【正文】 摘要本文認(rèn)為，對(duì)于不同的創(chuàng)業(yè)公司，有率效的投資期限使風(fēng)險(xiǎn)資本家和新企業(yè)主之間的信息不對(duì)稱性得到最小化，和達(dá)到資本收益最大化，最后實(shí)行資本退出。她嚴(yán)格要求我按照撰寫論文的步驟一步一步有條不紊地進(jìn)行下去，從寫提綱到開始寫正文，每一步都非常認(rèn)真仔細(xì)，使我更加有條理地撰寫論文。在高技術(shù)開發(fā)已成主流的今天，資金的需求和對(duì)利潤率的追逐，使得對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的研究以及對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的控制和規(guī)避顯得尤其重要。 結(jié) 論發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資是增強(qiáng)國家競爭力，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)持續(xù)發(fā)展的客觀需要。以政府資金為主的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)可以采取回購方式退出，以利于明晰企業(yè)產(chǎn)權(quán)，當(dāng)企業(yè)發(fā)展規(guī)模較大，股權(quán)回購有困難時(shí)，可以考慮多種退出方式并用，以增加退出的可能性。從目前的運(yùn)行情況來看，它的象征意義要大于實(shí)質(zhì)意義。在風(fēng)險(xiǎn)投資的退出機(jī)制建設(shè)上，由于我國資本市場的單一性和股權(quán)分置的特殊性使得處于成熟前期的由風(fēng)險(xiǎn)資本支持的創(chuàng)業(yè)企業(yè)難以通過上市實(shí)現(xiàn)退出。附圖資料來源：普華永道／湯姆遜經(jīng)濟(jì)委員會(huì)／NVCA年報(bào)表2　德國風(fēng)險(xiǎn)投資退出項(xiàng)目數(shù)的渠道分布退出渠道2002年2003年股權(quán)出售9755公開發(fā)行6833IPO01清算491259償還貸款17631出售3623其他方式425229 資料來源：EVCA2004年報(bào)因此銀行和企業(yè)的關(guān)系密切而穩(wěn)定，對(duì)于公司控股權(quán)的轉(zhuǎn)讓較少通過證券市場進(jìn)行。在2000年以前，德國的風(fēng)險(xiǎn)投資也較傾向于股票市場尤其是“新市場”來實(shí)現(xiàn)退出。但從圖1可以看出，2001年開始，美國風(fēng)險(xiǎn)投資以IPO退出的數(shù)量急劇下降。微軟、英特爾、雅虎等一些世界聞名的高科技企業(yè)最初都是借助其發(fā)展起來的。即使是仍能正常經(jīng)營，但成長緩慢，收益很低，沒有發(fā)展前途，也要果斷退出。 因此，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)資本家來說，一旦確認(rèn)創(chuàng)業(yè)企業(yè)失去了發(fā)展的可能或者成長太慢，不能給予預(yù)期的回報(bào)，就要果斷地撤出，將能收回的資金用于下一個(gè)投資循環(huán)。近年來，以出售的方式退出的比重越來越大，在這一過程中，了解收購者的計(jì)劃、會(huì)計(jì)準(zhǔn)則、法律結(jié)構(gòu)和其他業(yè)務(wù)是十分重要的。 股份轉(zhuǎn)讓時(shí)，選擇的對(duì)象可以是創(chuàng)業(yè)公司或創(chuàng)業(yè)家本人，此種方式稱為股份回購；也可以是新的投資者，這種形式的出售分為兩種：一般購并和第二期購并。 2． 股份轉(zhuǎn)讓是風(fēng)險(xiǎn)資本退出的另一途徑 盡管IPO方式是風(fēng)險(xiǎn)資本退出的最佳選擇，但這種方式也是最困難的一種方式，即使在美國這樣存在權(quán)威的評(píng)估機(jī)構(gòu)和成熟二板市場的情況下，成功的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)通過IPO方式退出的比例也逐年下降[11]。 采用IPO方式具有以下優(yōu)勢(shì)：第一，提高上市公司的市場價(jià)值，為企業(yè)發(fā)展籌集更多資金，并增強(qiáng)了原有股份的流動(dòng)性；第二，提高了企業(yè)在客戶供應(yīng)商和借貸機(jī)構(gòu)的信譽(yù)，容易招聘到專業(yè)技術(shù)人才，有利于企業(yè)的進(jìn)一步發(fā)展；第三，企業(yè)成功上市使風(fēng)險(xiǎn)資本家獲得數(shù)目可觀的資本收益，因而有動(dòng)力為企業(yè)提供最優(yōu)服務(wù)。1．首次公開上市（IPO）是風(fēng)險(xiǎn)資本最佳的退出方式 在美國，大約30%的風(fēng)險(xiǎn)資本的退出采用這個(gè)方式。風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制主要包括四種方式:公開上市、股份回購、企業(yè)購并和清算。4．風(fēng)險(xiǎn)得分散和結(jié)合有經(jīng)營經(jīng)驗(yàn)得風(fēng)險(xiǎn)投資者通常采用這種處理方法，即是將所面臨得風(fēng)險(xiǎn)分解為空間、產(chǎn)業(yè)和時(shí)間，然后進(jìn)行多角化經(jīng)營便是一種風(fēng)險(xiǎn)分散的方法。該承受能力并不取決于其總資產(chǎn)大小，而是其股權(quán)資金多少。3．風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)當(dāng)某種風(fēng)險(xiǎn)投資不能避免或若冒該風(fēng)險(xiǎn)可能獲得較大利潤時(shí)，也就是風(fēng)險(xiǎn)投資者所追求的，就應(yīng)該將這種風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)，自己來承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)造成的損失。例如減少和減輕風(fēng)險(xiǎn)損失和程度，可以采取一些有效措施，為了控制因建筑市場材料漲價(jià)提高工程成本，可加快工程建設(shè)的速度；為減輕因市場利率上升帶來財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，與有關(guān)單位簽約固定利率的貸款合同等等。（1）防止危險(xiǎn)因素的產(chǎn)生，如消除各種可能成為火源的物質(zhì)；（2）防止已經(jīng)存在的危險(xiǎn)因素，如倉庫重地嚴(yán)禁煙火等；（3）防止已經(jīng)存在的危險(xiǎn)因素的能量釋放，如對(duì)建筑物進(jìn)行加固；（4）減少危險(xiǎn)源釋放的速度和限制危險(xiǎn)空間；（5）在時(shí)間和空間上將危險(xiǎn)和保護(hù)對(duì)象進(jìn)行隔離；（6）借助物質(zhì)障礙將危險(xiǎn)和保護(hù)對(duì)象進(jìn)行隔離，如利用防水帆布遮擋水泥等建筑材料；（7）改善危險(xiǎn)因素的基本屬性；（8）加強(qiáng)被保護(hù)對(duì)象防護(hù)能力；（9）救護(hù)被損壞的風(fēng)險(xiǎn)單位；（10）穩(wěn)定、修理、更新遭受損失的物體。它是在風(fēng)險(xiǎn)投資者在其風(fēng)險(xiǎn)分析的基礎(chǔ)上，力圖維持原有的投資決策，采取必要的防范措施，實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)抗的積極態(tài)度。對(duì)于投資與產(chǎn)業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)投資最常見的回避風(fēng)險(xiǎn)的方法發(fā)生在一是改變投資時(shí)點(diǎn)。（二）風(fēng)險(xiǎn)處理多面化上述分析了風(fēng)險(xiǎn)分析的方法，我們對(duì)如何判斷風(fēng)險(xiǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)程度和大小有了一些定性和定量的分析方法，最后可根據(jù)分析的結(jié)果來決定投資的取舍。在實(shí)際中，濟(jì)南輕騎同樣在 2002 年被冠以ST，2003年由于虧損嚴(yán)重被暫停上市，進(jìn)行整頓。由于2001年華建電子重組未能成功，在2002年7月，實(shí)力雄厚的將軍控股開始重組ST濟(jì)百，2003年8月將軍投資方面順利進(jìn)入董事會(huì)?，F(xiàn)僅以距離被 ST 時(shí)間的近五年的會(huì)計(jì)年度報(bào)表資料，分析 Z分?jǐn)?shù)模型如何應(yīng)用。就有必要對(duì)企業(yè)進(jìn)行嚴(yán)重關(guān)注。與銷售收入相比，總資產(chǎn)較小，會(huì)使X5很大。企業(yè)處于灰色區(qū)域。當(dāng)然，管理失誤，欺騙，經(jīng)濟(jì)下滑以及其他因素都可能會(huì)造成難以預(yù)見的問題。X3 = (ET + IN)/TA：最重要的指標(biāo)。對(duì)于私營企業(yè)，VE可以用TATL代替。由于未分配利潤容易被修飾，因此可能帶來誤解。X1用來衡量企業(yè)凈流動(dòng)資產(chǎn)與總資產(chǎn)的比率。四、風(fēng)險(xiǎn)投資中的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避（一）風(fēng)險(xiǎn)測定方法科學(xué)化Z一記分法由Dr. Edward I. Altman于1968年發(fā)表。硅谷大名鼎鼎的天使投資人麥克琳于1990年聯(lián)合其他的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)向哈斯廷斯創(chuàng)立的純軟件系統(tǒng)公司投資了640萬美元，但是，由于公司主管銷售的副總裁一直沒能打開局面，致使公司業(yè)績停滯不前，先后更換了4名副總裁也沒能奏效。4．人才風(fēng)險(xiǎn)伴隨著知識(shí)經(jīng)濟(jì)時(shí)代的到來，人才因素在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的作用變得越來越重要。風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)生產(chǎn)的產(chǎn)品常常面臨著激烈的市場競爭，這種競爭不僅有現(xiàn)有企業(yè)之間的競爭，同時(shí)還有潛在進(jìn)入者的威脅。（2）市場接受的時(shí)間難以確定。3．市場風(fēng)險(xiǎn)該風(fēng)險(xiǎn)在高科技投資項(xiàng)目中發(fā)生的概率較大，產(chǎn)生的損失較嚴(yán)重，并且往往無法彌補(bǔ)，是高科技投資項(xiàng)目的核心風(fēng)險(xiǎn)。1977年4月，在風(fēng)險(xiǎn)資本的幫助下，蘋果公司首次公開推出了新產(chǎn)品——AppleⅡ型機(jī)取得巨大成功。產(chǎn)品開發(fā)出來之后，在具體的生產(chǎn)過程中從原料、設(shè)備、人力、經(jīng)費(fèi)到產(chǎn)品的形成，都可能遇到風(fēng)險(xiǎn)，如原材料短缺、設(shè)備不適用、生產(chǎn)人員經(jīng)驗(yàn)不足、工藝不過關(guān)、外部企業(yè)中斷與本項(xiàng)目的協(xié)作等。典型的風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)的組織模型包括，風(fēng)險(xiǎn)投資者、戰(zhàn)略投資者和風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家被稱為“三駕馬車”，他們相互補(bǔ)充，相互制衡，共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，是目前被廣泛推行的組織模型。項(xiàng)目管理者必須從持續(xù)發(fā)展的角度來慎重選擇戰(zhàn)略方向，應(yīng)把握好項(xiàng)目推進(jìn)的速度和質(zhì)量，任何激進(jìn)或遲緩都會(huì)對(duì)項(xiàng)目產(chǎn)生不利的影響。如美國的TRITIUM公司在風(fēng)險(xiǎn)資本的幫助下于1998年年初開始進(jìn)軍免費(fèi)網(wǎng)絡(luò)服務(wù)領(lǐng)域，采取類似網(wǎng)絡(luò)零點(diǎn)公司的技術(shù)。由于現(xiàn)代知識(shí)更新的加速和科技發(fā)展的日新月異，致使新技術(shù)的生命周期縮短，一項(xiàng)新的技術(shù)或產(chǎn)品被另一項(xiàng)更新的技術(shù)或產(chǎn)品所替代的時(shí)間是難以確定的。新技術(shù)在誕生之初都是不完善的、粗糙的，能否在現(xiàn)有的技術(shù)知識(shí)條件：下按預(yù)期的目標(biāo)實(shí)現(xiàn)都是不能確定的。只不過不同的投機(jī)風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生概率和損失程度不同而已。如市場風(fēng)險(xiǎn)、技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)。系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的頻率比較穩(wěn)定，規(guī)律性強(qiáng)，一般可控；偶然風(fēng)險(xiǎn)是受內(nèi)外部偶然因素的變化影響而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)，一般難于預(yù)測和控制。三、風(fēng)險(xiǎn)投資中的風(fēng)險(xiǎn)分類與具體風(fēng)險(xiǎn)分析（一）風(fēng)險(xiǎn)的分類目前，風(fēng)險(xiǎn)投資中存在的風(fēng)險(xiǎn)可分為以下幾種類型：從風(fēng)險(xiǎn)的來源分，可分為內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)和外部風(fēng)險(xiǎn)。由于目前我國主板市場上市門檻過高，為高科技企業(yè)建立的二板市場至今仍沒有啟動(dòng)，因此風(fēng)險(xiǎn)資本的退出渠道不暢，風(fēng)險(xiǎn)資本項(xiàng)目的退出受到制約，影響了資本的流動(dòng)性，增加了投資風(fēng)險(xiǎn)。1．政策法規(guī)目前我國的風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)問世時(shí)間不長，政策法規(guī)不夠健全，每一個(gè)政策法規(guī)的出臺(tái)，都會(huì)給風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目帶來一定的影響。某些風(fēng)險(xiǎn)投資公司是在某一行業(yè)、某一領(lǐng)域內(nèi)擁有可資利用的資源和人才，一旦跨出這一領(lǐng)域，涉足一個(gè)完全陌生的投資領(lǐng)域，如果人才的引進(jìn)跟不上，就會(huì)造成盲目決策，給項(xiàng)目帶來風(fēng)險(xiǎn)。人才不足是目前制約高科技風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)發(fā)展的瓶頸因素，也是給高科技風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)帶來風(fēng)險(xiǎn)的主觀因素之一[5]。⑥具有發(fā)現(xiàn)問題和解決問題的敏銳洞察力。因此，風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目管理人員除了必須具備投資和項(xiàng)目管理的知識(shí)和能力外，還必須具有深厚的某一領(lǐng)域的技術(shù)背景。如何從浩如煙海的信息資源中尋找到對(duì)自己有用的信息和知識(shí)，不但取決于組織特性和業(yè)務(wù)流程的完整性，更重要地取決于運(yùn)行這套系統(tǒng)的人，人的素質(zhì)和知識(shí)結(jié)構(gòu)是至關(guān)重要的因素。它的核心競爭力的來源是公司提供增值服務(wù)的知識(shí)和能力。風(fēng)險(xiǎn)與知識(shí)呈負(fù)相關(guān)，知識(shí)與信息呈正相關(guān)，因而風(fēng)險(xiǎn)與信息呈負(fù)相關(guān)[4]。這種可能性如果控制不好，就會(huì)由潛在的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)的損失。這時(shí)由于創(chuàng)業(yè)初期的高風(fēng)險(xiǎn)已過，一般資本因能較清晰地看到企業(yè)良好市場前景而紛紛攜資進(jìn)入到這些高科技企業(yè)中去，此時(shí)風(fēng)險(xiǎn)投資可算完成使命。這一切都要根據(jù)技術(shù)發(fā)展、市場要求、企業(yè)經(jīng)營狀況來決策。風(fēng)險(xiǎn)投資者把資金壓在高科技風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的成功上，沒有任何保險(xiǎn)和抵押。風(fēng)險(xiǎn)投資者所追求的正是這種潛在的高收益，這往往是投資額的數(shù)倍數(shù)十倍甚至更多。2．追逐高收益風(fēng)險(xiǎn)投資者和風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家雖然都愿意冒風(fēng)險(xiǎn)，然而，他們絕非賭徒，更不是傻瓜笨蛋，而是順應(yīng)科學(xué)技術(shù)發(fā)展規(guī)律，適應(yīng)時(shí)代發(fā)展潮流，眼光獨(dú)到的開拓者和進(jìn)取者。投資者并不喜歡這種不確定性，但卻不得不面對(duì)它，接受它的客觀存在這一事實(shí)。Venture 原意上有冒險(xiǎn)創(chuàng)新的意思，有一種主動(dòng)的意思，與此相反，風(fēng)險(xiǎn)（Risk）是指人們?cè)趶氖赂黜?xiàng)活動(dòng)中所遇到的、不可預(yù)測又不可避免的不確定性。這些特征主要有：1．主動(dòng)承擔(dān)高風(fēng)險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)投資所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)主要來自企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)主要來自市場風(fēng)險(xiǎn)、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、人事風(fēng)險(xiǎn)、生產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)、環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)等方面。由于高科技的開發(fā)具有很大的風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)具有高潛在收益，所以稱之為風(fēng)險(xiǎn)投資。風(fēng)險(xiǎn)投資具有高風(fēng)險(xiǎn)和潛在高收益兩大特征。一輪風(fēng)險(xiǎn)資本投資退出后，該資本將投向被選中的另外一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)或風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目，循環(huán)往復(fù)。因此，加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)分析以及風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的研究，直接關(guān)系到風(fēng)險(xiǎn)投資主體的生存和發(fā)展。風(fēng)險(xiǎn)投資作為一種非傳統(tǒng)融資方式，是解決這一問題的有效手段。在高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程中，項(xiàng)目的高風(fēng)險(xiǎn)和企業(yè)脆弱的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力造成該行業(yè)資金需求的特殊性和供給障礙，從而很大程度地制約了高新技術(shù)的發(fā)展。風(fēng)險(xiǎn)投資所投資的企業(yè)大多數(shù)是具有較高增長潛力與成長性的高新技術(shù)企業(yè)，從技術(shù)的研究開發(fā)，產(chǎn)品的試制，生產(chǎn)，到產(chǎn)品的銷售要經(jīng)歷許多階段，而投資風(fēng)險(xiǎn)則存在于上述的整個(gè)過程中。風(fēng)險(xiǎn)投資是一個(gè)動(dòng)態(tài)循環(huán)過程。風(fēng)險(xiǎn)投資有廣義與狹義兩種含義。2．狹義的風(fēng)險(xiǎn)投資狹義的風(fēng)險(xiǎn)投資是指將資金投向于具有巨大增長潛力但同時(shí)在技術(shù)、市場等各方面存在巨大失敗風(fēng)險(xiǎn)的高新科技產(chǎn)業(yè)以促進(jìn)金融、產(chǎn)業(yè)、科研相結(jié)合的一種投融資行為。（二）風(fēng)險(xiǎn)投資的特征任何投資都存在風(fēng)險(xiǎn)，風(fēng)險(xiǎn)投資不同于一般的投資，因此其風(fēng)險(xiǎn)特征也不同于一般投資的風(fēng)險(xiǎn)。風(fēng)險(xiǎn)投資原文為Venture Capital，而Venture 與一般意義上的風(fēng)險(xiǎn)（Risk）不同。這種不可預(yù)測、不可控制的不確定性就是風(fēng)險(xiǎn)。從這個(gè)意義上說，Venture有些“明知山有虎，偏向虎山行”的意思[3]。一旦投資成功，其回報(bào)率有時(shí)高達(dá)1000％以上，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過金融市場平均回報(bào)率。詳見下圖：圖表 不同階段風(fēng)險(xiǎn)投資的收益與風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系3．操作性強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)資本投資不僅投入資金，而且投入管理，這種投資方式與傳統(tǒng)工業(yè)信貸只提供資金求得投資收益而不干涉企業(yè)經(jīng)營管理的方式是很不相同的。他有權(quán)決定對(duì)一家新興企業(yè)投資與否，他可以在中途罷免企業(yè)的經(jīng)理，親自執(zhí)掌企業(yè)大權(quán)，直到找到新的企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)人。所以一旦創(chuàng)業(yè)成功，風(fēng)險(xiǎn)投資者便會(huì)在市場上拋售股票，收回資本，獲得巨額利潤。二、風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的原因風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目中的風(fēng)險(xiǎn)是指由于投資受不確定因素的影響，其實(shí)際投資和預(yù)期結(jié)果或預(yù)期收益發(fā)生偏離而導(dǎo)致?lián)p失的可能性。根據(jù)有關(guān)研究表明，風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的投資過程就是資本與知識(shí)相結(jié)合的過程，風(fēng)險(xiǎn)投資公司的主導(dǎo)資源是知識(shí)而不是資本。知識(shí)型組織是以知識(shí)為主導(dǎo)資源，以知識(shí)為創(chuàng)造、傳遞和運(yùn)用能力為核心競爭力的提供知識(shí)產(chǎn)品或服務(wù)的組織。當(dāng)今社會(huì)已進(jìn)入信息時(shí)代，信息量每天以幾何倍地增長，此所謂“信息爆炸”。②所投資領(lǐng)域的相關(guān)專業(yè)的基本知識(shí)。⑤較強(qiáng)的組織協(xié)調(diào)能力、人際溝通和社會(huì)交際能力。③自信、有膽量、有毅力，這是風(fēng)險(xiǎn)