【正文】 – 在一定程度上倫敦銀行同業(yè)拆息 (Libor)收益曲線的短端被操縱 (定價過低 )，導(dǎo)致長端掉期曲線向下調(diào)整。當(dāng)預(yù)期的 Yield波動度增加時，選擇權(quán)的價值將上升，因此期貨的價格會下降，而使得 Basis上升。所以當(dāng) Yield下降時，此債券很有可能成為 CTD。 國債期貨與現(xiàn)貨的基差交易 ? 基差收斂 Basis Convergence –理論上，期貨交割價 invoice px要和現(xiàn)貨 CTD在交割日收斂為 0 –但是，在交割日前，兩者之間不必然會同向變動 Time 時間 交割日 Delivery Date Price 價格 現(xiàn)貨價 CTD Cash px 期貨交割價 Invoice px (F x CF) 基差 Basis 國債期貨與現(xiàn)貨的基差交易 ? 基差交易的獲利來源 –1. 基差的改變 ? Basis = C – F * CF –2. 持有成本 Carry ? Daily Carry = Daily Coupon Ine – Daily Financing Cost ? = I * 1/365 – (C + AI) * (RP/100) * (1/365) long basis position 獲利來自基差變大，以及 carry（正殖利率曲線的時候） + C F C愈大愈好 F愈小愈好 借錢買現(xiàn)貨債券 ? 融資利率 ? RP rate 愈小愈好 (carry變大 ) short basis position 獲利來自基差變小 ，但會損失 carry 如果 carry是 +（正殖利率曲線的時候） C + F C愈小愈好 F愈大愈好 賣現(xiàn)貨債券 ? 將錢貸放出去 ? Reverse RP rate愈大愈好 (carry變小 ) 國債期貨與現(xiàn)貨的基差交易 ? 10年美債期貨 (TY)與 CTD基差變化 預(yù)期會收斂 數(shù)據(jù)源 :Bloomberg 基差交易 賣出 買進 數(shù)據(jù)源 :Bloomberg 國債期貨與現(xiàn)貨的基差交易 ? 10年美債期貨 (TY)與新券 ontherun基差變化 不會收斂 數(shù)據(jù)源 :Bloomberg 國債期貨與現(xiàn)貨的基差交易 ? 10年德債期貨 (RX)與 CTD基差變化 預(yù)期會收斂 數(shù)據(jù)源 :Bloomberg 國債期貨與現(xiàn)貨的基差交易 ? 影響 基差交易 獲利和損失的因素 – Repo Rate改變 ? 當(dāng) Repo Rate下滑，或是當(dāng) Yield Curve的斜率增加，將會使 Carry增加，進而Basis也會增加，所以買進 Basis的策略將會有獲利。反之 ,市場信用風(fēng)險上升時 ,此利差會擴大 (widen) 數(shù)據(jù)源 :Bloomberg 美國國債與機構(gòu)債收益率曲線的比較 數(shù)據(jù)源 :Bloomberg 美國國債與高盛公司債收益率曲線的比較 數(shù)據(jù)源 :Bloomberg 美國國債與高盛公司債 (均為 10年期 )的利差變化 widening narrow 國債與衍生性商品交易與應(yīng)用 國債與衍生性商品交易與應(yīng)用 ? 利用各類衍生性商品 (derivatives)的特性 ,以及投資人 /投機客對于未來市場的看法 ,可以創(chuàng)造更多的交易機會 ? 衍生性商品 (derivatives)可分為線性類的如遠期 forwards 、 期貨 futures及掉期 swaps。 – 風(fēng)險偏好 ? 當(dāng)市場處于風(fēng)險趨避 (risk aversion/risk off)時，資金會躲避到安全性最高的國債，我們稱之為 fly to quality ， 國債這時候變成資金的避風(fēng)港，這種動作會推升國債的價格。 – 股市影響 ? 股市與債市中期來看具有資金排擠的效應(yīng)，當(dāng)股市走勢不佳時，債券就成了資金的避風(fēng)港，若再搭配強勢美元條件不變之下，這種現(xiàn)象更為明顯。s ) Negotiable debt at mid2023 ( US dollar bn equivalent) Government financial liabilities as % of GDP (end 2023 source :OECD ) Issuer Yen Japan JGBs AA/A2 6,666 % Ministry of Finance (MoF) US dollar United States US Treasuries AA+/Aaa 4,000 % Bureau of the Public Debt Euro Italy BTPs BBB+/Baa2 1,530 % Dipartimento del Tesoro Euro France OATs AA+/Aaa 1,300 % Agence France Tr233。違約風(fēng)險則是發(fā)行者因財務(wù)方面的困難，使得利息或本金的支付發(fā)生問題。當(dāng) Carry的債券票面利率高于 Repo Rate時， Carry通常為正的，因此由上式可推出當(dāng)債券票面利率高于 Repo Rate時， 遠期價格 通常會低于現(xiàn) 券 價格。遠期價格 (Forward Price)即是指此約定價格。 ? 逆回購 /附賣回交易 Reverse Repo –逆回購交易契約是債券需求者同意提供資金給債券持有人以換取現(xiàn)券，并在事先約定好的未來日期以約定的價格向該債券持有人賣回其債券。而這利息的利率就是回購利率（ Repo Rate）。百分比后的1點是以 32進位來計算，最小變動值是＄ 。 – 最通用解釋收益曲線的理論有二：流動性升水理論與純粹預(yù)期理論。 ? 記賬式國債 – 以無紙化形式發(fā) 行。 ? 憑證式國債 – 指政府 不印制 實體券，而用填制 〝 國庫券收款憑證 〞 方式發(fā) 行的 國債，并以國債收款憑證作為債權(quán)證明，另因其 利率通常比同期 銀 行存款利率高，具有 儲蓄的特點，所以又被稱為儲蓄式國債。政府公債自 1987年 5月起采無實體登 錄式發(fā) 行，由新加坡金融管理局核準之登錄機 構(gòu)以自有帳及客戶帳分別登載。 ? 個別投資人國債 (5年期與 10年期 )：限定個別投資人購買之國債，其中 5年期為固定利率， 10年期為浮動利率公債。 –日本政府債券由日本的財政省發(fā)行，一般稱之為 JGBs ，目前有六種型態(tài)的國債 : ? 短期國債 (6個月期、 1年期之國庫券 ,Treasury Bills)：為折價公債，以低于面額發(fā)行。Inflazione inflation linked bonds 數(shù)據(jù)源 :Bloomberg 意大利國債報價 國債的種類及特性 ? 各國國債的特性 西班牙 – 西班牙政府債券由西班牙的財政部 (Tesoro P ? 連結(jié) 3個月后指數(shù)之公債（ Threemonth lag indexlinked gilts） – 新的連結(jié)遲延指數(shù)之公債最初系自 2023年 9月發(fā)行，其與一般指數(shù)連結(jié)型公債之不同除連結(jié)之指數(shù)有一定時間的遲延外，主要不同為新的公債將通貨膨脹的影響完全自價格中切割出去（但交割時仍應(yīng)納入計算），如此可使市場投資及投機性交易更為便利與活絡(luò)。多數(shù)無指定到期日公債每年付息兩次，而部份每年付息四次。 ? 指 數(shù)連 結(jié)型（ Indexlinked Gilts） – 公債之 利息及到期 還本 金 額會隨著物價水平而改變，其所 連 結(jié)的指 數(shù) 為英國 零售物價指 數(shù)（ UK Retail Prices Index， RPI）。tze ) 2 year notes ? 聯(lián)邦債券 Bundesobligationen ( Bobls ) 5 year notes ? 聯(lián)邦債券 Bundesanleihen ( Bunds and Buxl ) 10 and 30 year bonds 數(shù)據(jù)源 :Bloomberg 德國國債報價 國債的種類及特性 ? 各國國債的特性 英國 –英國政府債券一般通稱 Gilts ，其發(fā)行歷史悠久，起源可追溯至 17世紀，發(fā) 行 權(quán)從 1998年 4月由財政部移由英國債務(wù)管 理局 (Debt Management Office； DMO)代表財政部發(fā) 行， 以英鎊計價，并公開交易于倫敦證券交易所。 Agency) –由聯(lián)邦政府機構(gòu)發(fā)行，不代表聯(lián)邦政府 –均由國會授權(quán)發(fā)行 –安全性不下于政府債券 –與政府債券利差約 890bps (2023年前 ) –利息收入不可免稅 –210年較常見，亦有 30年 –通常有 Call Provision –協(xié)助農(nóng)業(yè) (Federal Land Bank) –協(xié)助房屋擁有者 (Federal National Mortgage Association,FNMA) 國債的種類及特性 ? 各國國債的特性 德國 – 德國債券市場交 易量 為全球第三大，僅次美國與日本。 –債券分割機制（ Separate Trading of Registered Interest and Principal Securities， STRIPS） ? 即分割國債，系將 TNotes、 TBonds、與 TIPS之各期 利息 與本 金拆解成 個別債券，分別交 易之機制；拆解后之 個別債券亦可重新組合成原公債。 –美國政府債券市場特性 ? Credit Quality ? Issue Amount ? Liquidity –美國政府債券市場堪稱信用最佳、債券交易量最大、流動性最好的市場；因此其市場利率代表美金計價債券之無風(fēng)險指標利率水平 (RiskFree Rate) 。一般而言以政府發(fā)行的債券信用較好，流通較廣，數(shù)量也較大。國債高端交易策略 邢大任 講述 課程提綱 ? 國債基本原理介紹 – 國債的種類及特性 ? 國債發(fā)行的種類 ? 各國國債的特性 – 國債的價格與定價模型 ? 債券評價模型介紹 ? 收益率曲線 – 國債的風(fēng)險衡量 – 國債的發(fā)行與交易 ? 國債實務(wù)交易與應(yīng)用 – 國債的方向性交易 – 國債的利差交易 ? 國債與衍生性商品交易與應(yīng)用 – 國債期貨與現(xiàn)貨的避險交易 – 國債期貨與現(xiàn)貨的基差交易 – 國債與利率掉期的利差交易 – 國債與國債期權(quán)的交易策略 國債現(xiàn)貨基本原理介紹 國債的種類及特性 ?何謂債券 ? –債券是一種固定收益 (fixed ine)的證券，為債權(quán)人跟債務(wù)人之間的一種憑證 –債券之擁有者可以定期向發(fā)行者收取固定金額之利息，到期時并可收取本金。 國債的種類及特性 ? 債券的現(xiàn)金流量 $100 +$100 +$3 +$3 +$3 +$3 +$3 +$3 +$3 +$3 +$3 +$3 +$103 期初 期末 債券的現(xiàn)金流量由每期付息的債息跟到期還本的本金組成 國債的種類及特性 ?國債發(fā)行的種類 –國債代表國家政府的債務(wù)，一般都由該國財政部或是債務(wù)部門發(fā)行，其根據(jù)該國資金及現(xiàn)金流量的需求，決定發(fā)債量的大小以及發(fā)行的天期，大部分的國家都將國債的發(fā)行量上限納入法律規(guī)范，以免政府舉債過度。 ? 2023年 SP調(diào)降了美國的信評，代表美債失去了無風(fēng)險債券的地位 ? 國債的種類及特性 ? 美國聯(lián)邦政府債券 ( Bond) –為了籌措各項施政計劃所需資金，由財政部 () 透過債務(wù)局 ( Bureau of the Public Debt))標售 發(fā)行各類長短期債券，通稱為 Treasuries/UST。 ? 拆解之個別債券為 零息 債券，且天期分布廣泛，可運用于直接持有或包裝各 類 結(jié)構(gòu)型商品。 – 所有的政府公債及大部分公司債均在德國境內(nèi)八個證券交 易所上市，如 為上市債券，約 80%至 90%之交 易是在法蘭克 福交 易所完成。另外，自 1997年 5月始，調(diào)整設(shè)定 利率的 責(zé)任則由財政部移予英格 蘭 銀 行 (BOE) 。 國債的種類及特性 ? 各國國債的特性 英國 –此外英國在國債上的發(fā)行有許多的設(shè)計，種類如下 : ? 具雙重到期日之傳統(tǒng)型公債（ Doubledated conventional gilts） – 其第一到期日與最后到期日十分接近，政府可在第一到期日時決定贖回全部或一部分，或在第一和最后到期日期間任何一天辦理贖回，僅須在贖回前至少三個月以前于倫敦公報（ London Gazette）上發(fā)布通知贖回訊息。 ? 浮動利率公債（ Floating rate gilts） – 目前市面上僅存之浮動利率公債業(yè)于 2023年 7月被贖回。 數(shù)據(jù)源 :Bloomberg 英國國債報價 國債的種類及特性 ?各國國債的特性 法國 –法國政府債券由法國財政部 (Agence France Tr233。blico)發(fā)行政府債券，依發(fā)行天期的長短可分為 : ? 國庫券 Letras del Tesoro bills ? 中期政府債券 Bonos del Estado bonds 2–5 years ? 長期政府債券 Obligaciones del Estado bonds 5+ years 國債的種類及