 級 財 務(wù) 管 理 ??? 第一步，計算公司高速成長期的現(xiàn)金流。 自由現(xiàn)金流量估值的三階段模型 ?n1為初始高增長階段的期末 ?n 為轉(zhuǎn)換階段期末 高 級 財 務(wù) 管 理 nnnnntttnttargrF C FrF C FrgF C FV)1)(()1()1()1( 111t011???????? ??????返回 三階段模型公司的增長率 高增長階段 轉(zhuǎn)換階段 穩(wěn)定增長階段 高增長階段 轉(zhuǎn)換階段高增長階段 轉(zhuǎn)換階段高增長階段連續(xù)價值估算模型 —— 科普蘭 ?全部自由現(xiàn)金流量的折現(xiàn)值 =明確的預(yù)測期間的現(xiàn)金流量現(xiàn)值 +明確的預(yù)測期之后的現(xiàn)金流量現(xiàn)值 ? ，而只會影響公司價值在明確的預(yù)測期間和明確預(yù)測期之后的分布。通過合并 ,雙方可以實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟 ,合并后公司的采購、建設(shè)、制造以及產(chǎn)品的銷售、研發(fā)等方面都會享受到整合效應(yīng) ,從而提高設(shè)備的利用率、管理效率 ,分銷渠道的整合也會擴大銷售收入 ,此外服務(wù)與管理等部門也可以獲得不同程度的益處。 ? ? 合并時采用聯(lián)合經(jīng)營法可以避免合并后公司商譽攤銷對凈利潤的影響 , 進而增強公司股票的吸引力。 ?案例討論： ?燕京啤酒并購惠泉啤酒