【正文】 圖 9： 收購方案融資設(shè)計 細節(jié) 分解 圖 A 企業(yè)境外子公司 N 個戰(zhàn)略投資者項目殼公司原 K 公司股東K 公司 A 公司S 公司C 公司實施圍墾工程實施基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)編制項目規(guī)劃C 公司政府指定公司市政基礎(chǔ)設(shè)施公司境外融資 境內(nèi)融資≤ 49 ％≥ 51 ％一級開發(fā)35 ％ 65 ％≥ 51 ％ ≤ 49 ％原 K 公司股東沿投境內(nèi)子公司 N 個戰(zhàn)略投資者A 企業(yè)境內(nèi)公司N 個殼公司N 個拿地公司土地掛牌出讓35 ％ 65 ％N 個戰(zhàn)略投資者股權(quán)轉(zhuǎn)讓工程承包境內(nèi)外股權(quán)結(jié)構(gòu)盈利模式銀行戰(zhàn)略投資者增資基礎(chǔ)設(shè)施貸款戰(zhàn)略投資者委托借款≥ 51 ％≤ 49 ％L 公司、 N 個分包公司工程分包A 企業(yè) 境內(nèi)公司N 個 B 公司35 ％ 65 ％C 公司20 ％ 80 ％ 第 24 頁 二、 綜合地產(chǎn) 項目開發(fā)階段 融資方案設(shè)計要點： 第一， 確定項目啟動后，資金的回 流通道暢通 ； 第二， 與 項目所在地政府 簽訂相關(guān)法律文本，鎖定權(quán)益； 第三， 確定 此階段 所需融資規(guī)模，設(shè)計融資模式，打通融資渠道。 第 23 頁 第三節(jié) 不同階段的融資方案設(shè)計 一 、 綜合地產(chǎn)項目 投資收購階段 融資方案設(shè)計要點： 第一， 評估收購目標價值，確定完成收購所需金額； 第二， 與收購方簽訂相關(guān)法律文本，鎖定權(quán)益； 第三， 確定所需融資規(guī)模，設(shè)計融資模式，打通融資渠道。信托的財產(chǎn)管理所具有的連續(xù)性使得信托投資公司在房地產(chǎn)企 業(yè)融資中主要發(fā)揮中長期融資功能。 第 22 頁 第二節(jié) 多渠道融資 模式 的選擇分析 銀行信貸、上市融資、房地產(chǎn)企業(yè)債券、房地產(chǎn)信托等 融資方式 都是房地產(chǎn)業(yè)多渠道融資的 購成 部分， 它 們之間 的關(guān)系 并非彼消此長。 完成整體規(guī)劃、落實 09 年土地利用計劃和土地指標后支付二期款 1 億元人民幣 。 第三步，三期款 為 4 億元－－股東股利分紅 。 支付時間：通過出讓土地，逐步支付－－股東股利分紅 。因此，總體來說是分三步走，大致能確定每個階段所需資金的范圍，從而確定各階段的融資目標。 四、 融資結(jié)構(gòu) B 項目的融資結(jié)構(gòu) 要點如下 ： 前期支付少量現(xiàn)金 ； 先期進行股權(quán)變更 ； 股權(quán)交易金額全部進入項目公司成本 ； 根據(jù)項目進展情況支付股權(quán)交易現(xiàn)金 ； 保持資金境內(nèi)境外兩個渠道 。 （一） 項目收購階段 第一步， 對目標公司進行調(diào)研，確定其公司資產(chǎn)及債務(wù)情況； 第二步， 對項目進行前期市場調(diào)研，評估其真實價值，并依據(jù)此商議確定收購價格； 第三步， 在確定收購價格后，確定收購及支付方式、具體金額、自有資金、所需融資額度、不同融資方式所產(chǎn)生的費率。 以 B 項目為例，該項目是大型綜合地產(chǎn)開發(fā)項目，開發(fā)內(nèi)容包括旅游地產(chǎn)、 商業(yè)綜合體、 星級 酒店等內(nèi)容， 可以通過旅游產(chǎn)業(yè)帶來額外收益，同時吸引外部人口，解決當?shù)鼐蜆I(yè)，并且會帶動周邊產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。但此時要獲得項目開發(fā)的話語權(quán)，必須獲得項目公司的絕對控股權(quán)，勢必要通過股權(quán)的置換、資金注入等方式收購獲得。 在香港證券交易所、深圳證券交易所、上海證券交易所上市融資。 策劃能力專業(yè)操作投資能力招商能力資本運作股權(quán)收購政府協(xié)議項目定位關(guān)鍵啟動項目65% 股權(quán)；15 平方公里土地一級開發(fā)；二級地塊優(yōu)先拿地權(quán)土地出讓收入；股權(quán)轉(zhuǎn)讓或出售后的資本增值 ；運營實施賣什么 買什么 利基點后續(xù)投資資本運作 第 14 頁 （一） A 公司提出收購方案 由上圖可知， A 公司所提出的方案希望僅支付 2 億元現(xiàn)金，剩余 4 億元以股利分紅的形式分期分批支付 （如圖 4 所示） ，一方面可以緩解資金的壓力，另一方面可以降低 市場風險。 其次，項目目標： 第一， 此項目在未來 5 年形成 10億權(quán)益，為集團提供穩(wěn)定持續(xù)的利潤回報； 第二， 通過拆分、打包通過上市在資本市場上獲得可持續(xù)發(fā)展和資本的增值收益。 項目的整體規(guī)劃考慮采取“北靜南動”的規(guī)劃布局?，F(xiàn)在主要投資于金融信托、土地投資、城市建設(shè)、資源開發(fā)、文化旅游等領(lǐng)域，經(jīng)過資產(chǎn)重組、 資源整合和不斷拓展新的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，并擁有全資、控股、參股、合作等企業(yè) 70 余家，員工近 10000人。 二 、 案例涵蓋了所有地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的產(chǎn)品類型，具有一般性 地產(chǎn)的產(chǎn)品主要包括：一級市場的土地；二級市場的工業(yè)地產(chǎn)、商業(yè)地產(chǎn)、旅游地產(chǎn)等，所選擇的項目主要是一個綜合的開發(fā)項目，這些產(chǎn)品元素也都包括了。 筆者收集和研讀了國內(nèi)外有關(guān) 房地產(chǎn)融資 方面的專著和文章，并借助互聯(lián)網(wǎng)進行了大量的資料搜索。這四種模式基本涵蓋了房地產(chǎn)開發(fā)的各個階段，具有代表性、針對性和可操作性，是目前我國房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)的主要方向。商業(yè)信用產(chǎn)生于 品 交換之中，屬于一種自發(fā)性籌資。其中預購房款主要是指購房者的個人按揭貸款，是我國房地產(chǎn)企業(yè)開發(fā)資金的重要來源。 因而 上市融資的愿望對大多數(shù)房地產(chǎn)企業(yè)來說，短期內(nèi)無法實現(xiàn)。 （ 二 ） 外源性融資 1． 銀行貸款融資 ： 由于我國金融市場不發(fā)達，目 前我國房地產(chǎn)企業(yè)主要的資金來源是銀行貸 款。因此房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)的 經(jīng)濟 政策 風險更高。 2． 房產(chǎn)和土地 的 抵押成為 重要條件。其理論依據(jù)主要是 MM理論、平衡理論和新優(yōu)序理論。 王希迎、丁建臣、陸桂娟 等人 認為中國不能 僅 局限于傳統(tǒng)的融資方式， 要 對我 國 房地產(chǎn)業(yè)融資問題的研究開發(fā)出新的融資工具，并將之與傳統(tǒng)的融資工具組合， 才能 為房地產(chǎn)企業(yè)融資開拓新 的 局面。 劉洪玉 曾 在首屆中國房產(chǎn)金融高峰論壇會上指出， 要 注重引進美國房地產(chǎn)投資信托先進理念；楊帆認為，“現(xiàn)有的一些房地產(chǎn)的 融資方式并不適合我圍的房地產(chǎn) 企 業(yè)，目前興起的 REITS不失為一條開拓融資多元化的途徑。 美國對房地產(chǎn)金融的研究已經(jīng)超越 了 定性的層面， 通過 收集大量的相關(guān)數(shù)據(jù)，建立數(shù)學模型，從定量的角度對金融類產(chǎn)品分紅收益率 、凈收益、經(jīng)營所得資金乘數(shù)等盈利能力同宏觀經(jīng)濟的相關(guān)性、股市的相關(guān)性等 方面 進行定量分析。 REITS、產(chǎn)業(yè)基金 的出現(xiàn)，使房地產(chǎn)投資不僅保留了高收益的特性，同時還 提高了房地產(chǎn)投資資產(chǎn)的流動性和收益的穩(wěn)定性，從而對各國房地產(chǎn)市場和資本市場發(fā)展起到了雙重 的 推動作用。房地產(chǎn)金融是我國房地產(chǎn) 業(yè)穩(wěn)定發(fā)展的重要保障，然 而 在我國房地產(chǎn)業(yè)高速發(fā)展的同時， 房地產(chǎn)金融業(yè)的發(fā)展卻比較緩慢，遠遠 跟 不上房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展的速度。 隨著 房地產(chǎn)業(yè)資金需求和我國投融資體制的矛盾日益凸顯，如何拓展我國房地產(chǎn)業(yè)融資 渠道，進行房地產(chǎn)金融創(chuàng)新，已是擺在全行業(yè)面前亟待解決的重大問題。與我一同工作的同志對本研究所做的任何貢獻均已在論文中作了明確的說明并表示了謝意。同意學校按規(guī)定向國家有關(guān)部門或機構(gòu)送交論文和磁盤。 本文創(chuàng)新之處為：通過對已有學術(shù)文獻的梳理和總結(jié)，對我國房地產(chǎn)融資提出新見解和獨特的房地產(chǎn)投資模式選擇分析。 自 從 2020 年后期開始的美國房屋次級抵押貸款演變 而 成的金融危機給美國以及全球造成了巨大的經(jīng)濟損失 后 ,據(jù)美國債券研究機構(gòu) 2020 年 11 月 12 日發(fā)表的文章 中 披露 “ 全球金融危機導致的信貸損失將超過 萬億 美元 ,超過美國 國內(nèi)生產(chǎn)總值的 10%” 。在美國房地產(chǎn)金融領(lǐng)域比較有影響的理論研究主要 是 兩套體系：一 、 規(guī)范分析房地產(chǎn)金融工具產(chǎn)品設(shè)計及金融原理；二 、 實證分析房地產(chǎn)金融工具的投資組合。 此外，歐美等國家 更 善于從公司的資本結(jié)構(gòu)入手，通過確定企業(yè)的 最有融資結(jié)構(gòu)來分析融資策略。 張育才、袁新勝、王金海認為，“殼資源 在房地產(chǎn)企業(yè)融資上潛能巨大，買殼上市是 一種 “房地產(chǎn)融資的捷徑 。 第 4 頁 第三節(jié) 房地產(chǎn)資本運營相關(guān)理論 一、房地產(chǎn)企業(yè)融資概述 （一） 房地產(chǎn)融資概念 融資即資金融通。本論文所研究的房地產(chǎn)融資是指狹義的融資行為。 3． 在面臨 較大的財務(wù)風險 的同時 也 會面臨較大的 經(jīng)濟 政策風險 。它能夠在不正經(jīng)奇特負債的情況下增加企業(yè)的資本金，企業(yè)利用自有資金進行滾動投資可以保證企業(yè)穩(wěn)健發(fā)展，防范投資風險，同時增強原始股東對企業(yè)的控制權(quán)從而保障了原始股東的利益。 我國目前銀行貸款的情況 ： 銀行貸款在資金數(shù)量、使用范圍和使用期限上都有嚴格的限制，而且不利于分散風險。 我國房地產(chǎn)企業(yè)債券主要有： 住房建設(shè)債券、 土地債券 、 抵押債券。典當 既表現(xiàn)為典當雙方的質(zhì)押擔保關(guān)系，又表現(xiàn)為債權(quán)債務(wù)關(guān)系。我國目前主要的商業(yè)信用形式為建筑施工企業(yè)的短期墊款等。 第 8 頁 第四節(jié) 本文研究思路及主要方法 REITS、產(chǎn)業(yè)基金 作為世界各國在房地產(chǎn)市場中一種發(fā)展比較成熟的金融創(chuàng)新，已經(jīng)引起中國理論界和企業(yè)界的積極關(guān)注．通過研究和借鑒國外 REITS、產(chǎn)業(yè)基金 發(fā)展經(jīng)驗和教訓，認識到 REITS、產(chǎn)業(yè)基金 是在特定的經(jīng)濟發(fā)展狀況、房地產(chǎn)市場和金融體系等外部環(huán)境條件下產(chǎn)生 的一種功能性金融創(chuàng)新，是政府主導通過法律手段間接推動的金融創(chuàng)新，因此必須分析各國 REITS、產(chǎn)業(yè)基金 發(fā)展的模式，同時結(jié)合我國的實際情況，才能總結(jié)歸納出我國發(fā)展 REITS、產(chǎn)業(yè)基金 的現(xiàn)實模式，設(shè)計出適合中國現(xiàn)實國情的 REITS、產(chǎn)業(yè)基金 模式，推動 REITS、產(chǎn)業(yè)基金 的健康和穩(wěn)定發(fā)展． 從這個思路出發(fā)， 本文通過對我國房地產(chǎn)企業(yè)現(xiàn)有的融資體系與融資渠道的分析，以及我國現(xiàn)有融資政策、法規(guī)的分析，指出現(xiàn)在我國房地產(chǎn)業(yè)融資的癥結(jié)所在，尋求我國房地產(chǎn)業(yè)融資新渠道和新途徑，為房地產(chǎn)業(yè)融資的拓展提供新思路，為房地產(chǎn)業(yè)在新環(huán)境 下解決融資存在的 問題 提供新的契機，對房 地 產(chǎn) 業(yè) 解決融資 問題 具有現(xiàn)實的指導意義。 第 9 頁 第二章 A 企業(yè) 綜合 地產(chǎn)投資 項目情況綜述 及方案設(shè)想 第一節(jié) 所選取 項目 的研究意義 在我國 地產(chǎn)業(yè)是資金密集行業(yè)，需要大量的資 金。 四 、 案 例所提出的 方案 設(shè)想適用于大多數(shù)地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)，具有 可推廣 性 通過針對不同情況、階段所提出的方案設(shè)想在一定條件下，是可以進行推廣的。 三、項目概況 （一） 項目背景 （以下簡稱 B 項目） 1． 項目背景 某 省發(fā)展計劃委員會和 某 省水利廳于 2020 年 11 月發(fā)文浙計 [2020]435 號，同意將 某圍墾工程列入省近期圍墾規(guī)劃建設(shè)項目的立項。包括“酒店 服務(wù)區(qū)”、“服務(wù)中心區(qū)”、“旅游小鎮(zhèn)”、“江南水鄉(xiāng)社區(qū)”、“研發(fā)培訓基地”。（具體過程及關(guān)鍵點詳見圖 3） 圖 3： 利基點分析 圖 該項目 為綜合土地投資項目，開發(fā)內(nèi)容包括地產(chǎn)一、二級市場聯(lián)動開發(fā)，涉及項目投資、融資、策劃、招商等方方面面，本論文對此不一一詳述，重點探討分析該項目的資金運作方案，探討其融資模式設(shè)計及融資渠道的拓展。 圖 5： K 公司提出收購方案示意 圖 由兩方案可知，需要落實 ~3 億元人民幣的交易兌價資金，同時還要解決 C 公司 2億元銀行借款的擔保抵押問題。 3． 引進境內(nèi)合作者 ： 方式一， 尋求戰(zhàn)略合作者，溢價出讓部分項目股權(quán)或部分開發(fā)權(quán)緩解資金壓力 ； 方式二， 可與目標客戶簽訂定制協(xié)議 ， 通過預租預售 獲取部分開發(fā)資金 。此階段也需要通過外部融資來緩解資金壓力。 以 B 項目為例，該項目是大型綜合地產(chǎn)開發(fā)項目，項目總覆蓋面積為 平方公里，需要分階段分區(qū)域逐步開發(fā)，當前一階段開發(fā)完成后，返回的資金可以進行后一階段的開發(fā)，以此滾動進行。在 A 企業(yè)收購 C 公司的過程中，此階段需要融資 額度可根據(jù)當時不同的方案會有不同的融資額度 。 圖 6： 融資結(jié)構(gòu)分解 圖 分別 通過境外、境內(nèi)兩條渠道，通過成立合資公司、收購股權(quán)、股權(quán)置換等手段獲得項目的控制權(quán)，通 過完整的資本運作將整個項目運作起來形成一個完整的、最優(yōu)化的股權(quán)融資架構(gòu)，用最少的資金啟動整個項目，通過資本運作獲取最大的收益。 第一步， 首付款為 億元－－自有資金 。 第一步， 首付款為 億元－－自有資金 。 底線方案 ： 收購資金分三次支付 。 我們從上述方案可以看到，第一步的最大資金需求是 2 億元，第二步的最大資金需求是 1 億元，第三步的最大資金需求是 億元。 這就決定了銀行業(yè) 承擔著 在房地產(chǎn)業(yè)融資中 中短期融資 的 主要 功能，銀行貸款最主要提供 開發(fā)企業(yè)的 流動資金 ，緩解企業(yè)在項目開發(fā)前期的資金壓力 。尤其是對一些項目本身好、市場銷售前景又好的項目，但是因為前期缺乏購買土地資金的企業(yè)，缺乏獲 得銀行貸款的條件，信托這個時候就可以籌集資金提供支持，而銀行就在企業(yè)具備了貸款條件以后進入，一前一后相互配合，形成一個相對封閉而又安全可靠的運作鏈，為房地產(chǎn)企業(yè)提供穩(wěn)定資金需求。 此階段，可以通過引進境 內(nèi)外戰(zhàn)略合作者，引入銀團貸款等方式募集到啟動資金。 此階段的主要資金來源為：項目開發(fā)補助、