【正文】 – 美國國債可能遭受高達 100％本金的損失，但利率掉期損失由于本金未交換的情況下相對要小，像雷曼兄弟倒閉其交易對手產(chǎn)生損失的成本僅為該契約的市價 – 利率掉期若有市價損失時通常會對每個交易對手要求抵押品，但美國國債無。 – 債券 Yield改變 ? 當一債券的 Yield相對于其他可交付的債券的 Yield下滑，則也會使 Basis上升。 2023年后，這個因素對國債的價格起了相當大的影響。而利率的走向取決于整體的經(jīng)濟因素，如通貨膨脹率、貨幣供給成長率、經(jīng)濟成長率、央行政策等。 ? ? )360/1()0()0()( drpAIPdAIP fwd ??????C a r r yPP f w d ?? )0(? ? ? ?? ?360/)0()0()0()()0( drpAIPAIdAIPP f w d ???????DdC /?國債的發(fā)行與交易 ?騎乘 /駕馭收益率曲線 Riding the Yield Curve and Carry trade –增加收益率 –在收益率曲線斜率為正的情況下 –預(yù)期未來收益率曲線穩(wěn)定 國債的發(fā)行與交易 ?騎乘 /駕馭收益率曲線 – 購買長天期票券享受 Carry 6M yield T 3M % % 國債的發(fā)行與交易 ?騎乘 /駕馭收益率曲線 Riding the Yield Curve and Carry trade –假設(shè) ? 6個月 (180 day)的國庫券 (TBill) 交易在 % ? 3個月 (90 day)的國庫券 (TBill) 交易在 % –? 兩個選擇 ? ? 買進 3個月 (90 day)的國庫券 (TBill) 并持有到到期 ? 買進 6個月 (180 day)的國庫券 (TBill) 并在 3個月后賣出 –情況不變下何者為優(yōu) ? –找出損益平衡點 國債的發(fā)行與交易 ?騎乘 /駕馭收益率曲線 Riding the Yield Curve and Carry trade 持有短期券到到期 持有長期券中途賣出在短期券利率 I 買進 1百萬 90天期國庫券 %并持有到到期 II 買進 1百萬 180天期國庫券 %并于 90天后賣出 % 面額 $ 1,000,000 賣出價格 $ 983,750 購入成本 $ 983,750 購入成本 $ 965,500 報酬 $ 16,250 報酬 $ 18,250 獲利分析 持有長期券中途賣出 在損益平衡點的利率 從收益率曲線上的獲利 III 買進 1百萬 180天期國庫券 %并于 90天后賣出 % 策略 I的報酬 $ 16,250 賣出價格 $ 981,750 策略 II的報酬 $ 18,250 購入成本 $ 965,500 從收益率曲線上的報酬 $ 2,000 損益平衡點的利率 報酬 $ 16,250 國債的發(fā)行與交易 ?騎乘 /駕馭收益率曲線 Riding the Yield Curve and Carry trade –損益平衡點在 % –假設(shè)未來三個月利率不變 ,90天期的國庫券利率在 % –策略二有 80bp的保護 (%%) –未來 90天可能升息超過 80bp的機率 ? 國債的風險衡量 ?債券有二項主要風險：利率風險及違約 (信用 )風險。 –折價債券的 Carry為負，但隨時間的遞移，債券價格會被向上推升至面額 Par($100) 。 –該資金供應(yīng)者基本上是提供貸款給此資金需求者。 國債的價格與定價模型 ? 債券評價模型介紹 –債券價格 =未來現(xiàn)金流量的折現(xiàn)值 –公式 ? P=Price 債券現(xiàn)值 C=Coupon 票面利率 y=yield 市場利率 ? n=tenor 債券年期 M=(Maturity) Face Value 債券面額 ? CFn= Cash Flow 各期的現(xiàn)金流量 nn yMyCyCyCP)1()1()1()1( 2 ??????????????nnyCFyCFyCFP)1()1()1( 221 ????????????M C 期末 C C C C C C C C C 期初 國債的價格與定價模型 ?債券評價模型介紹 –債券價格 =未來現(xiàn)金流量的折現(xiàn)值 –公式 ? P=Price 債券現(xiàn)值 ? CFn= Cash Flow 各期的現(xiàn)金流量 ? r= rate 折現(xiàn)利率 ? n=tenor 債券年期 ? dfn=discount factor 各期折現(xiàn)率 nn dfCFdfCFdfCFP ???????????? 2211?? ?? nttttrCFP1 )1(國債的價格與定價模型 nn yMyCyCyCP )1()1()1()1( 2 ???????????????? ?? nt tttrCfP1 )1(r t y t ? 國債利率 (殖利率 /折現(xiàn)利率 )與時間 (到期日 )的關(guān)系 國債的價格與定價模型 ? 國債價格與殖利率的關(guān)系 Yield Price y y y+ Ｐ Ｐ＋ Ｐ－ 國債的價格與定價模型 ? 市場利率和票面利率之間的關(guān)系 – 票面利率 市場利率，則債券價格 面額 – 票面利率 =市場利率，則債券價格 =面額 (100) – 票面利率 市場利率，則債券價格 面額 ? 市場利率上升 (下降 ),債券價格下跌 (上升 ) ? 當利率變動的幅度相同時，利率下降導致價格上升的幅度會高于利率上升導致價格下降的幅度 國債的價格與定價模型 ? 殖利率曲線 –將國債殖利率依到期時間的遠近依序排列 數(shù)據(jù)源 :Reuters 國債的價格與定價模型 ? 殖利率曲線 –零息債券利率 now 2yrs $1 $1*(1+%)*(1+%) now 20yrs $1 $1*(1+%) 20 數(shù)據(jù)源 :Reuters 國債的價格與定價模型 ? 殖利率曲線 – 不同到期日的債券會有不同的殖利率，將同一類型之債券按不同的到期日描繪可形成利率的殖利率曲線（收益曲線）。 國債的種類及特性 ? 各國國債的特性 中國 –中央政府為平衡國家財政收支及進 行基 礎(chǔ)設(shè)施和公共設(shè)施建設(shè)，而發(fā)行之 國庫券和國家債券。 ? 長期國債 (10年期 )：固定票面利率付息公債。sor )發(fā)行政府債券，一般稱之為 OATs ，依發(fā)行天期的長短可分為 : ? BTFs bills of up to 1 year maturities ? BTANs 1 to 6 year notes ? OATs (Obligation assimilable du Tr233。 ? 無指定到期日公債（ Undated gilts） – 這類公債是目前發(fā)行最久的公債，最久可追溯到 19世紀。惟因集中市 場交 易 并 不具強制性，因此，如同其他 國家債券市場之發(fā)展，交 易重心仍以店 頭市場為主。 其特點為 ? 機動調(diào)整全體國債存續(xù)期間 ? 控制資金流入與流出時點 ? 定期發(fā)行：可避免供給不確定性，活絡(luò)次級市場 ? Refunding：減少資金調(diào)度的困擾 ? 發(fā)行次數(shù)總合約 150次 ? Book Entry Form(登錄式 ) –債券所有權(quán)透過各清算銀行 , 以計算機紀錄登記于財政部的帳籍中 ,投資者只會收到一張憑據(jù) –不會遺失、速度快、加速流動性 國債的種類及特性 ?美國聯(lián)邦政府債券 –現(xiàn)金管理國庫券 (Cash Management Bills/ CMBs) ? 從數(shù)日自 6個月不等 ? 沒有固定拍賣時程，視財政部而定 –國庫券 (Treasury Bills/ Tbills) ? 1 2 52周 (一年以內(nèi) ) ? 1 26周每周發(fā)行一次 52周每月發(fā)行一次 ? 亦有不定期之 cash management bills ? 以五百萬為倍數(shù)成交 ? 折價 (discount)發(fā)行 國債的種類及特性 ?美國聯(lián)邦政府債券 –中期國債 (Treasury Notes/ Tnotes) ? 10年 ? 7每月發(fā)行 ? 10年期每季發(fā)行 ? 以一百萬為倍數(shù)成交 –長期國債 (Treasury Bonds/ Tbonds) ? 10年以上，以 30年為主 ? 每季發(fā)行 (Quarterly Refundings) ? 2023起停發(fā) 30年 2023復(fù)發(fā) 數(shù)據(jù)源 :Bloomberg 美國國債報價 國債的種類及特性 ?美國聯(lián)邦政府債券 –抗通膨債券 (Treasury InflationProtected Securities, TIPS) ? 為通膨連動債券 ，票息與到期還本金額隨消費者物價指數(shù) (CPI)而變動 ，但保證還本金額不低于票面，亦即不受物價下跌影響。這些債券因為期間的不同，可以區(qū)分為一年或一年以下的短期利率，即貨幣市場工具；與一年以上的長期利率，即資本市場工具。 –固定利率國債 ? 利率固定，價格隨市場利率波動 –浮動利率國債 ? 利率浮動 ，利率跟隨著某個短期指標利率變動調(diào)整 –通膨指數(shù)連動債券 ? 票息與到期還本金額隨某種物價指數(shù) 而變動 +P +i1 +i2 期初 期末 +i3 +i4 +i5 +i6 +i7 +i8 +i9 +i10 P 國債的種類及特性 ?各國國債的特性 美國 –美國聯(lián)邦政府自 1789年首次發(fā)行政府債券，至今已發(fā)展成為全球最大的債券市場 。 數(shù)據(jù)源 :Bloomberg 美國國債 TIPs報價 +P +i +i 期初 期末 +i +i +i +i +i +i +i +i +P +i +i +i +i +i +i +i +i +i +i STRIPS 數(shù)據(jù)源 :Bloomberg 美國國債 STRIPs報價 數(shù)據(jù)源 :Bloomberg 美國國債收益率曲線的比較 國債的種類及特性 SECURITY AUCTION FREQUENCY ISSUE DAY Bills ?CMBs Vary Vary ? 1 26Week Weekly (usually Tuesdays) Thursday ?52Week Every 4 weeks (usually Tuesdays) Thursday Notes ?2Year Every Month End of month ?3Year Every Month 15th of month ?5Year Every Month End of month ?7Year Every Month End of month ?10Year Feb., May, Aug., Nov. 15th of month Bonds ?30Year February, May, August, November 15th of month TIPS ?5Year April Last business day of month ?10Year Jan. and July 15th of month ?20Year January Last business day of month 數(shù)據(jù)源 : 美國財政部 國債的種類及特性 ? 聯(lián)邦政府機構(gòu)債券 (. GovernmentSponsored securities。 –Gilt主要分為二種不同類型債券，傳統(tǒng)型及指數(shù)連結(jié)型 ： ? 傳統(tǒng)型（ Conventional Gilts） – 每 6個月付息一次，具有明確且特定的到期日，依距到期日區(qū)分為短期（ 7年 內(nèi)到期）、中期（ 7至 15年到期）及 長期（ 15年以上）。 ? 分割型公債（ Gilt strips） – 所謂分割型公債系指可依不同現(xiàn)金流量拆解公債，分別于市場上以類似零息公債方式交易流通，例如三年期每半年付息依次之公債可拆成七個現(xiàn)金流量分別交易 (六個付息及一個本金償還之現(xiàn)金流量 )；此外，不同現(xiàn)金流量上可再組合成另一公債交易。 整體交易量全世界第二大，僅次于美國。債券投資者可在市場上出售此等證券，初級市場交 易商亦可 隨時買入和賣出此等債券。由于 不 記名、 不掛失，其持有的安全性 不如憑 證式國債及記賬式國債，但可上市轉(zhuǎn)讓，