【正文】 ? 在金融市場(chǎng)上 ， 衡量某項(xiàng)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)和回報(bào)的指標(biāo)分別是：該資產(chǎn)價(jià)格的標(biāo)準(zhǔn)差 (σ)和預(yù) 期收益 ( r)。 組合內(nèi)的 證券數(shù)量 風(fēng)險(xiǎn) 系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn) 個(gè)股風(fēng)險(xiǎn) Financial Engineering 52 金融市場(chǎng) 第三節(jié) Mamp。 ? 資金成本取決于對(duì)資金的運(yùn)用，而不是取決于資金的來(lái)源。 不幸的是 ，這項(xiàng)政策頒布以后 ， 這些國(guó)家的貨幣以更快速度貶值 ， 終于無(wú)可逆轉(zhuǎn)地形成了危機(jī) 。 Financial Engineering 59 企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值 ? 聚合價(jià)值不同于投資組合。 ? 對(duì)于無(wú)法在市場(chǎng)上進(jìn)行交易的資產(chǎn)，如何進(jìn)行定價(jià)是一項(xiàng)困難的事情。 ?β 1， 該資產(chǎn)的波動(dòng)水平低于市場(chǎng)平 均水平。 ? 投資人只有以被動(dòng)地承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的辦法獲得收益。 ? 如果不同資產(chǎn)之間存在簡(jiǎn)單套利的機(jī)會(huì) ， 這樣在同一個(gè)金融市場(chǎng)上 ， 我們就發(fā)現(xiàn)出現(xiàn)了這樣一種情況：投資于 E1總能夠必投資于 E2取得更多收益而無(wú)需承擔(dān)額外風(fēng)險(xiǎn) 。索羅斯(Gee Soros)說(shuō)過(guò)： “ Market is stupid, that’s why people make money.‖（ 市場(chǎng)是愚蠢的 ， 這 就是為什么人們能夠從市場(chǎng)上賺錢(qián)的道理）。 ? 因此 ， 無(wú)論是 CAPM模型還是 APT理論 ， 都只有在“ 不超越現(xiàn)有市場(chǎng)信息 ” 的情況下 ， 才能加以應(yīng)用 。 ? 公司內(nèi)部項(xiàng)目問(wèn)題。 Financial Engineering 82 金融工具 第一節(jié) 金融工具概論 Introduction to Financial Vehicles Financial Engineering 83 金融載體和金融工具 ? 任何能夠表達(dá) “ 金融三要素 ” （ 信息 ， 不確定性和能力 ） 的方式 ， 都可以被視作是金融載體 (Financial Vehicle)。 Financial Engineering 85 金融工具的特性之一 ? 能夠進(jìn)行交易 。對(duì)于那些不具有不確定性的事物，或者稱(chēng)為必然事件，金融市場(chǎng)對(duì)其不感興趣，比如：銀行出具的見(jiàn)票即付的現(xiàn)金支票。 Financial Engineering 88 金融工具的種類(lèi) ——期貨 (Futures) ? 無(wú)論是商品期貨 (Commodity Futures)， 外匯期貨 (Exchange Futures)， 還是其它標(biāo)的物的期貨 ，都是利用今天的市場(chǎng)信息來(lái)鎖定某一特定的協(xié)議標(biāo)的物的未來(lái)價(jià)格 。 因此 ， 這是我們目前創(chuàng)造出來(lái)的最具靈活應(yīng)用前景的金 融工具。出同樣的錢(qián)，請(qǐng)一位現(xiàn)在還默默無(wú)聞的畫(huà)師來(lái)給你們畫(huà)一幅婚禮盛裝的油畫(huà)。 買(mǎi)入該資產(chǎn) (a) 投資人獲利 資產(chǎn)價(jià)格 多頭買(mǎi)權(quán) (b) 投資人獲利 空頭賣(mài)權(quán) (c) 投資人獲利 賣(mài)方期權(quán)價(jià)格 買(mǎi)方期權(quán)價(jià)格 資產(chǎn)價(jià)格 資產(chǎn)價(jià)格 Financial Engineering 96 空方頭寸的實(shí)現(xiàn)方式 ? （ 1） 賣(mài)出該資產(chǎn)或者遠(yuǎn)期合同； ? （ 2） 買(mǎi)入該資產(chǎn)的賣(mài)方期權(quán) （ 多頭賣(mài)權(quán) ） ； ? （ 3）賣(mài)出該資產(chǎn)的買(mǎi)方期權(quán)（空頭買(mǎi)權(quán)）。 Financial Engineering 100 風(fēng)險(xiǎn)杠率的適用對(duì)象 持有頭寸的方式 風(fēng)險(xiǎn)杠率 適用對(duì)象 直接買(mǎi)入 直接賣(mài)出 低 普通投資人或者企業(yè)對(duì)某項(xiàng)資產(chǎn)的直接投資 。 這種技術(shù)被認(rèn)為是最有可能替代目前以石油為代表的化石燃料驅(qū)動(dòng)的汽車(chē) 。 ? 發(fā)現(xiàn)里面大多是空方頭寸。 因此 ， 我們將債券作為研究 “ 具有一定程度的確定性條件下 ” 的投資對(duì)象 。 債券投資人從公開(kāi)市場(chǎng)上按照當(dāng)時(shí)的價(jià)格 (讀者很快會(huì)知道：債券的當(dāng)前價(jià)格受當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)通貨膨脹預(yù)期的影響 ) 。 假設(shè)假如 2年期國(guó)債的面值是 1 000美元 ， 每年付息 100美元 ， 到期還本付息 1 100美 元，則理論推測(cè)出來(lái)的當(dāng)前價(jià)格是： 21 0 0 ( 1 0 0 0 + 1 0 0 )= + = 1 0 0 2 . 9 5 7( 1 + 9 . 8 3 ) ( 1 + 9 . 8 3 ) 美元PV 而實(shí)際市場(chǎng)上當(dāng)前該款國(guó)債的價(jià)格是 。 美元4 0 0)9 0 01 0 0 0()1 0 03( ???? ?% 3 ?Financial Engineering 123 債券期限結(jié)構(gòu) ? 在到期收益率和到期日期之間構(gòu)成的坐標(biāo)上，我們就可以去定義并研究有關(guān)債券利率的期限結(jié)構(gòu) (The Term Structure)的問(wèn)題。 ? 需要決定其持有的國(guó)債的期限結(jié)構(gòu) ， 即究竟應(yīng)該持有 10年期國(guó)債 ， 還是其他到期日更早的短期國(guó)債 。 ? 所有這四個(gè)參數(shù) ， 都是從不同角度表達(dá)市場(chǎng)對(duì)未來(lái)的通貨膨脹或者通貨緊縮的預(yù)期 。 Financial Engineering 128 債券 第三節(jié) 債券的風(fēng)險(xiǎn)管理 Risk Management of Treasure Bond Financial Engineering 129 久期 (Duration) ? 久期是債券分析中的核心概念之一，幫助我們度量債券的風(fēng)險(xiǎn) 在該表達(dá)式中 ， Y代表了該款債券的 “ 到期內(nèi)部收益率 ” (Internal Yield To Maturity)； C代表該款債券每年按照法定利率所支付的利息； Pn代表本金； n代表到期年限； V代表該款債券的當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)格 。 a4決定了到期日最遠(yuǎn)的國(guó)債的到期收益率 。 從定義上可以知道，這部份收益就包括兩個(gè)部分：法定的債券利息收益（這部分收益是事先就確定的）；債券價(jià)格升值部分的收益（這部份是隨行就市的）。 Financial Engineering 117 ? 需要指出的是 ， 這些理論值往往和實(shí)際交易中形成的國(guó)債價(jià)格有一定差距 。 前者是由于投資人將貨幣拆借給債券發(fā)行者而應(yīng)該獲得的貨幣的時(shí)間價(jià)值；后者是由于投資人承擔(dān)了一定程度的風(fēng)險(xiǎn)而 獲得的回報(bào)。 ? 建議投資人在買(mǎi)入該股票的同時(shí) ， 賣(mài)出一項(xiàng) 買(mǎi)方期權(quán)，并用這筆收入買(mǎi)入一項(xiàng)賣(mài)方期權(quán)。 ? 并非投資就是多頭，也有空頭的可能。 Financial Engineering 103 分解基本頭寸 因素 1 因素 2 做多某項(xiàng)資產(chǎn) 做多因素 1 做多因素 2 Financial Engineering 104 頭寸的多樣性 ? 投資人買(mǎi)進(jìn) Ballard Power公司的股票 ，可以被認(rèn)為是 “ 做多 ” 該公司股票的典型手法 。 但是 ， 一旦出現(xiàn)股票價(jià)格下跌的情況 ， 該投資人要承擔(dān)其他投資人的全部損失 。與此同時(shí) ， 也有投資人認(rèn)為該項(xiàng)資產(chǎn)的價(jià)值未來(lái)有可能縮水 ， 因而賣(mài)出了該項(xiàng)資產(chǎn) ， 此時(shí)投資人手中持有的是：空方頭寸 (Short Position)。 Financial Engineering 91 金融工程師的婚禮 ——金融工具無(wú)所不在 ? 假設(shè)你要結(jié)婚了，但是你首先要說(shuō)服太太：婚紗照我們不拍了。 ? 首先 ， 期權(quán)通過(guò)法律形式賦予投資人一種權(quán) 力（在此處可以理解為一種能力）。 ? 事實(shí)上 ， 讀者很快會(huì)從下一章的內(nèi)容中知道 ，我們所掌握的定價(jià)工具只能對(duì)于債券的 “ 權(quán)力 ” 部分進(jìn)行定價(jià) 。華爾街有一句名言：“ Financial values es from uncertainty.‖ 意思是，金融價(jià)值來(lái)源于不確定性。 意思是：通過(guò)觀察牲口市場(chǎng)上馬的價(jià)格的變動(dòng) ， 就可以判斷出天下是否太平 。 ? 分析各種工具所承載的信息，不確定性和能力。 ? 資金成本的估算問(wèn)題。 因?yàn)檫@些高科技公司 ， 提供給市場(chǎng)新的信息 。如果一個(gè)在金融市場(chǎng)上具有較低風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目，必然會(huì)提供投資人較低的回報(bào)率，該資產(chǎn)在金融市場(chǎng)上的價(jià)格也必然較低。 ? 然而，我們不能忘記有效金融市場(chǎng)理論，不能超越市場(chǎng)信息來(lái)預(yù)測(cè)埃克森美孚公司的股票回報(bào)水平，有關(guān)該公司回報(bào)水平的所有相關(guān)因素的信息，都已經(jīng)包含在現(xiàn)有的回報(bào)水平 A中了。 Financial Engineering 67 CAPM無(wú)套利均衡的實(shí)現(xiàn) ? 投資人今天的全部投資都是凈現(xiàn)值為零的活動(dòng)，預(yù)期的高回報(bào)會(huì)被高風(fēng)險(xiǎn)所抵消，因此投資人持有任何一種資產(chǎn)的凈現(xiàn)值都沒(méi)有區(qū)別。 分母代表 “市場(chǎng)組合”的回報(bào)率的方差。 ? 我們依賴(lài)于市場(chǎng)對(duì)資產(chǎn)進(jìn)行定價(jià)，相信市場(chǎng)價(jià)格。 ? 例 “ 9M定理 ——1997東南亞金融危機(jī) ? 1997年?yáng)|南亞金融危機(jī)爆發(fā) ， 為了應(yīng)對(duì)投機(jī)商從銀行借款兌換美元 ， 進(jìn)而做空這些國(guó)家的貨幣 ， 東南亞各國(guó)的中央銀行采取了一項(xiàng)被米勒教授斥之為 “ 火上澆油 ” 的政策：提高本幣貸款的利率 。 ” 據(jù)說(shuō)當(dāng)時(shí)采訪(fǎng)他的記者們聽(tīng)之嘩然 ， 心里紛紛犯嘀咕 ， 其中膽子最大的一個(gè)記者結(jié)結(jié)巴巴地反問(wèn)道： “ 你就是憑著這個(gè) 發(fā)現(xiàn)拿了諾貝爾獎(jiǎng)？ ” Financial Engineering 54 Mamp。 Financial Engineering 50 證券組合理論 ——有效邊界 (Efficient Set) 預(yù)期收益 100% 標(biāo)準(zhǔn)差 100% 有效組合邊界 Financial Engineering 51 證券組合理論 ——降低風(fēng)險(xiǎn) ? 擴(kuò)大投資組合能夠降低組合的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，但不能消除系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。 復(fù)制是一項(xiàng)極有價(jià)值的工作，能夠給我們?cè)S多便利。 ? 最終造成一個(gè)對(duì)于分析師來(lái)說(shuō)是隨機(jī)過(guò)程的一個(gè)移動(dòng)。買(mǎi)賣(mài)雙方其實(shí)都不知道這些礦石中究竟含有多少翡翠 。 ? 是否真的無(wú)利可圖？只有等待新信息。 Financial Engineering 35 第二章 金融市場(chǎng) Financial Market Financial Engineering 36 我們需要了解金融市場(chǎng)的目的 ? 金融市場(chǎng)提供什么樣的信息 ？ ? 如何利用金融市場(chǎng)的信息作正確的決定 ？ ? 資本性資產(chǎn)定價(jià)如何在金融市場(chǎng)上定價(jià) ？ ? 企業(yè)和金融市場(chǎng)之間存在什么關(guān)系 ？ ? 市場(chǎng)對(duì)于金融三要素的反應(yīng) 。 而隨著套利活動(dòng)的增加 ，原有的套利機(jī)會(huì)的代價(jià)必然升高 ， 導(dǎo)致套利機(jī)會(huì)的消失 。 如果你具有一種能夠承擔(dān)更多 “ 不確定性 ” 的 “ 能力 ” ，或者你的 “ 能力 ” 幫助你獲得比金融市 場(chǎng)一般水平更多的 “ 信息 ” ；你就可以組織并利用 各種金融工具來(lái)賺取利潤(rùn)。 Financial Engineering 27 金融工程的手段 ——?jiǎng)?chuàng)造價(jià)值 ? 在上述兩種手段的基礎(chǔ)上 ， 金融工程學(xué)還發(fā)展了新的直接創(chuàng)造價(jià)值的方法 。我們所需要做的就是盡可能地克服對(duì)我們不利的不確定性，同時(shí)充分利用那些對(duì)我們有利的不確定性。 (2)同一金融工具在不同時(shí)間段內(nèi)的不合理價(jià)格差異 。但是問(wèn)題還沒(méi)有解決 …… 。 Financial Engineering 20 金融工程的要素：能力 ? 能力 (Resource)是指獲得某種能夠克服不確定性的資源 ， 或者是獲得更多信息并加以準(zhǔn)確 分析的能力。 Financial Engineering 18 金融工程的要素：信息 ? 信息 (Information)是指在金融市場(chǎng)上 ， 人們具有關(guān)于某一事件的發(fā)生 、 影響和后果的知識(shí) 。許多金融工程學(xué)的著作中，有關(guān)不確定性的描述都是圍繞著時(shí)間序列的分析而展開(kāi)的。 他現(xiàn)在需要一位 金融工程師來(lái)幫助他了 Financial Engineering 14 第三節(jié) 金融工程學(xué)的 基本框架 A Primary Framework of Financial Engineering 金融工程學(xué)導(dǎo)論 Financial Engineering 15 金融工程學(xué)的學(xué)科定義之二 ? 梅森 (Scott Mason)和莫頓 (Robert Merton)認(rèn)為 ：金融工程是實(shí)現(xiàn)金融創(chuàng)新的手段 ， 是金融服務(wù)公司用以解決客戶(hù)特殊金融問(wèn)題的一種系統(tǒng)方法 。 – 豐富的交易工具，過(guò)去是定制的交易工具，現(xiàn)在往往已經(jīng)成為標(biāo)準(zhǔn)化的工具。 ? 有關(guān)金融市場(chǎng)的理論日臻完善 ， 但是指導(dǎo)企業(yè)的投資決策的金融學(xué)理論卻依然捉襟見(jiàn)肘 。 Financial Engineering 6 第一節(jié) 傳統(tǒng)金融學(xué)的主要 研究?jī)?nèi)容 A Brief Review About Traditional Finance 金融工程學(xué)導(dǎo)論 Financial Engineering 7