【正文】 杠桿系數(shù)趨于無窮大。 FVPQEB I T ??? )(?)( VPQEB I T ????FVPQVPQD O LQ ?????)()(FVCSVCSD O LS ?????QDOLSDOL財(cái)務(wù)管理教程與案例 【 例 411】 某公司的產(chǎn)品銷量 30000件 ， 單位產(chǎn)品售價(jià) 800元 ， 銷售總額 2400萬元 ， 固定成本總額為500萬元 ， 單位產(chǎn)品變動(dòng)成本為 500元 ， 變動(dòng)成本率為 %， 變動(dòng)成本總額為 1500萬元 。 財(cái)務(wù)管理教程與案例 營業(yè)杠桿利益分析表 營業(yè)杠桿損失分析表 財(cái)務(wù)管理教程與案例 由此可見， 由于生產(chǎn)成本中存在固定成本，會(huì)導(dǎo)致營業(yè)利潤的變動(dòng)率（增長或下降）大于銷售量（額）的變動(dòng)率，這就是營業(yè)杠桿作用。 產(chǎn)品銷售價(jià)格的變動(dòng)。公司的營業(yè)風(fēng)險(xiǎn)越大，經(jīng)營杠桿越大，最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)中的負(fù)債比率應(yīng)該越低。 ? 準(zhǔn)備擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，資本結(jié)構(gòu)不變。該公司在下一年度準(zhǔn)備籌措新資，已知該公司預(yù)計(jì)可新增留存收益 400萬元。普通股中留存收益的成本為 15％。 財(cái)務(wù)管理教程與案例 邊際資本成本的跳躍 % % % Ka1 Ka2 Ka3 800 1600 由于企業(yè)內(nèi)部保留盈余有限及各種外部融資的約束，隨著企業(yè)融資規(guī)模的擴(kuò)大，各資本成分的成本有可能增加，從而使企業(yè)的資本成本發(fā)生跳躍。 表 41 某公司的資本結(jié)構(gòu)及資本成本 該公司的加權(quán)平均資本成本為： =30% %+10% %+60% %=% 資本類別 資本成本 ( 稅后 ) 權(quán)數(shù) 權(quán)數(shù)成本 公司債券 % 30% % 優(yōu)先股 % 10% % 普通股 % 60% % jnjj WKK ?? ?? 1財(cái)務(wù)管理教程與案例 課堂練習(xí) ? 某公司正在編制明年的財(cái)務(wù)計(jì)劃，有關(guān)信息如下： ? （ 1）公司明年的銀行借款利率為 ％； ? （ 2）公司債券面值為 1元，票面利率為 8％，期限為10年，分期付息，當(dāng)前市價(jià)為 ；若按當(dāng)期市價(jià)發(fā)行新的債券，發(fā)行成本為市價(jià)的 4％； ? （ 3）公司股票面值為 1元，當(dāng)前每股市價(jià) ，本年派發(fā)現(xiàn)金股利 ，預(yù)計(jì) EPS增長率在 7％，股利支付率保持 25％。 ? 保留盈余是所得稅后形成的，其所有權(quán)屬于股東，實(shí)質(zhì)上相當(dāng)于股東對(duì)公司的追加投資。用公式表示如下： 式中： —— 無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率； —— 市場平均報(bào)酬率； —— 第 i種股票的貝他系數(shù)； ? 在已確定無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率、市場報(bào)酬率和某種股票的值后，就可測算該股票的必要報(bào)酬率，即資本成本。如果公司采用固定股利政策，即每年分派現(xiàn)金股利D元，則資本成本可按下式測算： ????ntKDtctP1)1(00PDKc ?財(cái)務(wù)管理教程與案例 長期持有股票，股利穩(wěn)定不變?yōu)?d的股票估價(jià)模型 股票的估價(jià)方法 2 (1 + k)1 (1 + k)2 (1 + k)? V = + + ... + d d = k d d: 每年固定股利 . k: 投資者要求的必要報(bào)酬率 . d 財(cái)務(wù)管理教程與案例 【 例 44】 某公司發(fā)行普通股籌資，發(fā)行價(jià)格為每股18元，每股發(fā)行費(fèi)用 2元，預(yù)定每年分派現(xiàn)金股利每股 ，則該普通股的資本成本是多少？ 1 . 59 . 3 7 5 %1 8 2Kc ?? ? 財(cái)務(wù)管理教程與案例 ? 如果公司采用固定股利增長率的政策，若股利固定增長率為 G，則普通股資本成本需按下式測算： GPDK c ??01財(cái)務(wù)管理教程與案例 長期持有股票，股利固定增長的股票估價(jià)模型 股票的估價(jià)方法 3 (1 + k)1 (1 + k)2 (1 + k)? V = + + ... + d0(1+g) d0(1+g)? = (k g) d1 d1: 第 1年的股利 . g : 固定增長率 . k: 投資者要求的必要報(bào)酬率 . d0(1+g)2 財(cái)務(wù)管理教程與案例 第四節(jié) 證券估價(jià) ? ?? ?0)1/()1(,)1()1(11000?????????????nnnnKgDngKKgDDVgKV則時(shí)當(dāng)由于 ? ?? ?011DVgKV???? ? ?? ?? ?? ?? ?gKDgKgDVDggKV????????10011 其中： D1為第 1 年的股利。 財(cái)務(wù)管理教程與案例 平價(jià)發(fā)行： 溢價(jià)發(fā)行： 折價(jià)發(fā)行： 5 0 0 1 0 % 1 2 5 % 7 . 7 3 %5 0 0 1 3 %b? ? ??????（ ）（ ）5 0 0 1 0 % 1 2 5 % 6 . 4 4 %6 0 0 1 3 %b? ? ??????（ ）（ ）5 0 0 1 0 % 1 2 5 % 9 . 6 6 %4 0 0 1 3 %b? ? ??????（ ）（ ） 財(cái)務(wù)管理教程與案例 （三）普通股資本成本 ? 按照資本成本計(jì)算實(shí)質(zhì)上是計(jì)算投資報(bào)酬的思路，普通股的資本成本就是普通股投資的必要報(bào)酬率。因此，債券的資本成本的計(jì)算與借款有所不同。債券利息的處理和長期借款利息的處理相同，均應(yīng)以稅后的債務(wù)成本為計(jì)算依據(jù)。銀行要求補(bǔ)償性余額 20%。計(jì)算該項(xiàng)長期借款的資本成本。 由于借款利息計(jì)入稅前成本費(fèi)用 ， 可以起到抵稅的作用 （ 利息費(fèi)用在稅前扣除 ， 可以抵減部分所得稅 ， 從而降低了負(fù)債成本 ） ， 因此 ， 一次還本 、 分期付息借款的資本成本為： （公式 42） 式中： Kl —— 長期借款資本成本； Il —— 長期借款年利息； T —— 所得稅稅率； L —— 長期借款籌資額，即借款本金； fl —— 長期借款籌資費(fèi)用率，即借款手續(xù)費(fèi)率。 財(cái)務(wù)管理教程與案例 二 、 個(gè)別資本成本的測算 個(gè)別資本是指各種籌資方式的成本 。資本成本率是公司資本占用費(fèi)用與實(shí)際籌集資本的比率，用公式表示如下： 或 （公式 41） 式中： K— 資本成本率； D 一資本占用費(fèi)用； P 一籌資金額； F 一資本籌集費(fèi)用； f 一籌資費(fèi)率，即資本籌集費(fèi)用占籌資金額的比例。資本占用費(fèi)用是指使用資本支付的費(fèi)用，如股息、利息等。從籌資角度看，它是指公司為獲取和使用資本所付出的代價(jià)；從投資者角度來說，它是投資者提供資本要求補(bǔ)償?shù)馁Y本報(bào)酬率。 財(cái)務(wù)管理教程與案例 第一節(jié) 資本成本 一、 資本成本的概念與分類 （一）資本成本的概念 ? 資本成本是指資本的價(jià)格。資本籌集費(fèi)用通常是一次性費(fèi)用，因此，在計(jì)算資本成本時(shí)作為籌資金額的項(xiàng)扣除。 財(cái)務(wù)管理教程與案例 ? 為了便于分析，資本成本常用相對(duì)數(shù)資本成本率表示。 每 — 種資本來源的籌集都有著特定的成本 ， 因此 ， 公司的資本成本也分為債務(wù)成本和權(quán)益成本 ， 在計(jì)算公司資本成本時(shí) ， 應(yīng)當(dāng)分別確定不同類型資本的成本 ， 然后再將這些個(gè)別成本按一定權(quán)數(shù)加權(quán)后 ． 才能得到真正的資本成本 。 財(cái)務(wù)管理教程與案例 （ 一 ） 長期借款資本成本 長期借款成本包括借款利息和籌資費(fèi)用兩部分 。公司所得稅稅率為 25%。 )1( TiK ll ??1 0 % 1 2 5 % 7 . 5 %l ? ? ?? （ ）財(cái)務(wù)管理教程與案例 【 例 42】 某公司從銀行取得一筆長期借款 800萬元，年利率為 12%，期限 3年，每年結(jié)息一次，到期一次還本。 8 0 0 1 2 % 1 2 5 %1 1 . 2 5 %8 0 0 1 2 0 %l? ? ??? ??? （ ）（ ）財(cái)務(wù)管理教程與案例 （二）長期債券資本成本 ? 發(fā)行公司債券的成本包括債券利息和籌資費(fèi)用。此外，債券的發(fā)行價(jià)格有等價(jià)、溢價(jià)和折價(jià)等情況，與面值有時(shí)不一致。若以平價(jià)、溢價(jià)（ 600萬元）和折價(jià)（ 400萬元）發(fā)行，分別計(jì)算三種情況下的資本成本。 ? 運(yùn)用上面的模型測算普通股資本成本時(shí)，因采用的股利政策不同，計(jì)算資本成本的公式也有所不同。 26 % 1 7 . 7 6 %2 0 3Kc ? ? ??財(cái)務(wù)管理教程與案例 資本資產(chǎn)定價(jià)模型 ? 資本資產(chǎn)定價(jià)模型的含義可以簡單地描述為，普通股投資的必要報(bào)酬率等于無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率加上風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。 6 % 2 .2 ( 1 0 % 6 % ) 1 4 .8 %Kc ? ? ? ?財(cái)務(wù)管理教程與案例 （四）優(yōu)先股資本成本 ? 優(yōu)先股資本成本由兩部分組成．即籌資費(fèi)用和預(yù)計(jì)股利，其計(jì)算公式如下： )1( ???? fPDK??式中：?K — 優(yōu)先股的資本成本 ?D — 優(yōu)先股預(yù)計(jì)年股利 ?P — 優(yōu)先股籌資額； ?f — 優(yōu)先股籌資費(fèi)用率： 財(cái)務(wù)管理教程與案例 【 例 47】 某公司發(fā)行優(yōu)先股，股價(jià)為每股 50元．籌資費(fèi)用率為 2％．優(yōu)先股股利為 6元，該公司的優(yōu)先股資本成本為： )1( ????fPDK?? %%)21(506??? 財(cái)務(wù)管理教程與案例 （五）保留盈余資本成本。 財(cái)務(wù)管理教程與案例 三、加權(quán)平均資本成本的計(jì)算 ? 加權(quán)平均資本成本是公司各類資本成本與該資本在公司全部資本中所占比重的乘積之和，其計(jì)算公式為： （ 公式 49） 式中： —— 加權(quán)平均資本成本； —— 第種個(gè)別資本成本； —— 第種個(gè)別資本占全部資本的比重，即權(quán)數(shù)； —— 不同資本的數(shù)量 其中： jnjj WKK ?? ?? 1 K jK jW n 11???jnjW財(cái)務(wù)管理教程與案例 【 例 48】 某公司的資本結(jié)構(gòu)及相應(yīng)的資本成本如表所示計(jì)算該公司的加權(quán)平均資本成本。我們用一個(gè)例子來說明邊際資本成本的概念與計(jì)算。優(yōu)先股的成本始終為 12％。公司的所得稅稅率為 25％。 計(jì)算個(gè)別資本成本 財(cái)務(wù)管理教程與案例 表 42 個(gè)別資本成本計(jì)算表 籌資額 籌資成本 公司債券 0 150 0 萬元 1500 2 000 萬元 2022 萬元以上 %%)251(%10 ????DK %9%)251(%12 ????DK %%)251(%15 ????DK 優(yōu)先股 任意 %12?DK 股東權(quán)益 0 400 萬元（使用留存收益） %15?EK 400 萬元以上（發(fā)行新股） %%)81/(%15 ???DK 財(cái)務(wù)管理教程與案例 計(jì)算籌資總額的分界點(diǎn) 籌資總額的分界點(diǎn)由下列公式?jīng)Q定： 所占的比例該類資 本在 資 本 總額 中的 籌在一定 資類籌資總額 資限額本下資本某?財(cái)務(wù)管理教程與案例 【 例 410】