【正文】 到期回報(bào)率 到期日期 (年 ) 2 4 8 實(shí)際期限結(jié)構(gòu)曲線(xiàn) 預(yù)測(cè)期限結(jié)構(gòu)曲線(xiàn) 多頭 空頭 長(zhǎng)期國(guó)債的價(jià)格偏低。 a2和 a3則決定了曲線(xiàn)的形狀 。 到期回報(bào)率 到期日期 (年 ) 2 4 8 市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)的加息決定；形狀向上 市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)的降息決定；形狀向上 Financial Engineering 125 投資國(guó)債的技術(shù) ? 需要決定在當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)格水平上 ， 國(guó)債價(jià)格的買(mǎi)入或者賣(mài)出數(shù)量 。 Financial Engineering 122 計(jì)算到期收益率 ? 某款國(guó)債還有 3年到期 ， 其面值是 1000美元 ， 法定利率是每年付息 100美元 ，該款國(guó)債的當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)格是 900美元 。 舉例來(lái)看：假如 1年期國(guó)債的面值是 1 000美元 ， 現(xiàn)在市場(chǎng)的均衡價(jià)格是 ， 則可以推算出： ( 1 0 0 0 9 1 0 .5 )= = 9 .8 3 %9 1 0 .5R 但是如果你用這個(gè)推算出來(lái)的值去推測(cè) 2年期國(guó)債的 價(jià)格 ， 則會(huì)出現(xiàn)問(wèn)題 。 Financial Engineering 114 兩個(gè)方面的風(fēng)險(xiǎn) ? 債券投資人所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)包括了兩個(gè)方面：通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)和發(fā)行方經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn) 。 Financial Engineering 110 第五章 債券 Bond Financial Engineering 111 債券 ? 債券是一種基本的金融工具 ， 也是研究固定收益資產(chǎn)的基礎(chǔ) 。 ? 基礎(chǔ)設(shè)施在金融市場(chǎng)被復(fù)制后打開(kāi)。 其實(shí)不然 ， 這家專(zhuān)門(mén)研制以氫氣為燃料驅(qū)動(dòng)汽車(chē)的燃料電池技術(shù) 。如果該公司股票價(jià)格跌去 40美元的話(huà) ， 該投資人就要損失 40 10－ 10 10=300美元 。 Financial Engineering 94 多方頭寸和空方頭寸 多方頭寸 空方頭寸 投資人獲利 資產(chǎn)價(jià)格 投資人獲利 資產(chǎn)價(jià)格 Financial Engineering 95 多方頭寸的實(shí)現(xiàn)方式 ? （ 1） 買(mǎi)入該資產(chǎn)或者遠(yuǎn)期合同； ? （ 2） 買(mǎi)入該資產(chǎn)的買(mǎi)方期權(quán) （ 多頭買(mǎi)權(quán) ） ； ? （ 3）賣(mài)出該資產(chǎn)的賣(mài)方期權(quán)（空頭賣(mài)權(quán)）。 —?jiǎng)e急，你仍然愛(ài)她，但是有更有利可圖的辦法來(lái)表達(dá)你的浪漫。 ? 其次 ， 這項(xiàng)權(quán)力還可以承載新信息并表達(dá)當(dāng)前我們對(duì)未來(lái)不確定性的判斷 。 而市場(chǎng)則能夠?qū)τ谀切┩瑫r(shí) 附著在債券上的信息和不確定性進(jìn)行定價(jià)。事實(shí)上，任何不確定性都可以通過(guò)一定的金融載體來(lái)進(jìn)行表達(dá)：無(wú)論是天氣、溫度、污染指數(shù)、股票還是石油價(jià)格。 當(dāng)馬的價(jià)格低到農(nóng)民得以用馬來(lái)耕地播種時(shí) ， 往往是和平時(shí)期就要來(lái)臨了；而當(dāng)好戰(zhàn)的國(guó)王們積極準(zhǔn)備下一次戰(zhàn)爭(zhēng)時(shí) ， 馬的價(jià)格就會(huì)上漲 ， 由此也可以判斷出戰(zhàn)爭(zhēng)即將臨近 。 ? 學(xué)會(huì)組合，和創(chuàng)造各種金融工具。 ? 依賴(lài)于預(yù)期現(xiàn)金流的問(wèn)題。 而市場(chǎng)無(wú)法才能夠其現(xiàn)有的信息中 ， 復(fù)制出一個(gè)表達(dá)同樣信息的 “ 資產(chǎn)組合 ” ， 進(jìn)而對(duì)其進(jìn)行定價(jià) 。 Financial Engineering 74 關(guān)于資金成本的兩個(gè)誤區(qū) ? 利用同期無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率進(jìn)行貼現(xiàn) ? 利用銀行貸款利率進(jìn)行貼現(xiàn) ? 應(yīng)該利用 CAPM模型中，市場(chǎng)對(duì)該公司股票預(yù)期收益的測(cè)算方法得出資金成本 ? 企業(yè)的最后一個(gè)項(xiàng)目是股票回購(gòu) ffmi rrrr ??? )(?Financial Engineering 75 資產(chǎn)定價(jià) 第四節(jié) 資產(chǎn)定價(jià)的局限性 Limitation Of Current Assets Pricing Models Financial Engineering 76 CAPM和 APT的局限性 ? 當(dāng)市場(chǎng)失效的時(shí)候怎么辦 ？ 喬治 Financial Engineering 71 APT無(wú)套利均衡的實(shí)現(xiàn) ? 金融市場(chǎng)上 ， 各項(xiàng)資產(chǎn)都受某一個(gè)單因素的 影響，可以將該因素想像為道瓊斯指數(shù)。 ? 企業(yè)應(yīng)該以此計(jì)算資金成本，否則就應(yīng)該回購(gòu)股票，因?yàn)槿魏雾?xiàng)目都不應(yīng)該低于投資人對(duì)公司股票收益的預(yù)期。 2mim??? ?Financial Engineering 65 資產(chǎn)定價(jià)模型 CAPM ?β1， 該資產(chǎn)的波動(dòng)水平高于市場(chǎng)平均 水平。 ? 所有的定價(jià)法都有缺陷。11‖災(zāi)難中的成功者：華爾街的獨(dú)孤求 敗。 他們認(rèn)為 ， 通過(guò)提高利率 ， 使得從銀行貸款的投機(jī)商要承擔(dān)更高的利率 ， 這樣就可以打擊投機(jī)商 。M定理 ? 在有效金融市場(chǎng)上，一個(gè)公司的價(jià)值是由其資產(chǎn)增值能力所決定的，而與該公司的融資方式以及資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)。 ? 不要把雞蛋放在一個(gè)籃子里面。 但是別走得太遠(yuǎn)：買(mǎi)入了婦女服裝公司股票和嬰兒食品 公司股票并不意味著你復(fù)制了一個(gè)虛擬的家庭。 (Man can’t beat it.) Financial Engineering 45 金融市場(chǎng) 第二節(jié) 證券組合理論 Portfolio Management Financial Engineering 46 投資的判斷標(biāo)準(zhǔn) ? 風(fēng)險(xiǎn)和預(yù)期收益 ? 在金融市場(chǎng)上，投資人一般關(guān)心從兩個(gè)方面關(guān)心有價(jià)證券的價(jià)格：風(fēng)險(xiǎn)和預(yù)期回報(bào)。 買(mǎi)主可以選擇打磨和擦拭玉石 ，以便使之露出更多有關(guān)成色的信息 ， 一旦發(fā)現(xiàn)玉石有可能含有高成色的翡翠 ， 那么賣(mài)方就會(huì)相應(yīng)提高價(jià)格 ， 反之降價(jià) 。 Financial Engineering 40 有效金融市場(chǎng)理論的由來(lái) ? 有效金融市場(chǎng)的理論提出了一個(gè)這樣的問(wèn)題：在有效金融市場(chǎng)上，投資人是不可能通過(guò)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的套利行為來(lái)獲利的。 Financial Engineering 37 金融市場(chǎng) 第一節(jié) 有效金融市場(chǎng) Efficient Financial Market Assumptions Financial Engineering 38 有效金融市場(chǎng)假設(shè) ? 什么是有效金融市場(chǎng)呢？ ? 一個(gè)簡(jiǎn)單的定義就是：在一個(gè)有效金融市場(chǎng)上 ， 以當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)價(jià)格簡(jiǎn)單地買(mǎi)入或者賣(mài)出一項(xiàng)金融資產(chǎn) ， 并不能夠使投資人實(shí)現(xiàn)任何套利的利潤(rùn) （ 該定義引自 Richard A. Brealey和Stewart C. Myers合著的 《 公司理財(cái)學(xué)原理 》 ） 。 這樣 ， 金融工程師們就需要在 金融市場(chǎng)上重新尋找新的套利機(jī)會(huì)。 Financial Engineering 29 不確定性 (Uncertainty) 能力 (Resource) 信息 (Information) 金融工程 (Financial Engineering) 價(jià)值 (Value) 金融工具的選擇和組合 (Financial Vehicles) 金融工程學(xué)的基本框架 Financial Engineering 30 金融工程學(xué)的基本框架 ? 金融工程的適用范疇。 這就是 ， 利用一些創(chuàng)造性的手段 (―金融 ”和 “ 非金融 ” 的手段 )來(lái)更有效地提供當(dāng)前市 場(chǎng)所不能提供的金融價(jià)值。 Financial Engineering 26 農(nóng)場(chǎng)主的困惑之五 ? 對(duì)于農(nóng)場(chǎng)主來(lái)說(shuō) ， 他最不愿意看到的情況是一旦他決定種植玉米之后 ， 玉米價(jià)格一路下跌 ， 從而造成他的損失 。 (3)相關(guān)的金融工具在同一時(shí)間段內(nèi)存在不合理的價(jià)格差異 。 他花多大代價(jià)修建大棚才是合算的呢？ Financial Engineering 22 金融三要素 ? 全部有關(guān)金融的問(wèn)題 ， 都是圍繞著不確定性信息和能力這三個(gè)要素而展開(kāi) 。這其中包括兩個(gè)因素： – 一是要在現(xiàn)有的金融市場(chǎng)的條件下 ， 獲得更多的 信息或者克服更多的不確定性。 即：某一事件的發(fā)生及其結(jié)果是人們預(yù) 先可以部分或者全部了解的。這里特別要強(qiáng)調(diào)的是：市場(chǎng)所不能預(yù)期的事件。 他們將金融工程分為 5個(gè)步驟： – 診斷 (Diagnosis)：識(shí)別金融問(wèn)題的實(shí)質(zhì)和根源 。 ? 金融市場(chǎng)的發(fā)育成熟。 Financial Engineering 10 第二節(jié) 金融工程學(xué)的發(fā)展 A Brief History of Financial Engineering 金融工程學(xué)導(dǎo)論 Financial Engineering 11 金融工程學(xué)的發(fā)展脈絡(luò) ? 20世紀(jì) 30年代 ， 伯樂(lè) (Adolf A. Berle)和米恩斯(Gardiner C. Means) 指出股份制公司的實(shí)質(zhì)是將風(fēng)險(xiǎn) 分解給每個(gè)投資人。 ? 凱恩斯 (John M. Keynes)有關(guān)利率 ， 就業(yè)和通 貨膨脹的開(kāi)創(chuàng)性理論。Financial Engineering 金融工程學(xué) 上海財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社 Financial Engineering 2 第一章 金融工程學(xué)導(dǎo)論 第二章 金融市場(chǎng) 第三章 資產(chǎn)定價(jià) 第四章 金融工具 第五章 債券 第六章 期貨和遠(yuǎn)期 第七章 期權(quán) 第八章 實(shí)物期權(quán) 第九章 發(fā)現(xiàn)價(jià)值 第十章 創(chuàng)造價(jià)值 目錄 Financial Engineering 3 第一章 金融工程學(xué)導(dǎo)論 Introduction to Financial Engineering Financial Engineering 4 金融學(xué)就是有關(guān)價(jià)值的正確決定 Finance is all the good decisions about value ? 什么是金融工程學(xué)？ ? 誰(shuí)需要研究金融工程學(xué)？ ? 金融工程學(xué)解決什么問(wèn)題？ ? 金融工程學(xué)和其他學(xué)科的關(guān)系如何？ 金融工程學(xué)導(dǎo)論 Financial Engineering 5 學(xué)習(xí)本書(shū)（和其他金融學(xué)教科書(shū)）的態(tài)度 ? 務(wù)實(shí) ——結(jié)合實(shí)踐，發(fā)現(xiàn)問(wèn)題，相信實(shí)踐。 ? 弗里德曼 (Milton Friedman)的貨幣主義學(xué)說(shuō)。 ? 1952年 ， 馬可維茨 (Harry M. Markowitz)提出了證券組 合思想。 – 直接面向投資人的服務(wù)和規(guī)范。 – 分析 (Analysis)：根據(jù)現(xiàn)有的金融市場(chǎng)體制 ， 金融技術(shù)和金融理論找出解決這個(gè)問(wèn)題的最佳方法 。任何有關(guān)可以預(yù)見(jiàn)事件的信息都已經(jīng)被充分表達(dá)在有效金融市場(chǎng)上了，以至于金融市場(chǎng)上僅剩下當(dāng)前所有信息都不能預(yù)測(cè)的不確定性事件。 ? 金融工程學(xué)的兩個(gè)要素是相互對(duì)立的 ， 信息越多的地方 ， 不確定性就越少 ， 這個(gè)事件就 越接近于我們所認(rèn)識(shí)的“必然事件”。 – 二是比現(xiàn)有的市場(chǎng)更廉價(jià)地獲得相同的信息或者 承擔(dān)相同的不確定性。 這樣一來(lái) ，我們就把金融工程學(xué)的外延拓展到了所有那些需要解決有關(guān)于 “ 時(shí)間 ” 、 “ 信息 ” 、“ 不確定性 ” 、 “ 能力 ” 和 “ 代價(jià) ” 問(wèn)題的領(lǐng)域 。 Financial Engineering 24 農(nóng)場(chǎng)主參加套利 ? 再來(lái)關(guān)心一下我們的農(nóng)場(chǎng)主：假設(shè)他從大連商品交易所的報(bào)價(jià)中看到 3個(gè)月后交割的遠(yuǎn)期大豆價(jià)格上漲了 ， 而鄭州商品交易所上的玉米價(jià)格沒(méi)有變化；并且他從其他消息來(lái)源判斷出大豆價(jià)格上漲是因?yàn)閲?guó)內(nèi)食用油需求增加 ， 他就此預(yù)測(cè)同樣可以被用作食用油原料的玉米價(jià)格必然也會(huì)上漲一定的幅度 。 如果向農(nóng)場(chǎng)主提供一項(xiàng)權(quán)利：按照一個(gè)預(yù)先確定的保護(hù)價(jià)從農(nóng)場(chǎng)主手中收購(gòu)玉米 。 ? 如果是金融性的手段 ， 則屬于 “ 套利 ”范 疇，此處主要是指一些非金融性的投資。 ? 創(chuàng)造性金融工程的來(lái)源。 Financial Engineering 33 企業(yè)界的應(yīng)用 ? 金融工程在企業(yè)界的應(yīng)用就更加廣泛 ， 而隨著金融工程學(xué)本身的發(fā)展 ， 這種 “ 取自于金融市場(chǎng) ， 用之于企業(yè) ” 的金融工程實(shí)踐也就越來(lái)越活躍 。 ? 這始終是一個(gè)假設(shè) ， 但是 ， 如果你拋棄這個(gè)假設(shè) ， 就有可能會(huì)得到懲罰：安然 Enron的垮 臺(tái)。任何投資分析師可能都不會(huì)同意這樣一個(gè)讓他失業(yè)的金融工程理論，事實(shí)是：在任何一個(gè)金融市場(chǎng)上，投資分析師的工作仍然在積極地展開(kāi)。 從這個(gè)例子中 ， 我們可以得出兩點(diǎn)重要的發(fā)現(xiàn)： (1) 信息越多的地方 ， 不確定性就越少 ， 越容易形成雙方都接受的穩(wěn)定價(jià)格 。衡量這兩個(gè)基本要素的指標(biāo)分別是：有價(jià)證券價(jià)格變動(dòng)的方差和預(yù)期收益的數(shù)學(xué)期望。 Financial Engineering 48 證券組合理論 （馬科維茨 ）