【正文】 拋出獲利 。 完成一次典型的 套利投資。 只要你掌握了當(dāng)前市場所不具備的 “ 信 息 ” ， 或者你比當(dāng)前市場上其他人更廉價地 獲得 “ 信息 ” ， 你就可以組織并利用金融工 具來賺取利潤 。 Financial Engineering 25 金融工程的手段 ——為其他人創(chuàng)造價值提供保障 ? 另外一種金融工程學(xué)的手段表現(xiàn)為：向客戶提供克服不確定性的保障。不確定性事件并非都對我們不利，未來有可能出現(xiàn)對我們非常有利的情況，也有可能是我們無法預(yù)見的災(zāi)難。我們所需要做的就是盡可能地克服對我們不利的不確定性，同時充分利用那些對我們有利的不確定性。 Financial Engineering 26 農(nóng)場主的困惑之五 ? 對于農(nóng)場主來說 ， 他最不愿意看到的情況是一旦他決定種植玉米之后 ， 玉米價格一路下跌 ， 從而造成他的損失 。 如果向農(nóng)場主提供一項權(quán)利：按照一個預(yù)先確定的保護價從農(nóng)場主手中收購玉米 。 如果在收獲玉米時 ， 市場價格低于這個保護價 ， 那么 ， 農(nóng)場主可以按照保護價出售 。 如果到時候 ， 市場價高于保護價 ， 農(nóng)場主可以去市場高價出售 。 ? 這項權(quán)利的產(chǎn)生 ， 給農(nóng)場主創(chuàng)造出新的價值：他可以享用玉米市場上對他有利的不確定性而不必?fù)?dān)心其負(fù)面的影響了 。 我們所要做的 ， 就是確定這項權(quán)利的價格。 如果你以同樣的代價來承擔(dān)的 “ 不確定性 ” 低于金融市場的一般水平，或者你能夠用低于市 場價格的辦法來克服同樣的 “ 不確定性 ” ，你就 可以組織并利用金融工具來賺取利潤。 Financial Engineering 27 金融工程的手段 ——創(chuàng)造價值 ? 在上述兩種手段的基礎(chǔ)上 ， 金融工程學(xué)還發(fā)展了新的直接創(chuàng)造價值的方法 。 這就是 ， 利用一些創(chuàng)造性的手段 (―金融 ”和 “ 非金融 ” 的手段 )來更有效地提供當(dāng)前市 場所不能提供的金融價值。 ? 如果是金融性的手段 ， 則屬于 “ 套利 ”范 疇，此處主要是指一些非金融性的投資。 Financial Engineering 28 農(nóng)場主的困惑之六 ? 對于承擔(dān)農(nóng)場主的風(fēng)險的一方來說 ， 他最簡單的辦法是去金融市場買下一個遠(yuǎn)期合同 ，允許他在未來一段時間內(nèi) ， 按照他和農(nóng)場主簽訂的協(xié)議價格向市場出售玉米 。 但是這樣的做法 ， 本身并不創(chuàng)造價值 。 ? 假設(shè)農(nóng)場主擁有一套裝置 ， 能夠?qū)⒂衩准庸まD(zhuǎn)化成酒精和飼料 ， 而酒精和飼料價格波動的風(fēng)險低于玉米價格波動的風(fēng)險 。 那么你就成功地把玉米的價格風(fēng)險分解到了酒精價格和飼料價格上去了 。 因為對你來說 ， 玉米價格的風(fēng)險并沒有那么大 。 如果你具有一種能夠承擔(dān)更多 “ 不確定性 ” 的 “ 能力 ” ，或者你的 “ 能力 ” 幫助你獲得比金融市 場一般水平更多的 “ 信息 ” ；你就可以組織并利用 各種金融工具來賺取利潤。 Financial Engineering 29 不確定性 (Uncertainty) 能力 (Resource) 信息 (Information) 金融工程 (Financial Engineering) 價值 (Value) 金融工具的選擇和組合 (Financial Vehicles) 金融工程學(xué)的基本框架 Financial Engineering 30 金融工程學(xué)的基本框架 ? 金融工程的適用范疇。 ? 創(chuàng)造性金融工程的來源。 ? 創(chuàng)造價值的三種基本途徑。 – 更多信息 – 更少不確定性 – 更多能力 ? 要素的組合。 Financial Engineering 31 第四節(jié) 金融工程學(xué)的 應(yīng)用范疇 Application of Financial Engineering 金融工程學(xué)導(dǎo)論 Financial Engineering 32 投資人的應(yīng)用 ? 首先 ， 金融工程對一些交易比較成熟的金融資產(chǎn)進行理論定價 ， 如果市場上出現(xiàn)了某金融資產(chǎn)的市場價格低于或高于理論價格時 ，投資人就可以買入或賣出這項資產(chǎn) ， 從而實 現(xiàn)直接從市場上套利的機會。 ? 特別需要指出的是 ， 這種金融工程的套利行為 ， 其本身也在幫助金融市場逐步完善 。 如果一個市場本身充滿了套利機會 ， 那么 ， 這個市場是不完善的 。 而隨著套利活動的增加 ，原有的套利機會的代價必然升高 ， 導(dǎo)致套利機會的消失 。 這樣 ， 金融工程師們就需要在 金融市場上重新尋找新的套利機會。 Financial Engineering 33 企業(yè)界的應(yīng)用 ? 金融工程在企業(yè)界的應(yīng)用就更加廣泛 ， 而隨著金融工程學(xué)本身的發(fā)展 ， 這種 “ 取自于金融市場 ， 用之于企業(yè) ” 的金融工程實踐也就越來越活躍 。 究其原因 ， 主要是因為普通投資人和企業(yè)之間有一個重大的差異：能力 。對于一個普通投資人和企業(yè)來說 ， 他們面對的 “ 不確定性 ” 和 “ 信息 ” 是一樣的 ， 但是他們 的“能力”則完全不同。 Financial Engineering 34 投資管理 ? 狹義的金融工程學(xué)幫助投資人管理投資組合 ，取得最大收益 ， 這是金融工程的傳統(tǒng)應(yīng)用范圍 。 但是 ， 廣義的金融工程不僅僅幫助企業(yè)去對那些沒有市場交易的資產(chǎn)進行定價 ， 而且還幫助企業(yè)從金融市場上獲取信息 ， 以確定企業(yè)的戰(zhàn)略投資方向 。 ? 企業(yè)從金融市場獲得的信息 ， 在金融工程框架的幫助下 ， 能夠更準(zhǔn)確地尋找出今后的投資領(lǐng)域 ， 判斷出行業(yè)走勢 ， 組合自有的債務(wù)和資產(chǎn) ， 從而最終回到金融市場上體現(xiàn)出更 高的價值。 Financial Engineering 35 第二章 金融市場 Financial Market Financial Engineering 36 我們需要了解金融市場的目的 ? 金融市場提供什么樣的信息 ？ ? 如何利用金融市場的信息作正確的決定 ？ ? 資本性資產(chǎn)定價如何在金融市場上定價 ？ ? 企業(yè)和金融市場之間存在什么關(guān)系 ？ ? 市場對于金融三要素的反應(yīng) 。 Financial Engineering 37 金融市場 第一節(jié) 有效金融市場 Efficient Financial Market Assumptions Financial Engineering 38 有效金融市場假設(shè) ? 什么是有效金融市場呢？ ? 一個簡單的定義就是：在一個有效金融市場上 ， 以當(dāng)時的市場價格簡單地買入或者賣出一項金融資產(chǎn) ， 并不能夠使投資人實現(xiàn)任何套利的利潤 （ 該定義引自 Richard A. Brealey和Stewart C. Myers合著的 《 公司理財學(xué)原理 》 ） 。 ? 這始終是一個假設(shè) ， 但是 ， 如果你拋棄這個假設(shè) ， 就有可能會得到懲罰：安然 Enron的垮 臺。 Financial Engineering 39 ―無利可圖”的有效金融市場 ? 一位華爾街年輕的實習(xí)交易員急急忙忙地跑來告訴一位年長的資深交易員 ， 說道：有誰在交易所大廳地板上掉了 100美元 。 資深交易員聽后頭也不抬 ， 回答說： “ 別去想那 100美元了 ， 就在你說話這會兒 ， 一定已經(jīng)有人把它撿走了 。 ” 因為在一個有效金融市場 ， 信息傳遞得如此之快 ， 如此之廣 ， 以至于任何無風(fēng)險套利的機會都瞬息即逝 。 所以 ， 你不能先于其他人而廉價地獲得一項信息來保障你的投資收益 。 從這個意義上講 ， 在有效金融市場上 ， 你不再可能 “ 先天下之憂而憂 ” ，你只可能 “ 后天下之樂而樂 ” 。 ? 是否真的無利可圖？只有等待新信息。 Financial Engineering 40 有效金融市場理論的由來 ? 有效金融市場的理論提出了一個這樣的問題：在有效金融市場上，投資人是不可能通過無風(fēng)險的套利行為來獲利的。任何投資分析師可能都不會同意這樣一個讓他失業(yè)的金融工程理論，事實是：在任何一個金融市場上，投資分析師的工作仍然在積極地展開。這其實是一個不同的概念，投資分析師的工作其實是幫助投資人通過承擔(dān)合理的風(fēng)險來獲利的，他們并不能保證投資人實現(xiàn)無風(fēng)險的套利行為。 一條重要定理：在有效金融市場上，市場預(yù)期是基于當(dāng)前所有可能信息和對歷史規(guī)律的最佳認(rèn)識的基礎(chǔ)上做出的最優(yōu)預(yù)期。這種最優(yōu)預(yù)期已經(jīng)包含在金融市場上的當(dāng)前價格中了。 Financial Engineering 41 緬甸玉石的啟示：新信息 ? 在緬甸開采玉石礦的市場上 ， 擺放著各種未經(jīng)過任何雕琢的礦石 。 這些礦石中有可能包含有大量的翡翠 ， 也可能只有很少一點翡翠 。買賣雙方其實都不知道這些礦石中究竟含有多少翡翠 。 買主可以選擇打磨和擦拭玉石 ，以便使之露出更多有關(guān)成色的信息 ， 一旦發(fā)現(xiàn)玉石有可能含有高成色的翡翠 ， 那么賣方就會相應(yīng)提高價格 ， 反之降價 。 從這個例子中 ， 我們可以得出兩點重要的發(fā)現(xiàn)： (1) 信息越多的地方 ， 不確定性就越少 ， 越容易形成雙方都接受的穩(wěn)定價格 。 (2) 市場價格的變動是由新出現(xiàn)的信息推動的 ， 因為新信息 改變了人們對某資產(chǎn)未來價值的預(yù)期。 請大家討論：你是否有必要去打磨一塊 玉石？得到新信息之后，對你有好處嗎？ Financial Engineering 42 有效金融市場的三種類型 半強式市場：包含全部公開信息 強式市場：包含全部企業(yè)內(nèi)部信息及其對全部信息的最佳的分析和解讀 弱式市場： 包含全部歷史信息 Financial Engineering 43 有效金融市場的三種類型 ? 從上面的分析我們可以看出 ， 在一個弱式的市場上 ， 任何基于歷史數(shù)據(jù)的技術(shù)分析都是無效的；在半強式的市場上 ，構(gòu)造任何基于當(dāng)前信息的模型都是徒勞的；而當(dāng)我們接受強式市場的假設(shè)時 ，我們的任何預(yù)測市場的努力都沒有意義 ，在這種情況下 ， 沒有人能夠 “ 擊敗市 場” (Beat the Market) 。 Financial Engineering 44 有效金融市場假設(shè)的推廣 ? 市場無記憶。 ? 總是相信當(dāng)前市場價格。 ? 市場只對新信息作出反應(yīng)。 ? 最終造成一個對于分析師來說是隨機過程的一個移動。 (Man can’t beat it.) Financial Engineering 45 金融市場 第二節(jié) 證券組合理論 Portfolio Management Financial Engineering 46 投資的判斷標(biāo)準(zhǔn) ? 風(fēng)險和預(yù)期收益 ? 在金融市場上，投資人一般關(guān)心從兩個方面關(guān)心有價證券的價格：風(fēng)險和預(yù)期回報。衡量這兩個基本要素的指標(biāo)分別是：有價證券價格變動的方差和預(yù)期收益的數(shù)學(xué)期望。需要指出的是，這兩項指標(biāo)均是在有效金融市場上，投資人根據(jù)當(dāng)前全部的信息和歷史規(guī)律的把握，對未來某項資產(chǎn)（此處為有價證券）的價格作出的判斷。 Financial Engineering 47 資產(chǎn)復(fù)制 ? 任何在金融市場上交易的有價證券都可以被其他有價證券的組合進行復(fù)制。 ? 只要是風(fēng)險和回報進行匹配就可以了。 ? 按照一定的權(quán)重，進行組合，復(fù)制目標(biāo) ? 具有許多應(yīng)用，實際上是免除了我們的許多“猜想性”的分析。 ? 幾乎可以在金融市場上，復(fù)制任何資產(chǎn)，表達同樣的信息和不確定性。 復(fù)制是一項極有價值的工作，能夠給我們許多便利。 但是別走得太遠(yuǎn)：買入了婦女服裝公司股票和嬰兒食品 公司股票并不意味著你復(fù)制了一個虛擬的家庭。 Financial Engineering 48 證券組合理論 （馬科維茨 ） ? 在金融市場上 ， 衡量某項資產(chǎn)的風(fēng)險和回報的指標(biāo)分別是：該資產(chǎn)價格的標(biāo)準(zhǔn)差 (σ)和預(yù) 期收益 ( r)。 ? 如果我們用資產(chǎn) A和 B組合去形成 C， 那么資 產(chǎn) C的風(fēng)險和回報的計算方法就是： ? p為相關(guān)系數(shù)。 bbaac rxrxr ??)(2)()()( 222 bababbaac xxxx ?????? ???Financial Engineering 49 證券組合理論 ——有效邊界 (Efficient Set) ? 發(fā)現(xiàn)：購買業(yè)務(wù)相關(guān)系數(shù)相反的股票構(gòu)成一個組合的話，該組合的標(biāo)準(zhǔn)差會降低。 ? 推論：我們始終能夠掌握資產(chǎn)市場上的每一組股票的風(fēng)險和回報，并了解其中兩兩之間的相關(guān)系數(shù)，那么，總能夠在股票市場上