【正文】 提高市場效率：首先要進(jìn)一步改革發(fā)行體制。 剛才我們講到資本市場在這個(gè)的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型中必須擔(dān)當(dāng)重任，而這個(gè)市場又處在這么發(fā)展階段，有這樣的特點(diǎn)，也還有很多的不足。我估計(jì)上帝沒有見過這么一個(gè)群體，中國人發(fā)現(xiàn)了資本市場，其他市場全部黯然失色。但韓國人碰到中國人，小巫見大巫。有多么投機(jī)？韓國人搞了股指期貨、股指期權(quán)后，創(chuàng)造性地放到超市賣。當(dāng)然，中國的改革還有一個(gè)重要的經(jīng)驗(yàn)就是循序漸進(jìn)，兼顧社會的穩(wěn)定，兼顧方方面面的利益。第二，中國資本市場另一個(gè)重要的推動力是改革。這十年，中國市場的變化超過所有人的想象。我有幸經(jīng)歷了其中的一半歷程。我嚇了一跳，脫口而出，說你們國家還有證券法？這句話很不禮貌，屬于口誤。印度多少年？1875年開始，今天全球第五；巴西多少年，1890年開始，今天全球第八。 所以我們說，一個(gè)國家的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型成功與否，取決于一個(gè)根本性的東西，就是其市場經(jīng)濟(jì)體制是否完善，社會資源的配置效率是否足夠高。最近聽說圓明園正在和大英博物館談判，是否可以把以前搶走了東西一把全部買會來？歐洲怎么辦？唯一的辦法是徹底地改革，提高市場化程度，加快資本市場發(fā)展，同時(shí)必須在福利等方面做一些比較深刻的變化。第二天出來一看，沒有一家開門的，為什么？星期五，那里是四天工作制，星期五哪個(gè)餐館開門，就直接抓了關(guān)起來。兩個(gè)特別懶，一個(gè)是美國人，一個(gè)是歐洲人?！練W洲模式的崩潰】這些例子可能過于簡單，但是有益于我們探究問題的本質(zhì)。我大吃一驚，我們家的老人說，很便宜，天城小商品市場買的，5塊錢一個(gè)。唯一比中國便宜的，就是這個(gè)LV。我說這么貴，售貨員都說國語，說不貴，你們北京賣兩萬到三萬，我想這么貴的包是什么做的？一摸，發(fā)現(xiàn)還不是皮做的。然后德國怎么辦？沒有事可做了，因?yàn)槿狈ψ晕覄?chuàng)新能力，沒有硅谷。第二，十年內(nèi)，德國人會沒事可做了。歐洲病正在逐步擴(kuò)散和顯現(xiàn)出來，德國也是一樣。瑞典這國家一共就兩個(gè)公司，全被中國人收購了，瑞典老百姓很生氣，上街游行了，游了一會兒，回去了。 【沃爾沃和薩博】在過去的30年中，歐洲的高科技產(chǎn)業(yè)是在美國后面亦步亦趨得模仿，2007年，歐盟發(fā)布競爭力研究報(bào)告坦承，“歐盟在科技產(chǎn)業(yè)方面落后美國28年”。這次訪日，我離開日本機(jī)場的時(shí)候回頭一看，很有感觸。日本另外一個(gè)現(xiàn)象，就是資金沒有地方可以投。最后賣給了中國人，日本人好面子，說是戰(zhàn)略同盟，其實(shí)就是被收購了。所以你看到一個(gè)國家，無論它當(dāng)除多么輝煌，但失去了增長的動力，20年陷入衰退，現(xiàn)在最大的增長動力來自于中國。最后只好找了一個(gè)會說英語的日本服務(wù)員？我說你幫我講講這是什么新聞？他說這是日本現(xiàn)在的一件大事啊。所以看來看去這日本的電視，一點(diǎn)都看不懂?？赡艹鲈L日本很難找到一個(gè)比這個(gè)更糟糕的時(shí)間段了，我和同行的同事說，到了日本，不要說話，中日關(guān)系的敏感時(shí)期，在屋里看電視。日本文化里就缺點(diǎn)這種精神，所以走著走著就后繼乏力了。如果一幫中國人在一起的，問誰是北大、清華畢業(yè)的？說我是，不算，重來。日本人在一起搞一個(gè)聚會或者協(xié)會，要選一個(gè)頭兒出來。日本的問題，走到一定的程度走不下去，關(guān)鍵是市場化程度太低，你不能想象一個(gè)國家發(fā)展市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展了60年，最后沒有一個(gè)年輕人想創(chuàng)業(yè)，日本的年輕人都想干什么呢？最想進(jìn)的就是東芝、索尼，去干什么？掃地。但他說，盡管日元升值對日本經(jīng)濟(jì)沖擊很大，但如此長期的衰退，本質(zhì)上是日本自己的問題。 【日本和歐洲的轉(zhuǎn)型】相對來說日本和歐洲的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型就不太成功。第二，美國從建國第一天起，其金融資源的運(yùn)行就主要依靠資本市場，盡管這個(gè)市場很不完美，不斷出危機(jī)，不斷崩潰，不斷恢復(fù)，不斷修整，然后再出危機(jī)，周而復(fù)始。兩條重要原因，一是從建國第一天起，就奉行了市場經(jīng)濟(jì)的基本原則。希望沒讀過的同志們能讀一下。如果我們足夠幸運(yùn)，如果我們做得足夠好，可以在未來的20年、30年同時(shí)完成這兩個(gè)任務(wù)：一是加速并完成中國的重工業(yè)化。這些產(chǎn)業(yè)的興起依托的是什么？全部依托納斯達(dá)克，一個(gè)例外都沒有。這就是在美國重工業(yè)化階段，美國的資本市場、美國的投資銀行發(fā)揮的作用。當(dāng)年的英國，相當(dāng)于今天美國的地位。美國歷史上有兩次轉(zhuǎn)型，一次是1900年前后，美國進(jìn)入重工業(yè)化時(shí)代。增量的發(fā)現(xiàn)，發(fā)現(xiàn)一批新的戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)。怎樣做到這兩條？有很多的辦法，有行政的手段，相關(guān)各部門出臺有關(guān)政策；有稅收的手段，通過稅收的作用引導(dǎo)行業(yè)發(fā)展；但不要忘了，還要利用好市場的手段。 所以，這個(gè)時(shí)候中央提出轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式，恰逢其時(shí)，也迫在眉睫。2009年中國鋼鐵產(chǎn)量全球第一，后面20個(gè)國家加一起沒有中國多。而我們國家大部分的產(chǎn)品，利潤率甚至遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于富士康。據(jù)說富士康的工頭，最大的權(quán)利就是不讓人加班。我們大部分代工企業(yè)遠(yuǎn)遠(yuǎn)不如富士康。一是富士康事件，震撼了全中國、全社會。這是什么概念？第98是誰？是阿爾巴尼亞?，F(xiàn)在情況基本上倒過來了，一個(gè)日本人到美國旅游，走到街上，美國人會問，你是不是中國人？為什么？滿街都是中國人，全世界都處都是中國人，巴黎機(jī)場掉下一個(gè)什么東西，還砸到了三個(gè)中國人，中國確實(shí)比以前的實(shí)力強(qiáng)大很多。一個(gè)月的工資16美元，不夠交申請費(fèi)的。過去二十年的反差，我們這代人感受是很強(qiáng)烈的。美國還是世界老大，誰講話奧巴馬是會議的中心人物， 哪個(gè)國家發(fā)言他都得聽著，還戴著同聲傳譯的耳麥。我就想，參加這些會議的其他國家的代表肯定很不爽，但美國人不在乎，他想干什么就干什么，老大做慣了。今年，中國經(jīng)濟(jì)總量超過了日本，成為了全球第二。金融危機(jī)前，我們在全球排第四、第五。人類就是這個(gè)年輕人，所以現(xiàn)在一定要尋找平衡發(fā)展的道路。我想，我們改革開放30年，最大成就之一可能就是讓很多人，尤其是我們很多的干部，增加了一份對市場和世界的敬畏感，我們國家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展才能順利地走到了今天。我今年有一次去洛陽開會，會議結(jié)束后，主辦方帶我們參觀了一個(gè)景點(diǎn)，廟里的住持和我們聊天，問我們是做什么工作的，我說我們搞證券的。中國的幸運(yùn)在于中國的商業(yè)銀行在過去的幾年中正好做了這兩件事，使得中國的商業(yè)銀行能夠在金融危機(jī)中獨(dú)善其身很多同志可能忘記五年前的中國商業(yè)銀行是怎樣的情況，五年前世界銀行到中國來評估中國的商業(yè)銀行，給了工商銀行一個(gè)評價(jià)是，“技術(shù)上已經(jīng)破產(chǎn)”，加一個(gè)腳注，說破產(chǎn)了三次，因?yàn)閲易①Y了三次。為什么會有這樣的變化？因?yàn)閺拈L期統(tǒng)計(jì)平均來看，市場配置資源的能力遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過行政，或者任何一個(gè)與之競爭的方式，盡管這個(gè)市場充滿了缺陷，還經(jīng)常出現(xiàn)危機(jī)。所以，我們還是要加快學(xué)習(xí)、創(chuàng)新和發(fā)展的步伐。 金融危機(jī)之后，我們有很多所謂的專家說，美國有那么多有毒的產(chǎn)品，我們很幸運(yùn)，我們一個(gè)都沒有。中國資本市場未來的空間是巨大的，與此同時(shí)，美國進(jìn)入相對緩慢的增長期。 【中美資本市場的差異】我們在這里討論美國，討論華爾街，主要是為了比照思考我們應(yīng)該怎樣發(fā)展。為什么？江蘇有一個(gè)券商叫華泰證券，原來很多人都沒聽說過，一上市，1000億市值，江蘇第一大企業(yè)。這就決定了我們在對外開放的過程中，只要開放的過程是漸進(jìn)的，受益最大的就是中國和中國人，當(dāng)然還有一個(gè)前提就是這個(gè)市場是在中國的。但結(jié)果呢？幾年的競爭之后，第一、前十名基本上全部是內(nèi)資；第二，我們發(fā)現(xiàn)內(nèi)資公司普遍國際化程度超過合資公司。什么叫藍(lán)血？純種的投資銀行文化，這基本上是胡說八道。美國做完了，巴西、印度、中國，可以預(yù)計(jì)，這是華爾街未來主要推進(jìn)的方向。復(fù)雜化就是股票債券做完了，證券化，CDO做完了，CDO平方，CDS，杠桿率9倍不夠，44倍，這個(gè)方向一路上去，這是不歸之路，現(xiàn)在崩盤了，偃旗息鼓，但一定會卷土重來，因?yàn)槿祟愖非笞C券化的方向是不會改變的，只是需要假以時(shí)日。金融危機(jī)發(fā)生了，金融改革實(shí)施了，結(jié)果是什么？2010年第一季度高盛盈利創(chuàng)歷史新高，其中自營加PE占到80%，甚至高于金融危機(jī)之前。我說你們多少人？他說23個(gè)人，包括三個(gè)司機(jī)。而中國的老百姓，從有資本市場的第一天起，每個(gè)人都是“day trader”，而且是全世界最勤奮的，換手率大約是世界其他國家的十倍。美國人到中國來，羨慕中國人，說你們散戶真多；我們羨慕美國人，說你們都是機(jī)構(gòu)投資者。傳統(tǒng)投資銀行意義上的華爾街時(shí)代過去了。我們在華盛頓和在國際貨幣基金組織工作的朱民吃了頓飯，他說IMF頭痛欲裂，天天討論歐洲的問題。它的軍事優(yōu)勢無法輸出了，當(dāng)然不排除它想辦法打一仗的可能性。那么華爾街會不會復(fù)興？目前看起來很困難，這里面有巨大的問號，后面我們會分析華爾街的困境。美國經(jīng)濟(jì)在過去的三十年當(dāng)中，實(shí)現(xiàn)了非凡的增長，%，歐共體中最強(qiáng)勁的是德國經(jīng)濟(jì)，%，不到美國的一半。其中的一個(gè)，金融衍生品市場有多少品種？大的類種幾十個(gè)，小的幾千個(gè)，其中一個(gè)叫CDS，CDS的規(guī)模在金融危機(jī)爆發(fā)前夜，名義價(jià)值達(dá)到62萬億美元，這是什么概念？全球GDP的總和。從幾個(gè)角度看，第一是杠桿率從29年9倍到現(xiàn)在雷曼倒閉前的44倍，這是表內(nèi)杠桿率，表外是200倍；第二，29年的時(shí)候全球有兩個(gè)金融中心，一個(gè)叫紐約，一個(gè)叫倫敦，現(xiàn)在有幾個(gè)？每年評選國際金融中心前20名，參選城市幾十個(gè)。所以它不斷地出危機(jī)，不斷崩潰，與此同時(shí)，它又不斷地恢復(fù)，不斷地卷土重來。奧巴馬未來兩年內(nèi)如果經(jīng)濟(jì)上沒有什么起色，相信他會更加困難。更麻煩的是什么呢？奧巴馬的團(tuán)隊(duì)里就沒有什么懂經(jīng)濟(jì)的人。但是怎么變，他并不知道。這樣的社會選出黑人總統(tǒng)，是不可能的，如果是這樣，唯有一種可能性，美國的社會出大事了，這個(gè)大事就是金融危機(jī)。中金說，我們很冤，我們沒想買，是GM來找我們，希望上汽買，因?yàn)橛辛酥袊?，IPO好賣一點(diǎn)，結(jié)果，果然開盤定價(jià)從20多美元，漲到30多美元。就像美國總統(tǒng)競選的時(shí)候都反華，上臺之后都要親華，為什么？必須和中國相關(guān)才可以成長。不僅是美國的總統(tǒng)、議員，包括老百姓也發(fā)現(xiàn)，雖然大家心里很不喜歡這個(gè)華爾街，甚至有點(diǎn)仇恨華爾街，但也還離不開它，所以需要找一個(gè)平衡點(diǎn)，既要防范金融風(fēng)險(xiǎn)，又要維護(hù)金融市場的繁榮。但是搞金融的人很清楚，美國高科技產(chǎn)業(yè)背后是美國的金融；第三，美國的金融產(chǎn)業(yè)。討論了兩年，《法案》出來非常溫和，2300頁，翻下來基本沒有什么內(nèi)容，除了給了一些原則性的框架，具體條款基本一條都沒有。我們原來和世行合作在2008年寫過一個(gè)白皮書（《中國資本市場發(fā)展報(bào)告》），這次他們提出要更新報(bào)告，并且要負(fù)責(zé)英文版的出版工作，因?yàn)橹袊氖袌龀蔀槿虻诙?。我想上午借這個(gè)機(jī)會和大家交流一些資本市場改革和發(fā)展方面的思考，也希望可以聽到大家的反饋、批評、指正，我們共同把這個(gè)市場建設(shè)好。n 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【華爾街風(fēng)光不再，前途莫測】華爾街會怎樣？八個(gè)字：“風(fēng)光不再 前途莫測”。承銷現(xiàn)在很麻煩，去年紐交所每個(gè)月摘牌的公司超過掛牌公司，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)到了飽和期，該上的企業(yè)都上完了，沒有增量；第二，經(jīng)紀(jì)。這是一個(gè)貶義詞，諷刺說這個(gè)人白天還不好好上班，還炒股票，不務(wù)正業(yè)。我問他們業(yè)務(wù)怎么樣，他們說業(yè)務(wù)挺好：兩個(gè)營業(yè)部，一個(gè)傭金收入賺了8700萬，一個(gè)是1200萬，我說加一起正好1個(gè)億。所以在某種意義上，進(jìn)入了一個(gè)危險(xiǎn)通道的華爾街離崩潰已經(jīng)不遠(yuǎn)，在金融危機(jī)爆發(fā)前的08年第二季度，華爾街五大投行中投機(jī)性業(yè)務(wù)占到總收入的60～70%。突圍方向無非兩個(gè)：復(fù)雜化（證券化）和國際化。這是第一個(gè)方向，走復(fù)雜化的道路、杠桿化的道路，這條路嘗試了，暫時(shí)遭受挫折，暫時(shí)不會復(fù)興；第二個(gè)方向，國際化。美國投行喜歡搞