企業(yè)估值實體價值培訓(xùn)教材-免費閱讀
【正文】 在利用剩余收益模型對萬科公司價值進行評估時 ,僅考慮了部分會計信息對公司價值的影響 ,忽略了其他因素對股價的影響 ,因此預(yù)測的股價與實際股價有一定的偏差。 β 表示市場風險測度 ,利用數(shù)據(jù)庫中 1999年至 2023年的交易數(shù)據(jù)回歸計算得到萬科公司的 β 值。該指標由于受到管理水平、行業(yè)特點、團隊穩(wěn)定等因素的影響 ,近期不會發(fā)生較大的變動。根據(jù)剩余收益模型中所需的會計指標 ,從深圳國泰君安 信息技術(shù) 有限公司 的 CSMAR數(shù)據(jù)庫中提取所需的財務(wù)數(shù)據(jù) ,作實證檢驗。所以上述模型可以表示為： 經(jīng)營剩余收益模型 ? 公司的實體價值包括公司權(quán)益價值和凈金融負債的價值兩個部分。 ? ? 1995年美國學(xué)者 奧爾森 （ Ohlson）在其文章《權(quán)益估價中的收益、帳面價值和股利》中對這個方法進行了系統(tǒng)的闡述，建立了公司權(quán)益價值與會計變量之間的關(guān)系，并成為近十年來美國學(xué)界最熱門的研究主題之一。 計算 NOPLAT要注意的問題 ? 第一，不從經(jīng)營利潤中扣除利息； ? 第二，當計算稅后經(jīng)營利潤時，要除去非經(jīng)營收入和非經(jīng)營資產(chǎn)的收益或損失； ? 第三，稅金是基于經(jīng)營利潤來計算。 –公司自由現(xiàn)金流量和股權(quán)自由現(xiàn)金流量的主要區(qū)別在于公司自由現(xiàn)金流量包括了與債務(wù)有關(guān)的現(xiàn)金流量，如利息支出、本金償還、新債發(fā)行，和其他非普通股權(quán)益現(xiàn)金流量，如優(yōu)先股股利。 –股權(quán)自由現(xiàn)金流量 =凈收益＋折舊－債務(wù)本金償還－營運資本追加額－資本性支出＋新發(fā)行債務(wù)－優(yōu)先股股利 –如果公司的負債比率保持不變，僅為增量資本性支出和營運資本增量進行融資，并且通過發(fā)行新債來償還舊債 股權(quán)自由現(xiàn)金流量（ FCFE） ? 方法一： –公司自由現(xiàn)金流量＝股權(quán)自由現(xiàn)金流量＋利息費用（ 1稅率）＋償還債務(wù)本金－發(fā)行的新債＋優(yōu)先股股利 –方法二： –公司自由現(xiàn)金流量＝ 息稅前凈收益（ 1稅率）＋折舊 －資本性支出－營運資本凈增加額 公司自由現(xiàn)金流量（ FCFF） 公司價值推導(dǎo) ? 假定： ? R：收入； Vc：可變經(jīng)營成本； Fc：固定成本； de：折舊； kd：利率； D：債務(wù)本金 ? T：所得稅； t：所得稅稅率； NI：凈收入 ? EAT = EBIT – t EBIT = EBIT（ 1 t） ? 因 EBIT = R – Vc – Fc – de, ? EAT = （ R – Vc – Fc – de）（ 1 t） ? OCF = （ R – Vc – Fc – de）（ 1 t） + de ? 再假定，公司沒有成長，所有現(xiàn)金流量永遠不變，因而要求投資能夠替代每年的折舊，即 de = I，則自由現(xiàn)金流量 ? FCF = （ R – Vc – Fc – de）（ 1 t） + de I ? = （ R – Vc – Fc – de）（ 1 t） ? 當所有的現(xiàn)金流量都假定為永久時， ? EBIT（ 1 t） = FCF ? = （ R – Vc – Fc – de）（ 1 t） ? = EAT ? 自由現(xiàn)金流量與稅后凈經(jīng)營收益相同。 會計的損益表 當年 收入 1000 經(jīng)營成本 700 折舊 20 經(jīng)營利潤 280 利息 20 非經(jīng)營收入 4 稅前利潤 EBT 264 所得稅（ 25%） 66 凈收入 198 NOPLAT 當年 收入 1000 經(jīng)營成本 700 折舊 20 經(jīng)營利潤 280 經(jīng)營稅（ 25%） 70 NOPLAT 210 稅后非經(jīng)營收入 3 總收入 213 凈收入 198 稅后利息 15 所有投資者總收入 213 會計利潤與 NOPLAT的比較 自由現(xiàn)金流量： FCF ? 自由現(xiàn)金流量是指所有投資者可獲得的稅后現(xiàn)金流，投資者包括股權(quán)人和債權(quán)人。 ? 所謂 剩余收益 是指 公司 的 凈利潤 與 股東 所要求的報酬之差。在現(xiàn)行會計準則頒布實施之前，我國對負債一直采用的是按照賬面價值進行計量的方法，沒有區(qū)分經(jīng)營活動損益和金融活動損益，沒有區(qū)分有息負債和無息負債，所以經(jīng)營剩余收益模型不具備運用的基礎(chǔ)。 ? 銷售收入 , 我們利用財務(wù)報表中 主營業(yè)務(wù)收入 作為 銷售收入 的代理值。基于萬科公司穩(wěn)定的管理團隊、穩(wěn)健的經(jīng)營特點 ,結(jié)合歷年的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率水平 ,我們預(yù)測未來幾年萬科的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率將保持在 。由于 β 是事后計算的 ,它衡量公司過去回報對市場回報的敏感性。 ? 在實際中 ,作為 房地產(chǎn)開發(fā) 公司 ,屬于資金密集型行業(yè) ,萬科借助其股價在 二級市場 的良好表現(xiàn) ,發(fā)行 債轉(zhuǎn)股 ,極大地降低了其 融資成本 。 ? 萬科自 2023年以來 ,采取年年 分紅 的策略 ,滿足了股東對股息的要求。RmRf表示市場風險補貼 ,即 股票市場 整體預(yù)期回報率 (取深成指衡量 )高出 無風險資產(chǎn) 的回報。 ? 資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率充分體現(xiàn)了一個企業(yè)對其已獲得資產(chǎn)的 營運能力 。下文中將以我國最早的上市公司之一的 萬科 為例 ,利用其上市以來所公布的年報財務(wù)數(shù)據(jù)進行 財務(wù)比率分析 。 剩余收益估價模型的公式 ? 剩余收益估價模型的基本公式是： ? 可以進一步的考慮，企業(yè)凈收益的增加來源是什么？ RIt+1 = NIt+1 ? rBVt ? ROEt+1代表 t+1期的凈資產(chǎn)報酬率。 剩余收益估價
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