【正文】 據(jù)銀河證券研究所宏觀部門預(yù)計，%、%，%。n 李寧：2010Q2增速略高于Q1，%、%。表 4 部分企業(yè)2009年零售增速09H109Q309M11報喜鳥15%左右20%20%25%雅戈爾13%15%%左右%百麗（鞋類）25%9%（同店）中國動向4%（同店）11%（同店）資料來源：中國銀河證券研究所（三）2010年業(yè)績彈性分析及公司盈利預(yù)測2010年品牌服飾業(yè)績彈性行業(yè)增速角度，戶外增速高于休閑服，正裝（品牌運營型）、女鞋整體平穩(wěn)，運動服飾在2008年過度樂觀下高渠道擴張、高訂貨量仍需繼續(xù)消化；家紡受地產(chǎn)成交面積增速影響較大。圖 33以國內(nèi)為主市場重點服飾品牌2009年以來漲幅資料來源：BLOOMBERG 中國銀河證券研究所表 6品牌內(nèi)銷型重點企業(yè)盈利預(yù)測股票名稱股票代碼評 級股價（元）合理價值EPS(元)PE（X）0811EPS CAGRROE2008區(qū)間（元）09E10E11E2009E2010E2011E七匹狼推 薦 %%美邦服飾推 薦 %%報喜鳥推 薦 %%羅萊家紡謹慎推薦 %%星期六謹慎推薦 %%探路者中 性 %%資料來源：中國銀河證券研究所表 7國外重點品牌服飾類公司盈利預(yù)測和估值水平品牌貨幣總市值收盤價PE凈利潤ROE200908A 09E10ECAGR(3)(%)國外奢侈品服裝　HUGO BOSSEUR1,550 %%TOD39。M、Camp。而代理商層級壓縮、新品牌培育，為長期增長打開空間。單店內(nèi)生增長：2009年提高折扣比例、加盟店消化庫存，%；202011年隨著加盟商信心恢復(fù)，產(chǎn)品價格提升，單店內(nèi)生增長提高至7%、7%。美邦服飾未來產(chǎn)生驚喜的地方主要是MEamp?；趯?010年經(jīng)濟形勢好轉(zhuǎn)、以及公司在量體等方面改進的判斷，我們假定20，銷售凈利潤率達到2008年水平，即凈利潤為3825萬元。如果耐心持有1年，以2010年30倍PE估值，公司合理市場價值27元。中國社會科學(xué)院產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟學(xué)博士，2007年加入中國銀河證券研究所，負責(zé)紡織行業(yè)研究?；乇埽盒袠I(yè)指數(shù)（或分析師團隊所覆蓋公司組成的行業(yè)指數(shù)）低于交易所指數(shù)（或市場中主要的指數(shù)）平均回報10%及以上?；乇埽菏侵肝磥?－12個月，公司股價低于分析師（或分析師團隊）所覆蓋股票平均回報10%及以上。本報告所載內(nèi)容反映的是銀河證券在最初發(fā)表本報告日期當日的判斷，銀河證券可發(fā)出其它與本報告所載內(nèi)容不一致或有不同結(jié)論的報告，但銀河證券沒有義務(wù)和責(zé)任去及時更新本報告涉及的內(nèi)容并通知客戶。銀河證券可能與本報告涉及的公司之間存在業(yè)務(wù)關(guān)系，并無需事先或在獲得業(yè)務(wù)關(guān)系后通知客戶。聯(lián)系中國銀河證券股份有限公司 研究所北京市西城區(qū)金融街35號國際企業(yè)大廈C座 100032電話：01066568888傳真：01066568641網(wǎng)址：機構(gòu)請致電：北京地區(qū)聯(lián)系： 01066568849上海地區(qū)聯(lián)系： 01066568281深圳廣州地區(qū)聯(lián)系：01066568908。本報告提供這些地址或超級鏈接的目的純粹是為了客戶使用方便，鏈接網(wǎng)站的內(nèi)容不構(gòu)成本報告的任何部份，客戶需自行承擔(dān)瀏覽這些網(wǎng)站的費用或風(fēng)險。銀河證券認為本報告所載內(nèi)容及觀點客觀公正，但不擔(dān)保其內(nèi)容的準確性或完整性。中性：是指未來6－12個月，公司股價與分析師（或分析師團隊）所覆蓋股票平均回報相當。中性：行業(yè)指數(shù)（或分析師團隊所覆蓋公司組成的行業(yè)指數(shù)）與交易所指數(shù)（或市場中主要的指數(shù)）平均回報相當。主要風(fēng)險因素：S ANGELO由于定位于時尚休閑，運營理念和行業(yè)發(fā)展本質(zhì)與SAINT ANGELO有根本差異，S ANGELO是否有適當?shù)念I(lǐng)軍人物、適當?shù)陌l(fā)展理念和體系，均需要進一步觀察。公司估值與投資建議：我們認為報喜鳥屬于穩(wěn)健增長型企業(yè)，SAINT ANGELO沿著目前“強化品牌形象、提升客戶忠誠度”發(fā)展：在可預(yù)見的35年內(nèi)，可以實現(xiàn)20%+收入增長（經(jīng)濟不出現(xiàn)大滑坡）；考慮到提價帶來毛利率提升，凈利潤增速在25%以上。在此假定下，%、52%、%。股票價格表現(xiàn)的催化劑MEamp。表 8七匹狼（）財務(wù)報表預(yù)測資產(chǎn)負債表2007A2008A2009E2010E2011E利潤表（百萬元）2007A2008A2009E2010E2011E貨幣資金709 598 785 782 912 營業(yè)收入876 1,653 1,969 2,348 2,895 應(yīng)收票據(jù)0 17 27 19 24 營業(yè)成本566 1,092 1,209 1,439 1,764 應(yīng)收賬款45 111 135 129 159 營業(yè)稅金及附加3 9 11 13 16 預(yù)付款項110 78 78 92 110 銷售費用127 242 313 357 440 其他應(yīng)收款10 36 39 47 58 管理費用55 104 138 164 203 存貨304 404 331 394 483 財務(wù)費用1 15 11 15 13 其他流動資產(chǎn)0 0 0 0 0 資產(chǎn)減值損失2 15 42 23 26 長期股權(quán)投資2 2 2 2 2 公允價值變動收益0 0 0 0 0 固定資產(chǎn)142 122 124 127 125 投資收益1 0 0 0 0 在建工程3 0 15 18 14 匯兌收益0 0 0 0 0 投資性房地產(chǎn)67 242 392 592 592 營業(yè)利潤122 206 267 366 459 無形資產(chǎn)11 19 26 32 38 營業(yè)外收支凈額1 3 6 0 0 長期待攤費用46 114 148 221 285 稅前利潤123 202 273 366 459 資產(chǎn)總計1,455 1,766 2,106 2,459 2,804 減：所得稅22 38 60 88 110 短期借款0 0 0 0 0 凈利潤101 164 213 278 349 應(yīng)付票據(jù)38 119 166 138 169 歸屬于母公司凈利潤89 153 197 256 321 應(yīng)付賬款56 162 232 276 338 少數(shù)股東損益13 11 16 22 28 預(yù)收款項263 184 204 321 321 基本每股收益 應(yīng)付職工薪酬15 19 19 19 19 稀釋每股收益 應(yīng)交稅費1 12 12 12 12 財務(wù)指標2007A2008A2009E2010E2011E其他應(yīng)付款8 25 25 25 25 成長性　　　　　其他流動負債0 0 0 0 0 營收增長率%%%%%長期借款0 0 0 0 0 EBIT增長率%%%%%預(yù)計負債0 0 0 0 0 凈利潤增長率%%%%%負債合計383 522 677 811 885 盈利性　　　　　股東權(quán)益合計1,073 1,244 1,429 1,648 1,920 銷售毛利率%%%%%現(xiàn)金流量表2007A2008A2009E2010E2011E銷售凈利率%%%%%凈利潤101 164 213 278 349 ROE　%%%%%折舊與攤銷銷29 72 33 45 57 ROIC%%%%%經(jīng)營活動現(xiàn)金流207 174 424 371 334 估值倍數(shù)　　　　　投資活動現(xiàn)金流122 283 240 330 120 PE 融資活動現(xiàn)金流534 13 3 44 84 P/S 現(xiàn)金凈變動619 121 187 3 130 P/B 期初現(xiàn)金余額90 709 598 785 782 股息收益率%%%%%期末現(xiàn)金余額709 588 785 782 912 EV/EBITDA 資料來源：公司數(shù)據(jù) 中國銀河證券研究所（二）美邦服飾（002269）：中國大眾休閑領(lǐng)域最成功類SPA企業(yè)投資評級 推 薦　2006A2007A2008A2009E2010E2011E營業(yè)收入(百萬元) 收入增長率%%%%%%%EBITDA(百萬元) 凈利潤（百萬元） 攤薄EPS(元)PE EV/EBITDA(X) PB ROIC%%%%%%總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 資料來源：公司數(shù)據(jù) 中國銀河證券研究所（以2009年12月22日收盤價計算）驅(qū)動因素、關(guān)鍵假設(shè)及主要預(yù)測開店、單店內(nèi)生增速是公司收入增長主要驅(qū)動力。我們與市場不同的觀點市場對七匹狼的優(yōu)良質(zhì)地、管理層素質(zhì)已經(jīng)有充分認識，主要在未來業(yè)績增長潛力方面存在分歧。外資引發(fā)細分市場競爭格局變化。（二）繼續(xù)維持內(nèi)銷型企業(yè)“推薦”評級維持服裝內(nèi)銷型企業(yè)“推薦”評級，主要基于對行業(yè)發(fā)展前景、以及對2010/2011年業(yè)績彈性看好。n 報喜鳥：9月份召開的2010年春夏季訂貨會增速約20%，延續(xù)2009年平穩(wěn)增長特征。2010年上半年訂貨會由于已經(jīng)召開完畢，各家企業(yè)表現(xiàn)差異較大：n 探路者：7月份召開的2010H1訂貨會增速在40%左右；作為戶外品牌，處于初成長期，呈現(xiàn)出較快增速。全國重點大型百貨商場服裝銷售額、銷售量增速對比顯示：08M1209M4，銷售額增速與銷售量增速同步，表明服裝價格基本無提升，廠商處于集中打折處理存貨期。其中，家紡行業(yè)值得關(guān)注的是：受地產(chǎn)成交面積增速影響較大。加盟商存貨消化順利情況下，未來兩年，在渠道8%20%增速帶動下（中國動向相對偏快）、價格每年5%8%提價，收入有望實現(xiàn)15%25%增長。預(yù)計各家渠道擴張速度有望達到15%30%，星期六由于基數(shù)小、SAFIYA品牌進入快速成長期，擴張速度有望領(lǐng)先。n 驅(qū)動家紡品牌企業(yè)業(yè)績增長來自于渠道擴張、提價帶動單店內(nèi)生增長，以及提價帶來的毛利率提升。n 未來兩年，預(yù)計七匹狼、美邦服飾每年渠道擴張增速有望達到15%30%，2010年下半年有望開始提價，在此帶動下，收入增速20%40%之間。n