企業(yè)估值實體價值培訓(xùn)教材(已修改)
2025-01-20 20:17 本頁面
【正文】 第二章 企業(yè)估值 : 實體價值 一、 MM模型 ? 資本結(jié)構(gòu)模型－不考慮公司所得稅 ? 永續(xù)年金定價模型 ? 企業(yè)市場價值＝權(quán)益市場價值＋債務(wù)的市場價值 ? ＝ E + B ? ＝ D/ke + I/kd ? 資本結(jié)構(gòu)模型－考慮公司所得稅 一、 MM模型 ? 稅收豁免額 (tax shield amount)＝i B t ? 稅收豁免現(xiàn)值＝ i B t/i ? ＝ B t ? 運用財務(wù)杠桿企業(yè)市場價值＝不運用財務(wù)杠桿企業(yè)市場價值＋稅收豁免現(xiàn)值 ? 即： VL = Vu + tB 二、對 MM模型的修正 ? 資本結(jié)構(gòu)模型－考慮公司所得稅、財務(wù)危機成本和代理費用： ? 利用財務(wù)杠桿企業(yè)市場價值＝未利用財務(wù)杠桿企業(yè)市場價值＋稅收豁免現(xiàn)值－財務(wù)危機成本現(xiàn)值－代理費用現(xiàn)值 ? 即： VL ＝ Vu ＋ tB – Cd – Ca ? ka = (E/(B+E))ke + (B/(B+E))kd(1t) ? = (E/(B+E))ke + (B/(B+E))ki The MM Propositions I II (No Taxes) ? Proposition I – Firm value is not affected by leverage – VL = VU ? Proposition II – Leverage increases the risk and return to stockholders – rs = r0 + (B / SL) (r0 rB) ? rB is the interest rate (cost of debt) ? rs is the return on (levered) equity (cost of equity) ? r0 is the return on unlevered equity (cost of capital) ? B is the value of debt ? SL is the value of levered equity The Cost of Equity, the Cost of Debt, and the Weighted Average Cost of Capital: MM Proposition II with No Corporate Taxes Debttoequity ratio (B/S) Cost of capital: r (%) . r0 rS rWACC rB The MM Propositions I II (with Corporate Taxes) ? Proposition I (with Corporate Taxes) – Firm value increases with leverage – VL = VU + t B ? Proposition II (with Corporate Taxes) – Some of the increase in equity risk and return is offset by interest tax shield – rS = r0 + (B/SL) (1 t) (r0 rB) ? rB is the interest rate (cost of debt) ? rS is the return on equity (cost of equity) ? r0 is the return on unlevered equity (cost of capital) ? B is the value of debt ? SL is the value of levered equity The Effect of Financial Leverage on the Cost of Debt and Equity Capital Debttoequity ratio (B/S) Cost of capital: r (%) . r0 rS rWACC rB . . . = 200 370 無負債公司價值 ? 假設(shè)非杠桿經(jīng)營（無負債）公司的價值為： ? VU = E（ FCF） / ρ ? 其中， VU為無杠桿經(jīng)營公司的現(xiàn)值， E（ FCF）是稅后不變自由現(xiàn)金流量， ρ是具有相同風(fēng)險的公司所有者權(quán)益的貼現(xiàn)率。 自由現(xiàn)金流量的計算 –股權(quán)自由現(xiàn)金流量是企業(yè)向債權(quán)人支付利息、償還本金、向國家納稅、向優(yōu)先股股東支付股利，以及滿足其自身發(fā)展需要后的剩余現(xiàn)金流量。 –公司自由現(xiàn)金流量是公司所有權(quán)利要求者，包括普通股股東、優(yōu)先股股東和債權(quán)人的現(xiàn)金流量總和。 –公司自由現(xiàn)金流量和股權(quán)自由現(xiàn)金流量的主要區(qū)別在于公司自由現(xiàn)金流量包括了與債務(wù)有關(guān)的現(xiàn)金流量，如利息支出、本金償還、新債發(fā)行，和其他非普通股權(quán)益現(xiàn)金流量，如優(yōu)先股股利。 –股權(quán)自由現(xiàn)金流量 =凈收益＋折舊－債務(wù)本金償還－營運資本追加額－資本性支出＋新發(fā)行債務(wù)－優(yōu)先股股利 –如果公司的負債比率保持不變，僅為增量資本性支出和營運資本增量進行融資，并且通過發(fā)行新債來償還舊債 股權(quán)自由現(xiàn)金流量（ FCFE） ? 方法一： –公司自由現(xiàn)金流量＝股權(quán)自由現(xiàn)金流量＋利息費用（ 1稅率）＋償還債務(wù)本金－發(fā)行的新債＋優(yōu)先股股利 –方法二： –公司自由現(xiàn)金流量＝ 息稅前凈收益（ 1稅率）＋折舊 －資本性支出－營運資本凈增加額 公司自由現(xiàn)金流量（ FCFF） 公司價值推導(dǎo) ? 假定： ? R：
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