【正文】 保守的增長率進行計算　　　　閑話一下，今天看報紙的時候，看到說中國有95%的投資者在10萬資產(chǎn)以下，說實在，蠻驚訝的，對于這種全民動員的行為有點不以為然，其實上個人一直都蠻認同機構(gòu)投資（現(xiàn)在的機構(gòu)投資我稱之為投機商），個人投資是作不到投機商這種角色的，機構(gòu)投資有很多先天的優(yōu)勢。接著是選股的過程，選股最重要的是什么，對比性和時效性，其他的相對次要，措施：公式簡化為穩(wěn)定增長公式，將未來現(xiàn)金（FCFE＝凈收益＋折舊{該是計提，折舊是不影響當期現(xiàn)金的}－資本性支出－營運資本追加額－債務(wù)償還＋新發(fā)行債務(wù)）簡化為凈收益，為什么，在這個階段我們要抓共性舍個性，個性是我們后續(xù)考慮的，或者你可以把個性考慮為老天對你的獎勵，你也可以將其他項目視為在今后一個長期區(qū)間內(nèi)和之前是等同的，所以凈收益不能使用最近的凈收益，還應(yīng)該使用追溯一段時間（如3年，5年）的平均收益，k呢，也取一個大于所有g(shù)的數(shù)字，20以上就差不多了，或者取k為15，然后把V為負數(shù)的也挑出來，再和當前的股價相比，P/V=50%~70%的挑出來再來逐一研究，后面就是個性化的東西了，其實這個算法也可以轉(zhuǎn)化為PE選股，經(jīng)過公式轉(zhuǎn)化，PE　　在不同的情境在，未來現(xiàn)金折現(xiàn)法有不同的玩法，這是投資藝術(shù)的表現(xiàn)之一，基礎(chǔ)在于要審時度勢，抓住主要矛盾。如何改善絕對估值的諸多缺陷？　　從商業(yè)的角度，投資原本就是一項投資未來預期的事情，不確定性是它固有的本色，在商業(yè)的范疇中理性的含義是將預測建立在大量的信息收集和嚴密的邏輯推理，但它仍是一個預測，而決非事實。就算老外的成熟市場又如何了？投機如山丘一樣古老，每隔一段時間，投機都要尋找一個題材徹底的宣泄一番。當前市場是否能夠體現(xiàn)出企業(yè)的商業(yè)價值（即“內(nèi)在價值”）？　　這是我們價值投資的基礎(chǔ)，對于這個問題，個人是肯定的，而且這種體現(xiàn)的效率越來越好，給價值投資貼金的說法是，市場越來越成熟。根據(jù)行業(yè)個股的PE，定性分析研究股票在行業(yè)的位置，并結(jié)合其他類似行業(yè)PE，估計研究個股應(yīng)當?shù)腜E　　　　凈資產(chǎn)和未來現(xiàn)金折現(xiàn)的選擇？　　個人一直對凈資產(chǎn)抱有一定的幻想　　–對于思維各因素的看法，理念是我們必須首先打造和精心完善的，思維方式是我們必須刻意鍛煉的，相對而言素材的積累和細節(jié)的記憶放到了次要的位置，然而素材反過來驗證理念的正確性以及塑造或完善理念。所以資本密集型企業(yè)經(jīng)營性現(xiàn)金流遠遠比凈利潤大。但是中國會計制度上，三大表中看不到利息費用，都包含在財務(wù)費用（利息費用、匯兌損益、活動產(chǎn)生的費用等）中?？鄢@些才是可以供分配的資金。凈營運資金(NWC)的變化公司自由現(xiàn)金流量（FCFF）＝（１－稅率t）+Adjustedamp。Modigliani和Mertor在建立起模型的框架和初步認識后，就可以深入研究前面提到的幾大要素了！但是學習這個模型也可以給我們帶來幾點啟發(fā)：多關(guān)注企業(yè)的自由現(xiàn)金流，而不是僅僅關(guān)注收益。這和早期的紅利貼現(xiàn)模型最大的區(qū)別就是：紅利貼現(xiàn)模型并不符合實際，因為很多高成長的企業(yè)有理由不分配而將資金投入到新項目中去。如果你把其他的工作都略掉，那吃虧的只能是自己。 機構(gòu)不用多說，關(guān)鍵是小股民需不需要去研究股票的估值？這一點分歧很大，我自己的體會是： 要去學習國際上流行的估值方法模型，并不一定是要具體應(yīng)用，但是可以明白很多機構(gòu)投資者的觀點看法，對自己判斷股票是有一定幫助的。股票是一門專業(yè)的投機行業(yè)，所有人包括機構(gòu)都試圖從股票價格中尋找可以贏利的模式。因為貼現(xiàn)模型中的幾個重要參數(shù)就明確了：貼現(xiàn)率kb/wacc計算公式為: 現(xiàn)金流量表的編制主要分為：直接法和間接法。因此首先需要理解現(xiàn)金流量的問題：對于現(xiàn)金流量的概念出現(xiàn)我覺得主要是由于會計原則上的權(quán)責發(fā)生制導致和一些諸如固定資產(chǎn)折舊、無形資產(chǎn)攤銷等實際支出，但并沒有實際產(chǎn)生現(xiàn)金流量導致。)。Flow其中p1p2p3的計算實際和前面不變增長模型是一樣的，代入合并即可。第三、紅利增長是變化的，可以簡單分為：增長變化分為兩期，三期和多期幾種情況。k是資本回報率/貼現(xiàn)率。第一種方法實際上很好理解，第二種方法就顯出機構(gòu)的“專業(yè)”來了，所以，必須了解他們是怎么玩的。前者包括PE、PB、PEG、EV/EBITDA等估值法。應(yīng)該說這個模型是很好理解的。來看看DDM已經(jīng)定義了Dt，但是，Dt在未來各期的值實際上是比較復雜的，也就是說企業(yè)在未來各期內(nèi)實際支付的紅利需要更準確的預測數(shù)據(jù)來套入模型。第三、二段增長模型、三段增長模型、多段增長模型二段增長模型假設(shè)在時間l內(nèi)紅利按照g1增長率增長，l外按照g2增長。當我們把Dt定義成“自由現(xiàn)金流”，那么DDM模型就成為了DCF模型。for對于自由現(xiàn)金流的前提學習1——現(xiàn)金流量和現(xiàn)金流量表這段時間學習自由現(xiàn)金流的概念感到成效不大，深入理解需要太多會計知識。這也是《現(xiàn)金流量表》中一到四大項的內(nèi)容。其中，我關(guān)心的是間接法的公式：經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額=凈利潤+計提的壞賬準備或轉(zhuǎn)銷的壞賬+處置固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他資產(chǎn)的損失（減收益）+遞延稅款貸項（減借項）+存貨的減少（減增加）+經(jīng)營性應(yīng)付項目的增加（減減少）+其他不減少現(xiàn)金的費用、損失理解這個對于理解自由現(xiàn)金流中對于凈利潤的調(diào)整有很大的作用。但是目前對于自由現(xiàn)金流、公司自由現(xiàn)金流、股權(quán)自由現(xiàn)金流的定義差別和深層次的理解還較困難?；旧?，目前整個股票內(nèi)在價值研究的重點都集中在這兩部分上。 千萬不要以為利用一套估值模型就能戰(zhàn)勝市場！到目前為止，全世界還沒有誰靠一套估值模型就能戰(zhàn)勝市場的。FCFE/FCFF估值模型的框架首先要看看：FCFE和FCFF的最大區(qū)別就是：前者只是公司股權(quán)擁有者（股東）可分配的最大自由現(xiàn)金額，后者是公司股東及債權(quán)人可供分配的最大自由現(xiàn)金額。按照何種方法進行貼現(xiàn)？（兩段/三段/或者說無限期？）可以看出：這個模型的難點就在于：預測未來各期的FCFE/FCFF難度太大！適當?shù)馁N現(xiàn)率WACC對于模型最終結(jié)果影響很大，但是該貼現(xiàn)率的算法很難有統(tǒng)一的標準。因此，要關(guān)注企業(yè)募集資金或借貸資金投入項目的預期收益率與WACC相比是否存在明顯的優(yōu)勢。Jensen）等于20世紀80年代提出了自由現(xiàn)金流的概念。Operating=（稅后凈利潤其中：息稅前利潤（EBIT）=扣除利息、稅金前的利潤，也就是扣除利息開支和應(yīng)繳稅金前的凈利潤。具體可以參照現(xiàn)金流量表后附表，將凈利潤調(diào)節(jié)為經(jīng)營性現(xiàn)金流的子表項目。這一點在現(xiàn)金流量表中的投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額上可以找到需要的結(jié)果。凈營運資金(NWC)的變化的：稅率t折舊　　下面涉及個人對于“內(nèi)在價值”概念的思考過程，為便于相互理解和探討，介紹一下個人的思維方式　　投資風格決定了“價值”的計算基礎(chǔ)，所以首先是要明確哪類投資風格，然后才能談其對應(yīng)的“價值”。而我，作為一個價值投資者，時常提醒自己的是：你不是一個賭徒，也不是一個學者，你是一名商人，商人就要有商人的思維理念和思維方式，個人認為真是從這樣的一個思維角度，讓我對很多問題都有自己的理解方式，比如sosme兄說到老巴為什么沒有出書，是不是沒有什么新的東西需要闡述，個人認為，老巴身上除了格老的安全邊際、財務(wù)分析和費雪的優(yōu)秀企業(yè)，還有著太多的商人素質(zhì)和商業(yè)思維，這些都是成功的投資非常重要的，學者和商人的角色是完全不同的，追求的、得到的和隨著而來的思維的差異都是有很大差別的，老巴為什么不出書，商業(yè)原則之一，商業(yè)秘密公開之時也就是失效之時，商業(yè)的成功永遠時屬于少數(shù)人的，老巴能道出其投資理念已經(jīng)是萬般慶幸了，也還是得益于恐懼和貪婪人類固有的弱點在二級市場發(fā)揮的淋漓盡致的緣故，老巴在哥倫比亞大學的演講時就已經(jīng)說明了他道出自己投資理念的原因，老巴不出書，或許是他知道，保持價值投資的神秘性才是使其得以淵源流傳最好的方式　　　　以下是個人對于“內(nèi)在價值”的探討，玩一下語言游戲，同“價值”不同，個人認為“內(nèi)在價值”是價值投資者（或者叫投資商）專有，內(nèi)在的，往往是不易發(fā)現(xiàn)的，是本質(zhì)的和相對穩(wěn)定的。凈資產(chǎn)和未來現(xiàn)金折現(xiàn)是從追溯和預期兩個不同的角度來估算企業(yè)價值，選其一即可，但絕不能累加　　當前流行估值方法的探討？　　當前流行的證券分析基本上是有P=E*PE的公式來估值的，公式本身并沒有錯，在其設(shè)計理論中只不過是未來現(xiàn)金折現(xiàn)法的公式變化而已。　　那么相對的，絕對估值的利弊也就不難揣測了。　　絕對估值和相對估值的選擇　　其實在我個人看來，這個問題很好解決，因為價值投資是以“內(nèi)在價值”為基石的，基石也，我們可以不論他的大小形狀，我們首先要求的是堅固穩(wěn)定，所以頻繁變動的相對估值在我眼里充其量只能算是一種偽價值，這屬于方向性的問題，就算絕對估值有諸多的問題，依然是無法改變我對方向的執(zhí)著。k時，V為無窮大，極限假設(shè)k0，期望收益為負，我們當然可以用很高的價格來購買股票，然后每年賬面虧損，價值回歸到和實際的累計商業(yè)收益相等為至?！　　　》€(wěn)定增長是依靠投資盈余的再投資實現(xiàn)的，從這個角度講紅利的分配是會削弱穩(wěn)定增長率的，這可以解釋老巴為什么一直不分紅，當然我們需要對企業(yè)支配投資盈余策略和能力進行評估（如果大量的盈余積累無法為投資者創(chuàng)造利潤那還不如在當期就落袋為安），但我們假設(shè)穩(wěn)定增長率的時候必須考慮公司的紅利政策。我一直在說DCF里面有一個數(shù)學游戲，折現(xiàn)率越高，絕對估值越低，我們可以理解我們可以通過在相對于基準折現(xiàn)率（雖然不能確定，但肯定是存在的，只不過它是由市場來確定）產(chǎn)生的絕對估值的低估價格購買來彌補后續(xù)企業(yè)實際收益相對于期望收益的不足，有點拗口，所以所折現(xiàn)率的取值越高，實際上就可以反映了安全邊際的概念，這個和基準折現(xiàn)率絕對估值后，我們再去尋找只有50~70%的市價概念是一樣的，所以我們要懂得折現(xiàn)率和安全邊際百分比之間的配合問題，折現(xiàn)率越高（比如25%），安全邊際百分比可以越高（比如到70~90%）?！　　　」降氖褂谩　∈孪日f明，以下的步驟都是由先后順序的，個人會首先使用會計數(shù)據(jù)，理由：　　　　　　　　穩(wěn)定增長率　　將用凈資產(chǎn)收益率　?。?+g）/（kg），價值股低PE和成長股的高PE是和它們的g相關(guān)的，兩者都反映了自己的價值，并沒有本質(zhì)的區(qū)別?！　=D0（1+g）/PE1長期回報率大于20%　　以下是以昨日收盤價選出的符合上述條件的個股，供大家參考。000528,000778,[轉(zhuǎn)貼]首先讓我們來認識一下自己的投資行為，在我先前所說股票的兩個本質(zhì)（股權(quán)和流動性）中，我們一直是強調(diào)股權(quán)本質(zhì)的，我們的估值也是基于股權(quán)實際商業(yè)利潤基礎(chǔ)上的，這在我們沒有考慮股票流動性問題前是毫無問題的，假設(shè)我們手上的股票不能交易，那么我只要關(guān)心公司實際創(chuàng)造的利潤即可。另外從這個角度將，判斷行業(yè)、個股的周期低點和高點對于投機商來說是相當重要的?！　∵@屬于超額收益的問題　　e)用前一年度D0代替三年度平均D0；　　我們可以用長期回報上限的設(shè)置來剔除成長性過分高估的個股。這個問題涉及到選股的第二個問題下面再詳談，只是先指出我與呆君在這方面的差別：我的方法是相對更簡單的相對估值及其他幾個也很簡單的歷史指標；而呆君試圖通過數(shù)據(jù)統(tǒng)計分析的選股思路我認為太復雜而且有很多缺陷。也許我作為一個業(yè)余投資者吧，我的看法很簡單：只需要持續(xù)關(guān)注不超過30家公司，深度分析其中20家公司（呆君的很多分析方法我感覺在這里才有發(fā)揮的空間），最終有5－8家公司成為我們的投資目標就足以保證我們成功了。02:38于[轉(zhuǎn)貼]對于指標選股的問題，可能和個人技術(shù)出身有關(guān)，所以如前面所說，個人一直都有幻想，由于Sosme兄提出的一些疑問，個人絕對有必要對指標選股進行深入的探討　　首先說說指標選股的幾個前提　　a)其實換一個角度，定性的東西最終還是要落實到定量數(shù)據(jù)上的?！　)　　b)股票的本質(zhì)是什么？個人將股票的本質(zhì)（正確一點說，應(yīng)該是二級市場上股票的本質(zhì)）歸納為商業(yè)價值和流動性主要是為了理解為什么二級市場投機和投資可以共存的現(xiàn)象，個人認為流動性是二級市場形形色色投機的基礎(chǔ)，設(shè)想一下低流動性情景下的股票投資又將是怎樣一幅景象（如一級市場或者傳統(tǒng)股權(quán)轉(zhuǎn)讓