【正文】 。在項(xiàng)目融資中，由于涉及到跨國(guó)投資，項(xiàng)目的現(xiàn)金流量對(duì)匯率波動(dòng)非常敏感。這些因素包括：匯率波動(dòng)，利率波動(dòng)，通貨膨脹等。 （六）美國(guó)海外私人投資公司（ Overseas Private Investment Corporation （ US）） 美國(guó)海外私人投資公司（ OPIC）是美國(guó)政府的一個(gè)高級(jí)附屬部門，位于華盛頓，成立于 1971 年，通過提供政治風(fēng)險(xiǎn)擔(dān)保來支持美國(guó)私人企業(yè)在發(fā)展中國(guó)家和經(jīng)嚌轉(zhuǎn)型國(guó)家的經(jīng)濟(jì)開發(fā)與建設(shè)，如對(duì)外匯的不可獲得風(fēng)險(xiǎn)、沒收風(fēng)險(xiǎn)及政治暴亂風(fēng)險(xiǎn)予以擔(dān)保。 （四）亞洲開發(fā)銀行（ Asian Development Bank） 亞洲開發(fā)銀行（ ADB）成立于 1966 年，它包括 36 個(gè)亞洲國(guó)家和 16 個(gè)亞洲以外的工業(yè)化國(guó)家。 事實(shí)上， IFC 參與的聯(lián)合融資的一個(gè)最重要的好處就是動(dòng)員其它資金的加入。當(dāng)這種政府違約構(gòu)成法律上的違約時(shí)，如果被保險(xiǎn)人不能通過適當(dāng)?shù)耐緩饺ゲ脹Q與政府之間的爭(zhēng)端或要求政府對(duì)其違約進(jìn)行賠償?shù)貌坏綕M足時(shí)， MIGA 為此提供保險(xiǎn)，但前提是只有在東道國(guó)政府拒絕付款（一般規(guī)定一個(gè)拒絕付款期）之后，MIGA 才予以賠償。對(duì)于股權(quán)資本的全部沒收或國(guó)有化， MIGA 一般賠償該投資的凈賬面價(jià)值。 三、項(xiàng)目政治風(fēng)險(xiǎn)保險(xiǎn) 許多國(guó)際的或雙邊的機(jī)構(gòu)都承保政治風(fēng)險(xiǎn)，以促進(jìn)國(guó)際投資的發(fā)展。 （ 5）與政府部門談判，以確定當(dāng)發(fā)生某些政治波動(dòng)、法律變更等事件時(shí)，由政府給予適當(dāng)?shù)难a(bǔ)貼。因?yàn)?，一?guó)政府通常不愿激怒這些國(guó)際金融機(jī)構(gòu)，以免在未來失去這些機(jī)構(gòu)的有吸引力的信貸支持。二是世界銀行或地區(qū)開發(fā)銀行在項(xiàng)目中的參與程度。 項(xiàng)目融資風(fēng) 險(xiǎn)之法律分析 3 第二，外匯的不可轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)，即由于外匯管制的存在，可能使項(xiàng)目公司的所得不能轉(zhuǎn)換成需要的外匯匯出國(guó)外。如加拿大 Trudeau政府國(guó)家能源政策公布后的 1 年中，首先對(duì)外國(guó)投資者加征稅 收，緊接著又買斷外國(guó)投資者的投資。另一方面，項(xiàng)目融資涉及的項(xiàng)目對(duì)于 東道國(guó)的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)或經(jīng)濟(jì)安全非常重要，如電力項(xiàng)目、航空、航海、公路、鐵路、橋梁和隧道等項(xiàng)目，對(duì)于一國(guó)經(jīng)濟(jì)命脈都具有十分重要的作用。它可分為兩大類：一類是國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)，即項(xiàng)目所在國(guó)政府由于某種政治原因或外資政策上的原因，對(duì)項(xiàng)目實(shí)行征用、沒收、或 者對(duì)項(xiàng)目產(chǎn)品實(shí)行禁運(yùn)、聯(lián)合抵制、中止債務(wù)償還的潛在可能性；另一類是法律風(fēng)險(xiǎn)，即項(xiàng)目所在國(guó)在外匯管理、法律制度、稅收制度、環(huán)境保護(hù)、資源主權(quán)等與項(xiàng)目有關(guān)的敏感性問題方面的立法的不確定性和不完善性而給項(xiàng)目帶來的風(fēng)險(xiǎn)。直接的國(guó)有化措施，如在 1990 年發(fā)生的伊拉克入侵科威特的海灣危機(jī)中，伊拉克政府宣布將沒收對(duì)伊拉克抱有敵意的國(guó)家在伊拉克的資產(chǎn)，將其收歸國(guó)有。尤其在 BOT 項(xiàng)目融資模式中，項(xiàng)目融資成功與否在很大程度上依賴于政府的特許經(jīng)營(yíng)權(quán)，依賴于特定稅收政策、價(jià)格政策、外匯政策等因素，并以這些政策和特許權(quán)作為重要的信用支持來安排有限追索的項(xiàng)目貸款，因此，對(duì)這種項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)就更為敏感。 二、項(xiàng)目融資中防范政治風(fēng)險(xiǎn)的法律措施 政治風(fēng)險(xiǎn)的程度受多種因素的影響。作者認(rèn)為，以下幾點(diǎn)對(duì)于防范政治風(fēng)險(xiǎn)非常重要。 （ 3）要求東道 國(guó)政府對(duì)有關(guān)稅收、外匯供應(yīng)、外國(guó)人參加管理、政府參與股權(quán)、國(guó)有化及給予特許權(quán)等各項(xiàng)政策的持續(xù)有效性作出正式的義務(wù)承諾。 項(xiàng)目融資風(fēng) 險(xiǎn)之法律分析 5 中國(guó)政府機(jī)構(gòu)目前一般不準(zhǔn)對(duì)項(xiàng)目作任何形式的擔(dān)?；虺兄Z，中方機(jī)構(gòu)也不得對(duì)外出具借款擔(dān)保。 外匯的不可獲得和外匯的不能轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn) 即由于不能將以利潤(rùn)、利息、資本或其它資產(chǎn)取得的當(dāng)?shù)刎泿呸D(zhuǎn)換成外匯和不能將外國(guó)貨幣轉(zhuǎn)移到國(guó)外而導(dǎo)致的損失將由 MIGA 提供賠償，包括由于東道國(guó)政府的行為而延遲得到外匯的損失、不利的外匯法規(guī)的變化等。在賠償金額上，對(duì)于股本投資， MIGA 賠償損失資產(chǎn)的凈賬面價(jià)值、或者購置替代資產(chǎn)的成本或維修成本等。 IFC 擔(dān)保的范圍重點(diǎn)是外匯的不可獲得或不能轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)， IFC 擔(dān)保這種風(fēng)險(xiǎn)并不是直接 對(duì)外匯的不可獲得或不能轉(zhuǎn)移的風(fēng)險(xiǎn)提供某種損失賠償，而是通過聯(lián)合融資的方式來間接擔(dān)保這種風(fēng)險(xiǎn)。 它是一個(gè)非盈利性的國(guó)際組織。盡管一個(gè)項(xiàng)目的所有債務(wù)不能都被保險(xiǎn)所覆蓋，但該保險(xiǎn)的覆蓋率沒有數(shù)量上限制，其擔(dān)保期限一般在 1520 年之間。 OPIC 在實(shí)踐操作中雖然沒有要求某公司必須是被美國(guó)人所擁有或控制，但如果是一家外國(guó)企業(yè)， OPIC 則只對(duì)該公司中美國(guó)投資者的部分提供擔(dān)保。在項(xiàng)目融資中，利率風(fēng)險(xiǎn)表現(xiàn)為項(xiàng)目公司在以固定利率 借入資金的情況下，如果國(guó)際金融市場(chǎng)上利率下降，則項(xiàng)目公司實(shí)際支付的利息數(shù)額大于按照當(dāng)時(shí)市場(chǎng)利率計(jì)算的利息支付額；在以浮動(dòng)利率借入資金的情況下，如果國(guó)際金融市場(chǎng)上利率上升，則項(xiàng)目公司實(shí)際支付的利息數(shù)額大于按照當(dāng)時(shí)市場(chǎng)利率計(jì)算的利息支付額。第二，匯率變化對(duì)項(xiàng)目債務(wù)結(jié)構(gòu)產(chǎn)生的影響。如在電力項(xiàng)目中，如果借貸的是美元貨幣，則電力購買協(xié)議應(yīng)主要以美元或其他硬貨幣來結(jié)算。這樣，當(dāng)貸款未來到期時(shí)，可以取得匯率貼水的好處，盡管在利息支付時(shí)，計(jì)價(jià)貨幣可能會(huì)升水，但由于利息支付額相對(duì)于本金支付額較小，其損失可由本金的匯價(jià)收益得到補(bǔ)償。而在項(xiàng)目融資中進(jìn)行的貨 幣互換經(jīng)常是交叉貨幣互換（ Crosscurrency Swaps），即在貨幣互換中包含了利率互換。一方面，期權(quán)交易允許持有人在管理不可預(yù)見風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，不增加任何新的風(fēng)險(xiǎn)，這一特性對(duì)于項(xiàng)目融資十分重要。第二，在風(fēng)險(xiǎn)管理期內(nèi)，不是使用一個(gè)固定的利率作為期權(quán)價(jià)格（即利率上限），而是使用一系列逐步升高的利率作為不同時(shí)期 項(xiàng)目融資風(fēng) 險(xiǎn)之法律分析 13 的期權(quán)價(jià)格，通過這種方式來降低期權(quán)的成本。采用受到環(huán)境法規(guī)嚴(yán)格限制的原材料和設(shè)備的項(xiàng)目也會(huì)在批準(zhǔn)和營(yíng)運(yùn)環(huán)節(jié)遇到困難，經(jīng)營(yíng)成本也會(huì)因額外的環(huán)保措施而增加。第二，導(dǎo)致項(xiàng)目竣工日期的延遲，因?yàn)?，現(xiàn)在許多國(guó)家在審批項(xiàng)目前 ，都要求先進(jìn)行環(huán)境評(píng)估，如菲律賓與亞行及日本進(jìn)出口銀行價(jià)值 4 億美元的貸款協(xié)議，就是因?yàn)闆]有事先進(jìn)行環(huán)境評(píng)估而延誤達(dá) 3 年之久。環(huán)境法的本質(zhì)在于以社會(huì)利益為本位、以可持續(xù)發(fā)展為價(jià)值取向、用公法手段干預(yù)私法領(lǐng)域的法。 在美國(guó)，立法機(jī)構(gòu)更早的響應(yīng)保護(hù)環(huán)境的呼聲，《綜合環(huán)境效應(yīng)賠償和債務(wù) 1980年法案》（也被稱為“超級(jí)基金法”， Superfund Law）和《超級(jí)基金修正案》、《再授權(quán)1986 年法案》一起構(gòu)成了美國(guó)環(huán)境保護(hù)法規(guī)的框架。但不論哪種情況，環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)最終會(huì)影響到貸款的償還。但是，在項(xiàng)目環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)管理中，保險(xiǎn)的作用非常有限。這里的“完工”并不等于一般人們所說的“竣工”。例如，如果產(chǎn)品銷售合同 在提款前還未能最后確定下來，貸款銀行就有可能規(guī)定以某種價(jià)格條件銷售最低數(shù)量的產(chǎn)品作為項(xiàng)目完工標(biāo)準(zhǔn)的一部分。完工擔(dān)保的存在使完工測(cè)試的談判 項(xiàng)目融資風(fēng) 險(xiǎn)之法律分析 19 變得更為復(fù)雜，并且增加了關(guān)于是否滿足完工標(biāo)準(zhǔn)的爭(zhēng)論，特別是檔完工時(shí)項(xiàng)目從有追索權(quán)到融資到無追索權(quán)融資的轉(zhuǎn)折點(diǎn)時(shí)。在項(xiàng)目融資中，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)主要表現(xiàn)在以下 幾方面： （一）技術(shù)風(fēng)險(xiǎn) 由于采用新技術(shù)或出現(xiàn)預(yù)料不到的技術(shù)問題造成項(xiàng)目生產(chǎn)能力達(dá)不到預(yù)期的水平的可能性。因此，對(duì)于這類項(xiàng)目融資 而言，在項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)過程中得到可靠的能源、動(dòng)力供應(yīng)對(duì)項(xiàng)目至關(guān)重要。 （一） 簽訂無條件的供應(yīng)合同 如原材料供應(yīng)合同、設(shè)備供應(yīng)合同，這種合同對(duì)于降低經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)至關(guān)重要。例如，一個(gè)收費(fèi)橋梁開發(fā)項(xiàng)目，總造價(jià)為 5000 萬美元，采用 90％的有限追索融資，由項(xiàng)目發(fā)起人提供占貸款額 25％的資金缺額擔(dān)保，即 1125 萬美元為擔(dān)保上限。貸款者一般非常偏愛這種形式的經(jīng)營(yíng)和維護(hù)合同結(jié)構(gòu)，因?yàn)椋@種合同結(jié)構(gòu)不僅將項(xiàng)目公司與項(xiàng)目相聯(lián)的大部分經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)隔離，而且提供了使項(xiàng)目在預(yù)算內(nèi)有效運(yùn)營(yíng)的良好前景。它是指由于項(xiàng)目產(chǎn)品沒能按照預(yù)計(jì)的價(jià)格銷售，導(dǎo)致項(xiàng)目收益在補(bǔ)償各種項(xiàng)目費(fèi)用和開支后不能足額償還貸款。一是預(yù)計(jì)失誤，即在項(xiàng)目融資的可行性研究中，對(duì)項(xiàng)目產(chǎn)品的未來市場(chǎng)前景預(yù)測(cè)不準(zhǔn)確，造成市場(chǎng)實(shí)際需求量遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于預(yù)計(jì)的水平，從而影響最 終的項(xiàng)目收益。但其本質(zhì)特點(diǎn)相同。是指在談判長(zhǎng)期銷售協(xié)議時(shí)確定一個(gè)固定價(jià)格，并在整個(gè)協(xié)議期間按照某一預(yù)先規(guī)定的價(jià)格指數(shù)（如通貨膨脹指數(shù)、工業(yè)部門價(jià)格指數(shù)、勞動(dòng)工資指數(shù)等）加以調(diào)整的定價(jià)方法。 一、 項(xiàng)目簡(jiǎn)介 經(jīng)原國(guó)家電力部的介紹，中國(guó)能源投資有限公司（中國(guó)電力公司的子公司）與山東 項(xiàng)目融資風(fēng) 險(xiǎn)之法律分析 26 電力控股公司于 1992 年 7 月進(jìn)行了首輪接觸，在 1993 年 4 月就山東中華電力項(xiàng)目簽訂了意向書。 1998 年 10 月菏澤電廠及聊城電廠獲得國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)開工建設(shè)。當(dāng)時(shí)采取的處理方法之一就是規(guī)定項(xiàng)目合同的各當(dāng)事人是否違約應(yīng)由發(fā)起人任命的同其無任何利益沖突的總監(jiān)作出判斷。 石橫Ⅱ已由山東電力控股公司作為建設(shè)公司建成。 EPC 合同商與項(xiàng)目發(fā)起人組成一個(gè)辛迪加聯(lián)合體，根據(jù)聯(lián)合協(xié)議，選擇山東電力控股公司作為主承包商。另外，使貸款人獲益的還有大量的支持函如電力部支持函，由中央政府機(jī)構(gòu)、聯(lián)合王國(guó)和山東省政府簽署的諒解備忘錄。 （二） 經(jīng)營(yíng)及收入的合并 作為了一個(gè)整體項(xiàng)目，山東中華電力的四個(gè)電廠之間可以互補(bǔ)有無，如果一個(gè)電廠出現(xiàn)虧空，可由另外的電廠來補(bǔ)足，由此降低了項(xiàng)目公司的總利潤(rùn)，從而減少了所得稅的征收數(shù)量。它們是由英國(guó)出口信用擔(dān)保局擔(dān)保的 億美元的出口信用貸款，期限 年；由中國(guó)建設(shè)銀行和山東國(guó)際信托投資公司提供的 億美元的海外商業(yè)貸款，期限 12 年，以及 68 億人民幣貸款，期限15 年。 五、項(xiàng)目特點(diǎn)及啟示 該項(xiàng)目雖然經(jīng)歷了很多波折，其中包括 1997 年亞洲金融危機(jī)的影響，但在中國(guó)政府的大力支持下，取得了空前的成功。 。 ii. 中方投資者通過注入存量電力資產(chǎn)作為股本，一 方面解決中方自有資本不 項(xiàng)目融資風(fēng) 險(xiǎn)之法律分析 32 足的困難，另一方面使合資公司從一開始就有利潤(rùn)。 4 個(gè)月后，包括 12 家銀行的國(guó)際貸款銀團(tuán)成功組成，分別充當(dāng)牽頭行、聯(lián)合安排行和主要管理行。投資人認(rèn)為雖然中國(guó)的煤炭市場(chǎng)正在逐漸成為一個(gè)開放型的市場(chǎng)，中國(guó)煤的生產(chǎn)能力也非?？捎^，但中國(guó)的煤的消費(fèi)者的購買能力也在提高，最終會(huì)使煤的價(jià)格上漲，而且從長(zhǎng)期來看，不確定性因素又大量存在，投資方不愿承擔(dān)這種風(fēng)險(xiǎn)，因此，訂立燃料供應(yīng)與運(yùn)輸合同是十分必要的。 （ 6）按照 1996 年 9 月 29日頒布的過渡措施及 1997 年 3 月 20日頒布的有關(guān)電力項(xiàng)目合資規(guī)定，由中國(guó)國(guó)家電力公司對(duì)合資公司進(jìn)行檢查。 （三） 項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)期 在項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)期，經(jīng) 營(yíng)與中斷合同是該項(xiàng)目的核心，它主要涉及以下問題： （ 1）合資公司承擔(dān)無論交貨與否均需付款的責(zé)任。工程的建設(shè)資金由中國(guó)人民建設(shè)銀行和山東國(guó)際信托公司的人民幣貸款解決。這就存在著一個(gè)如何保護(hù)少數(shù)人權(quán)益（只占少量股份的投資者）的問題。 在這一投資結(jié)構(gòu)中，中方發(fā)起人山東電力控股公司和山東國(guó)際信托投資公司同意以已經(jīng)運(yùn)行的石橫一期工程作為他們的股本投資的一部分，所有的發(fā)起人也同意在項(xiàng)目運(yùn)行階段注入必要的 股本資金，以保證項(xiàng)目的完工。當(dāng)時(shí)該提 議得到了電力部和山東省政府的支持，但未獲得國(guó)家計(jì)委的批準(zhǔn)。第三，采用實(shí)際生產(chǎn)成本加上一個(gè)固定投資收益的定價(jià)方法，這種定價(jià)方法在發(fā)展中國(guó)家使用較多，它是 被當(dāng)作在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)不太發(fā)達(dá)情況下吸引外資的一種優(yōu)惠措施來使用的，現(xiàn)在許多發(fā)展中國(guó)家已不再使用。 （二） 在產(chǎn)品銷售合同中，確定好產(chǎn)品定價(jià)策略 在項(xiàng)目融資中，產(chǎn)品定價(jià)一般有三種方法。二時(shí)不具備競(jìng)爭(zhēng)力，即與其它同類項(xiàng)目的產(chǎn)品相比，項(xiàng)目產(chǎn)品成本高，銷售價(jià)格高，進(jìn)而影響到項(xiàng)目產(chǎn)品的銷售量；三是出現(xiàn)了替代品，即出現(xiàn)了物美價(jià)廉的可替代項(xiàng)目產(chǎn)品的新產(chǎn)品，從而威脅到項(xiàng)目產(chǎn)品的市場(chǎng)容量。由于項(xiàng)目融資中的許多項(xiàng)目產(chǎn)品或服務(wù)只能在東道國(guó)銷售，如交