【正文】 期權(quán)市場概述 Ⅱ 實值、平價與虛值期權(quán) ? 從圖中可以看出，如果不考慮時間因素，期權(quán)的價值（即盈虧）取決于標(biāo)的資產(chǎn)市價與協(xié)議價格的差距。 期權(quán)市場概述 Ⅱ （一）期權(quán)的內(nèi)在價值 ? 期權(quán)的內(nèi)在價值 （ Intrinsic Value） 是指多方行使期權(quán)時可以獲得的收益的現(xiàn)值。 ? 美式看跌期權(quán)由于提前執(zhí)行有可能是合理的 ，因此其內(nèi)在價值與歐式看跌期權(quán)不同。顯然， 標(biāo)的資產(chǎn)價格的波動率越高，期權(quán)的時間價值就越大。 ? 同樣的：有收益資產(chǎn)看漲期權(quán)的時間價值在 S=I+ Xer(Tt) 點最大，而無收益資產(chǎn)歐式看跌期權(quán)的時間價值在 S= Xer(Tt) 點最大，有收益資產(chǎn)歐式看跌期權(quán)的時間價值在 S= Xer(Tt)I 點最大 , 無收益資產(chǎn)美式看跌期權(quán)的時間價值在 S= X 點最大，有收益資產(chǎn)美式看跌期權(quán)的時間價值在 S= XI 點最大。因此， 標(biāo)的資產(chǎn)的價格越低、協(xié)議價格越高，看跌期權(quán)的價格就越高。 第二節(jié) 期權(quán)價格的特性 邊際時間價值 ? 但在一般情況下（即剔除標(biāo)的資產(chǎn)支付大量收益這一特殊情況），由于有效期越長，標(biāo)的資產(chǎn)的風(fēng)險就越大，空頭虧損的風(fēng)險也越大，因此即使是歐式期權(quán)，有效期越長，其期權(quán)價格也越高，即期權(quán)的邊際時間價值 （ Marginal Time Value） 為正值。由于期權(quán)多頭的最大虧損額僅限于期權(quán)價格，而最大盈利額則取決于執(zhí)行期權(quán)時標(biāo)的資產(chǎn)市場價格與協(xié)議價格的差額，因此波動率越大，對期權(quán)多頭越有利，期權(quán)價格也應(yīng)越高。 第二節(jié) 期權(quán)價格的特性 （五）標(biāo)的資產(chǎn)的收益 ? 由于標(biāo)的資產(chǎn)分紅付息等將降低標(biāo)的資產(chǎn)的價格，而協(xié)議價格并未進行相應(yīng)調(diào)整，因此在期權(quán)有效期內(nèi)標(biāo)的資產(chǎn)產(chǎn)生收益將使看漲期權(quán)價格下降，而使看跌期權(quán)價格上升。 ? 由于 ， 因此 ， 在 t時刻組合 A的價值也應(yīng)大于等于組合 B， 即 : ? 由于期權(quán)的價值一定為正 ， 因此無收益資產(chǎn)歐式看漲期權(quán)價格下限為： （ ） ),m a x ( XS TTT SXS ?),m a x (SXec ttr ?? ?? )()( ttrXeSc ????)0,m a x ( )( tTrXeSc ????第二節(jié) 期權(quán)價格的特性 （ 2）有收益資產(chǎn)歐式看漲期權(quán)價格的下限 ? 我們只要將上述組合 A的現(xiàn)金改為 ，其中 I為期權(quán)有效期內(nèi)資產(chǎn)收益的現(xiàn)值，并經(jīng)過類似的推導(dǎo)，就可得出有收益資產(chǎn)歐式看漲期權(quán)價格的下限為： （ ） ()I r t tXe ???()m a x( I , 0 )r t tc S Xe ??? ? ?第二節(jié) 期權(quán)價格的特性 2. 歐式看跌期權(quán)價格的下限 （ 1）無收益資產(chǎn)歐式看跌期權(quán)價格的下限 ? 考慮以下兩種組合： 組合 C：一份歐式看跌期權(quán)加上一單位標(biāo)的資產(chǎn) 組合 D：金額為 的現(xiàn)金 ? 在 T時刻 ， 組合 C的價值為： max（ ST， X） ， 組合 D的價值為 X 。 而組合 B的價值為 ST， 可見 ， 組合 A在 T時刻的價值一定大于等于組合 B。 由于 ， 因此 。 )( tTrXe ??第二節(jié) 期權(quán)價格的特性 ? 若在 時刻提前執(zhí)行 ， 則組合 A的價值 為 X， 組合 B的價值為 ， 因此組合 A的價值也高于組合 B。 ? 我們假設(shè)在期權(quán)到期前，標(biāo)的資產(chǎn)有 n個除權(quán)日，t1， t2…… ， tn為除權(quán)前的瞬時時刻，在這些時刻之后的收益分別為 I1， I2， …… ， In，在這些時刻的標(biāo)的資產(chǎn)價格分別為 S1， S2， …… Sn。如果在 tn時刻提前執(zhí)行期權(quán)，則期權(quán)多方獲得 SnX的收益。實際上，只有當(dāng) tn時刻標(biāo)的資產(chǎn)價格足夠大時，提前執(zhí)行美式看漲期權(quán)才是合理的。 期權(quán)價格下限就是期權(quán)的內(nèi)在價值 。 ]0,[ )( tTrXeS ???第二節(jié) 期權(quán)價格的特性 ? 此外， r越高、期權(quán)期限越長、標(biāo)的資產(chǎn)價格波動率越大，則期權(quán)價格曲線以 0點為中心，越往右上方旋轉(zhuǎn)，但基本形狀不變，而且不會超過上限，如下圖所示： 第二節(jié) 期權(quán)價格的特性 （二）看跌期權(quán)價格曲線 ? 我們先看無收益資產(chǎn)看跌期權(quán)的情形 。 當(dāng) S趨于 0和 ?時 ， 期權(quán)價格分別趨于 和 0。 因此當(dāng) S較小時 ， 看跌期權(quán)的曲線與其下限或者說內(nèi)在價值 X－ S是重合的 。 由于歐式期權(quán)不能提前執(zhí)行 ， 因此兩組合在時刻 t必須具有相等的價值 ， 即： （ ） ? 這就是無收益資產(chǎn)歐式看漲期權(quán)與看跌期權(quán)之間的平價關(guān)系 （ Parity） 。因此組合 A的價值大于組合 B。 ? 結(jié)合式 （ ） ， 我們可得： （ ） ? 這就是美式看漲期權(quán)和看跌期權(quán)的平價關(guān)系 。 ? 一份看跌期權(quán)多頭與一份同一期限、較高協(xié)議價格的看跌期權(quán)空頭組合也是牛市差價組合。 第三節(jié) 期權(quán)交易策略 圖 差價組合3015015300 50 100期權(quán)到期時的股價盈虧低協(xié)議價格的期權(quán)盈虧 高協(xié)議價格的期權(quán)盈虧 組合的總盈虧低協(xié)議價格 高協(xié)議價格 X1 X2第三節(jié) 期權(quán)交易策略 圖 看跌期權(quán)的熊市差價組合 差價組合3015015300 20 40 60 80 100期權(quán)到期時的股價盈虧低協(xié)議價格的期權(quán)盈虧 高協(xié)議價格的期權(quán)盈虧 組合的總盈虧低協(xié)議價格 高協(xié)議價格 X1 X2第三節(jié) 期權(quán)交易策略 蝶式差價組合 ? 蝶式差價 （ Butterfly Spreads） 組合是由四份具有相同期限、不同協(xié)議價格的同種期權(quán)頭寸組成。 ? 它有四種類型： ?一份看漲期權(quán)多頭與一份期限較短的看漲期權(quán)空頭的組合，稱看漲期權(quán)的正向差期組合。 第三節(jié) 期權(quán)交易策略 看漲期權(quán)的正向差期組合 ? 表 ST的范圍 看漲期權(quán)多頭的盈虧 看漲期權(quán)空頭的盈虧 總盈虧 ST?? 趨近 ST―X―c 1 X―S T+c2 趨近 c2―c 1 ST=X c1T―c 1 c2 c2―c 1+c1T ST?0 趨近 c1 c2 趨近 c2―c 1 第三節(jié) 期權(quán)交易策略 圖 看漲期權(quán)的正向差期組合 差期組合1501520 40 60 80短期權(quán)到期時的股價盈虧期限短的期權(quán)盈虧 期限長的期權(quán)盈虧 組合的總盈虧 協(xié)議價格X第三節(jié) 期權(quán)交易策略 圖 看跌期權(quán)的正向差期組合 差期組合1501520 40 60 80短期權(quán)到期時的股價盈虧期限短的期權(quán)盈虧 期限長的期權(quán)盈虧 組合的總盈虧 協(xié)議價格X第三節(jié) 期權(quán)交易策略 對角組合 ? 對角組合 （ Diagonal Spreads） 是指由兩份協(xié)議價格不同（ X1和 X2，且 X1X2）、期限也不同（ T和T*，且 TT*）的同種期權(quán)的不同頭寸組成。其盈虧圖與圖 。 第三節(jié) 期權(quán)交易策略 圖 看漲期權(quán)的熊市正向?qū)墙M合 對角組合2002020 40 60 80短期權(quán)到期時的股價盈虧期限短的期權(quán)盈虧 期限長的期權(quán)盈虧 組合的總盈虧低協(xié)議價格 高協(xié)議價格X1 X2第三節(jié) 期權(quán)交易策略 4. 看漲期權(quán)的牛市反向?qū)墙M合。 第三節(jié) 期權(quán)交易策略 圖 看跌期權(quán)的牛市正向?qū)墙M合 對角組合2002020 40 60 80短期權(quán)到期時的股價盈虧期限短的期權(quán)盈虧 期限長的期權(quán)盈虧 組合的總盈虧低協(xié)議價格 高協(xié)議價格X1 X2第三節(jié) 期權(quán)交易策略 6. 看跌期權(quán)的熊市反向?qū)墙M合。 8. 看跌期權(quán)的牛市反向?qū)墙M合。前者由兩份多頭組成，后者由兩份空頭組成。 第三節(jié) 期權(quán)交易策略 圖 底部條式組合 跨式組合30150153020 40 60 80期權(quán)到期時的股價盈虧看漲期權(quán)的盈虧 看跌期權(quán)的盈虧 組合的總盈虧 協(xié)議價格X第三節(jié) 期權(quán)交易策略 帶式組合 ? 帶式組合 （ Strap） 由具有相同協(xié)議價格、相同期限的資產(chǎn)的兩份看漲期權(quán)和一份看跌期權(quán)組成，帶式組合也分底部和預(yù)部兩種，前者由多頭構(gòu)成，后者由空頭構(gòu)成。前者的盈虧圖如圖 。每個折點都用逗號隔開，各種基本頭寸的盈虧狀態(tài)可以分別表示成： 第四節(jié) 期權(quán)組合盈虧圖的算法 1. 看漲多頭：（ 0，＋ 1） 2. 看漲空頭：（ 0，－ 1） 3. 看跌多頭：（－ 1， 0） 4. 看跌空頭：（＋ 1， 0） 5. 標(biāo)的資產(chǎn)多頭：（＋ 1，＋ 1） 6. 標(biāo)的資產(chǎn)空頭：（－ 1，－ 1） 第四節(jié) 期權(quán)組合盈虧圖的算法 ? 因為（ 0，＋ 1）＋（＋ 1， 0）＝（＋ 1，＋ 1），所以有 : 看漲多頭＋看跌空頭＝標(biāo)的資產(chǎn)多頭 ? 如下圖所示： 第四節(jié) 期權(quán)組合盈虧圖的算法 ? 因為（－ 1，－ 1）＋（＋ 1， 0）＝（ 0，－ 1），所以有：標(biāo)的資產(chǎn)空頭＋看跌空頭＝看漲空頭 ? 如下圖所示： 第四節(jié) 期權(quán)組合盈虧圖的算法 ? 因為（－ 1， 0）＋（＋ 1，＋ 1）＝（ 0，＋ 1），所以有：看跌多頭＋標(biāo)的資產(chǎn)多頭＝看漲多頭 ? 如下圖所示： 第四節(jié) 期權(quán)組合盈虧圖的算法