【正文】 債權投資，股權投資過低；偏重于政府債，機構債和企業(yè)債投資不足；偏重于貨幣投資，黃金投資過低。 ? 如果名義匯率不對真實經濟變化作調整，則為 60 8： 30 10（ ： 1）。 ? 假定 1美元 =100日元，則人民幣兌美元和日元的匯率： =1美元 =100日元 ? 假定美元對日元貶值，新匯率變成： 1美元 =80日元 ，那么： = 1美元 + (100日元 247。 = 1美元 + 100日元 , 。 匯率低估與經濟失衡 2022519 ? 匯率失調與內部均衡 ? 假定國內一桌酒席的成本的 30個小時 10RMB=300 人民幣，按照 $1=5RMB相對應的均衡匯率計算，冰箱與酒席相對價格應該是 60 5： 30 10（ 1： 1）。 ? 中國外匯儲備的幣種過于單一，主要集中于美元資產，其中又以美國國債和機構債為主。 ?微觀層面： 放開匯率之后，企業(yè)將直接面臨匯率風險，政府在監(jiān)控國有企業(yè)的匯率風險方面左右為難。但某家臺商認為人民幣在6個月內會升值到 1:，他現在可就此與島內銀行簽定 6個月期、本金 100萬美元的人民幣兌美金 NDF契約。 匯改方案 1：小幅波動，并伴以升值趨勢 2022519 匯改方案 2：一次性大幅升值 ? 通過一次性大幅升值，使人民幣匯率向均衡水平收斂，然后在諸如 2%或者 3%的區(qū)間窄幅波動 。 – 升值時間的選擇十分重要。 2022519 匯改方案 3：盯住一籃子貨幣 ?優(yōu)點 – 穩(wěn)定出口競爭力和進口成本，并緩解國際大宗商品價格波動對國內造成的沖擊。但是中國的國際收支基本面和外匯市場供求格局失衡，以及國內的經濟結構失衡等說明人民幣匯率偏離其合理水平。 ? 相當數量的央行再貸款貸給了效率不高的政府項目 ? 日元升值和外部環(huán)境不利，出口受到嚴重打擊 ? 1989年開始逐漸上調再貸款利率，基礎貨幣萎縮 – 1985年：不足 5%； 1989年： ％； – 1990年： ％； 1991年： % 2022519 東京土地價格050100150200250300350日本股票市場的日經指數0500010000150002022025000300003500040000住宅用地 商業(yè)用地 1983年 1991年 1998年 1985年 1989年 2022519 專欄：日元升值的案例 01000002022003000004000005000006000001963 1965 1967 1969 1971 1973 1975 1977 1979 1981 1983 1985 1987 1989 1991 1993 1995 1997 1999 2022 2022020220400006000080000100000120220140000160000180000年末存量( 左)新發(fā)國債( 右)2022519 專欄：日元升值經驗教訓 ? 日本政府迫于美國的壓力，人為使日元從均衡位置升值，打擊了出口部門 ? 長期低利率政策是引發(fā)資產泡沫的主要原因 ? 土地抵押貸款占銀行貸款總額的比例由 1984年17%上升到 1988年的 22％， 1992年達到 % ? 1989年突然收緊流動性主動刺破泡沫 2022519 專欄：日元升值的啟示 ? 如果央行每年不在國內外匯市場購入巨額外匯儲備，人民幣匯率必然會大幅升值 ? 如果人民幣繼續(xù)保持目前這種低估狀態(tài)，那么資產市場的流動性必然會大幅增加，一旦資產市場收益率增長速度低于流動性增長速度，必然會出現資產泡沫 ? 貨幣升值必然會產生資產泡沫，這種錯誤的觀點很有可能將我們導向錯誤的方向 2022519 專欄：日元升值的啟示 ? 相似之處： – 國際環(huán)境；發(fā)展戰(zhàn)略；低消費率、高儲蓄率；寬貨幣政策；穩(wěn)健財政政策；資產泡沫風險；產業(yè)政策；轉型戰(zhàn)略和舉措。 – 通貨膨脹侵蝕居民財富的真實購買力水平，惡化收入分配格局。 ? 中國出口商品的價格彈性從總體上相當低。美國從中國進口的高科技產品要遠遠大于其出口到中國的。 ? 首先，國際收支順差中貿易順差占比僅為 60％，貿易順差持續(xù)回落難以改變流動性過剩格局。 2022519 ? 人民幣升值主要對兩類行業(yè)產生不利影響 ? 出口比重較大的行業(yè)或原材料從境內采購，包括紡織、服裝、家電、造船、化工、有色金屬和醫(yī)藥； ? 進口替代（競爭）型行業(yè)，包括汽車、工程機械、鋼鐵、煤炭、石油天然氣開采、化工等行業(yè) ? 人民幣升值沖擊最大的行業(yè) ：紡織、服裝、制鞋、玩具、摩托車，這些部門大都是就業(yè)大戶 對企業(yè)的影響 2022519 升值 5%對行業(yè)的影響 ? 重工業(yè)進口成本立即下降，而其出口原本也不大 ? 石油和天然氣開采行業(yè)、天然氣生產和供應產業(yè)利潤增長 2%. ? 鋼鐵冶煉商以及運輸設備制造商利潤分別增長 %和% ? 煤礦、電力和食品生產商的利潤將會錄得較小的升幅 ? 辦公設備制造業(yè)成本上升 1%，紡織及服裝業(yè)成本攀升% ? 木材加工、家具制造業(yè)以及手工品行業(yè)的成本小幅上漲 ? 電子產品、電氣設備制造商以及通用設備、專用設備制造商微幅受益 2022519 對企業(yè)的影響 2022519 人民幣升值 5%行業(yè)利潤變動百分比（ %），正數表示上升 2022519 對產業(yè)結構調整的影響 ? 長期以來 ， 我國依靠廉價勞動密集型產品的數量擴張實行出口導向戰(zhàn)略 ， 使出口結構長期得不到優(yōu)化 ， 使我國一直扮演 “ 世界工廠 ” 的角色 。 2022519 人民幣匯率問題的誤區(qū) ? 把尋找均衡匯率作為匯改的關鍵 ? 以對美元匯率判斷人民幣是否升值 ? 人民幣對美元升值會導致出口下滑 ? 固定匯率優(yōu)于浮動匯率 2022519 短期人民幣升值空間不大 ? 貿易順差將有所降低 ? 投機性資產空間面臨打壓 ? 貨幣政策寬松甚于美國 ? 美元強勢有助于減少對美元升值空間 2022519 人民幣匯率改革的趨勢 ? 不應糾纏于人民幣匯率是否處在合理水平 ? 注重參考一籃子貨幣 ，短期通過將人民幣與一籃子貨幣掛鉤來穩(wěn)定市場預期，中長期則增加匯率靈活性從而建立浮動的匯率制度。 ? 離岸的人民幣債券市場也已在香港設立，自 2022年 6月開始內地多家銀行在香港發(fā)行人民幣債券，總額超過 200億元人民幣。 ? 貿易規(guī)模日益擴大，占世界貿易額的比重已從1978年的 %上升到 2022年的 10% 2022519 中國貨幣地位與經濟實力不符 2022519 人民幣國際地位的現狀（ 1） ? 周邊國家境外流通，個別國家作為儲備貨幣。 ? 即便這些變化并非不可逆轉，向內轉型的難度和持續(xù)時間也不容低估。 專欄 人民幣升值能否抑制通脹 2022519 專欄 人民幣升值能否抑制通脹 煤炭 石油 銅 鋁 鐵礦石 鉀肥 有機化工原料 三大合成材料 大豆 55 70 20 30 70 原材料進口依存度（ %） 原油 原煤 鋼材 氧化鋁 水泥 7% 31% 27% 25% 40% 鐵礦石 鋅 鋁 銅 鎳 38% % % % % 中國消費量占全球消費量的比例 2022519 專欄 人民幣升值能否抑制通脹 2022519 專欄 人民幣升值能否抑制通脹 2022519 專欄 人民幣升值能否抑制通脹 2022519 對貨幣政策和金融市場產生影響 ? 當人民幣遇到升值壓力，央行將被迫在外匯市場上大量買進外匯，從而使以外匯占款形式投放的基礎貨幣相應增加，造成資金使用效率低下，影響貨幣政策的有效性。 ? 匯率波動影響到進出國內市場的外資 2022519 ? 海外并購 (能源、資源和原材料：石油和天然氣、鐵礦石、橄欖油、大豆、鋁、磷） ? 2022年一季度中國海外并購總額達到 116億美元，同比增長 863%，刷新了單季增幅的歷史紀錄。出口價格彈性大約在 （出口價格上漲 1%導致出口增速下降 %），人民幣名義有效匯率調整后的價格傳遞大概在 50%（人民幣貿易加權匯率升值 10%導致出口價格上升 5%），即人民幣升值 10%對出口的影響只有 %。通脹預期和負的真實利率會刺激居民和企業(yè)減少貨幣需求，增加以房地產為代表的資產需求，出現資產價格泡沫。 匯改方案 4：折衷方案 2022519 名義匯率 e 國內價格 P 國外價格 P* 實際匯率 E 8 24 6 2 8 48 6 1 4 24 6 1 實際匯率升值 =生產率相對增長 =名義匯率升值 +相對物價上升 E=外國貿易品勞動生產率 /本國貿易品勞動生產率 =本國貿易品價格 /本國非貿易品價格 E=ep*/p， E下降（ e下降或者 P上升），實際匯率升值，本國產品競爭力減弱。 19791984年，美元升值近 60%。因為： – 中國貿易順差繼續(xù)高速增長，經常賬戶占 GDP的比重居高不下； – 對美貿易摩擦仍會繼續(xù)；美國貿易保護可能升級。如果不改革匯率機制，一次性升值后回到舊體制依然是不可持續(xù)和缺乏公信力。 匯改方案 2：一次性大幅升值 2022519 匯改方案 2：一次性大幅升值 不同的方法、假設和參數所得出人民幣估值結果大相徑庭 2022519 ? 缺陷： – 大幅升值，短期內出口部門遭受嚴重負面沖擊。 2022519 匯改方案 1：小幅波動，并伴以升值趨勢 ?優(yōu)點： – 在大宗商品價格上漲時期，可以利用匯率手段輕微減緩輸入性通脹壓力； – 部分緩解國際社會壓力； – 增加國際社會對人民幣的需求，增加人民幣在周邊國家和地區(qū)的使用。 ? 由于中國企業(yè)普遍采用美元作為計價和結算貨幣，釘住美元還被認為有助于幫助國內企業(yè)規(guī)避匯率風險。經濟增長速度因此而下降，并對就業(yè)增長造成不利影響。 ? 對收入分配、就業(yè)、環(huán)境、自然資源帶來負面影響。 – 人民幣兌美元的比價是 100$=800RMB（ 1： 8） ?國內勞動生產率上升，生產一臺冰箱成本是 30個小時 10元 RMB/小時 =300RMB。2022519 人民幣匯率改革：方案、 影響和對策 譚 小 芬 副教授， 碩士生導師 中央財經大學國際金融研究中心研究員 中油財務公司金研所特聘專家 中評社特約財經評論員 2022519 演 講 者 簡 介 ? 教育背景 ? 2022年，中國社會科學院世經政所，經濟學博士 ? 2022年，北師大經濟與工商管理學院，金融學碩士 ? 2022年，北師大經濟與工商管理學院，管理學學士 ? 科研情況 ? 研究領域：國際金融、世界經濟 ? 在 《 國際金融研究 》 、 《 國際經濟評論 》 、 《 經濟學動態(tài) 》 、 《 改革 》 、 《 中國金融 》 、 《 中國外匯 》 等期刊發(fā)表論文 30余篇，財經評論近 30篇，專著 1部 ? 主持過教育青年項目，參與過國家社科基金、教育部重大攻關課題和應急課題 2022519 目 錄 一、人民匯率改革的歷史進程和內容 二、新一輪人民幣升值壓力的來源和動因 三、現行人民幣匯率機制的評價 四、人民幣匯率改革的各種方案 五、人民幣匯率改革的經濟影響 六、人民幣匯率改革趨勢和配套方案 2022519 人民幣匯率制度的演進 (19962022年人民幣對美元基本保持固定 ) 024681012 貿易內部結算匯率官方匯率外匯調劑市場匯率統一的銀行間外匯市場匯率1 9 8 5 1 9 9 3 年，爬行盯住加自由浮動雙軌匯率制官方匯率爬行盯住美元外匯調劑市場匯率自由浮動1 9 7 9 1 9 8 5 年，內部雙軌固定匯率制官方匯率：1 美元 = 1 . 5 元人民幣貿易內部結算匯率：1 美元 = 2 . 8 元人民幣1994 年匯率并軌， 實行以市場供求為基礎的、單一的、有管理的浮動匯率制度1 9 9 4 1 9 9 7 年，人民幣對美元匯率升值 4 . 8 %1997 年亞洲金融危機后，盯住美元的固定匯率制度， 1 美元 = 8 . 2 8 元人民幣人民幣 / 美元2 0 0 5 年7 月2 1日起，開始實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節(jié)、有管理的浮動匯率制度。國外生產一臺冰箱的成本是 60美元。 匯率低估與經濟失衡 2022519 匯率低估與經濟失衡 匯