【正文】 特性 ? 各國國債的特性 日本 – 1960年起由于經(jīng)濟(jì)不景氣，日本政府逐漸放棄平衡預(yù)算原則，改采赤字預(yù)算。 ? 中期國債 (2年期與 5年期 )：固定票面利率付息公債。 ? 物價(jià)連動(dòng)國債 JGBi (10年期 )：物價(jià)連動(dòng)國債雖為固定利率，但其本金隨消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)連動(dòng)，因此付息金額也隨之變動(dòng)。 –新加坡政府為提高市場(chǎng)效 率及流通性，自 2023年以來 實(shí)施多項(xiàng)措施，包含提高政府債券發(fā) 行量、 發(fā) 行 長期政府債券、鼓 勵(lì)政府相 關(guān)機(jī)構(gòu)透過債券市場(chǎng)籌資、開放外國企業(yè)至新加坡發(fā) 行 債券、開放基 金投 資債券、債券 利息收入采 10%分 離 課稅且透過新加坡政府管 理之中央公 積 金 (退休儲(chǔ)蓄基金 )購買之公債 利息免 稅等。具有可記名、掛失之特性。 該種債券透過證券交 易所交易，投 資者持有的國債登記于其證券賬戶中，投資者僅取得收據(jù)或?qū)~單以證實(shí)其所有權(quán)的一種國債，具有可記名、掛失之特性。流動(dòng)性升水理論認(rèn)為長期債券流動(dòng)性較低，利率風(fēng)險(xiǎn)較高，因此投資者在其他條件不變之下，若要長期持有則殖利率必須較短期利率高，高出的部分稱為流動(dòng)性升水。 ? 例如公債價(jià)格為 10418，面額為 100,000元，則此債券價(jià)格為： P＝（ 104100,000）＋（ 100,00018/32）＝ 104, ? 例如公債價(jià)格為 11418+，面額為 100,000元，則此債券價(jià)格為： P＝（ 114100,000）＋（ 100,00018/32） ＋（ 100,0001/64） ＝ 114, 國債的發(fā)行與交易 ? 債券交割與應(yīng)付利息 Accrued Interest / AI –由于債券附有票息，投資人購買債券如介于兩次付息日之間時(shí)， 買方需支付從自上一次付息日到交割日這段期間的債息給賣方， 這個(gè)金額一般稱之為應(yīng)付利息或是應(yīng)計(jì)息 AI –凈價(jià) /除息價(jià) Clean price ? 不含應(yīng)計(jì)息的報(bào)價(jià) –全價(jià) /含息價(jià) Full price/Dirty price ? 債券價(jià)格已經(jīng)含息 –除息報(bào)價(jià) 含息交割 ? Dirty price = Clean price + Accrued Interest Next Coupon Date Maturity Date Last Coupon Date Settlement Date AI p e r i o d )p a y m e n t i n ( d a y s 366/365 c o u p o nl a s t and s e t t l e m e n tb e t w e e n d a y s?? CAI 國債的發(fā)行與交易 ? 回購 /附買回交易 Repurchase Agreement/Repo –回購交易契約是資金需求者同意賣出手上的債券給資金供應(yīng)者以換取現(xiàn)金，并在事先約定好的未來日期以較高的價(jià)格向該資金供應(yīng)者買回其債券。 –這樣的交易可減少該資金供應(yīng)者在這筆借款中所承受的信用風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)槿绻Y金需求者沒有歸還借款，該資金供應(yīng)者可以將持有之債券賣出已取回現(xiàn)金，因此此債券在 Repo交易中就如同借款中的抵押品。 國債的發(fā)行與交易 ? 回購 /逆回購交易 Repo/Reverse Repo Buy and finance with repo Sell and cover with reverse repo yield T 國債的發(fā)行與交易 ? 回購交易 Repurchase Agreement/Repo 投資人 交易商 投資人 RS RP BONDS BONDS $ $ 交易日 t=0 國債的發(fā)行與交易 ? 回購交易 Repurchase Agreement/Repo 投資人 交易商 投資人 RS RP BONDS BONDS $+i $+i 到期日 t=d 國債的發(fā)行與交易 ? 回購利率 Repo rate 數(shù)據(jù)源 :Bloomberg RP利率明顯要高于 RS利率 國債的發(fā)行與交易 ? 回購利率 Repo rate 數(shù)據(jù)源 :Bloomberg 國債的發(fā)行與交易 ? 回購利率 Repo rate 數(shù)據(jù)源 :Bloomberg 國債的發(fā)行與交易 ?持有成本 Carry –Carry 乃是持有一筆債券的利息收入減去融資成本 Carry=Interestfunding cost D: 前次付息日到下次付息日的天數(shù) , d:這段期間持有的天數(shù) –溢價(jià)債券的 Carry為正，但隨時(shí)間的遞移，債券價(jià)格會(huì)被往下拉回到面額 Par($100) 。當(dāng)在簽定遠(yuǎn)期契約條款時(shí)，買賣雙方所決定的遠(yuǎn)期價(jià)格將使雙方皆同意接受此契約并且任何一方不須付給對(duì)方任何金額。 –當(dāng)然這是在殖利率曲線的斜率為正的情形之下，如果殖利率曲線的斜率為負(fù)的情形下，則 遠(yuǎn)期價(jià)格 通常會(huì)高于現(xiàn) 券 價(jià)格。 ?傳統(tǒng)上 ，投資人視國債為無信用風(fēng)險(xiǎn)的投資目標(biāo)，不過這仍得視該國的信用狀況去評(píng)估，過去仍有許多國債違約的事實(shí)，在 2023年金融風(fēng)暴后，更多的投資人質(zhì)疑歐美等債信良好的國家的償債能力。sor Euro Germany Bunds AAA/Aaa 1,020 % Finanzagentur GmbH Pound sterling United Kingdom Gilts AAA/Aaa 703 % UK Debt Management Office 國債的風(fēng)險(xiǎn)衡量 ?信用風(fēng)險(xiǎn) (credit risk)/發(fā)行者風(fēng)險(xiǎn) (Issuer risk) –主要國債發(fā)行國 數(shù)據(jù)源 :Bloomberg 國債的風(fēng)險(xiǎn)衡量 ?信用風(fēng)險(xiǎn) (credit risk)/發(fā)行者風(fēng)險(xiǎn) (Issuer risk) –主要國債發(fā)行國 (美、德、法、 日、英 )CDS變化 國債實(shí)務(wù)交易與應(yīng)用 國債實(shí)務(wù)交易與應(yīng)用 ? 一般說來 ,債券本身的交易策略都是圍繞著投資人 /投機(jī)客對(duì)于未來收益率曲線的預(yù)期不同而衍生出不同的看法 ? 由于債券 /收益率曲線是一條線 ,在空間上的變化更多 ? 如果搭配不同的收益率曲線 ,又能產(chǎn)生不同的變化 國債方向性交易 ? 做多國債 ?預(yù)期債券價(jià)格會(huì)上升 ?利率會(huì)下跌 ? 做空國債 ?預(yù)期債券價(jià)格會(huì)下跌 ?利率會(huì)上揚(yáng) – 國債期貨的價(jià)格隨著現(xiàn)貨同向變動(dòng) ? 影響國債價(jià)格的因素 – 利率走向 ? 利率是最直接影響債券價(jià)格的因素，當(dāng)利率上漲時(shí)，債券價(jià)格下跌；反之利率下跌時(shí)，債券的價(jià)格會(huì)上漲。 – 政策發(fā)展 ? 政府赤字、舉債幅度、政策預(yù)算等都會(huì)影響到政府發(fā)行公債的幅度。反之， 當(dāng)市場(chǎng)追逐風(fēng)險(xiǎn) (risk on)時(shí)， 國債價(jià)格回下跌。以及非線性類的期權(quán) options 國債期貨與現(xiàn)貨的避險(xiǎn)交易 ? 利用期貨減低風(fēng)險(xiǎn)，即以基差風(fēng)險(xiǎn)取代現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格風(fēng)險(xiǎn) ? 利用期貨來避險(xiǎn)最重要的在于如何求出避險(xiǎn)比例 –避險(xiǎn)比例 Hedge Ratio/HR ? 持有一單位的現(xiàn)貨部位需要賣出多少單位的期貨 期貨部位的價(jià)格變動(dòng) = 現(xiàn)券部位的價(jià)格變動(dòng) )HR( 期貨部位價(jià) 值 的變化現(xiàn)券部位價(jià) 值 的變化需要出售期貨的數(shù)量 ?國債期貨與現(xiàn)貨的避險(xiǎn)交易 ?避險(xiǎn)比率 HR –采用 DV01 DV01/BPV Weighted Hedge ? 這個(gè)方法采用個(gè)別計(jì)算現(xiàn)券跟期貨 DV01的方式 ，找出期貨跟現(xiàn)券價(jià)格變動(dòng)的關(guān)系，由于期貨價(jià)格會(huì)跟隨著 CTD變動(dòng)，所以以 CTD的 DV01代表期貨的 DV01 ，以取得避險(xiǎn)比例，公式如下 : C T Dbo ndsC T DC T Dbo ndsC T DC T DC T Dbo ndsf u t u r e sbo ndsDVDVCFCFCFHR0101????????????期貨現(xiàn)券假設(shè)持有面額 1千萬元的債券 (10million) ，該債券的 DV01為 $7,791 ，而與期貨相同面額 ($100,000) 的 CTD債券，其 DV01為 $ ，且該 CTD的轉(zhuǎn)換因子為 ，則需要賣出 (放空 )102口面額 10萬元的期貨 (HR=(7791/)=)來避險(xiǎn) 國債期貨與現(xiàn)貨的基差交易 ? 基差交易 (Basis Trading)，又稱為 cashandcarry trade，是同時(shí)買進(jìn)（賣出）現(xiàn)貨債券并且賣出（買進(jìn)）債券期貨。另外當(dāng)此債券從 general collateral pool變成 special，其 Repo Rate也將下滑。 (Basis會(huì)降低 ) ? 債券 Duration較其他可交付的債券高時(shí)，當(dāng) Yield下降時(shí)， Basis就會(huì)增加，所以其 Basis的變動(dòng)可看作是一個(gè) Call Option。 存續(xù)期間大的債券 Yield C / CF 存續(xù)期間小的債券 Yc Ya 存續(xù)期間中的債券 到期前的期貨價(jià)格 Yb Yield 存續(xù)期間小的債券 Basis Yc Yb Ya 債券 Duration的影響 像買進(jìn)一個(gè) PUT 存續(xù)期間大的債券 Yield C / CF 存續(xù)期間小的債券 Yc Ya 存續(xù)期間中的債券 到期前的期貨價(jià)格 Yb Yield Basis Yc Yb Ya 存續(xù)期間大的債券 債券 Duration的影響 像買進(jìn)一個(gè) CALL 國債與利率掉期的利差交易 ? 利率掉期息差 /互換價(jià)差 swap spread (bond swap spread) =swap rate – benchmark treasury yield ? 買進(jìn)國債掉期息差 Long bond swap spread ? Pay IRS buy bond ? 預(yù)期利差會(huì)擴(kuò)大 ? 賣出國債掉期息差 Short bond swap spread ? Receive IRS sell/short bonds ? 預(yù)期利差會(huì)縮小 120 數(shù)據(jù)源 :Bloomberg 德國國債與其利率 掉期 收益率曲線的比較 數(shù)據(jù)源 :Bloomberg 德國利率掉期息差曲線 數(shù)據(jù)源 :Bloomberg 法國國債與其利率 掉期 收益率曲線的比較 數(shù)據(jù)源 :Bloomberg 法國利率掉期息差曲線 數(shù)據(jù)源 :Bloomberg 香港國債與其利率掉期收益率曲線的比較 數(shù)據(jù)源 :Bloomberg 臺(tái)灣國債與其利率掉期收益率曲線的比較 數(shù)據(jù)源 :Bloomberg 中國國債與其利率 掉期 收益率曲線的比較 數(shù)據(jù)源 :Bloomberg 韓國國債與其利率 掉期 收益率曲線的比較 數(shù)據(jù)源 :Bloomberg 美國國債與其利率 掉期 收益率曲線的比較 數(shù)據(jù)源 :Bloomberg 美國 10年期利率掉期息差歷史走勢(shì)圖 數(shù)據(jù)源 :Bloomberg 美國 30年期利率掉期息差歷史走勢(shì)圖 國債與利率掉期的利差交易 ? 利率掉期息差可以是負(fù)的？ ? 有五種原因可能使得利率掉期息差是負(fù)的 – 美國國債的收益率反映支付本金于到期日，利率掉期收益率則不。 國債與貨幣掉期的套利交易 Bank Swap Counterparty % 6M USD LIBOR TWD USD MM USD Bond 6M USD LIBOR or Short Term USD funding alternative TWD % date 2023/9/6 并非是無風(fēng)險(xiǎn)套利 ,風(fēng)險(xiǎn)為何 ? 數(shù)據(jù)源 :Bloomberg 韓國國債與其貨幣掉 期 收益率曲線的比較 國債與 債券期權(quán)的交易策略 ? 債券期權(quán) Bond options – 店頭交易，須簽訂 ISDA等交易契約 – 以單一券種 (國債、機(jī)構(gòu)債、公司債 )為目標(biāo)，契約內(nèi)容具有彈性，可滿足特定需求 – 以殖利率或百元報(bào)價(jià)為履約價(jià) – 可包裝特殊 Exotic條款 – 契約一般在一年以下 – 交割方式可以采實(shí)物交割或是現(xiàn)金結(jié)算 國債與 債券期權(quán)的交易策略 Call ( + ) Put ( ) Buy + 看多 (+) 看空 ( ) Sell 看空 ( ) 看多 (+) 債券期權(quán)的方向性操作 國債與 債券期權(quán)的交易策略 ? 假定 – 國債目標(biāo) 10年期國債 – 收盤市價(jià) Spot price: % – 交易日期： 2023/12/21 – 選擇權(quán)型態(tài) :歐式選擇權(quán) – 目標(biāo)國債每升降 1bp損益 DV01:$85,600/每?jī)|元 – 到期交割方式：可選擇現(xiàn)金結(jié)算或?qū)嵨锝桓? – 案例損益計(jì)算單位 :1億元