【正文】 解釋有三種： 1）風(fēng)險(xiǎn)投資是以高科技和知識為基礎(chǔ)，生產(chǎn)與經(jīng)營技術(shù)密集型的創(chuàng)新產(chǎn)品或服務(wù)的投資行為。 ③按照美國斯坦福大學(xué) Thomas Hellman 教授的界定，也是美國風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)會(huì)的界定，風(fēng)險(xiǎn)投資是指“由專家管理、并為有增長潛力的創(chuàng)業(yè)公司提供股權(quán)或融資的資本”。 ⑤科技部、國家計(jì)委等七部門聯(lián)合制定的《關(guān)于建立風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)制的若干意見》，將風(fēng)險(xiǎn)投資定義為：風(fēng)險(xiǎn)投資是指向主要屬于科技型的高成長性 創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供股權(quán)資本，并為其提供經(jīng)營管理和咨詢服務(wù)，以期在被投資企業(yè)發(fā)展成熟后，通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓獲取中長期資本增值收益的投資行為。 ②是一種無擔(dān)保、有高風(fēng)險(xiǎn)的投資。由于其流動(dòng)性較小，因此有人稱之為“呆滯資金”。 ⑤是一種投資人積極參與的投資。風(fēng)險(xiǎn)投資是以追求超額利潤回報(bào)為主要目的的一種投資行為，投資人并不以在某個(gè)行業(yè)獲得強(qiáng)有力的競爭地位為最終目標(biāo)，而是把它作為一種實(shí)現(xiàn)超額回報(bào)的手段，因此風(fēng)險(xiǎn)投資具有較強(qiáng)的財(cái)務(wù)性投資屬性。本來，居民儲蓄存款的增加對銀行來說是個(gè)好事，但近幾年來，商業(yè)銀行改革步子加快，金融機(jī)構(gòu)為了防范金融風(fēng)險(xiǎn)，化解不良資產(chǎn)，紛紛采取了貸款權(quán)限上收，縣級機(jī)構(gòu)撤并，業(yè)務(wù)經(jīng)營出現(xiàn)了“惜貸”現(xiàn)象，結(jié)果造成了銀行存款大于貸款的“存差”越來越大。居民手持現(xiàn)金是民間資本的另一重要組成部分，據(jù)統(tǒng)計(jì) ，到 20xx 年底，流通中的現(xiàn)鈔約 14000 億元，大部分被居民窖藏，有些參與了民間借貸或“地下金融”活動(dòng)，只有少部分作為私營、個(gè)體工商戶的鋪底資金。改革開放以來，我國在住房、商業(yè)保險(xiǎn)、社會(huì)保險(xiǎn)等方面進(jìn)行了改革和轉(zhuǎn)制，積累了不少資金。我國的民間資本又有別于國際上其他國家的民間資本，我國民間資本屬于風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避型，在追逐利潤方面表現(xiàn)的并不突出，這主要是由于中國傳統(tǒng)的觀念造成的，老百姓的錢大多存放到銀行里，保證其安全性。我國有十三億人口，而我國的民間資本也大多分布在這十三億人口中，所以民間資本具有很大的分散性。 美國風(fēng)險(xiǎn)投資資金來源廣泛，具體情況及變化情況參見 21 表 表 21 美國風(fēng)險(xiǎn)投資來源比例 年份資金來源 1988 19901995 199620xx 20xx 20xx 20xx 個(gè)人與家庭 32% 18% 11% 9% 9% 13% 捐贈(zèng)資金 9% 8% 12% 12% 21% 9% 銀行保險(xiǎn)公司 16% 13% 12% 17% 5% 1% 江蘇師范大學(xué)商學(xué)院 20xx 級學(xué)生論文 7 公司 10% 13% 10% 4% 13% 30% 養(yǎng)老基金 15% 31% 45% 49% 43% 40% 其他 18% 17% 11% 9% 9% 7% 從表中可以看出這樣幾個(gè)特點(diǎn)：（ l）美國的風(fēng)險(xiǎn)投資 從一開始就呈現(xiàn)了多元化的趨勢，風(fēng)險(xiǎn)資本來源廣泛，供給充足。 英國風(fēng)險(xiǎn)投資的主要來源 獨(dú)立的私人投資基金 它是風(fēng)險(xiǎn)資金的主要來源之一。政府直接向民間基金組織提供低息貸款，以引導(dǎo)民間資產(chǎn)流向高技術(shù)產(chǎn)業(yè)，它主要是參與到風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的種子期和發(fā)展期。公司在早期創(chuàng)業(yè)階段，從行業(yè)伙伴中獲得資金是較好的一種辦法。即允許購買者在一定的期間內(nèi)支付購買款。 我國風(fēng)險(xiǎn)投資的主要來源形式 我國風(fēng)險(xiǎn)投資的主要形式除了主流的政府投資，金融機(jī)構(gòu)的資金，企業(yè)資金和富有家庭的資金和個(gè)人的資金，各種基金，非銀行金融機(jī)構(gòu)等，還有幾種新興的渠道，在國內(nèi)現(xiàn)在較少提及，但有廣闊的發(fā)展空間。隨著風(fēng)險(xiǎn)資本的進(jìn)一步發(fā)展，政府和經(jīng)營者的矛盾日益突出，雖然有限合伙制可以解決這一矛盾，但目前在我國這形式的公司是不合法的。這種通過少量資金帶動(dòng)大量民間和工商界資金投向高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的信用擔(dān)保制。同時(shí)政府還可以通過政府貼息貸款，稅收優(yōu)惠等方式對風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)提供支持。絕大多數(shù)情況下處于閑置狀態(tài)，且數(shù)額巨大，適于長期性的投資業(yè)務(wù)。一些經(jīng)營業(yè)績較好的上市公司通過發(fā)行配股和增發(fā)等資方式募集了大量資金， 20xx 年中期滬深兩市共有 10 家上市公司資金閑置數(shù)額超過了 20 億元，其中寶鋼股份的閑置資金高達(dá) 38億元，在所統(tǒng)計(jì)的公司中有 54 家上市公司的閑置資金占總資產(chǎn)的比重在 50%以上。民營科技企業(yè)的規(guī)?；俣炔粩嘟K師范大學(xué)商學(xué)院 20xx 級學(xué)生論文 10 加快，其中達(dá)到大中型企業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的已有 萬家。我國的民 間資本力量十分雄厚，根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)公報(bào)，截至 05 年 12 月末，我國城鄉(xiāng)居民儲蓄存款達(dá)到 億元，比上年同期增長了同比增長 %，城鎮(zhèn)居民存款在 9 萬億元左右，其中 50%左右的存款集中在加 20%的高收入者手中，他們的住房汽車等消費(fèi)升級已經(jīng)實(shí)現(xiàn)，只有這部分個(gè)人、家庭儲蓄存款轉(zhuǎn)化為投資的可能性比較高。 有學(xué)者認(rèn)為，根據(jù)凱恩斯的理論，在經(jīng)濟(jì)蕭條時(shí)，由于經(jīng)濟(jì)前景過于黯淡，企業(yè)家對資本資產(chǎn)的未來收益預(yù)期十分悲觀，投資需求的利率彈性極為低下，降低了利率水平仍然不能喚起企業(yè)家的投資熱情，只有用 國家投資來填補(bǔ)民間投資需求不足的空缺。但是長期以來，我國居民均保持較高的儲蓄存款率，投資領(lǐng)域主要靠國家通過政府性購買支出和增發(fā)國債，長此以往，不但財(cái)政壓力大，而且不利于經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展。 社會(huì)主義市場經(jīng)濟(jì)體制的 建立以及居民投資的條件已經(jīng)成熟。風(fēng)險(xiǎn)資本對創(chuàng)新企業(yè)的投資就是其本質(zhì)而言不是為了追求企業(yè)經(jīng)營的利潤，不是為了享受公司的股利，而是追求財(cái)源滾滾的企業(yè)所享有的倍受青睞的權(quán)益價(jià)值，風(fēng)險(xiǎn)投資目標(biāo)是出售所持的權(quán)益，追求資本的增值。投資項(xiàng)目在一段時(shí)間里的收益率應(yīng)當(dāng)?shù)扔谶@段時(shí)間里項(xiàng)目的價(jià)值變動(dòng)與利潤分配之和與項(xiàng)目期初項(xiàng)目價(jià)值的比值，即 NVPVVR /)( 01 ??? （ 3l） 其中， 1V 和 0V 分別為投資項(xiàng)目在期末和期初的市場價(jià)值， P 為在此期間公司得到的項(xiàng)目利潤分成。 內(nèi)部收益率是使項(xiàng)目各期現(xiàn)金流量的現(xiàn)值與項(xiàng)目期末價(jià)值的現(xiàn)值 總和等于項(xiàng)目期初價(jià)值的貼現(xiàn)率，設(shè)計(jì)算期里第 n 個(gè)時(shí)間段期末的項(xiàng)目現(xiàn)金流量為 0C ， n=1， 2，?，項(xiàng)目期初期末價(jià)值分別為 0V 和 nV ，則其內(nèi)部收益率 1R ，滿足： (32) 例如，如果創(chuàng)投公司的某項(xiàng)目在過去 3年里每年分得的利潤為 200 萬元，期初的項(xiàng)目投入為 1100 萬元，期末的項(xiàng)目價(jià)值為 1200 萬元，則此項(xiàng)目的內(nèi)部收益率 R，滿足： NRRR )1/()1 2 0 02 0 0()1/(2 0 0)1/(2 0 01 1 0 0 1211 ??????? 求解此方程，得到該公司項(xiàng)目的內(nèi)部收益率為 % 現(xiàn)實(shí)生活中，風(fēng)險(xiǎn)投資公司對擬投資項(xiàng)目總要進(jìn)行價(jià)值評估，項(xiàng)目的未來現(xiàn)金流或價(jià)值總是不確定的，對不確定性的量化 通常是列出每種可能的未來結(jié)果及其相應(yīng)的發(fā)生概率。如果項(xiàng)目的可能收益率有 n 種，可能收益率 Ri 發(fā)生的概率為 Pi， i=l， 2，則其期望收益率 ][~RE 為： 對上面的例子，項(xiàng)目的期望收益率為： %%%%%%50][ ~ ???????????RE 項(xiàng)目收益率的方差、標(biāo)準(zhǔn)差是為了度量項(xiàng)目收益率的變動(dòng)情況，衡量的是項(xiàng)目可能的收益率距期望收益率的偏離程度。 假定某投資公司的當(dāng)前股價(jià)為 10 元，年末股價(jià)可能為 9 元，也可能是 11 或者 13 美元，三種取值的可能性相同，如果公司不支付紅利，則其相應(yīng)的股票收益率可能為 10%、 +l0%或 +30%，而期望收益率則為： 不難看出，公司股票的期望價(jià)格為 11 元， 10%是公司股票產(chǎn)生的預(yù)期現(xiàn)金流的正確貼現(xiàn)率，也是與該公司同等風(fēng)險(xiǎn)的投資的資本機(jī)會(huì)成本。 風(fēng)險(xiǎn)投資中的收益與風(fēng)險(xiǎn) 風(fēng)險(xiǎn)投資公司往往同時(shí)會(huì)對多個(gè)創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目投資，因此，公司在一段時(shí)間里的收益率當(dāng)是多個(gè)項(xiàng)目形成的項(xiàng)目組合的收益率。 當(dāng)我們考慮對多個(gè)項(xiàng)目同時(shí)進(jìn)行投資時(shí)，對項(xiàng)目之間的聯(lián)動(dòng)關(guān)系的考察是重要的，我們常常利用項(xiàng)目收益率的協(xié)方差或相關(guān)系數(shù)來表達(dá)不同項(xiàng)目的收益關(guān)系?，F(xiàn)在，我們來看看對兩個(gè)項(xiàng)目都進(jìn)行投資時(shí)的收益狀況。 事實(shí)上，對多個(gè)項(xiàng)目組合投資的收益標(biāo)準(zhǔn)差一般都低于項(xiàng)目組合中的單個(gè)項(xiàng)目，因?yàn)轫?xiàng)目組合中各個(gè)項(xiàng)目的自身風(fēng)險(xiǎn)己經(jīng)通過分散化而大量抵消。研究表明，組合中的資產(chǎn)個(gè)數(shù)達(dá)到 10 個(gè)以上的，組合的收益風(fēng)險(xiǎn)可以降低到能夠接受的程度；組合數(shù)達(dá)到 25 個(gè)以上時(shí)，組合的風(fēng)險(xiǎn)將不會(huì)隨著經(jīng)濟(jì)投資資產(chǎn)數(shù)目的增加而明顯減少。為了通過組合投資穩(wěn)定公司收益，風(fēng)險(xiǎn)投資公司就有必要聯(lián)合其他公司對項(xiàng)目共同進(jìn)行投資。事實(shí)上，對創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目的評估評比，必須立足于一種重要的理財(cái)理念，那就是實(shí)物期權(quán)理論。總之，期權(quán)的受益人有可能因期權(quán)的合約條款獲益，但決不會(huì)受到任何損失，而期權(quán)的授權(quán)人卻只有履行期權(quán)合約的義務(wù)，而沒有任何權(quán)利。期權(quán)的買方享有期權(quán)可能帶來的所有潛在收益，而期權(quán)賣方可能的最大收益是期權(quán)價(jià)格，但也因此而承擔(dān)起巨大的損失風(fēng)險(xiǎn)。實(shí)物期權(quán)的價(jià)值在于它可以用來管理投資風(fēng)險(xiǎn)，為經(jīng)營決策者提供管理靈活性，以增加公司利潤或者減少損失。 成長期權(quán)公司市場價(jià)值一般由現(xiàn)有資產(chǎn)的價(jià)值與后續(xù)投資的期權(quán)價(jià)值共同構(gòu)成。如果風(fēng)險(xiǎn)投資者對其進(jìn)行第一輪風(fēng)險(xiǎn)投資，那么就具有了第二輪及后幾輪對其進(jìn)行后續(xù)投資的優(yōu)先權(quán)一一即后續(xù)投資的期權(quán)， 也許在第 1年，稅后營運(yùn)現(xiàn)金流是負(fù)數(shù)，這在財(cái)務(wù)支出上站不住腳，但需要從戰(zhàn)略角度去接受它?？礉q期權(quán)讓風(fēng)險(xiǎn)投資家在項(xiàng)目最值錢的情況下繼續(xù)對其進(jìn)行投資，而項(xiàng)目糟糕的話，則可以避而遠(yuǎn)之。在風(fēng)險(xiǎn)投資中風(fēng)險(xiǎn)投資家常常采用階段性投資，階段性投資具有放棄期權(quán)，這對項(xiàng)目來說是有價(jià)值的。在風(fēng)險(xiǎn)投資中除了放棄期權(quán) 與成長期權(quán)外，還有以下期權(quán)： 江蘇師范大學(xué)商學(xué)院 20xx 級學(xué)生論文 22 ①股票購買協(xié)議提供了對被投資公司發(fā)行證券的明確的股票出售和購買期權(quán)，風(fēng)險(xiǎn)投資經(jīng)理有權(quán)出售股票給受資公司及受資公司能購買它所發(fā)行的證券。 ③風(fēng)險(xiǎn)投資基金的投資經(jīng)理在證券分配安排的形式中有類似期權(quán)的索取權(quán)和獲得利潤方面成比例的索取權(quán)，這反映風(fēng)險(xiǎn)資本經(jīng)理在被投資公司的所 有權(quán)。持有期權(quán)的投資者不是被動(dòng)的。過去 10 年中，美國風(fēng)險(xiǎn)資本投資的年收益率為 %。 20xx 年美國風(fēng)險(xiǎn)投資的對外投資額雖受資本市場影響有大幅回落，但也達(dá)到了 406 億美元，是 10 年 前投資量的20 倍。在 80 年代 ,美國風(fēng)險(xiǎn)資本將累計(jì)現(xiàn)金流為負(fù)值 ,表示投入多 ,實(shí)現(xiàn)資本增殖少。 在風(fēng)險(xiǎn)投資后期 ,有的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)開始走向公眾公司以籌集更多資本 ,同時(shí)也為風(fēng)險(xiǎn)投資家退出企業(yè)創(chuàng)造條件。產(chǎn)業(yè)不同的持有期權(quán)的投資者不是被動(dòng)的。造成現(xiàn)在這種局面，本文認(rèn)為主要存在以下幾個(gè)制度方面的原因： 風(fēng)險(xiǎn)投資內(nèi)部制度障礙 風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)制實(shí)際上是三方當(dāng)事人兩兩博弈的委托 —— 代理關(guān)系，委托一一代理關(guān)系的成敗與風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī) 構(gòu)的運(yùn)作水平和效率密不可分，因此風(fēng)險(xiǎn)投資內(nèi)部控制機(jī)制顯得尤為重要。 江蘇師范大學(xué)商學(xué)院 20xx 級學(xué)生論文 25 法律法規(guī)的相對缺乏 市場經(jīng)濟(jì)是一種契約經(jīng)濟(jì)，風(fēng)險(xiǎn)投資相關(guān)法律法規(guī)就是為了規(guī)范風(fēng)險(xiǎn)投資人、風(fēng)險(xiǎn)資本家和風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家之間的一系列經(jīng)濟(jì)、法律行為，確定風(fēng)險(xiǎn)投資各參與方的權(quán)利和義務(wù)。商業(yè)銀行應(yīng)對保證人的償還能力，抵押物、質(zhì)物的權(quán)屬和價(jià)值以及實(shí)現(xiàn)抵押權(quán)、質(zhì)權(quán)的可行性嚴(yán)格審查。最為關(guān)鍵的是，有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)投資產(chǎn)業(yè)法久久未見端倪，如《風(fēng)險(xiǎn)投資法》、《風(fēng)險(xiǎn)投資基金法》等。特別是，我國實(shí)行的是生產(chǎn)型增值稅，于資本密集、技術(shù)附加值高的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)而言，其實(shí)際稅收負(fù)擔(dān)比傳統(tǒng)工業(yè)企業(yè)要高得多。創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)擁有的是“創(chuàng)新”資源，缺少的是資本和管理。結(jié)果無 非有二：一則風(fēng)險(xiǎn)資本不足；二則風(fēng)險(xiǎn)投資家因股份比例較小 ,事實(shí)無法參與企業(yè)的有效管理。在美國和臺灣等風(fēng)險(xiǎn)投資較為活躍的國家，一般采用的都是公開上市的退出方式，國際上80%的風(fēng)險(xiǎn)資本都是通過證券市場退出 的。這一點(diǎn)極大的制約了民間資本參與風(fēng)險(xiǎn)投資。 有效中介缺位 經(jīng)濟(jì)學(xué)的研究一般都暗含市場完全的假設(shè)，但現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)中，由于信息的不對稱而造成交易費(fèi)用不可小覷，加之信息有價(jià)，因此完全市場 是不存在的。因風(fēng)險(xiǎn)投資者無法控制第二個(gè)“小循環(huán)”，解決風(fēng)險(xiǎn)投資者與風(fēng)險(xiǎn)資本家之間的激勵(lì)與約束問題便成了風(fēng)險(xiǎn)投資制度設(shè)計(jì)的關(guān)鍵。與風(fēng)險(xiǎn)投資公司一樣，民間資本也是談“險(xiǎn)”色變。任何國家的政府都無力也不可能提供本國風(fēng)險(xiǎn)資本市場所需求的全部資金，實(shí)踐證明民間資本才是風(fēng)險(xiǎn)資本市場的主體。 風(fēng)險(xiǎn)資本市場的制度環(huán)境是關(guān)鍵 在宏觀經(jīng)濟(jì)增長模型中，制度因素是既定的或 者被視為外生變量，而諾思將產(chǎn)權(quán)理論運(yùn)用于經(jīng)濟(jì)史的研究，指出制度變遷（而不是技術(shù)變遷）是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的動(dòng)態(tài)原因。這就要求政府通過立法培育良好的風(fēng)險(xiǎn)投資環(huán)境。 （ 2）稅收優(yōu)惠政策。風(fēng)險(xiǎn)投資不是不需要政府，發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)資本市場，政府有許多工作要做。根據(jù)國外風(fēng)險(xiǎn)投資的實(shí)踐，一般應(yīng)由國家財(cái)政撥出一筆資金，設(shè)立信用擔(dān)保基金并組織專門的經(jīng)營管理。 （ 4）政府采購。 （ 5）二板市場最理想，產(chǎn)權(quán)市場最實(shí)際。即使有二板市場，產(chǎn)權(quán)交易市場也是不可或缺的。美國 規(guī)定一般合伙人在其所募集的風(fēng)險(xiǎn)投資基金中投資份額為 10%，其余的 90%由有限合伙人投資，其放大倍數(shù)為 100。中小型高新技術(shù)企業(yè)因此成了“沒人喂養(yǎng) 的孩子”。從代理成本、運(yùn)作成本、激勵(lì)與約束機(jī)制、運(yùn)作特點(diǎn)等方面可知，有限合伙制有其獨(dú)特優(yōu)點(diǎn)，相對有效地保證了風(fēng)險(xiǎn)資本的安全性。 有限合伙制風(fēng)險(xiǎn)投資基金的結(jié)構(gòu) （ l）合伙期有固定期限。在一定成本下，出資人有權(quán)收回資金，并有權(quán)拒絕所承諾資本的注入，有限合伙人可以“無過錯(cuò)離婚”，由相關(guān)條款來保證。 （ 4）風(fēng)險(xiǎn)