【正文】 n 更多資料請訪問.(.....)此資料來自：.（....）聯(lián)系電話：020.值班手機：提供50萬份管理資料下載3萬集企業(yè)管理資料下載1300GB高清管理講座硬盤拷貝更多企業(yè)學(xué)院：...../Shop/《中小企業(yè)管理全能版》183套講座+89700份資料...../Shop/《總經(jīng)理、高層管理》49套講座+16388份資料...../Shop/《中層管理學(xué)院》46套講座+6020份資料...../Shop/《國學(xué)智慧、易經(jīng)》46套講座...../Shop/《人力資源學(xué)院》56套講座+27123份資料...../Shop/《各階段員工培訓(xùn)學(xué)院》77套講座+ 324份資料...../Shop/《員工管理企業(yè)學(xué)院》67套講座+ 8720份資料...../Shop/《工廠生產(chǎn)管理學(xué)院》52套講座+ 13920份資料...../Shop/《財務(wù)管理學(xué)院》53套講座+ 17945份資料...../Shop/《銷售經(jīng)理學(xué)院》56套講座+ 14350份資料...../Shop/《銷售人員培訓(xùn)學(xué)院》72套講座+ 4879份資料...../Shop/中國資本市場的改革與發(fā)展——國際金融變局下的中國資本市場十二五規(guī)劃祁斌大家早上好，非常高興有機會來到上海和大家交流。今天在座的各位都是上海金融界的領(lǐng)軍人物。我想上午借這個機會和大家交流一些資本市場改革和發(fā)展方面的思考，也希望可以聽到大家的反饋、批評、指正，我們共同把這個市場建設(shè)好。 一、危機后的世界與華爾街。 很巧，半個月前我陪同領(lǐng)導(dǎo)去了一趟美國，目的是想了解一下金融危機對他們的金融監(jiān)管體系有怎樣實質(zhì)性的影響，危機后的華爾街會有怎樣的變化。去了三天，先到紐約，和高盛談了半天，組織了在華爾街工作的兩批中國人吃飯，一批是年輕人，30到40人，主要是希望他們回國來工作，另一批是一些在那邊做到MD（董事總經(jīng)理）層面的人，和他們探討一下金融市場的發(fā)展趨勢；然后又到華盛頓和美國證監(jiān)會談了一個下午，給世界銀行和國際貨幣基金組織做了一個關(guān)于中國資本市場的演講。我們原來和世行合作在2008年寫過一個白皮書（《中國資本市場發(fā)展報告》），這次他們提出要更新報告，并且要負(fù)責(zé)英文版的出版工作，因為中國的市場成為全球第二?！尽案吒吲e起，輕輕放下”的金融改革】在美國呆了三四天，和方方面面的溝通，總結(jié)下來有幾條感受。第一個，美國的金融監(jiān)管改革，簡單概括起來，叫做“高高舉起、輕輕放下”，最開始的提出措施和最后的結(jié)果差距比較大。金融危機爆發(fā)、金融危機蔓延時，不光是美國自己，全世界都說要懲罰華爾街，對華爾街進(jìn)行比較大的“修理”。討論了兩年，《法案》出來非常溫和，2300頁，翻下來基本沒有什么內(nèi)容，除了給了一些原則性的框架，具體條款基本一條都沒有。為什么會這樣？這樣對不對？我們的判斷，第一，這樣的結(jié)果是必然的，第二，這樣做是對的。為什么？美國這么一個國家，作為一個比較成熟發(fā)達(dá)的經(jīng)濟體，它最后真正的比較優(yōu)勢，想來想去剩下三個。一是美國的軍事力量非常強大，有很多核武器，但這個比較優(yōu)勢發(fā)揮不出來，因為是和平時期，而且核時代，它一發(fā)揮，自己也完了，不能輕易發(fā)揮；二是美國的高科技，美國高科技產(chǎn)業(yè)非常強大。但是搞金融的人很清楚，美國高科技產(chǎn)業(yè)背后是美國的金融；第三，美國的金融產(chǎn)業(yè)。所以，總結(jié)起來，美國這個國家最重要的比較優(yōu)勢就是一個，美國的金融市場，說來說去，就是這個帶給它最大麻煩的華爾街，不得已，它還得保護這個市場。如果這個市場消失了，或者這個市場的競爭力降低了，美國走向衰退的速度會比現(xiàn)在還快。兩年的金融改革出臺過程，實際上是全國上下形成共識的過程。不僅是美國的總統(tǒng)、議員，包括老百姓也發(fā)現(xiàn)，雖然大家心里很不喜歡這個華爾街，甚至有點仇恨華爾街，但也還離不開它，所以需要找一個平衡點，既要防范金融風(fēng)險，又要維護金融市場的繁榮。 【“中國人在買通用！”】現(xiàn)在的西方政治是選舉文化主導(dǎo)，往往有很大的弊病。因為選舉文化，往往選出來的人比較激進(jìn)，或者上臺的時候比較激進(jìn)，因為公眾的訴求相對是比較簡單化的。上臺之后，發(fā)現(xiàn)發(fā)展經(jīng)濟還得有效地利用市場。就像美國總統(tǒng)競選的時候都反華，上臺之后都要親華，為什么？必須和中國相關(guān)才可以成長?，F(xiàn)在我們?nèi)ッ绹透呤⒄?、和美國證監(jiān)會談也好，他們直言不諱，說什么是美國的新興產(chǎn)業(yè)？就是和中國相關(guān)的就是新興產(chǎn)業(yè)，不相關(guān)的就是夕陽產(chǎn)品。我們在華爾街的時候，正好碰到破產(chǎn)后的通用汽車GM，現(xiàn)在又上市，中國的上汽集團買了一些，1%，中金公司操作的。在華爾街掀起了軒然大波，《華爾街日報》頭版頭條驚呼“中國人在買通用!”，中金公司在紐約的人上網(wǎng)搜了一下，發(fā)現(xiàn)美國網(wǎng)民里的憤青比中國還多，說中國人太不象話了，買我們最好的企業(yè)，實際上快破產(chǎn)了。中金說，我們很冤，我們沒想買，是GM來找我們，希望上汽買，因為有了中國元素，IPO好賣一點，結(jié)果，果然開盤定價從20多美元，漲到30多美元。 美國的社會，是一個嚴(yán)重的二元化社會，黑人白人間有巨大的鴻溝，選出一個黑人的總統(tǒng)，幾率非常小。有些朋友沒有在美國生活過，不太理解這一點。你要理解這一點，最簡單的辦法，就是看美國的大片，美國這么多大片里面，你就從來沒有看到黑人和白人談戀愛的，因為這美國的主流社會是不能接受的。這樣的社會選出黑人總統(tǒng)，是不可能的，如果是這樣，唯有一種可能性，美國的社會出大事了，這個大事就是金融危機。冷戰(zhàn)結(jié)束之后，美國這樣的一個國家，成為全球獨步天下的霸主長達(dá)20年，沒有人挑戰(zhàn)它，自己垮了，美國人無法接受這個事實，他需要變化，求變。奧巴馬的競選，只有一個詞，叫做“變革”。那時候求變的需求太強烈，忘記他是黑人了，當(dāng)然從素質(zhì)來說，他的確是非常優(yōu)秀的。但是怎么變，他并不知道。同時，美國作為一個國家的命運，總體處在一個盤整期，經(jīng)濟相對處于飽和期，可能在走向衰退的通道，希望通過一個人的變革改變國運，可能性本來就很??；其次，奧巴馬是個律師，美國競選文化當(dāng)中有一個很大的問題，就是選出來的都是律師。律師不懂經(jīng)濟，如果美國可以選出經(jīng)濟學(xué)家，可能會比律師好；選出投行家，可能會比經(jīng)濟學(xué)家好。但選舉文化是民粹文化，選不出這樣的人，因此很麻煩。更麻煩的是什么呢？奧巴馬的團隊里就沒有什么懂經(jīng)濟的人。前兩天我看黑石老板接受采訪，他說，奧巴馬團隊最大的問題就是里面沒有一個做過商業(yè)的。這樣的情況下，你可以想見他求變的心態(tài)很強烈，但最后的措施可能不得力，即便很得力，也很難短期內(nèi)扭轉(zhuǎn)這么大經(jīng)濟體的現(xiàn)狀，它不是一個小帆船，想調(diào)頭就可以調(diào)頭。中期選舉，美國老百姓對奧巴馬的團隊投了不信任票，正常，美國人又比較急躁，沒有什么耐心。奧巴馬未來兩年內(nèi)如果經(jīng)濟上沒有什么起色，相信他會更加困難。 【奧巴馬新政？】第二，金融改革之后，華爾街是否從此一帆風(fēng)順？我想這個答案也基本上是否定的。因為現(xiàn)在金融體系的發(fā)展太快了，以美國為代表的現(xiàn)代金融體系的發(fā)展，最大的分水嶺是1929年，當(dāng)時出了很大的危機，羅斯福政府上臺，出臺了《證券法》和《證券交易法》，成立了美國證監(jiān)會。美國此前資本市場一百三、四十年是自我演進(jìn)的過程，沒有證券法和證券交易法，沒有監(jiān)管機構(gòu)，就說是搞一個農(nóng)貿(mào)市場140年，沒有管委會都是不可想象的，但這就是美國的資本市場。所以它不斷地出危機，不斷崩潰，與此同時，它又不斷地恢復(fù)，不斷地卷土重來。最大的一次崩潰是29年，崩潰之后，羅斯福搞了證券法、證券交易法、投資顧問法、投資公司法，建立了現(xiàn)代金融體系的初步框架。但這個現(xiàn)代金融體系是一個相對原始、樸素的現(xiàn)代金融體系，這個金融體系當(dāng)中只有兩個產(chǎn)品，一個叫股票，一個叫債券。從那時到現(xiàn)在，人類已經(jīng)走了很遠(yuǎn)。從幾個角度看，第一是杠桿率從29年9倍到現(xiàn)在雷曼倒閉前的44倍，這是表內(nèi)杠桿率，表外是200倍；第二，29年的時候全球有兩個金融中心，一個叫紐約，一個叫倫敦，現(xiàn)在有幾個？每年評選國際金融中心前20名，參選城市幾十個。這還沒把全中國想建金融中心的城市都算上，按照現(xiàn)在大干快上的勁頭，前兩天看到《環(huán)球時報》上說，號稱要建成國際大都市的，中國自己就有187個城市。金融風(fēng)險在這些金融中心之間的傳遞是不受約束的，資金的流動是一瞬間，信息的傳達(dá)不到1秒鐘。第三，29年的金融市場，主要是股票市場和債券市場，商品市場起步不久，現(xiàn)在有五大市場，股票、債券、商品、外匯、金融衍生品。其中的一個，金融衍生品市場有多少品種？大的類種幾十個，小的幾千個，其中一個叫CDS，CDS的規(guī)模在金融危機爆發(fā)前夜，名義價值達(dá)到62萬億美元，這是什么概念？全球GDP的總和。五個金融市場當(dāng)中一個子市場，幾十個的金融品種當(dāng)中的一個品種，名義價值達(dá)到了全球GDP總和，況且這五個市場之間的風(fēng)險又是相互傳遞、相互加強的。 寄希望羅斯福80年前建立起來的一個簡單而粗獷的金融監(jiān)管體系來有效監(jiān)管這樣一個現(xiàn)代金融體系，勉為其難；從這個角度來說，發(fā)生這樣一次危機也有其必然性；寄希望奧巴馬通過一次改革就完美地解決好這個問題，也是很不現(xiàn)實，所以，探索和發(fā)現(xiàn)現(xiàn)代金融市場新的良好的發(fā)展和監(jiān)管模式，“路漫漫其修遠(yuǎn)兮”。那美國的經(jīng)濟怎樣？是不是會真正的復(fù)蘇？華爾街普遍的預(yù)測是明年是23%的GDP增長率，這是比較溫和的增長率，應(yīng)該說很不容易了，因為這么大的經(jīng)濟體，已經(jīng)進(jìn)入了非常飽和的時期，要讓它有很快的增長，8%10%，是不可能的。美國經(jīng)濟在過去的三十年當(dāng)中，實現(xiàn)了非凡的增長，%，歐共體中最強勁的是德國經(jīng)濟，%，不到美國的一半。美國過去三十年靠的是什么？靠的是四大支柱產(chǎn)業(yè)。未來還有沒有可能實現(xiàn)相當(dāng)長周期的增長？可能性存在嗎？存在，有賴于戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)現(xiàn)。美國未來30年是否會再次率先發(fā)現(xiàn)若干個新興產(chǎn)業(yè)，引領(lǐng)全球的發(fā)展？依賴什么？依賴華爾街的復(fù)興。那么華爾街會不會復(fù)興？目前看起來很困難，這里面有巨大的問號，后面我們會分析華爾街的困境。美國的經(jīng)濟是否可以實現(xiàn)長周期的增長，還和一個要素有關(guān)，這個要素就是中國。美國作為一個成熟的、飽和的經(jīng)濟體，到這樣的階段，它怎樣實現(xiàn)真正的增長？無非還是要輸出其比較優(yōu)勢。第一，輸出高科技，第二、輸出金融服務(wù)。它的軍事優(yōu)勢無法輸出了，當(dāng)然不排除它想辦法打一仗的可能性。 但是逼迫人民幣升值，美元變相貶值，等等這些都無法使它的經(jīng)濟真正解決衰退的問題。歐洲經(jīng)濟，應(yīng)了北京的俗話：沒有最糟，只有更糟。愛爾蘭、葡萄牙、西班牙，一個一個出問題，希臘馬上還會再出問題。我們在華盛頓和在國際貨幣基金組織工作的朱民吃了頓飯，他說IMF頭痛欲裂，天天討論歐洲的問題。歐洲的問題本質(zhì)是什么？簡單地概括，一句話：生產(chǎn)力沒有達(dá)到足夠的水平，提前進(jìn)入了共產(chǎn)主義，所以只好往回找。也就是說，它超越了歷史階段，其經(jīng)濟的競爭力根本支撐不了現(xiàn)有的福利社會的所有成本。 【華爾街風(fēng)光不再，前途莫測】華爾街會怎樣？八個字：“風(fēng)光不再 前途莫測”。傳統(tǒng)投資銀行意義上的華爾街時代過去了。傳統(tǒng)投資銀行三大業(yè)務(wù)：承銷；經(jīng)紀(jì)；投機。這幾個行業(yè)以前在紐約時工作的時候都有幸做過一段時間。承銷現(xiàn)在很麻煩，去年紐交所每個月摘牌的公司超過掛牌公司，因為經(jīng)濟到了飽和期，該上的企業(yè)都上完了，沒有增量；第二，經(jīng)紀(jì)。美國人到中國來，羨慕中國人，說你們散戶真多；我們羨慕美國人，說你們都是機構(gòu)投資者。美國經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的銷售，基本上都是機構(gòu)銷售，美國老百姓基本上不炒股票。90年代末期出現(xiàn)了一批，因為互聯(lián)網(wǎng)出現(xiàn)了，有美國老百姓開始在網(wǎng)上炒股，英語里出現(xiàn)一個新的詞匯，叫“day trader”,就是白天的交易員。這是一個貶義詞，諷刺說這個人白天還不好好上班，還炒股票，不務(wù)正業(yè)。而中國的老百姓，從有資本市場的第一天起，每個人都是“day trader”，而且是全世界最勤奮的，換手率大約是世界其他國家的十倍。中國的券商，應(yīng)該是世界上最幸運的人之一。 去年9月我回了一趟老家，上午去，下午走，不大不小一個地方，江蘇常州，中午和當(dāng)?shù)匾粋€券商吃了個飯。我問他們業(yè)務(wù)怎么樣，他們說業(yè)務(wù)挺好：兩個營業(yè)部，一個傭金收入賺了8700萬，一個是1200萬，我說加一起正好1個億。我說你們多少人？他說23個人，包括三個司機。有一次我們?nèi)フ憬{(diào)研，去看了一次阿里巴巴，一個網(wǎng)站，銷售額相當(dāng)于中國四百個最大城市的大超市的總和，我說要是某一天阿里巴巴有一個證券資格，中國的券商就得喝西北風(fēng)了？中國的證券公司、證券服務(wù)業(yè)，依托于中國人民對于資本市場的熱情，中國人民太熱愛資本市場了，但是只是依靠這種熱情，只是依靠行業(yè)的保護是不可能長久的，一定要同時不斷地提高競爭力。 所以，華爾街的困境是，承銷沒有了，經(jīng)紀(jì)也弱勢了，只剩下了一個，叫做投機，包括自營和PE，拿資本金去賭，資本金不夠了，就拆借，9倍杠桿率不夠，44倍。所以在某種意義上，進(jìn)入了一個危險通道的華爾街離崩潰已經(jīng)不遠(yuǎn)，在金融危機爆發(fā)前的08年第二季度，華爾街五大投行中投機性業(yè)務(wù)占到總收入的60～70%。金融危機發(fā)生了，金融改革實施了，結(jié)果是什么？2010年第一季度高盛盈利創(chuàng)歷史新高，其中自營加PE占到80%，甚至高于金融危機之前。為什么？因為經(jīng)濟基礎(chǔ)沒有改變。 【從證券化到國際化】那么這種情況下華爾街何去何從？華爾街傳統(tǒng)業(yè)務(wù)九十年代末期就總量飽和，必須想辦法突圍，為什么？資本主義的本質(zhì)就是此漲彼消，你紐約不行了，倫敦就超過你，所以必須要增長。突圍方向無非兩個：復(fù)雜化（證券化）和國際化。復(fù)雜化就是股票債券做完了，證券化，CDO做完了，CDO平方，CDS，杠桿率9倍不夠，44倍，這個方向一路上去，這是不歸之路，現(xiàn)在崩盤了，偃旗息鼓，但一定會卷土重來，因為人類追求證券化的方向是不會改變的，只是需要假以時日。有人問44倍的杠桿率是否到頭了？肯定不是，因為一百年以后的人類，最低杠桿率可能是144倍。上海大眾的老總，在甘肅試車開到160邁，出來車禍，人類是否會停在160？不會，肯定會更快。這是第一個方向，走復(fù)雜化的道路、杠桿化的道路，這條路嘗試了，暫時遭受挫折，暫時不會復(fù)興；第二個方向，國際化。美國做完了，巴西、印度、中國，可以預(yù)計，這是華爾街未來主要推進(jìn)的方向。過